【摘要】美國(guó)是當(dāng)今世界期貨行業(yè)發(fā)展最為成熟的國(guó)家之一，多層次的期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)是美國(guó)期貨市場(chǎng)的一個(gè)顯著特征，也是美國(guó)期貨市場(chǎng)規(guī)?；蛯?zhuān)業(yè)化發(fā)展的根本原因所在。本文通過(guò)剖析美國(guó)期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀，對(duì)我國(guó)構(gòu)建多層次期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)以及引導(dǎo)我國(guó)期貨公司差異化競(jìng)爭(zhēng)提出了建議。

【關(guān)鍵詞】美國(guó) 期貨 行業(yè)結(jié)構(gòu)

美國(guó)是現(xiàn)代期貨交易的發(fā)源地，自1848年芝加哥期貨交易所成立以來(lái)，全球期貨交易市場(chǎng)已經(jīng)走過(guò)了160個(gè)年頭，期貨交易日趨活躍?？偟膩?lái)說(shuō)，美國(guó)至今為止仍然是全球最為成熟的期貨市場(chǎng)，美國(guó)業(yè)已形成的多層次期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)，有效推動(dòng)了美國(guó)期貨交易的蓬勃發(fā)展。

一、美國(guó)期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，美國(guó)期貨中介機(jī)構(gòu)已經(jīng)完成了沿市場(chǎng)鏈的專(zhuān)業(yè)化分工，各類(lèi)期貨中介可以根據(jù)自身優(yōu)勢(shì)在多層次的期貨代理服務(wù)體系中進(jìn)行自我定位，相互分工協(xié)作，共同發(fā)揮中介職能。根據(jù)CFTC的定義，美國(guó)的期貨中介機(jī)構(gòu)可以分為代理服務(wù)型（FCM、FB和FT）、客戶(hù)開(kāi)發(fā)型（IB、AP）和管理服務(wù)型（CPO和CTA）三大類(lèi)別。

（一）代理服務(wù)型中介

FCM（Futures Commission Merchant）與我國(guó)期貨公司類(lèi)似，可以獨(dú)立開(kāi)發(fā)客戶(hù)和接受客戶(hù)交易指令，向客戶(hù)收取保證金和提供結(jié)算服務(wù)，也可以為其他中介提供下單通道和結(jié)算服務(wù)。FB（Floor Broker）和FT（Floor Trader）的主要功能是執(zhí)行交易指令，所不同的是FB是在交易池內(nèi)替客戶(hù)和經(jīng)紀(jì)公司執(zhí)行交易指令，而FT只能替自己所屬公司做交易。

（二）客戶(hù)開(kāi)發(fā)型中介

IB（Introducing Broker）和AP（Associated Person）主要都是從事客戶(hù)開(kāi)發(fā)工作，其中IB既可以是機(jī)構(gòu)也可以是個(gè)人，且絕大多數(shù)都以機(jī)構(gòu)形式存在，而AP則是從事客戶(hù)開(kāi)發(fā)的個(gè)人，且不能同時(shí)為兩個(gè)期貨中介機(jī)構(gòu)服務(wù)。

（三）管理服務(wù)型中介

CPO（Commodity Pool Operators）是向個(gè)人籌集資金組成期貨基金，并在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行投資獲利的個(gè)人或組織。CTA （Commodity Trading Advisors）的主要功能則是提供期貨交易建議，它可以管理和指導(dǎo)賬戶(hù)、提供咨詢(xún)和建議、提供交易系統(tǒng)等，但不能直接接受客戶(hù)的資金，必須通過(guò)FCM結(jié)算。

FCM是美國(guó)期貨業(yè)中最主要的期貨中介機(jī)構(gòu)，其他期貨中介只與FCM建立一定的聯(lián)系才能發(fā)揮其應(yīng)有的功能，F(xiàn)CM為這些機(jī)構(gòu)提供了最基礎(chǔ)的交易渠道服務(wù)。美國(guó)期貨市場(chǎng)各中介機(jī)構(gòu)的聯(lián)系詳見(jiàn)下圖：

圖1 美國(guó)期貨市場(chǎng)各中介機(jī)構(gòu)間的聯(lián)系

多層次的期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)了美國(guó)期貨中介的專(zhuān)業(yè)化分工和差異化經(jīng)營(yíng)。除FCM外，美國(guó)的IB、CPO、CTA市場(chǎng)也相當(dāng)發(fā)達(dá)，會(huì)員數(shù)量眾多，截止至2012年8月31日，美國(guó)擁有在NFA注冊(cè)的IB會(huì)員1284家，CPO會(huì)員1035家，CTA會(huì)員1041家，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于FCM會(huì)員數(shù)量（104家），它們與FCM分工協(xié)作，共同推動(dòng)了美國(guó)期貨市場(chǎng)的繁榮與發(fā)展。

二、我國(guó)期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)存在的主要問(wèn)題

我國(guó)目前的期貨業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)過(guò)于單一，只有期貨公司一種類(lèi)型，期貨公司既要從事交易代理為客戶(hù)提供通道服務(wù)，同時(shí)又承擔(dān)著客戶(hù)開(kāi)發(fā)、投資咨詢(xún)、客戶(hù)賬戶(hù)管理和交割服務(wù)等職能，相當(dāng)于一個(gè)全能型期貨經(jīng)紀(jì)商。在美國(guó)，全能型的FCM往往資本雄厚，在經(jīng)紀(jì)、結(jié)算、咨詢(xún)、理財(cái)、融資等方面都有著獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，能為客戶(hù)提供優(yōu)質(zhì)的綜合金融服務(wù)。相比之下，我國(guó)目前的期貨公司資本實(shí)力較弱，收入結(jié)構(gòu)單一，同質(zhì)化、低水平競(jìng)爭(zhēng)狀況嚴(yán)重，還沒(méi)有能力擔(dān)任全能經(jīng)紀(jì)商的重任。這一方面，造成了期貨公司長(zhǎng)期以來(lái)在客戶(hù)開(kāi)發(fā)和代理交易領(lǐng)域顧此失彼，對(duì)居間人依賴(lài)程度普遍較高，由此引發(fā)的法律風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不斷；另一方面，由于缺乏正規(guī)的CPO、CTA等管理服務(wù)型中介機(jī)構(gòu)，大量潛在客戶(hù)難以獲取專(zhuān)業(yè)、安全的資產(chǎn)管理服務(wù)而徘徊在期貨市場(chǎng)之外。

期貨業(yè)態(tài)結(jié)構(gòu)單一、期貨中介服務(wù)不充分和期貨公司競(jìng)爭(zhēng)同質(zhì)化已經(jīng)成為制約我國(guó)期貨市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的重要因素。為改變期貨業(yè)的弱勢(shì)狀態(tài)，構(gòu)建多層次、多樣化的期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)勢(shì)在必行。通過(guò)發(fā)展CTA、CPO、IB等期貨中介，完善期貨業(yè)態(tài)鏈，不僅能促進(jìn)行業(yè)內(nèi)專(zhuān)業(yè)化分工，提升行業(yè)整體服務(wù)質(zhì)量和效率，還有利于改變期貨公司依靠低手續(xù)費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)的現(xiàn)狀，促進(jìn)期貨公司轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)差異化競(jìng)爭(zhēng)，構(gòu)建自身核心競(jìng)爭(zhēng)力。

三、構(gòu)建多層次期貨行業(yè)結(jié)構(gòu)的政策建議

（一）將期貨居間人納入監(jiān)管范圍，逐步建立介紹經(jīng)紀(jì)人制度

美國(guó)IB的規(guī)?；?zhuān)業(yè)化發(fā)展與美國(guó)完善的介紹經(jīng)紀(jì)人（IB）制度是密不可分的。CFTC對(duì)IB的凈資本（IIB不低于45000美元）、從業(yè)人員（必須具有從業(yè)資格）、業(yè)務(wù)范圍（只能開(kāi)戶(hù)，不能交易）、信息披露、收益分成（FCM和IB事先約定凈收入比率，各自按照凈收入繳納營(yíng)業(yè)稅和所得稅）等方面都有嚴(yán)格的要求，從而有效地規(guī)范了IB行為，推動(dòng)了美國(guó)IB行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展。

相比而言，我國(guó)尚未建立真正意義上的期貨經(jīng)紀(jì)人（IB）制度，期貨居間人游離于監(jiān)管之外，由此引發(fā)的居間人誠(chéng)信問(wèn)題、道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題、風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題、傭金套利問(wèn)題屢見(jiàn)不鮮，誘發(fā)了大量法律風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)監(jiān)管部門(mén)在一定程度上可以借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，抓緊制定符合我國(guó)的期貨經(jīng)紀(jì)人制度，將居間人納入期貨經(jīng)紀(jì)人范疇進(jìn)行監(jiān)管，逐步實(shí)施居間人注冊(cè)登記制度和擔(dān)保金制度，建立健全居間人從業(yè)資格制度和后續(xù)教育制度，切實(shí)強(qiáng)化期貨公司居間人信息披露義務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)提示制度，等等，從監(jiān)管部門(mén)、行業(yè)協(xié)會(huì)、期貨公司三個(gè)層面制定具體政策，逐步推動(dòng)我國(guó)期貨居間人管理走上規(guī)范化、制度化的道路。

（二）強(qiáng)化分類(lèi)分級(jí)制度引導(dǎo)作用，促進(jìn)期貨公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型

就期貨全行業(yè)鏈而言，IB的業(yè)務(wù)模式最簡(jiǎn)單，資本要求也最低，處于期貨行業(yè)金字塔的最基礎(chǔ)面。FCM對(duì)資本的要求要高出許多，運(yùn)作復(fù)雜程度也更勝一籌，處于期貨業(yè)金字塔的中間層。CTA和CPO這類(lèi)管理服務(wù)型中介則對(duì)知識(shí)資本有著較高要求，運(yùn)作復(fù)雜程度也最高，因此處于期貨行業(yè)金字塔的塔尖層。

目前我國(guó)有161家期貨公司，相對(duì)現(xiàn)有的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)趨于飽和，分類(lèi)分級(jí)后必將迎來(lái)重新洗牌和兩極分化。期貨公司可以根據(jù)自身的能力，在上述三個(gè)層次中進(jìn)行自我定位，確定發(fā)展方向。同時(shí)，為引導(dǎo)期貨公司有序競(jìng)爭(zhēng)和健康發(fā)展，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也可以出臺(tái)一定的政策和辦法鼓勵(lì)期貨公司轉(zhuǎn)型。例如，鼓勵(lì)資質(zhì)較差的期貨公司轉(zhuǎn)型為專(zhuān)業(yè)的IB商，因?yàn)閰⒄彰绹?guó)IB的注冊(cè)要求，即便是我國(guó)排名最后的期貨公司也具備IB商在財(cái)務(wù)、記錄保管、監(jiān)管責(zé)任等方面的要求；鼓勵(lì)期貨公司發(fā)展高附加值的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，借助CTA模式從單一的期貨代理機(jī)構(gòu)向知識(shí)密集型金融服務(wù)機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變，提升期貨公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）探索適應(yīng)我國(guó)國(guó)情的CTA商業(yè)模式，加快CTA業(yè)務(wù)載體組織創(chuàng)新

我國(guó)期貨CTA業(yè)務(wù)目前尚處于探索和起步階段，要像國(guó)外成熟市場(chǎng)建議一個(gè)完善的商業(yè)模式體系，尚需一定時(shí)日。但國(guó)外成熟的商業(yè)模式在一定程度上是可以在中國(guó)情境下加以運(yùn)用的。我國(guó)不妨學(xué)習(xí)美國(guó)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，隨著期貨CTA業(yè)務(wù)的開(kāi)展，逐步建立成熟的、系統(tǒng)化的、規(guī)模化的期貨CTA數(shù)據(jù)庫(kù)，明晰CTA業(yè)務(wù)載體與期貨市場(chǎng)其他中介之間的多重委托代理關(guān)系，完善CTA監(jiān)管制度，構(gòu)建適應(yīng)我國(guó)國(guó)情的期貨CTA商業(yè)模式。

此外，我國(guó)期貨CTA業(yè)務(wù)剛剛開(kāi)閘，大部分期貨公司都是采取下設(shè)CTA部門(mén)的形式開(kāi)展業(yè)務(wù)。采取這種方式可以省去設(shè)立程序上的大部分工作，充分利用期貨公司的各種信息和資源，輔助CTA業(yè)務(wù)開(kāi)展。但就國(guó)外而言，大部分CTA都是以獨(dú)立公司形式運(yùn)作的，這樣可以做到權(quán)責(zé)明確，投資形式也相對(duì)靈活。隨著我國(guó)CTA業(yè)務(wù)的深入開(kāi)展，未來(lái)設(shè)立單獨(dú)的CTA業(yè)務(wù)載體公司勢(shì)在必行。在公司設(shè)立方式上，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和公司不妨開(kāi)拓思路，采取期貨公司、期貨私募、其他金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合，甚至與商品貿(mào)易公司聯(lián)合的方式組建獨(dú)立公司。這樣既可以充分利用合作伙伴，如銀行、基金、保險(xiǎn)等更為成熟金融企業(yè)的資源優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)、人力優(yōu)勢(shì)等，節(jié)約試錯(cuò)成本及客戶(hù)開(kāi)發(fā)成本，更有利于CTA業(yè)務(wù)載體建立有效的法人治理和內(nèi)控機(jī)制。

（四）以期貨公司為核心，打造中國(guó)完整期貨產(chǎn)業(yè)鏈

我國(guó)要使期貨市場(chǎng)有效地發(fā)揮功能和作用，必須適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)社會(huì)和投資者需要，形成以期貨公司為核心的、綜合的、有深度和廣度的完整期貨產(chǎn)業(yè)鏈。從現(xiàn)有條件來(lái)看，如果有相關(guān)監(jiān)管部門(mén)支持，我國(guó)的期貨行業(yè)已經(jīng)初步具備了建立完整期貨產(chǎn)業(yè)鏈的條件。目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)各類(lèi)中介雛形已經(jīng)形成，完整期貨產(chǎn)業(yè)鏈沒(méi)有形成的主要原因就是中介群體的各個(gè)組成部分沒(méi)能有效地產(chǎn)生聯(lián)系和相互作用。

因此，監(jiān)管部門(mén)可以扶持一批優(yōu)質(zhì)的期貨公司上市、并購(gòu)，做大做強(qiáng)期貨公司，提升其核心競(jìng)爭(zhēng)力和資源整合能力，并以這些期貨公司為核心，連接產(chǎn)業(yè)鏈中的各個(gè)環(huán)節(jié)，包括IB、CTA、現(xiàn)貨企業(yè)、交易所以及中間鏈條企業(yè)等機(jī)構(gòu)，整合整個(gè)鏈條上的資源，促進(jìn)各組成要素之間的信息、資源交流和協(xié)作，打造我國(guó)完整期貨產(chǎn)業(yè)鏈。

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作者簡(jiǎn)介：周芬（1981-），女，湖南益陽(yáng)人，現(xiàn)就職于弘業(yè)期貨股份有限公司，河海大學(xué)商學(xué)院管理科學(xué)與工程博士后，研究方向：金融工程和國(guó)際貿(mào)易。