◎劉翔峰

中美金融體系存在很大差別，雙方在金融合作中存在金融開放不對(duì)等、資本市場(chǎng)差距大以及中國美元儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)過高等諸多問題，因此必須繼續(xù)加強(qiáng)中美金融合作，在借鑒美國先進(jìn)金融制度的同時(shí)，可要求美國金融對(duì)等開放，不斷推進(jìn)人民幣國際化，并深化中國金融改革，使資本市場(chǎng)能夠切實(shí)發(fā)揮促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的核心作用。

中美金融體系的區(qū)別

金融體系被劃分為以間接融資為特點(diǎn)的“銀行主導(dǎo)型”金融體系和以直接融資為特點(diǎn)的“市場(chǎng)主導(dǎo)型”金融體系。直接融資通常指股票和債券融資，間接融資通常指銀行貸款。這種比例關(guān)系，既反映一國的金融結(jié)構(gòu)，也反映一國中兩種金融組織方式對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持和貢獻(xiàn)程度。

一是融資方式不同。美國金融市場(chǎng)起著重要的資源配置作用，以股票、債券及金融衍生品等為核心，美國金融市場(chǎng)從規(guī)模、產(chǎn)品多樣性、創(chuàng)新速度來看，都是世界上最為成熟的市場(chǎng)。2012年直接融資比例超過80%遠(yuǎn)高于其他國家，是典型的市場(chǎng)主導(dǎo)型金融。風(fēng)險(xiǎn)投資、資產(chǎn)證券化、金融工程化等理念創(chuàng)新，以透明度為核心的金融市場(chǎng)監(jiān)管等制度創(chuàng)新，以金融衍生品、結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品等工具創(chuàng)新幾乎都在美國率先出現(xiàn)并趨向成熟。

中國雖然初步構(gòu)建了一個(gè)市場(chǎng)化的金融體系，直接融資比重自2002年至今呈持續(xù)增長態(tài)勢(shì)，2012年底達(dá)15.9%。這一比例源于企業(yè)債券融資額的大幅上升，而股票市場(chǎng)的融資額相對(duì)較低，但銀行業(yè)仍居主導(dǎo)性地位，是典型的銀行主導(dǎo)型金融體系。

二是政府干預(yù)程度不同。美國是市場(chǎng)主導(dǎo)，政府極少干預(yù)金融市場(chǎng)；中國雖然是以市場(chǎng)為主，但政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)較高。美國往往只是在金融危機(jī)出現(xiàn)的時(shí)候才干預(yù)市場(chǎng)，對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)行為不能及時(shí)糾正。例如，2008年全球金融危機(jī)，美國出手救助花旗銀行等大型金融機(jī)構(gòu)，干預(yù)市場(chǎng)。中國對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)是通過宏觀調(diào)控進(jìn)行，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行適時(shí)適度的干預(yù)，但這種干預(yù)有時(shí)會(huì)扭曲市場(chǎng)。

三是金融對(duì)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的促進(jìn)作用。美國金融市場(chǎng)直接促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)升級(jí)，力度很大，反應(yīng)了市場(chǎng)需求。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整都從高新技術(shù)成果的商品化、產(chǎn)業(yè)化開始，例如航空、計(jì)算機(jī)、網(wǎng)絡(luò)等技術(shù)最初發(fā)展并興盛于美國。美國創(chuàng)業(yè)資本及其主要退出機(jī)制——二板市場(chǎng)納斯達(dá)克市場(chǎng)被譽(yù)為創(chuàng)新和高科技企業(yè)的“孵化器”，對(duì)科技創(chuàng)新的支撐作用是至關(guān)重要的，高成長性的企業(yè)獲得外部融資并擴(kuò)張與重組，能夠率先實(shí)現(xiàn)并推動(dòng)其產(chǎn)業(yè)的升級(jí)換代，使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整功能成為資本市場(chǎng)最核心的功能。發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)及高度市場(chǎng)化激勵(lì)約束機(jī)制，科研創(chuàng)新能力與金融創(chuàng)新能力完美結(jié)合，成為美國經(jīng)濟(jì)核心競(jìng)爭(zhēng)力最重要的制度基礎(chǔ)。

中國金融仍以銀行為主導(dǎo)，對(duì)銀行來說，高科技轉(zhuǎn)化項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)很高，不愿提供信用支持，導(dǎo)致儲(chǔ)蓄配置效率較低，而民營經(jīng)濟(jì)融資、農(nóng)村金融都成為金融體系中最薄弱的環(huán)節(jié)，由于技術(shù)向市場(chǎng)轉(zhuǎn)化或產(chǎn)業(yè)化很難，也困擾著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和增長模式轉(zhuǎn)型。

四是促進(jìn)金融創(chuàng)新。美國的市場(chǎng)主導(dǎo)型金融體系最具創(chuàng)新性，這種創(chuàng)新不斷推動(dòng)金融變革。例如，以資產(chǎn)證券化為核心的金融創(chuàng)新，收益或風(fēng)險(xiǎn)被定價(jià)和標(biāo)準(zhǔn)化，可交易證券發(fā)展突飛猛進(jìn)。又如，以外匯期貨、利率期貨、股指期貨等轉(zhuǎn)嫁和防范風(fēng)險(xiǎn)的金融期貨創(chuàng)新，期權(quán)交易等金融衍生品出現(xiàn)，使匯率風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)從傳統(tǒng)的信貸與證券中分離、定價(jià)并交易，美國金融進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)管理金融時(shí)代。美國也實(shí)行以透明度為核心的有效監(jiān)管，美國證券交易委員會(huì)制定了嚴(yán)格的信息披露標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱等違法行為重罰，市場(chǎng)透明度極大提升。

中國的現(xiàn)行金融體制在許多方面不利于金融創(chuàng)新，有待深化改革。金融改革開始由政府主導(dǎo)，是自上而下的制度變遷，地方政府對(duì)銀行等金融活動(dòng)的干預(yù)在一定程度上扭曲了企業(yè)、銀行等主體的經(jīng)濟(jì)行為。金融監(jiān)管體系不透明，市場(chǎng)操縱、內(nèi)幕交易常見。從現(xiàn)實(shí)看，如果沒有政府的強(qiáng)力改革措施，僅靠市場(chǎng)力量很難打破現(xiàn)有的金融格局。

中美金融合作存在的問題

中美在金融合作中也有很多成效，但也存在金融開放不對(duì)等、資本市場(chǎng)差距大以及中國美元儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)過高等諸多問題，

問題一，金融開放不對(duì)等。

關(guān)于金融機(jī)構(gòu)的相互準(zhǔn)入。中國不斷放寬美國金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)準(zhǔn)入和資本準(zhǔn)入門檻。以美國為代表的外資銀行在中國加速布點(diǎn)，網(wǎng)點(diǎn)覆蓋一、二線城市甚至一些西部地區(qū)，花旗銀行已開設(shè)村鎮(zhèn)銀行。其中注冊(cè)法人銀行，享受與中資銀行同樣的待遇和監(jiān)管政策。但是，美國對(duì)中國金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入?yún)s有諸多限制，進(jìn)入困難，中資銀行主要在紐約設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)，另外還在中行設(shè)立了芝加哥分行和洛杉磯分行。因?yàn)槭苊绹审w系和金融審批程序的限制，美國各個(gè)州的標(biāo)準(zhǔn)有差異，即便是拿到美聯(lián)儲(chǔ)一個(gè)“準(zhǔn)入證”，申請(qǐng)到其他城市開設(shè)新分行也不順利。

關(guān)于金融業(yè)務(wù)的準(zhǔn)入。美資銀行在中國成立法人銀行后，可開展各種內(nèi)資銀行業(yè)務(wù)。其業(yè)務(wù)范圍還在擴(kuò)大，中國承諾美資和中資的金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化方面享有同等待遇；在合資證券公司美資股份從33%提升至49%；合資公司持續(xù)經(jīng)營滿二年以上且符合有關(guān)條件的可以申請(qǐng)擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，如參與大宗商品交易和金融期貨。中國也承諾為美國企業(yè)提供融資便利，將金融業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)大到保險(xiǎn)業(yè)。但是，中資銀行在美設(shè)立分行，業(yè)務(wù)范圍限制較多，工行、建行、中行、招行和農(nóng)行雖然設(shè)立了分行，只能從事批發(fā)銀行和貿(mào)易融資等業(yè)務(wù)，面向美國國內(nèi)民眾、華僑以及在美學(xué)習(xí)工作的中國公民的儲(chǔ)蓄零售業(yè)務(wù)尚不能辦理，這就大大限制了在美中資銀行業(yè)務(wù)的拓展。

關(guān)于對(duì)金融機(jī)構(gòu)的相互投資。中國國有商業(yè)銀行（工行、建行、中行、交行等）自2005年開始，引入境外戰(zhàn)略投資者，這些外資通過入股中資銀行進(jìn)入中國市場(chǎng)，分享中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果。美國高盛集團(tuán)和美國運(yùn)通公司都是中國工商銀行的戰(zhàn)略投資者，美洲銀行是中國建設(shè)銀行的戰(zhàn)略投資者。例如美洲銀行分階段對(duì)建設(shè)銀行進(jìn)行投資，總共投資119.1億美元，到2011年，四次減持股份，累計(jì)獲利75億美元。但是，反觀美國，雖然批準(zhǔn)了中資銀行和其他投資資金收購和兼并美國金融機(jī)構(gòu)，但是審批程序復(fù)雜，條件苛刻，中資銀行較難進(jìn)入美國資本市場(chǎng)。

問題二，資本市場(chǎng)差距大。

中國的股票市場(chǎng)規(guī)模很大，但市場(chǎng)化程度與美國相比，還有很大差距，高質(zhì)量的上市企業(yè)爭(zhēng)相到美國上市。中國目前還沒有推出國際板，美國的高科技企業(yè)無法到中國上市，還無法分享業(yè)績(jī)優(yōu)良的美國企業(yè)的投資增長。但是，美國資本市場(chǎng)是中國企業(yè)海外上市融資的重要渠道。中資公司自1992年首次赴美上市，在經(jīng)歷了2010年到2012年的中國概念股誠信危機(jī)之后，美國資本市場(chǎng)上中國概念股持續(xù)復(fù)蘇回暖，整體漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于美國資本市場(chǎng)三大股指。以2014年4月數(shù)據(jù)看，i美股中概30指數(shù)在近一年內(nèi)上漲了超過80%。此間，道瓊斯指數(shù)上漲了13%，標(biāo)普500指數(shù)上漲了20%，納斯達(dá)克指數(shù)上漲了30%。中國企業(yè)赴美上市的步伐不斷加快，原因在于，國際投資者普遍看好中國巨大的消費(fèi)市場(chǎng)，認(rèn)為具有高成長性和廣闊市場(chǎng)前景的眾多中國企業(yè)具有極大的“想象空間”，而且納斯達(dá)克上市條件相對(duì)靈活、寬松，門檻相對(duì)低，更多的是看成長性，國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板在硬性財(cái)務(wù)指標(biāo)上要求相對(duì)更高，制約這些企業(yè)A股上市。在美國納斯達(dá)克證券交易所（NASDAQ）上市的中國企業(yè)的產(chǎn)業(yè)分布在成長性高的互聯(lián)網(wǎng)、通訊、軟件等行業(yè)。

問題三，中國持有美國國債的風(fēng)險(xiǎn)很高。全球貿(mào)易失衡，中國積累了非常龐大的外匯儲(chǔ)備，這是由于國際貨幣體系的美元國際貨幣的地位造成的，但是在美元貶值尋求其國際收支平衡的過程中，中國的美元資產(chǎn)都蒙受巨大損失。中國的外匯儲(chǔ)備中有70%是美元資產(chǎn)，其中，中國持有美國國債至2014年6月約1.3萬億美元，是美國國債的最大海外持有者，占美國海外持有者的22.5%。中國巨大的美元儲(chǔ)備面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，美元過度發(fā)行形成了美元泛濫和全球流動(dòng)性過剩，隨著美元不斷貶值，中國外匯儲(chǔ)備大量縮水。金融危機(jī)以來發(fā)達(dá)國家輪番實(shí)行寬松的貨幣政策，其貨幣輪番貶值，貨幣寬松政策導(dǎo)致的通貨膨脹已經(jīng)削弱了中國持有的美國國債的實(shí)際價(jià)值。外匯儲(chǔ)備規(guī)模過大，人民幣占款增長過快，形成了中國國內(nèi)的通貨膨脹。

中美金融合作的基本策略

繼續(xù)加強(qiáng)中美金融合作，確定中美金融合作的方向。在借鑒美國先進(jìn)的金融制度的同時(shí)，中國也可要求美國金融對(duì)等開放，并不斷推進(jìn)人民幣國際化，并深化金融改革，使資本市場(chǎng)能夠切實(shí)發(fā)揮促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的核心作用。

第一，加強(qiáng)與美國的金融合作。要借鑒美國金融制度。美國金融制度非常成熟和有效，以市場(chǎng)為主導(dǎo)的金融模式為中國金融市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型提供了目標(biāo)模式。中國需要對(duì)現(xiàn)有金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整，不斷提高直接融資的比例，推動(dòng)融資格局由間接融資為主向直接融資為主轉(zhuǎn)變，構(gòu)建以直接融資為主的金融市場(chǎng)體系，全面發(fā)展資本市場(chǎng)，通過技術(shù)和金融的結(jié)合實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。

美國金融準(zhǔn)入制度非常嚴(yán)格值得學(xué)習(xí)。未來繼續(xù)放開金融業(yè)務(wù)是要借鑒其準(zhǔn)入制度，不要為放開而放開，要結(jié)合國內(nèi)的實(shí)際情況考慮。

中國應(yīng)學(xué)習(xí)美國透明性的金融監(jiān)管制度改革，完善自身監(jiān)管。在積極參與全球經(jīng)濟(jì)金融治理中，尤其需要深化與美國的金融政策對(duì)話與合作以及政策協(xié)調(diào)，主動(dòng)參與并加強(qiáng)對(duì)國際金融監(jiān)管和標(biāo)準(zhǔn)制定的合作。

借鑒美國金融創(chuàng)新和金融促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的經(jīng)驗(yàn)。我國也應(yīng)該在制度上鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，通過金融創(chuàng)新，加強(qiáng)金融服務(wù)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，要有自主的金融創(chuàng)新。

第二，要求美國加大金融市場(chǎng)開放度。在中美經(jīng)濟(jì)與戰(zhàn)略對(duì)話中，呼吁美國進(jìn)一步對(duì)中國金融機(jī)構(gòu)和投資企業(yè)開放市場(chǎng)，要求美國加大金融開放力度作為重點(diǎn)問題向美國提出，要求開放對(duì)等。例如，對(duì)中國金融機(jī)構(gòu)的申請(qǐng)應(yīng)提供與其它金融機(jī)構(gòu)相同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，并加快審批進(jìn)度；要求美國加快對(duì)中國金融機(jī)構(gòu)的金融業(yè)務(wù)開放；要求減少對(duì)中國并購美股金融機(jī)構(gòu)時(shí)適當(dāng)減少審批程序。

第三，推進(jìn)人民幣國際化。周期性的全球經(jīng)濟(jì)失衡的根源在于現(xiàn)行的以美元為核心的國際貨幣體系的內(nèi)在缺陷，即特里芬悖論。只有進(jìn)行改革，建立多元貨幣儲(chǔ)備體系，才能減少對(duì)美元的依賴。我國應(yīng)抓住這個(gè)戰(zhàn)略機(jī)遇期，使貨幣地位與世界中的經(jīng)濟(jì)地位相對(duì)等，積極推進(jìn)人民幣國際化，使人民幣積極發(fā)揮貿(mào)易結(jié)算、投資交易、儲(chǔ)備貨幣的功能。加大人民幣在美國貿(mào)易結(jié)算中的比重，積極推進(jìn)紐約人民幣離岸中心建設(shè)。如果海外的人民幣資金能超過10萬億元，中國的貨幣、信貸、人民幣的結(jié)匯政策都會(huì)發(fā)生根本性變化，會(huì)對(duì)中國的投資、資本市場(chǎng)國際化、股票市場(chǎng)的國際化、基金行業(yè)等，產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。要與美國共同推進(jìn)多元貨幣體系的建立，要求美國對(duì)其貨幣政策的“溢出”效應(yīng)自我約束以維護(hù)全球金融穩(wěn)定。

第四，調(diào)整中國外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)。首先要降低美國國債在外匯儲(chǔ)備中的比例。從中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和規(guī)避美元外匯風(fēng)險(xiǎn)的需要，中國必須減少購買美國國債，可以分步進(jìn)行。目前美國國債在中國外匯儲(chǔ)備中的比例約占30%，應(yīng)逐漸降低其比例，先減少到20%，如果條件允許就減到10%的理想狀態(tài)。其次，要探索和拓展外匯儲(chǔ)備多層次使用渠道和方式。進(jìn)一步提高外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營管理水平，穩(wěn)步推進(jìn)多元化市場(chǎng)投資，實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備安全、流動(dòng)和保值增值的目標(biāo)。運(yùn)用外匯儲(chǔ)備支持國家戰(zhàn)略外資儲(chǔ)備、大型金融機(jī)構(gòu)和有條件的各類企業(yè)走出去，推進(jìn)海外投資公司發(fā)展，企業(yè)投資要與美國的金融結(jié)合。加大對(duì)全球有高收益價(jià)值的區(qū)域投資以及中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展急需的戰(zhàn)略物資——大宗商品的進(jìn)口等。再次，從世界經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略出發(fā)，中國應(yīng)支持歐元，加強(qiáng)對(duì)歐金融合作，讓歐元成為制衡美元的重要力量。中國減少購買美元國債，可以加大購買歐元國債的比例。

第五，深化中國金融改革。中國金融改革是金融深化的過程，從長遠(yuǎn)來看，是不斷放松金融管制減少政府干預(yù)的過程。

放開資本項(xiàng)目的人民幣自由兌換。一國貨幣只有實(shí)行自由兌換后才可能在國際范圍內(nèi)充當(dāng)價(jià)值尺度、流通手段、支付手段和儲(chǔ)藏手段等功能。因此，實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換，才能更快地推進(jìn)人民幣國際化。

推動(dòng)利率市場(chǎng)化。這對(duì)于發(fā)揮市場(chǎng)配置資源的主導(dǎo)作用至關(guān)重要，只有放松利率管制，推動(dòng)市場(chǎng)配置資源，讓市場(chǎng)決定資產(chǎn)價(jià)格，才能實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化改革的目標(biāo)。利率市場(chǎng)化的核心是市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系的建設(shè)?；鶞?zhǔn)利率曲線是各類金融資產(chǎn)的定價(jià)基礎(chǔ)，有效的基準(zhǔn)利率收益率曲線是一個(gè)發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的基石，也是利率市場(chǎng)化的核心，而中國應(yīng)建立以上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）為代表的短期基準(zhǔn)利率和以國債收益率曲線為代表的中長期基準(zhǔn)利率體系，以推動(dòng)利率市場(chǎng)化的完全實(shí)現(xiàn)。

推進(jìn)多層次資本市場(chǎng)發(fā)展。要進(jìn)一步發(fā)展和完善包括股票、債券、基金、期貨、金融衍生品以及其它資本市場(chǎng)工具的多層次資本市場(chǎng)，應(yīng)當(dāng)規(guī)范和完善資本市場(chǎng)的市場(chǎng)管理制度，保護(hù)中小投資者利益。借鑒美國資本市場(chǎng)的透明性監(jiān)管制度，加強(qiáng)對(duì)資本市場(chǎng)的有效監(jiān)管。