【摘要】由于近幾年來我國金融的不斷改革和不斷創(chuàng)新，影子銀行在我國正處在一個(gè)快速的發(fā)展時(shí)期。而經(jīng)過一些研究表明，影子銀行正對(duì)我國金融體系的穩(wěn)定以及貨幣政策的實(shí)施產(chǎn)生一定的影響。故此，本文就貨幣政策的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)在影子銀行渠道方面的表現(xiàn)進(jìn)行了一番研究。通過研究分析表明，在寬松的貨幣政策影響下，影子銀行會(huì)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所占的比重進(jìn)行擴(kuò)大，并降低其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的設(shè)定。而在寬松的貨幣政策下，有限責(zé)任以及風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移會(huì)增加影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。

【關(guān)鍵詞】貨幣政策 影子銀行 風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)

前言

自上世紀(jì)九十年代以來，穩(wěn)定物價(jià)逐漸被世界上大多數(shù)國家視為施行貨幣政策的第一目標(biāo)。因此，這些國家都對(duì)通貨膨脹實(shí)行了顯性或是隱形的目標(biāo)制度，由此國際上便出現(xiàn)了一種通脹率普遍偏低的情況。而受低通脹的影響，這些國家的利率水平也普遍偏低。而本文就以美國經(jīng)濟(jì)為例，針對(duì)影子銀行在不同貨幣政策下承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度進(jìn)行了研究，并得出結(jié)論，在寬松的貨幣政策下，影子銀行也會(huì)過度地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，甚至比傳統(tǒng)商業(yè)銀行過度承擔(dān)的程度更大。

一、研究現(xiàn)狀

近些年來，國內(nèi)的一些學(xué)者都對(duì)我國的貨幣政策風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)渠道進(jìn)行了一番的研究。然而這些研究大多都是通過微觀角度，對(duì)我國商業(yè)銀行的承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)渠道，進(jìn)行存在性以及影響因素的研究，而對(duì)于在低利率政策的影響下，影子銀行是否會(huì)過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)以及其影響因素的研究則比較少，故此本文就對(duì)貨幣政策與影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)在寬松貨幣政策下的關(guān)系進(jìn)行了一番研究。

二、研究理論模型

（一）假設(shè)條件

1.有兩類項(xiàng)目可以供影子銀行進(jìn)行選擇，一類是好項(xiàng)目，一類是壞項(xiàng)目。而好項(xiàng)目相較于壞項(xiàng)目而言，其收益率要高一些，而其收益的相對(duì)波動(dòng)性也要比壞的項(xiàng)目要小一些。

2.影子銀行承擔(dān)的是有限責(zé)任，也即是銀行的持股者具有看漲期權(quán)，而在高收益的情況下，他們對(duì)銀行的持債人進(jìn)行固定的回報(bào)，而自己則獲得更多的利益。而在低收益的情況下，持股者可以對(duì)持債人進(jìn)行違約。故此，影子銀行跟一般的投資方不同，一般的投資方只會(huì)選擇好項(xiàng)目，而影子則可能會(huì)選擇一些波動(dòng)性較大的壞項(xiàng)目。

3.每一家影子銀行都具有這樣一個(gè)收益函數(shù)：

Ri（ki）=h（R（ki），？漬i）（1）

其中，ki∈（g，b）表示銀行在好項(xiàng)目跟壞項(xiàng)目之間的選擇；R（g）表示好項(xiàng)目的收益分布，R（b）表示壞項(xiàng)目的收益分布；γ（？漬）表示銀行的效率分布，而則是從γ（？漬）中提取出來的效率參數(shù)。

存在高效率參數(shù)■和低效率參數(shù)■，有：

？漬i<■當(dāng)，則k■■=φ

當(dāng)？漬i∈（■，■），則k■■=b

當(dāng)？漬i>■，則k■■=g

4.影子銀行具有的股份數(shù)量■一定，銀行準(zhǔn)備借入的債務(wù)為di，因此銀行的總資金來源為xi：

xi=■+di （2）

銀行的債務(wù)能夠獲得一部分的外部保障，若是銀行違約的時(shí)候，銀行的持債人撤回投資的比例為β，并有β∈（0，1）。

5.影子銀行的持債人要求獲得超過無風(fēng)險(xiǎn)利率rf的收益rdi，并且滿足：

（1-qi）（1+r■■）+qiβ（1+r■■）=1+rf （3）

其中表示銀行的違約概率，并有：

qi=pr[xiR-di（1+r■■）<0] （4）

（二）模型推導(dǎo)

影子銀行的經(jīng)營者通過兩個(gè)變量跟的決定，從而達(dá)成利潤最大化：

■Emaxx■R-d■（1+r■■），0 （5）

根據(jù)（3）式可以得到：

r■■=■-1 （6）

把（1）、（2）以及（6）式帶入（5）式得到：

■Emax（d■+■）R-d■■，0 （7）

并把約束條件給定：

q■=Pr[（d■+■）R-d■■] （8）

貨幣政策的操作就是對(duì)r■進(jìn)行調(diào)整，當(dāng)r■升高時(shí)，有以下四種情況：第一、二種情況是因?yàn)橹苯踊蛘唛g接地影響了風(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn)費(fèi)，從而導(dǎo)致銀行債務(wù)成本的提高，因此在選擇好項(xiàng)目的時(shí)候，必須提高其效率參數(shù)門限值，即：

■>0 （9）

而第三種情況是的提高對(duì)銀行進(jìn)行最高債務(wù)選擇產(chǎn)生了影響，也即是債務(wù)成本的提升導(dǎo)致銀行進(jìn)行債務(wù)的減少，從而最終達(dá)成資金規(guī)模的減少，故此，會(huì)有更多銀行愿意去選擇好項(xiàng)目。所以，平均的效率參數(shù)門限值有所下降，即：

■<0 （10）

通過（9）和（10）式無法確定■的符號(hào)。

而第四種情況則是r■的提高，導(dǎo)致了銀行特許價(jià)值的提高，故此，銀行需要具備更高效率的門限值■才能夠?qū)崿F(xiàn)利潤的正期望值，即有：

■>0 （11）

通過以下指標(biāo)對(duì)銀行過度承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行衡量：

ER=■ （12）

表示影子銀行對(duì)壞項(xiàng)目進(jìn)行選擇的比例，此比例越大，則說明銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越大。

通過（12）式可以非常直觀地看出，ER與■成正比，與■成反比。

而利用ER與■成反比的關(guān)系以及（12）式可以看出，ER跟rf也是反比關(guān)系，即政策利率的降低會(huì)促使銀行進(jìn)行更多風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)。

即便■的符號(hào)無法確定，但因?yàn)椤?gt;■，故此就總體而言，在利率降低的時(shí)候，銀行會(huì)增加壞項(xiàng)目的選擇，也即令銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)上升。

（三）深入分析

通過以上模型可以知道，衡量影子銀行的過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能夠通過資產(chǎn)和負(fù)債這兩個(gè)來進(jìn)行：而在資產(chǎn)方面，通過風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在總資產(chǎn)中所占的比例來看，其比例越高，則說明影子銀行所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)就越大；而在負(fù)債方面，則能夠通過財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來看，其系數(shù)越大，則說明影子銀行所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越大。而當(dāng)資金足夠充足或是杠桿率較小低的銀行所占的比例非常大時(shí)，通過模型預(yù)測，銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與政策的利率之間的關(guān)系是負(fù)相關(guān)。而在資金不足或是杠桿率較高的銀行所占的比例非常高時(shí)，銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與政策的利率之間的關(guān)系是正相關(guān)。

三、研究實(shí)證分析

通過對(duì)美國在次級(jí)債危機(jī)之前的貨幣政策跟投資銀行的承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)情況之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，以證明以上理論模型得出的結(jié)論。

IMF曾經(jīng)對(duì)2002年至2006年的主要經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行過貨幣政策松緊程度的分析。其得出的結(jié)論是，就美國經(jīng)濟(jì)來講，其執(zhí)行的貨幣政策是比較寬松的。

在寬松的貨幣政策影響下，影子銀行因?yàn)槿鄙儋Y本金監(jiān)管的要求，故此通過大量的財(cái)務(wù)杠桿舉債，達(dá)到其資產(chǎn)迅速擴(kuò)張，加快其資金來源速度的目的。而根據(jù)相關(guān)調(diào)查，就2007年11月的美國五大投資銀行的杠桿率來看，其中四家都超過了三十倍。由此可見，寬松的貨幣政策確實(shí)為影子銀行承擔(dān)過度風(fēng)險(xiǎn)的行為提供了環(huán)境可能。而影子銀行只承擔(dān)有限責(zé)任的制度，則使這種可能變?yōu)榱爽F(xiàn)實(shí)。就從投資銀行來看，危機(jī)之前各大投行就紛紛從合伙制變?yōu)榱斯煞葜?，只承?dān)有限責(zé)任。從而敢于無視一切風(fēng)險(xiǎn)，不顧投資人的利益，為了巨額的獎(jiǎng)金，把財(cái)務(wù)杠桿擴(kuò)大至三十多倍的畸高水平。

四、防止影子銀行對(duì)金融穩(wěn)定造成沖擊的建議

近幾年來，影子銀行在我國發(fā)展迅速，為了避免重蹈西方發(fā)達(dá)國家的覆轍，始終保持我國金融的穩(wěn)定，本文提出了以下幾點(diǎn)建議：

第一，近年來我國把宏觀金融調(diào)控的重點(diǎn)放在了貨幣信貸上，然而，影子銀行卻成為了企業(yè)進(jìn)行調(diào)控規(guī)避的最佳渠道。就以房地產(chǎn)的市場為例，2010年到2011年，雖然我國通過控制銀行對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的信貸進(jìn)行了限制，來自銀行渠道的房地產(chǎn)行業(yè)開發(fā)資金的增速顯著放緩，但是來自于影子銀行的開發(fā)資金卻迅速增加。就2011年的第一季度，信托公司總計(jì)發(fā)行的信托項(xiàng)目有222個(gè)，募集722億元的資金，同比增長了67%，資金規(guī)模增大達(dá)到115%。故此，貨幣政策不僅要關(guān)注信貸總量，還需要更多地關(guān)注到整個(gè)社會(huì)的融資規(guī)模變化，把非銀行的金融機(jī)構(gòu)資金以及直接融資等都納入到統(tǒng)計(jì)范圍，并重點(diǎn)關(guān)注影子銀行業(yè)務(wù)。

第二，我國影子銀行之所以會(huì)如此迅猛的發(fā)展，與利率管制脫不開關(guān)系。因?yàn)榇嬖诶使苤疲跃屯苿?dòng)了民間資本向影子銀行流動(dòng)，而由于貸款的利率受到管制，使得銀行給中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)貸款多樣化的動(dòng)力不足，甚至還出現(xiàn)了銀行將資金變通轉(zhuǎn)而流向影子銀行進(jìn)而從事高利貸。這從一定程度上能夠說明，影子銀行的快速發(fā)展是對(duì)利率機(jī)制受到管制作出的一種回應(yīng)。故此，想要把我國當(dāng)前影子銀行的風(fēng)險(xiǎn)控制在一定的程度之下，就必須得進(jìn)一步加快推進(jìn)貨幣政策工具的市場化改革，使銀行的存貸款利率浮動(dòng)的范圍有所擴(kuò)大，并對(duì)自主定價(jià)的權(quán)限進(jìn)行適當(dāng)?shù)姆艑?，以便資金價(jià)格可以真實(shí)準(zhǔn)確地反映出市場上的供求關(guān)系，從而有利于銀行機(jī)構(gòu)強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的能力，引導(dǎo)社會(huì)資金流出影子銀行，進(jìn)而主動(dòng)投入到具有更好的保障、收益效率更高、更加市場化的正規(guī)銀行系統(tǒng)。

第三，民營經(jīng)濟(jì)的融資困局也是導(dǎo)致我國影子銀行快速發(fā)展的一大重要原因。而因?yàn)楦鞣N緣故，民營經(jīng)濟(jì)存在著許多年都未曾能夠有效解決的難融資問題。而影子銀行在一方面，對(duì)緩解民營經(jīng)濟(jì)的融資問題起到了一定的作用，但與此同時(shí)也為金融體系造成了潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱患。故此，我國應(yīng)該加快金融體制的改革，解除民營經(jīng)濟(jì)融資的困境。首先，需要繼續(xù)建構(gòu)多層次包括直、間接融資的正規(guī)融資體系。而后繼續(xù)在可控風(fēng)險(xiǎn)條件下，適當(dāng)降低民營資本進(jìn)入銀行業(yè)的門檻，準(zhǔn)許其在滿足一定的杠桿率、撥備覆蓋率、資本充足率等要求下，在規(guī)定的地區(qū)或范圍內(nèi)開展普通的銀行業(yè)務(wù)，并且依據(jù)監(jiān)管評(píng)級(jí)逐漸放開其業(yè)務(wù)上的限制，以實(shí)現(xiàn)市場化的自由競爭。其次，需要加快國有銀行的股份制改革，積極鼓勵(lì)銀行機(jī)構(gòu)履其行社會(huì)責(zé)任并堅(jiān)持商業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，加大扶持民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展的力度，加速金融服務(wù)及產(chǎn)品的創(chuàng)新，特別是應(yīng)針對(duì)各不相同的中小民營企業(yè)，進(jìn)行適應(yīng)性的融資產(chǎn)品和工具的開發(fā)，創(chuàng)新?lián)：褪谛诺氖侄危剿縻y保合作等。

第四，通過美國次級(jí)債危機(jī)可以看出，影子銀行的發(fā)起分銷模式、特殊工具以及金融產(chǎn)品等一系列的金融創(chuàng)新都加大了金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的辨識(shí)以及捕捉難度。由于金融創(chuàng)新，以致資本充足率等指標(biāo)不能夠及時(shí)準(zhǔn)確地反映出金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的狀況，故此在危機(jī)過后，世界各國都加大了對(duì)影子銀行的監(jiān)管力度。然而，相對(duì)于貨幣政策來說，政治壓力對(duì)金融監(jiān)管政策的影響程度更大，因?yàn)榻鹑诒O(jiān)管政策能夠更加直接的影響到金融機(jī)構(gòu)的虧盈狀況。盡管中央銀行已經(jīng)對(duì)市場風(fēng)險(xiǎn)的過度承擔(dān)行為進(jìn)行了警示，但若是能夠配合政策效應(yīng)更加強(qiáng)烈的利率調(diào)整，即使調(diào)整的幅度并不大，也能夠提高央行的風(fēng)險(xiǎn)警示可信度，從而獲得更好的調(diào)控效果。為此，便建議我國加強(qiáng)貨幣政策跟金融監(jiān)管政策之間的協(xié)調(diào)，一行三會(huì)也要強(qiáng)調(diào)彼此的協(xié)作，共同關(guān)注，一致行動(dòng)。

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作者簡介：王洪秋（1970-），男，遼寧阜新人，大學(xué)本科學(xué)歷，經(jīng)濟(jì)師，現(xiàn)供職于中國人民銀行阜新市中心支行，研究方向：宏觀經(jīng)濟(jì)、金融理論研究、外匯管理、國際收支平衡。