李合怡，貝政新

(蘇州大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 蘇州 215006)

0 引言

縱觀國(guó)際證券市場(chǎng)，大部分的上市公司傾向于采取平穩(wěn)的股利支付政策，并以現(xiàn)金股利為主。通常這類(lèi)公司業(yè)績(jī)優(yōu)良，投資者對(duì)其抱有良好的投資預(yù)期，公司的股價(jià)也相應(yīng)保持穩(wěn)定。在我國(guó)，自證交所設(shè)立以來(lái)，上市公司的股利支付經(jīng)歷了由高支付率到低支付率，再到高支付率的變化過(guò)程，股利政策缺乏穩(wěn)定性。另一方面，在我國(guó)的證券市場(chǎng)上，高比例送股和轉(zhuǎn)股一直受到市場(chǎng)的追捧，而連續(xù)派現(xiàn)、股利支付率較高的股票卻表現(xiàn)平平，長(zhǎng)時(shí)間受到市場(chǎng)的冷落。這種現(xiàn)象扭曲了股利政策與股價(jià)之間的關(guān)系，導(dǎo)致證券市場(chǎng)資源配置的低效，也助長(zhǎng)了投資者的投機(jī)行為。

因此，在我國(guó)2000余家上市公司中，堅(jiān)持每年穩(wěn)定現(xiàn)金分紅的公司注定成為各界關(guān)注的焦點(diǎn)。佛山照明連續(xù)18年進(jìn)行現(xiàn)金分紅，贏得了“現(xiàn)金牛”的美譽(yù);軟件開(kāi)發(fā)行業(yè)的巨頭用友軟件十年來(lái)的高現(xiàn)金股利分配也曾引起各方爭(zhēng)議。與此相對(duì)應(yīng)的是，2008年隨著有色金屬行業(yè)進(jìn)入下行周期，2006年和2007年的“分紅大王”馳宏鋅諸的光環(huán)褪去，分紅比例大幅縮減。

透過(guò)這些市場(chǎng)熱點(diǎn)，我們可以從另一個(gè)方面思考:新興行業(yè)的上市公司由于成長(zhǎng)速度快，發(fā)展?jié)摿Υ?，往往?huì)出現(xiàn)現(xiàn)金流的短缺，從而大多采用低股利政策，那么佛山照明、用友軟件又是靠什么來(lái)支撐其長(zhǎng)期的高派現(xiàn)股利政策?除了股權(quán)和財(cái)務(wù)因素外，高派現(xiàn)的背后是不是也存在市場(chǎng)對(duì)這一行業(yè)的過(guò)度熱情和預(yù)期?同一行業(yè)中，上市公司的現(xiàn)金股利政策將會(huì)趨同還是具有顯著差異?本文將從行業(yè)因素的角度進(jìn)一步探討現(xiàn)金股利政策。

1 文獻(xiàn)綜述

自從1956年Lintner對(duì)股利行為的開(kāi)創(chuàng)性研究以來(lái)，各種股利政策理論不斷發(fā)展完善，綜合來(lái)看，經(jīng)歷了從傳統(tǒng)股利理論向行為股利理論的發(fā)展過(guò)程。

Miller和Modigliani(1961)首先提出了股利與股票價(jià)值與完全有效市場(chǎng)無(wú)關(guān)。隨后出現(xiàn)的稅差學(xué)派和股利信息含量(information content of dividend)假說(shuō)分別放寬了MM理論中“不存在個(gè)人和公司所得稅”的假設(shè)以及“市場(chǎng)上存在對(duì)稱(chēng)的信息，所有交易者同等而無(wú)成本地了解一切信息”的假設(shè)。20世紀(jì)70年代末，受信息不對(duì)稱(chēng)理論的影響，股利政策研究逐漸從公司外部因素轉(zhuǎn)向公司內(nèi)部因素，形成股利信號(hào)傳遞(signaling hypothesis)模型和代理成本理論(agency cost hypothesis)，分別進(jìn)一步放寬了MM理論中“信息完全對(duì)稱(chēng)”的假設(shè)和“企業(yè)不存在代理問(wèn)題”的假設(shè)。

2004年，Baker和Wurgler提出“股利迎合理論”(a catering theory of dividends)①，并進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證。迎合理論放寬了MM理論中市場(chǎng)有效性的假設(shè)，在不完全有效市場(chǎng)條件下，公司制定現(xiàn)金股利政策時(shí)，會(huì)考慮投資者的偏好。行為股利理論從管理者和投資者的心理出發(fā)，考察了心理偏差對(duì)股利支付決策的影響。

我國(guó)學(xué)者從20世紀(jì)90年代開(kāi)始關(guān)注股利政策的研究。對(duì)于傳統(tǒng)的股利理論，原紅旗(2004)研究指出:由于我國(guó)特殊的企業(yè)制度和市場(chǎng)環(huán)境，國(guó)外股利政策的主流理論都無(wú)法解釋中國(guó)上市公司的股利政策。對(duì)于行為股利理論，王曼舒、齊寅峰(2005)基于我國(guó)股市1993年～2004年的數(shù)據(jù)實(shí)證發(fā)現(xiàn):我國(guó)上市公司是否支付現(xiàn)金股利并非由企業(yè)特征決定，也不受反映投資者偏好的市場(chǎng)反映的顯著影響。黃娟娟(2009)發(fā)現(xiàn)了我國(guó)同行業(yè)的上市公司存在現(xiàn)金股利的“群聚”現(xiàn)象，但傳統(tǒng)的股利理論未能給出合理的解釋。

追溯以上國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究思路可以發(fā)現(xiàn):要形成對(duì)現(xiàn)金股利政策的全面認(rèn)識(shí)，有效的方法應(yīng)是把經(jīng)濟(jì)因素和行為因素結(jié)合起來(lái)。在此基礎(chǔ)上本文提出:中觀層面的行業(yè)因素?zé)o疑是二者理想的結(jié)合點(diǎn)，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面:(1)同行業(yè)的上市公司處于相同的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，具有相似的財(cái)務(wù)特征，從行業(yè)層面探討股利政策，將經(jīng)濟(jì)因素納入了考察的范疇。(2)從投資者的行為因素來(lái)看，市盈率一定程度上反映了投資者對(duì)該公司未來(lái)成長(zhǎng)性的判斷，通過(guò)行業(yè)間市盈率的比較，考慮了投資者心理因素的偏差對(duì)于股利政策的影響。另一方面股利溢價(jià)反映了投資者偏好對(duì)公司股利政策的影響。(3)從管理者的決策行為來(lái)看，追隨行業(yè)中股利支付的平均水平能夠顯著降低財(cái)務(wù)決策的風(fēng)險(xiǎn)，從而在行業(yè)層面出現(xiàn)管理者的羊群行為?；诖?，本文將綜合分析股利支付意愿和股利支付水平，從行業(yè)前期股利支付水平、行業(yè)股利需求偏好、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度、行業(yè)市盈率四個(gè)方面來(lái)進(jìn)一步探討我國(guó)上市公司的“股利之謎”。

2 研究假設(shè)

從管理者的股利羊群效應(yīng)考慮，同行業(yè)的上市公司，由于具有相同的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，往往采取趨同的財(cái)務(wù)政策，尤其是現(xiàn)金股利支付決策，一定程度上受到行業(yè)內(nèi)其他競(jìng)爭(zhēng)者股利發(fā)放的影響。Lintner(1956)最早提出了產(chǎn)業(yè)類(lèi)別可能會(huì)影響行業(yè)內(nèi)企業(yè)的股利政策。Baker和Powell(2000)研究發(fā)現(xiàn)上市公司具有強(qiáng)烈的行業(yè)股利趨同動(dòng)機(jī)。黃娟娟(2009)發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司的股利分配存在“群聚”現(xiàn)象，同行業(yè)內(nèi)企業(yè)在發(fā)放股利時(shí)，會(huì)追隨同行業(yè)領(lǐng)先公司或行業(yè)平均的股利支付水平。由此，我們提出研究假設(shè)H1行業(yè)前期的現(xiàn)金股利支付對(duì)企業(yè)本期的現(xiàn)金股利支付決策產(chǎn)生顯著的正向影響。

Baker和Wurgler(2004)提出了股利迎合理論，驗(yàn)證了是否支付現(xiàn)金股利與迎合投資者股利偏好動(dòng)機(jī)之間的密切聯(lián)系。Wei和Lie(2006)通過(guò)對(duì)美國(guó)上市公司更長(zhǎng)時(shí)間股利發(fā)放行為的研究，擴(kuò)展了股利迎合理論，證實(shí)了上市公司的股利支付傾向和股利分配力度都會(huì)受到股利需求強(qiáng)度的正向影響。

但是股利迎合理論在我國(guó)證券市場(chǎng)似乎并不適用，大多數(shù)國(guó)內(nèi)學(xué)者傾向于認(rèn)為:上市公司管理者的股利支付政策主要考慮的是再融資的需求和大股東變現(xiàn)。Lee和Xiao(2002)提出，中國(guó)現(xiàn)金股利主要受大股東變現(xiàn)動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)，并證明股權(quán)集中度處于較高水平的公司為滿(mǎn)足大股東的變現(xiàn)需要而發(fā)放現(xiàn)金股利，從而侵占小股東利益。在股權(quán)分置改革之前，流通股和非流通股并存的局面導(dǎo)致即使非流通股股東偏好現(xiàn)金股利也無(wú)法通過(guò)股票價(jià)格反映出其偏好。進(jìn)入全流通時(shí)代，我國(guó)證券市場(chǎng)的有效性是否有所提升，股價(jià)是否能更好地反映投資者的股利偏好還有待進(jìn)一步檢驗(yàn)。由此，我們暫且提出假設(shè)H2行業(yè)的股利需求偏好對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利支付產(chǎn)生顯著的正向影響。②

把行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度作為一種外部治理機(jī)制來(lái)看，產(chǎn)品市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)管理層激勵(lì)、研發(fā)創(chuàng)新以及資本結(jié)構(gòu)等公司治理決策都產(chǎn)生了重要影響。Grullon和Michaely(2008)開(kāi)創(chuàng)性地研究了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度與股利決策之間的關(guān)系。由于壟斷行業(yè)受到的外部約束較弱，自由現(xiàn)金流量更高，更容易過(guò)度投資，從而現(xiàn)金股利支付水平相對(duì)較低。因此，競(jìng)爭(zhēng)程度高或市場(chǎng)集中度較低的行業(yè)中，上市公司更傾向于高股利支付。據(jù)此，提出研究假設(shè)H3行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利支付決策產(chǎn)生顯著的正向影響。

從行業(yè)特性的角度來(lái)看，高市盈率的新興產(chǎn)業(yè)由于公司成長(zhǎng)快，發(fā)展?jié)摿Υ?，容易造成現(xiàn)金流的短缺，因此傾向于送股而不是大規(guī)?，F(xiàn)金股利的發(fā)放。而平均市盈率較低的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)因其新增固定成本少、營(yíng)運(yùn)杠桿低，產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度趨緩，更傾向于現(xiàn)金股利的發(fā)放。由此，我們提出假設(shè)H4行業(yè)平均市盈率對(duì)企業(yè)現(xiàn)金股利支付產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響。

3 樣本選擇和實(shí)證設(shè)計(jì)

3.1 樣本選擇

制造業(yè)是支撐我國(guó)GDP快速增長(zhǎng)的重要因素，在過(guò)去的十年間，制造業(yè)的整體水平出現(xiàn)了很大程度改觀，從以簡(jiǎn)單貼牌、能源消耗為主的制造業(yè)逐漸向技術(shù)型、智力密集型中、高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型，其中不乏新興產(chǎn)業(yè)。圖1統(tǒng)計(jì)了制造業(yè)中七個(gè)子行業(yè)2006年～2009年的平均股利支付水平，機(jī)械、設(shè)備、儀表業(yè)的股利支付率集中在制造業(yè)的平均水平的10%，紡織、服裝、皮毛業(yè)的股利支付率顯著低于行業(yè)平均值，而醫(yī)藥、生物制品的股利支付水平在制造業(yè)中處于領(lǐng)先地位，約為12%。由于紡織、服裝、毛皮業(yè)在2005年以前的上市公司數(shù)目較少，未被選作樣本。為了便于結(jié)果的比較，本文以2006～2009年滬深兩市A股市場(chǎng)機(jī)械、設(shè)備、儀表和醫(yī)藥、生物制品兩個(gè)行業(yè)的上市公司為研究樣本。

圖1 2006年～2009年制造業(yè)子行業(yè)平均股利支付率

分紅歸屬年度以分紅公告中說(shuō)明的歸屬年度為準(zhǔn)，對(duì)中期分紅進(jìn)行了匯總調(diào)整，最終得到1428個(gè)現(xiàn)金股利支付意愿的觀測(cè)，1077個(gè)現(xiàn)金股利支付水平的觀測(cè)值。行業(yè)指標(biāo)數(shù)據(jù)、公司財(cái)務(wù)和治理指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)源于WIND和CCER數(shù)據(jù)庫(kù)以及上交所和深交所網(wǎng)站。

3.2 實(shí)證設(shè)計(jì)

由于現(xiàn)金股利支付意愿為0或1變量，本文首先使用logit回歸，在控制公司財(cái)務(wù)特征和治理因素的條件下分析行業(yè)特征對(duì)于現(xiàn)金股利支付意愿的影響。在此基礎(chǔ)上，對(duì)于股利支付水平，采用Tobit模型來(lái)克服僅用線性回歸模型研究股利政策可能存在的樣本選擇偏差。

3.2.1 現(xiàn)金股利支付偏好的影響因素

本文主要從行業(yè)特征的角度考察上市公司的股利支付決策的影響因素，Xit是行業(yè)因素變量?？刂谱兞緾trlVit包括公司財(cái)務(wù)因素和公司治理因素，具體的控制變量定義見(jiàn)表1。

在以往的研究中，Allen和Michaely(2003)總結(jié)了影響現(xiàn)金股利支付的企業(yè)特征主要有三個(gè)方面:公司規(guī)模、負(fù)債比率和公司成長(zhǎng)性。Lintner(1956)，Baker，Veit和 Powell(2001)，王曼舒和齊寅峰(2006)等，也得到相似的結(jié)論。此外，公司治理因素與股利政策的相關(guān)性問(wèn)題方面，股利政策被視為公司治理績(jī)效的載體。因此在模型設(shè)定中，我們也控制了凈資產(chǎn)收益率，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率，資產(chǎn)規(guī)模等公司財(cái)務(wù)變量，以及股權(quán)集中度和董事與總經(jīng)理關(guān)系等公司治理因素。

表1 變量定義

3.2.2 現(xiàn)金股利支付水平的影響因素

由于股利支付水平的取值介于0和1之間，只有在滿(mǎn)足時(shí)才能取到i公司股利支付水平的觀測(cè)值，如果僅用多元線性回歸，得到的參數(shù)估計(jì)值是有偏的。因此，我們采用Tobit模型來(lái)克服僅用線性回歸研究股利政策可能存在的樣本選擇偏差。

3.2.3 變量定義

本文主要考察了行業(yè)因素對(duì)上市公司股利支付意愿和股利支付水平兩方面的影響，其中股利的支付意愿用CP測(cè)度，即若上市公司當(dāng)年發(fā)放現(xiàn)金股利，取值為1，否則為0;而股利支付水平用DPR指標(biāo)表示，即為每股股利/每股盈余。表2中具體列出了解釋變量和其他控制變量的計(jì)算方法。

4 實(shí)證分析

4.1 描述性統(tǒng)計(jì)

從表2的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，機(jī)械、設(shè)備、儀表和醫(yī)藥、生物制品行業(yè)都具有較強(qiáng)烈的股利支付意愿，股利支付水平分別集中在0.8和0.6左右。在樣本年度內(nèi)，機(jī)械制造業(yè)維持了更高的現(xiàn)金股利支付水平，但在連續(xù)四個(gè)年度均出現(xiàn)股利折價(jià)現(xiàn)象;與之對(duì)應(yīng)，醫(yī)藥、生物行業(yè)則出現(xiàn)股利溢價(jià)現(xiàn)象，兩個(gè)行業(yè)的投資者對(duì)現(xiàn)金股利的偏好具有明顯差異(圖1)。從行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度來(lái)看，醫(yī)藥、生物制品行業(yè)面臨日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)，機(jī)械設(shè)備儀表行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度相對(duì)穩(wěn)定。兩個(gè)行業(yè)的市盈率均不同程度高于同期A股平均市盈率水平，醫(yī)藥、生物制品行業(yè)平均市盈率達(dá)到A股的1.78倍。

4.2 實(shí)證結(jié)果分析

在表2中，PanelA是現(xiàn)金股利支付意愿的Logistic模型回歸結(jié)果。而PanelB是現(xiàn)金股利支付水平的Tobit模型回歸結(jié)果。

表2 模型的回歸結(jié)果

4.2.1 行業(yè)前期的股利支付水平

行業(yè)前期的股利支付水平與現(xiàn)金股利支付意愿、當(dāng)期股利支付水平的回歸系數(shù)為0.9681和0.7449，且分別在10%和1%的水平下顯著。說(shuō)明行業(yè)前期的股利支付水平對(duì)本期上市公司的現(xiàn)金股利支付意愿產(chǎn)生顯著的正向影響，即H1成立。這表明，從行業(yè)層面上看，我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利政策具有一定的穩(wěn)定性，現(xiàn)金分紅的比例穩(wěn)中有升，上市公司現(xiàn)金分紅的情況在逐步改善。另一方面也說(shuō)明，上市公司的管理層在制定股利政策時(shí)，往往會(huì)通過(guò)參考同行業(yè)公司的股利政策來(lái)降低財(cái)務(wù)決策的風(fēng)險(xiǎn)，爭(zhēng)取潛在的投資者和債權(quán)人。

4.2.2 行業(yè)的股利需求偏好

行業(yè)的股利偏好的回歸系數(shù)在兩個(gè)模型中均不顯著，說(shuō)明我國(guó)的上市公司在制定股利政策時(shí)并不迎合投資者對(duì)現(xiàn)金股利的偏好，否定了H2，股利迎合理論在我國(guó)的適用性有待進(jìn)一步驗(yàn)證。我們認(rèn)為主要有兩方面原因:(1)在我國(guó)，現(xiàn)金股利的支付很大程度上是一種半強(qiáng)制行為，主要目的是滿(mǎn)足再融資的需要。上市公司為了提高凈資產(chǎn)收益率，為進(jìn)一步融資創(chuàng)造條件，往往通過(guò)過(guò)度分配現(xiàn)金股利來(lái)實(shí)現(xiàn)。(2)股權(quán)分置改革并不能從根本上解決股權(quán)集中和中小投資者法律保護(hù)的問(wèn)題，仍然存在控股股東將股利分配政策作為利益侵占工具的行為，因此管理者的支付決策并不以投資者的股利偏好為導(dǎo)向。

4.2.3 行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度

行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度的回歸系數(shù)在兩個(gè)模型中顯著為正，驗(yàn)證了H3，表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度作為一種外部機(jī)制對(duì)上市公司的現(xiàn)金股利政策具有顯著的正向影響。

4.2.4 行業(yè)平均市盈率

行業(yè)平均市盈率的回歸系數(shù)在股利支付意愿模型中顯著為負(fù)，但在股利支付水平中不顯著，表明在平均市盈率低的行業(yè)中，上市公司更傾向于支付現(xiàn)金股利，而受市場(chǎng)追捧的新興行業(yè)中的上市公司具有相對(duì)較低的股利支付意愿。這與我們提出的行業(yè)市盈率假設(shè)H4相符。但這一現(xiàn)象在受到投資者熱捧的創(chuàng)業(yè)板上市公司中存在特例，高超募資金，高市盈率的公司在上市后資金問(wèn)題便迎刃而解，中期內(nèi)更多面臨的是富余資金的保值增值，而非下一輪的籌資需求，從而能夠維持較高的現(xiàn)金股利支付水平。

4.3 實(shí)證結(jié)果的進(jìn)一步探討

從實(shí)證的結(jié)果來(lái)看，行業(yè)因素作為上市公司的一種重要的外部機(jī)制，對(duì)公司的股利政策產(chǎn)生顯著的影響。其中，行業(yè)前期股利支付水平和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度的假設(shè)從上市公司管理層的“羊群行為”這一角度，檢驗(yàn)行業(yè)中平均股利支付水平對(duì)本公司財(cái)務(wù)決策的影響;而行業(yè)的股利需求偏好和行業(yè)市盈率的假設(shè)則從投資者的行為因素出發(fā)，隱含了投資者的偏好能夠影響當(dāng)前股票價(jià)格和理性的管理層將迎合投資者的股利偏好這兩個(gè)假設(shè)前提。

從前文的分析中不難看出，行業(yè)因素對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響主要體現(xiàn)在對(duì)管理層行為的制約，也就是說(shuō)，管理層在進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí)出現(xiàn)的羊群效應(yīng)能夠更好地解釋我國(guó)上市公司的股利支付行為。而基于理性管理者假設(shè)的股利迎合理論在我國(guó)股票市場(chǎng)股權(quán)集中度較高、弱投資者法律保護(hù)的現(xiàn)狀下并不適用。這一結(jié)論也得到回歸結(jié)果的驗(yàn)證，兩個(gè)模型中，控制變量GQJZ(前十大股東持股比例)的回歸系數(shù)顯著為正，在1%的顯著水平下分別為2.3617和1.6195，說(shuō)明控股股東的股利偏好正向顯著地影響了上市公司的現(xiàn)金股利分配意愿和分配水平。③

5 結(jié)論與建議

本文在行業(yè)層面上結(jié)合了經(jīng)濟(jì)因素和行為因素，系統(tǒng)性地檢驗(yàn)了行業(yè)因素對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策的影響。研究發(fā)現(xiàn)，同一行業(yè)中的上市公司由于具有類(lèi)似的財(cái)務(wù)特征和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，行業(yè)因素成為公司股利政策制定時(shí)一個(gè)不容忽視的重要因素。行業(yè)前期的股利支付水平和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)股利政策產(chǎn)生顯著的正向影響，行業(yè)市盈率對(duì)股利支付意愿產(chǎn)生負(fù)向影響，而股利政策與行業(yè)中投資者的股利需求偏好無(wú)關(guān)。由此，我們進(jìn)一步作出判斷，由于我國(guó)股票市場(chǎng)的特殊性，相同行業(yè)中管理層的“羊群行為”能夠更好地解釋上市公司的股利政策，而公司分紅情況與股票市價(jià)關(guān)聯(lián)度較弱。本文的結(jié)論也具有一定的參考價(jià)值。

從上市公司的角度來(lái)說(shuō)，追隨同行業(yè)中的領(lǐng)先者或平均股利支付水平固然可以降低當(dāng)期的財(cái)務(wù)決策風(fēng)險(xiǎn)，但隨著分紅政策的法規(guī)措施不斷完善，市場(chǎng)的透明度增加和投資者的逐漸成熟，純粹的模仿將難以爭(zhēng)取潛在的投資者和債權(quán)人，進(jìn)而制約公司的融資、投資和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

從政策制定者的角度來(lái)說(shuō)，針對(duì)行業(yè)的特殊性，制定有差異的再融資現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)和分紅政策，可以引導(dǎo)上市公司按照自身的發(fā)展需要制定合理的股利政策，減少管理者的“羊群行為”，從而使一些資金利用效率高、持續(xù)提供回報(bào)的上市公司不斷獲得資金的支持。同時(shí)，這對(duì)于提高投資者的信心，培養(yǎng)我國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期投資理念，增強(qiáng)資本市場(chǎng)的活力具有重要的作用。

注釋:

①②股利迎合理論的三個(gè)基本要素分別是:投資者對(duì)于支付股利的上市公司具有不穩(wěn)定的(uninformed)偏好;有限套利的存在使得投資者的偏好能夠影響現(xiàn)行的股票價(jià)格;管理者會(huì)權(quán)衡短期股票錯(cuò)誤定價(jià)帶來(lái)的短期收益和長(zhǎng)期的運(yùn)行成本，從而做出理性的選擇。

③股利溢價(jià)是指:支付現(xiàn)金股利的公司與不支付的公司的市值賬面比之差。

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