蘇家平

（北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，北京 100871）

一、引言

2011 年12 月2 日，“第十屆中國證券投資基金國際論壇”在深圳福田香格里拉酒店召開。會上，嘉賓們就“突破基金公司向資產(chǎn)管理公司轉(zhuǎn)型”的議題紛紛發(fā)表看法。其中，針對股市的常見現(xiàn)象——新股高市盈率發(fā)行、基金公司近似“瘋狂”的詢價，上海證券交易所總經(jīng)理張育軍、深圳證券交易所總經(jīng)理宋麗萍都表達了強烈的質(zhì)疑。

這說明，近幾年新股發(fā)行的高市盈率的問題已經(jīng)成為業(yè)界關(guān)注重點，基金公司作為當(dāng)前詢價體系的重要組成部分，其在詢價過程中的所作所為也隨之引起爭議。

二、目前的IPO 詢價體系和主要詢價對象

根據(jù)《中華人民共和國證券法》第三十四條規(guī)定：“股票發(fā)行采取溢價發(fā)行的，其發(fā)行價格由發(fā)行人與承銷的證券公司協(xié)商確定。”

根據(jù)中國證監(jiān)會的相關(guān)規(guī)定，詢價對象指符合《證券發(fā)行與承銷管理辦法》規(guī)定條件的證券投資基金管理公司、證券公司、信托投資公司、財務(wù)公司、保險機構(gòu)投資者、合格境外機構(gòu)投資者以及主承銷商自主推薦的具有較高定價能力和長期投資取向的機構(gòu)投資者，以及經(jīng)中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他機構(gòu)投資者。

根據(jù)基金公開披露的2011 年3 季報統(tǒng)計，除貨幣基金和合格境內(nèi)機構(gòu)投資者（QDII）基金之外的公募基金，2011 年9 月底資產(chǎn)凈值為1.9 萬億元。而根據(jù)Wind 資訊統(tǒng)計，9 月末A 股流通市場合計約為16 萬億元。因此，在散戶占多數(shù)的國內(nèi)A 股市場上，具有集團作戰(zhàn)傾向的基金公司無疑是詢價的重要構(gòu)成部分。

三、近年基金公司在詢價中的表現(xiàn)

我們使用WIND 資訊統(tǒng)計，2011 年新股上市表現(xiàn)的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，截至12 月28 日收盤時，年內(nèi)278 只上市新股中有206只破發(fā)，破發(fā)率高達74.10%。其中，38 只折價在50%以上，而今年上市的新股中漲幅超過50%的僅有10 只。這個固然有今年宏觀經(jīng)濟不樂觀股市表現(xiàn)不佳的原因，但這也有新股IPO 詢價結(jié)果不夠公允的原因，不然難以解釋在上市后僅僅數(shù)月時間內(nèi)就大規(guī)模破發(fā)。

而宋麗萍則在2011 年12 月2 日的“第十屆中國證券投資基金國際論壇”上表示：根據(jù)深交所的統(tǒng)計，目前基金公司在中小板和創(chuàng)業(yè)板新股詢價對象的占比是34%。在承銷商的估值區(qū)間內(nèi)，基金公司報價高于主承銷商估值區(qū)間的比例高達41%。此外，在每單IPO 報價最高的前十家詢價對象中，基金公司在中小板和創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行中的占比分別達到25%和32%。創(chuàng)業(yè)板報價最高的十家機構(gòu)，頻次統(tǒng)計排名中有三家是基金公司。

以今年首次因有效申報詢價對象不足20 家而中止發(fā)行的八菱科技為例。八菱科技于2011 年6 月1 日開始進行公開招股。2011 年6 月9 日刊發(fā)《南寧八菱科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票中止發(fā)行公告》，該公告顯示，本次提供有效申報的詢價對象共計19 家，不足20 家，成為首家發(fā)行失敗的案例。10 月份八菱科技重啟發(fā)行，并于10 月21 日再度公開詢價，發(fā)行人與主承銷商最終確定的發(fā)行價為17.11 元。此次，詢價對象由19 家增加為61 家。但根據(jù)配售結(jié)果公告，最終僅4 家中簽獲配：恒泰先鋒1 號集合資產(chǎn)管理計劃報價18.20 元申購94 萬股，獲配94 萬股；興業(yè)國際信托有限公司自營賬戶報價19.20 元申購376 萬股，獲配94 萬股；廣發(fā)增強債券型證券投資基金報價22.00 元申購376萬股，獲配94 萬股；湘財證券有限責(zé)任公司自營賬戶報價18.00元申購94 萬股，獲配94 萬股。顯然，廣發(fā)增強債券型證券投資基金報價遠(yuǎn)高于其他詢價對象，也遠(yuǎn)高于發(fā)行人與主承銷商確定的發(fā)行價。我們觀察八菱科技上市后的走勢，11 月11 日上市首日，暴漲62.48%至27.80 元，在3 天后達到最高的29.09，隨后開始一路走低，至2011 年12 月28 日，每股收盤價16.95 元，上市不足兩個月，已然破發(fā)。

同樣以近年來引人關(guān)注的海普瑞為例。2010 年5 月6 日，海普瑞以每股148元的價格創(chuàng)下當(dāng)時中小板新股發(fā)行歷史最高紀(jì)錄，市盈率高達73.27 倍。統(tǒng)計海普瑞網(wǎng)下中簽公告，首發(fā)獲得配售的基金共有78 只，其中包括了華夏基金、易方達基金、嘉實基金及廣發(fā)基金等大型基金公司。觀察海普瑞上市后的走勢，首日上漲18.36%收于175.17，并在第二日達到歷史最高價188.88 元，隨后開始一路走低，上市第4 天即跌破發(fā)行價。至2010 年8 月6日三個月鎖定期滿，收盤價為134.26 元。而截止到2011 年12 月28 日，每股收盤價為24.59 元（向后復(fù)權(quán)價為50.03 元），復(fù)權(quán)后下跌約66%。

四、探索規(guī)范基金公司IPO 詢價行為的新途徑

筆者認(rèn)為，可以從IPO 詢價的信息披露、加強基金公司的外部約束等方面做一些努力，使基金公司的行為更市場化、更公開，進而改善新股高市盈率的現(xiàn)象。

（一）強制披露IPO 詢價信息

根據(jù)最新的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》的有關(guān)規(guī)定，發(fā)行人及其主承銷商在發(fā)行價格區(qū)間和發(fā)行價格確定后，應(yīng)當(dāng)分別報中國證監(jiān)會備案，并予以公告。詢價對象應(yīng)當(dāng)在年度結(jié)束后一個月內(nèi)對上年度參與詢價的情況進行總結(jié)，并就其是否持續(xù)符合本辦法規(guī)定的條件以及是否遵守本辦法對詢價對象的監(jiān)管要求進行說明?？偨Y(jié)報告應(yīng)當(dāng)報中國證券業(yè)協(xié)會備案。

可以看出，目前在IPO 詢價體系中，詢價對象本身沒有信息披露義務(wù)。

最好的監(jiān)管就是太陽底下的陽光監(jiān)管。例如“雙匯發(fā)展使用瘦肉精”、“重慶啤酒講故事”，經(jīng)過媒體的充分報道后，重倉持有雙匯發(fā)展的興業(yè)全球基金和重倉持有重慶啤酒的大成基金，被投資者選擇用腳投票，都遭遇到了高達數(shù)十億的巨額贖回，公司損失極其嚴(yán)重；寶盈基金內(nèi)控不足被媒體曝光，公司形象嚴(yán)重受損?？梢姡?dāng)前媒體監(jiān)督的力量已經(jīng)十分強大。

因此，筆者認(rèn)為，監(jiān)管機關(guān)可以考慮出臺一個專項規(guī)定，基金公司應(yīng)該在參與詢價并最終獲配新股后，專門披露臨時公告，說明其詢價的基本情況。

其實，早在2006 年，針對當(dāng)時上市公司非公開發(fā)行股票的事件較多，同期市場波動大，為規(guī)范基金投資非公開發(fā)行股票等流通受限證券的行為，防范風(fēng)險，保護基金份額持有人的利益，中國證監(jiān)會就出臺了一個專項規(guī)定——《關(guān)于基金投資非公開發(fā)行股票等流通受限證券有關(guān)問題的通知》（證監(jiān)基金字[2006]141 號），文中第十一條規(guī)定“基金管理公司應(yīng)在基金投資非公開發(fā)行股票后兩個交易日內(nèi)，在中國證監(jiān)會指定媒體披露所投資非公開發(fā)行股票的名稱、數(shù)量、總成本、賬面價值，以及總成本和賬面價值占基金資產(chǎn)凈值的比例、鎖定期等信息。”可見，為保護投資者利益、規(guī)范基金公司詢價行為，監(jiān)管機關(guān)出臺特別規(guī)定是存在可行性的。

在基金公司在參與詢價也需要披露相關(guān)信息后，各種需要人群可以便利地了解該基金公司的詢價行為。若基金公司的詢價行為不當(dāng)，將曝光于公眾的矚目之下，從而影響其苦心積慮樹立的品牌形象。

（二）加強基金公司的外部約束

目前基金公司的監(jiān)管機關(guān)是中國證監(jiān)會及其派出機構(gòu)。滬深證券交易所在基金股票交易的過程中，也可履行監(jiān)管職責(zé)。從監(jiān)管的效用和效率出發(fā)，目前的中國證監(jiān)會負(fù)責(zé)的監(jiān)管體系是恰當(dāng)?shù)?。筆者這里強調(diào)加強基金公司的外部約束，是指監(jiān)管機關(guān)在日常的監(jiān)管中，應(yīng)該提出新的、強制性要求，即要求基金公司作為詢價對象，應(yīng)對前來詢價的公司開展必要的調(diào)查。筆者認(rèn)為，可以參考股票庫的管理辦法，要求基金公司建立專門的詢價管理制度和流程，做到有選擇性的參與詢價，強化詢價的程序和流程管理。對擬認(rèn)購數(shù)量巨大的股票，還應(yīng)該有研究員出具專門的深度研究報告。中國證監(jiān)會及其派出機構(gòu)在日常的例行檢查中，也可以把檢查詢價管理列入檢查的重點。

[1]中國證券業(yè)協(xié)會.證券發(fā)行與承銷[M].北京：中國財政經(jīng)濟出版社，2010.