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（遼寧省交通高等?？茖W(xué)校遼寧沈陽(yáng)110122）

一、引言

供應(yīng)鏈?zhǔn)菄@核心企業(yè)，通過(guò)對(duì)信息流、物流、資金流的控制，采購(gòu)原材料制成中間產(chǎn)品以及最終產(chǎn)品，最后由銷售網(wǎng)絡(luò)把產(chǎn)品送到消費(fèi)者手中，將供應(yīng)商、制造商、分銷商、零售商直到最終用戶連成一個(gè)鏈結(jié)構(gòu)。它不僅是一條連接供應(yīng)商到用戶的物流鏈、信息鏈、資金鏈，而且是一條增值鏈，物料在供應(yīng)鏈上因加工、包裝、運(yùn)輸?shù)冗^(guò)程而增加其價(jià)值，給相關(guān)企業(yè)帶來(lái)收益。Ross（1998）認(rèn)為供應(yīng)鏈可以被歸納為兩個(gè)相互呼應(yīng)的主要功能，一是供應(yīng)鏈將新制品開(kāi)發(fā)方向與顧客的需求信息緊密的聯(lián)系在一起，供應(yīng)鏈的全體參與者可以共享新產(chǎn)品相關(guān)信息；二是供應(yīng)鏈的全體參與者可以進(jìn)行快速且低成本的價(jià)值轉(zhuǎn)移。因此可以認(rèn)為供應(yīng)鏈?zhǔn)巧a(chǎn)商把握顧客需求的新通道?？梢钥闯?，供應(yīng)鏈的功能只有在各個(gè)參與者積極的參與且獨(dú)自完成相應(yīng)義務(wù)的基礎(chǔ)上才能得到相應(yīng)的體現(xiàn)，也就是說(shuō)供應(yīng)鏈上的個(gè)別參與者如果不能完成自身的工作將會(huì)給其他參與者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。如果一個(gè)參與者使其他參與者的風(fēng)險(xiǎn)增加，整個(gè)供應(yīng)鏈的效率將可能低于完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的供應(yīng)關(guān)系。相反，如果一個(gè)參與者能夠通過(guò)合理的經(jīng)營(yíng)方法降低其應(yīng)負(fù)擔(dān)工作的風(fēng)險(xiǎn)水平，則整個(gè)供應(yīng)鏈的風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)隨之降低。因此，我們可以認(rèn)為適當(dāng)?shù)慕?jīng)營(yíng)方法是保持供應(yīng)鏈高效率的關(guān)鍵。實(shí)物期權(quán)（real options），是一種把金融市場(chǎng)的規(guī)則引入企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行戰(zhàn)略投資的決策方法，是現(xiàn)代企業(yè)用于規(guī)劃與管理戰(zhàn)略投資的重要參考依據(jù)，在公司面臨不確定性市場(chǎng)環(huán)境時(shí)，實(shí)物期權(quán)利用金融期權(quán)理論可以幫助企業(yè)將不確定性所帶來(lái)的超額收益轉(zhuǎn)化為公司的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。本文將以處于產(chǎn)品生命周期中的成長(zhǎng)期產(chǎn)品為研究對(duì)象，探討如何利用實(shí)物期權(quán)降低供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，完善供應(yīng)鏈管理。

二、供應(yīng)鏈的風(fēng)險(xiǎn)及控制

馬士華（2003）根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的不同來(lái)源，將供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)歸納為內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)和外生風(fēng)險(xiǎn)，研究供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)防范的過(guò)程和理論模型；研究指出供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)因素通常來(lái)自于自然環(huán)境和社會(huì)環(huán)境兩個(gè)方面，利用模糊風(fēng)險(xiǎn)因素分析法來(lái)評(píng)估供應(yīng)鏈的風(fēng)險(xiǎn)水平是供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)控制的有效方法。Ernst、Young（2003）根據(jù)供應(yīng)鏈各節(jié)點(diǎn)存在的風(fēng)險(xiǎn)，將供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)劃分為八類：持續(xù)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)、數(shù)據(jù)完整性風(fēng)險(xiǎn)、供應(yīng)鏈管理技術(shù)應(yīng)用安全風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)治理風(fēng)險(xiǎn)、合作關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)、供應(yīng)鏈管理成本與投資風(fēng)險(xiǎn)、勞動(dòng)力風(fēng)險(xiǎn)和稅收風(fēng)險(xiǎn)，而通過(guò)供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)管理可以節(jié)約成本，獲取戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)。

針對(duì)供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題，近年來(lái)也涌現(xiàn)出諸多研究。侯杰（2011）對(duì)我國(guó)煤炭行業(yè)的供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與控制進(jìn)行研究，指出煤炭企業(yè)對(duì)煤炭供應(yīng)鏈有強(qiáng)大的依賴性，使得煤炭供應(yīng)鏈容易受到外部環(huán)境和鏈上各個(gè)實(shí)體內(nèi)部不利因素的影響，從而形成煤炭供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)。晚春東、陳常君（2011）對(duì)水產(chǎn)品加工業(yè)的供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)的研究表明，增強(qiáng)供應(yīng)鏈核心企業(yè)的影響力、建立供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估系統(tǒng)和供應(yīng)鏈系統(tǒng)協(xié)調(diào)、應(yīng)急機(jī)制、實(shí)施供應(yīng)鏈系統(tǒng)柔性管理等幾個(gè)方面是供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)控制的有效策略。

從國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀的分析可以看出，盡管國(guó)內(nèi)外已有許多專家學(xué)者對(duì)供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)管理與控制作了大量的研究，并取得了豐碩的成果，但這些成果的可行性還有待于實(shí)踐的進(jìn)一步驗(yàn)證。

三、實(shí)物期權(quán)如何降低供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)

利用實(shí)物期權(quán)原理如何降低供應(yīng)鏈的投資風(fēng)險(xiǎn)，我們將以未來(lái)不確定性最高的處于產(chǎn)品生命周期中的成長(zhǎng)期產(chǎn)品為例加以說(shuō)明。

（一）成長(zhǎng)期產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)分析

成長(zhǎng)期產(chǎn)品的本質(zhì)是產(chǎn)品技術(shù)的流動(dòng)，其結(jié)果是產(chǎn)品在供應(yīng)鏈的每一個(gè)節(jié)點(diǎn)都可能獲得技術(shù)上的創(chuàng)新，最終會(huì)產(chǎn)生具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品技術(shù)。在技術(shù)開(kāi)發(fā)過(guò)程中，理論上供應(yīng)鏈的所有參與者都可以通過(guò)銷售自己所開(kāi)發(fā)的技術(shù)獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)附加價(jià)值。然而，實(shí)際上大部分的消費(fèi)者只能在供應(yīng)鏈最終端感受到新技術(shù)帶來(lái)的產(chǎn)品革新。也就是說(shuō)，未來(lái)產(chǎn)品是否能得到消費(fèi)者的認(rèn)可，是否可以維持一個(gè)較高的市場(chǎng)份額，與處于供應(yīng)鏈末端的生產(chǎn)商能否成功開(kāi)發(fā)新技術(shù)有很大的關(guān)系 （我們暫且稱之為支配技術(shù)）。如果支配技術(shù)開(kāi)發(fā)失敗，將會(huì)給整個(gè)供應(yīng)鏈中的各環(huán)節(jié)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)損失。理論上認(rèn)為，在成長(zhǎng)期產(chǎn)品的供應(yīng)鏈條中各參與者為了擴(kuò)大自己的市場(chǎng)份額都會(huì)不遺余力的進(jìn)行投資從而創(chuàng)造新的商機(jī)。Williamson（1991）認(rèn)為這種存在于供應(yīng)鏈中的技術(shù)投資可以被看成是為了獲得生產(chǎn)新產(chǎn)品權(quán)利而進(jìn)行的投資，將形成一種有關(guān)于權(quán)利的特殊資產(chǎn)。

可以看出提供成長(zhǎng)期產(chǎn)品的供應(yīng)鏈參與者將會(huì)遇到諸多不確定性，首先是新技術(shù)開(kāi)發(fā)是否能夠成功，第二是新產(chǎn)品是否能夠被消費(fèi)者接受，第三也是最重要的即支配技術(shù)開(kāi)發(fā)是否能夠成功。

（二）實(shí)物期權(quán)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的貢獻(xiàn)

一個(gè)成長(zhǎng)期產(chǎn)品供應(yīng)鏈能夠獲得成功的主要原因是特殊資產(chǎn)的存在。雖然特殊資產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)很大，但供應(yīng)鏈的各參與者又都無(wú)法回避。因此，我們需要探討在支配技術(shù)失敗的情況下如何盡可能減少其他參與者的損失。為實(shí)現(xiàn)降低風(fēng)險(xiǎn)的目的，首先是要對(duì)特殊資產(chǎn)進(jìn)行階段性投資。階段性投資的最大優(yōu)勢(shì)是各階段可以進(jìn)行獨(dú)立核算，并且可以將下一期的市場(chǎng)展望及本期的實(shí)際情況相結(jié)合制定未來(lái)策略，如果進(jìn)行統(tǒng)一核算則各階段的彈性將大大降低，中途退出的損失會(huì)大大增加。如果利用傳統(tǒng)的投資分析方法，由于現(xiàn)金流量在期初即被設(shè)定，很難衡量投資計(jì)劃中途放棄的實(shí)際價(jià)值。而利用實(shí)物期權(quán)進(jìn)行階段性價(jià)值衡量，其優(yōu)勢(shì)顯而易見(jiàn)。也就是說(shuō)，利用實(shí)物期權(quán)的不確定性分析來(lái)評(píng)估階段性投資的實(shí)際價(jià)值，并且以本階段的實(shí)際情況為基礎(chǔ)分析下一階段的投資價(jià)值；當(dāng)下一階段期望現(xiàn)金流量現(xiàn)值大于下一階段期初投資時(shí)投資繼續(xù)進(jìn)行；反之，投資終止。這樣可以有效控制資金的不必要流出，大大降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）期權(quán)投資

看漲期權(quán)（call option，買權(quán)），是指期權(quán)的購(gòu)買者擁有在期權(quán)合約有效期內(nèi)按執(zhí)行價(jià)格買進(jìn)一定數(shù)量標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。實(shí)質(zhì)是標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格之間的比較。階段性投資的特點(diǎn)是將某個(gè)階段的期初投入與其未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值進(jìn)行比較，在這個(gè)過(guò)程中，未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值可以看成標(biāo)的資產(chǎn)的市價(jià)，而期初投入則相當(dāng)于期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。由于購(gòu)入看漲期權(quán)實(shí)質(zhì)是獲得了購(gòu)買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利而非義務(wù)，所以形成了風(fēng)險(xiǎn)控制效果。根據(jù)期權(quán)理論的定義，看漲期權(quán)的收益 C=max（0，S-K）。

其中：S為標(biāo)的資產(chǎn)到期日的市價(jià)，K為合約執(zhí)行價(jià)格。max表示期權(quán)價(jià)值是在0或者S-K二者之間取最大值。當(dāng)S-K大于0時(shí)行使對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的購(gòu)買權(quán)，獲得S-K的收益；反之則放棄權(quán)利，收益為0。也就是說(shuō)，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下獲取最大收益成為可能。布萊克-斯科爾模型通過(guò)推導(dǎo)后得出：

C=SN（d1）-Ee-rTN（d2）

其中：N（d1）、N（d2）分別為 d1、d2的標(biāo)準(zhǔn)正規(guī)分布累計(jì)密度函數(shù)，E=行使價(jià)格，T=到期期限，r=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。

其中：σ表示標(biāo)的資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差。根據(jù)上式可以看出，決定看漲期權(quán)買入者收益的因素包括：在其他條件不變的前提下，行使價(jià)格越低則收益越高；期權(quán)到期的期限越長(zhǎng)或者標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格在單位時(shí)間內(nèi)變動(dòng)的幅度越大，收益越高。

如果我們利用布萊克-斯科爾模型來(lái)衡量階段性投資期權(quán)價(jià)值，那么未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值可以被看成標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值，階段初期計(jì)劃投入資金可以被看成行使價(jià)格。對(duì)于實(shí)物期權(quán)來(lái)說(shuō)，最大的問(wèn)題是標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值變動(dòng)的估算問(wèn)題。在期權(quán)理論中，首先要假設(shè)一個(gè)與期權(quán)損益完全相同的投資組合，然后計(jì)算投資組合的價(jià)格作為期權(quán)的價(jià)格。其基本的原理是，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)能夠被完全填補(bǔ)，期權(quán)與投資組合的市場(chǎng)價(jià)格完全相同。同理可知，實(shí)物期權(quán)中相當(dāng)于標(biāo)的資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值必須能夠被確定。如果未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行確定，則必須存在一個(gè)與該投資具有相同風(fēng)險(xiǎn)水平的“類似證券”才能衡量實(shí)物期權(quán)的價(jià)值（Tesiberg，1995）。

（四）利用實(shí)物期權(quán)理論理解供應(yīng)鏈價(jià)值

利用實(shí)物期權(quán)理論分析成長(zhǎng)期產(chǎn)品供應(yīng)鏈可以提高供應(yīng)鏈效率，我們將利用 Das、Deng（1998）所描述的利用實(shí)物期權(quán)核算成長(zhǎng)期產(chǎn)品供應(yīng)鏈的方法進(jìn)行分析。

1.各參與者分別進(jìn)行投資的核算。階段性投資的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)工作中，首先要對(duì)未來(lái)各階段現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測(cè)。預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流量，需要不斷的更新未來(lái)各階段信息，再根據(jù)已更新信息逐次預(yù)測(cè)各階段新進(jìn)流量。如果某個(gè)產(chǎn)品供應(yīng)鏈第一階段參與者準(zhǔn)備預(yù)測(cè)其經(jīng)濟(jì)價(jià)值，那么只要計(jì)算其未來(lái)本階段可獲現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值（NPV）即可。這里的關(guān)鍵是，根據(jù)第一階段的核算情況判斷第二階段是否繼續(xù)執(zhí)行，這就形成了一個(gè)期權(quán)的選擇。實(shí)物期權(quán)的價(jià)值來(lái)自于具有彈性的投資，當(dāng)一個(gè)階段的期望收益小于階段初期的投資額時(shí)，即使是進(jìn)入到了中間階段也應(yīng)該立即終止該投資。通過(guò)以上描述，我們可以推出，每一個(gè)供應(yīng)鏈參與者的戰(zhàn)略性NPV應(yīng)該等于第一階段投資的傳統(tǒng)NPV加上第二階段的期權(quán)價(jià)值（實(shí)行或放棄的價(jià)值）。當(dāng)戰(zhàn)略NPV大于0時(shí)，投資將繼續(xù)進(jìn)行。

如果第一階段投資的戰(zhàn)略NPV為正，則投資計(jì)劃開(kāi)始實(shí)施，關(guān)于未來(lái)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)的信息收集工作也同時(shí)開(kāi)始。信息收集工作會(huì)貫穿整個(gè)項(xiàng)目期間。經(jīng)過(guò)第一階段的投資和對(duì)未來(lái)信息的收集分析，即可以計(jì)算出第二階段的戰(zhàn)略NPV（參與者第二階段傳統(tǒng)NPV加上第三階段實(shí)物期權(quán)價(jià)值）。如果第二階段戰(zhàn)略NPV仍然大于0則投資繼續(xù)進(jìn)行，反之投資終止。以后階段依此類推，第二階段后的實(shí)物期權(quán)分析歸納為：信息收集到戰(zhàn)略NPV計(jì)算，最后到戰(zhàn)略NPV分析。

2.供應(yīng)鏈全體統(tǒng)一進(jìn)行核算。供應(yīng)鏈全體參與者進(jìn)行統(tǒng)一的價(jià)值核算是一種傳統(tǒng)的供應(yīng)鏈核算過(guò)程。其特點(diǎn)是將所有供應(yīng)鏈參與者的投資和投資收益進(jìn)行統(tǒng)合再進(jìn)行核算。在這種核算方法中，整個(gè)供應(yīng)鏈被視作一個(gè)整體，以整體為單位收集市場(chǎng)信息、分析市場(chǎng)變化并根據(jù)分析結(jié)果判斷投資計(jì)劃是否應(yīng)該被執(zhí)行。由于不存在投資中途停止的可能，因此整個(gè)供應(yīng)鏈的全體成員應(yīng)該被視作統(tǒng)一的利益共同體。如果投資開(kāi)始執(zhí)行，一旦終止，將會(huì)造成后續(xù)的全部現(xiàn)金流量損失，對(duì)整個(gè)投資期間的期望收益造成巨大的影響。

四、結(jié)論

傳統(tǒng)的供應(yīng)鏈價(jià)值核算方法是將整個(gè)供應(yīng)鏈看成一個(gè)投資周期，投資決策分析在期初進(jìn)行，一旦進(jìn)入項(xiàng)目期間將不能停止，這樣供應(yīng)鏈投資風(fēng)險(xiǎn)的控制只能在期初進(jìn)行。在傳統(tǒng)供應(yīng)鏈價(jià)值核算體系中，供應(yīng)鏈參與者間的相互信任是供應(yīng)鏈取得成功的關(guān)鍵。只有各參與者形成利益的共同體，才有可能讓供應(yīng)鏈各階段參與者均能獲取期望收益。因此，不斷強(qiáng)化供應(yīng)鏈參與者之間的信任關(guān)系能夠有效地降低供應(yīng)鏈的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)。然而，由于不同參與者所追求利益的不同，供應(yīng)鏈存在著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。除強(qiáng)化供應(yīng)鏈參與者的友誼外，提高供應(yīng)鏈效率的另一個(gè)有效手段就是利用實(shí)物期權(quán)原理將供應(yīng)鏈的投資分階段進(jìn)行控制，即每個(gè)參與者均將自己所處階段視為獨(dú)立的投資階段，根據(jù)上一階段的情況與對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)獨(dú)立進(jìn)行投資判斷。這樣將保證參與者在本階段獲取收益的最大，也可以保證即使在投資途中也可以及時(shí)終止投資，從而最大限度的減少損失、降低風(fēng)險(xiǎn)。