秦江萍 葉佩華

【摘 要】 內(nèi)部控制對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響是當(dāng)前值得關(guān)注的重要話題，亦成為檢驗(yàn)內(nèi)部控制目標(biāo)及其實(shí)施效果的一個(gè)重要方面。文章以2008—2010年深市A股主板上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證研究了內(nèi)部控制活動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。結(jié)果表明：內(nèi)部控制活動(dòng)與企業(yè)價(jià)值存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，且非國有企業(yè)的內(nèi)部控制活動(dòng)水平和企業(yè)價(jià)值優(yōu)于國有企業(yè)。

【關(guān)鍵詞】 內(nèi)部控制； 內(nèi)部控制活動(dòng)； 企業(yè)價(jià)值

一、引言

本世紀(jì)初美國資本市場(chǎng)相繼爆發(fā)的安然、世通和施樂等世界知名大公司的一系列財(cái)務(wù)丑聞，向以公司價(jià)值增值為目標(biāo)的內(nèi)部控制（以下簡(jiǎn)稱“內(nèi)控”）提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，并引發(fā)了全球資本市場(chǎng)對(duì)內(nèi)控的極大關(guān)注，內(nèi)控也由企業(yè)內(nèi)部自發(fā)的治理機(jī)制演化為一種政府監(jiān)管強(qiáng)力推動(dòng)的制度建設(shè)，從而促成了《薩班斯法案》（簡(jiǎn)稱SOX）的出臺(tái)，將企業(yè)內(nèi)控的要求提升到一個(gè)新的高度。此后，隨著鄭百文、銀廣夏、中航油事件愈演愈烈，我國也頒布了中國版薩班斯法案（簡(jiǎn)稱C-SOX）——《企業(yè)內(nèi)控基本規(guī)范》（以下簡(jiǎn)稱《基本規(guī)范》）及《企業(yè)內(nèi)控配套指引》（以下簡(jiǎn)稱《配套指引》）?！痘疽?guī)范》界定了內(nèi)控的內(nèi)涵，即內(nèi)控是由企業(yè)董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理層和全體員工實(shí)施的、旨在實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)的過程。借鑒COSO框架，《基本規(guī)范》將內(nèi)控的目標(biāo)歸納為合理保證企業(yè)經(jīng)營管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、財(cái)務(wù)報(bào)告及相關(guān)信息真實(shí)完整、提高經(jīng)營效率和效果、促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略等五個(gè)方面。蘊(yùn)含在C-SOX中的一個(gè)重要思想是，內(nèi)控可通過其一系列的制度安排為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值保駕護(hù)航，合理合規(guī)地提升企業(yè)價(jià)值。由此，內(nèi)控對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響便成為當(dāng)前值得關(guān)注的重要話題，亦成為檢驗(yàn)C-SOX目標(biāo)及其實(shí)施效果的一個(gè)重要方面。盡管國內(nèi)外學(xué)者對(duì)內(nèi)控與企業(yè)價(jià)值的研究視角很豐富，研究結(jié)論大都是內(nèi)控對(duì)企業(yè)價(jià)值具有正相關(guān)關(guān)系，但他們的研究大都以內(nèi)控整體的作用效果出發(fā)，而沒有單獨(dú)分析內(nèi)控的某一構(gòu)成要素影響企業(yè)價(jià)值的后果。按照COSO的定義，內(nèi)控貫穿于企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)的全過程，包括控制環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、控制活動(dòng)、信息與溝通、監(jiān)督檢查等五要素，并受企業(yè)董事會(huì)、管理層及其他人員影響。其中，控制環(huán)境是實(shí)施內(nèi)控的基礎(chǔ)，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是實(shí)施內(nèi)控的重要環(huán)節(jié)，控制活動(dòng)是實(shí)施內(nèi)控的具體方式，信息與溝通是實(shí)施內(nèi)控的重要條件，監(jiān)督檢查是實(shí)施內(nèi)控的重要保證。作為內(nèi)控基本要素之一的控制活動(dòng)，在內(nèi)控中居于核心地位，是實(shí)現(xiàn)內(nèi)控目標(biāo)的關(guān)鍵要素。企業(yè)內(nèi)控理念需要通過控制活動(dòng)體現(xiàn)出來；控制環(huán)境在為控制活動(dòng)提供基礎(chǔ)的同時(shí)，需要通過控制措施，借助于控制活動(dòng)發(fā)揮其實(shí)現(xiàn)控制的作用；而風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的最終目的是通過控制措施的運(yùn)用，通過控制活動(dòng)表現(xiàn)出來。為此，本文主要研究?jī)?nèi)控活動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

價(jià)值管理理論強(qiáng)調(diào)以價(jià)值為基礎(chǔ)的管理是一種典型的企業(yè)管理模式，該模式以股東價(jià)值最大化為終極目標(biāo)。然而所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離使得股東將經(jīng)營企業(yè)的權(quán)利委托給職業(yè)經(jīng)理人，兩者之間既存在代理利益，也存在代理沖突。職業(yè)經(jīng)理人從股東處獲得激勵(lì)，本應(yīng)以股東利益最大化為經(jīng)營目標(biāo)，但職業(yè)經(jīng)理人也是效用最大化者，所以代理人不會(huì)總是以委托人的利益最大化為出發(fā)點(diǎn)，這就帶來了對(duì)代理人進(jìn)行控制的問題。Jensen and Payne（2003）認(rèn)為內(nèi)控是企業(yè)解決代理問題的一個(gè)有效機(jī)制。楊忠智（2007）認(rèn)為，內(nèi)控是企業(yè)為了追求低代理成本而在企業(yè)內(nèi)部建立的一種控制體系，對(duì)降低代理成本的追求，也就是對(duì)企業(yè)價(jià)值的追求。王宏（2008）認(rèn)為委托代理理論解釋了內(nèi)控的根源或者動(dòng)因問題。由此可見，內(nèi)控和企業(yè)價(jià)值管理有著非常密切的關(guān)系（趙保卿，2005；閻達(dá)五，2004；徐虹等，2008）。內(nèi)控促使企業(yè)向著自身制定的戰(zhàn)略前進(jìn)，并降低在這一進(jìn)程中受到意外影響的概率。內(nèi)控有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值管理，從而切實(shí)提升企業(yè)價(jià)值，而且基于信號(hào)傳遞理論，有效的、詳細(xì)的內(nèi)控信息向投資者傳遞了關(guān)于企業(yè)的一種積極的信號(hào)，從而提升企業(yè)價(jià)值，企業(yè)中的內(nèi)控活動(dòng)多種多樣，內(nèi)控活動(dòng)的有效性是由各種內(nèi)控活動(dòng)執(zhí)行的有效性決定的，從某種意義上說各種分解的內(nèi)控活動(dòng)也對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生一定的影響。本文選取內(nèi)控制度、內(nèi)控報(bào)告披露、授權(quán)審批控制、財(cái)產(chǎn)保護(hù)控制、會(huì)計(jì)制度、預(yù)算管理、運(yùn)營分析、績(jī)效考評(píng)和突發(fā)事件等指標(biāo)衡量?jī)?nèi)控活動(dòng)，于是，提出假設(shè)1：

H1：有效的內(nèi)控活動(dòng)有助于提升企業(yè)價(jià)值。

股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響公司治理的最重要因素之一，股東的持股比例和股權(quán)屬性對(duì)企業(yè)價(jià)值有很大的影響。企業(yè)股權(quán)屬性表明實(shí)際控制人的角色，企業(yè)實(shí)際控制人的角色可能會(huì)對(duì)內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值有一定程度的影響。企業(yè)股權(quán)屬性不同，關(guān)注企業(yè)價(jià)值的側(cè)重點(diǎn)也不同：一般來說，國有企業(yè)更加偏重于企業(yè)的社會(huì)價(jià)值，非國有企業(yè)則更注重企業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。由此提出假設(shè)2：

H2：非國有企業(yè)的內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值優(yōu)于國有企業(yè)。

三、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2008—2010年深市A股主板上市公司為研究對(duì)象。為了保證數(shù)據(jù)具有代表性，盡量消除異常樣本對(duì)研究結(jié)論的影響，本文按照國際通行慣例剔除金融保險(xiǎn)類公司，ST類、*ST類公司，凈資產(chǎn)為負(fù)、扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為負(fù)的公司和托賓Q值大于4的公司以及數(shù)據(jù)異常的公司，最后獲得有效數(shù)據(jù)樣本927個(gè)。本文內(nèi)控活動(dòng)的指標(biāo)數(shù)據(jù)系手工查閱各企業(yè)2008—2010年巨潮資訊網(wǎng)披露的年度報(bào)告和內(nèi)控評(píng)價(jià)報(bào)告獲得，其他指標(biāo)數(shù)據(jù)來源于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義與模型構(gòu)建

1.變量定義

變量指標(biāo)的選擇在很大程度上影響著實(shí)證檢驗(yàn)的準(zhǔn)確性。針對(duì)變量選擇，本文主要考慮了兩個(gè)方面：首先，結(jié)合我國實(shí)際情況和本文研究主題，對(duì)國內(nèi)外學(xué)術(shù)界已采用過的變量進(jìn)行綜合評(píng)析、篩選和修正，結(jié)合本文研究的主要內(nèi)容和目的，對(duì)以往研究曾涉及的各種變量進(jìn)行度量和補(bǔ)充；其次，考慮實(shí)證研究方法中的可行性要求與數(shù)據(jù)搜集的局限性，最終確定研究需要考察的變量。

（1）被解釋變量：企業(yè)價(jià)值——托賓Q值

托賓Q是國內(nèi)外學(xué)者在文獻(xiàn)中引用最多的衡量公司價(jià)值的指標(biāo)。另外，托賓Q值也能通過CSMAR數(shù)據(jù)庫直接收集。借鑒國外學(xué)者如HamidMehran（1995），Ahn（2004），以及國內(nèi)學(xué)者如汪輝（2003），蘇啟林、金天、余鵬翼、宋敏（2004），白恩重（2005），夏立軍、方軼強(qiáng)（2005），林鐘高、王書珍（2006），于海云（2011），劉銀國、朱龍（2011）等的研究，本文也采用托賓Q作為衡量企業(yè)價(jià)值的指標(biāo)，它等于公司的市場(chǎng)價(jià)值與公司總資產(chǎn)之比值。

（2）解釋變量：內(nèi)控活動(dòng)

《基本規(guī)范》中將內(nèi)控活動(dòng)分為不相容職務(wù)分離控制、授權(quán)審批控制、會(huì)計(jì)系統(tǒng)控制、財(cái)產(chǎn)保護(hù)控制、預(yù)算控制、運(yùn)營分析控制和績(jī)效考評(píng)控制等。為了研究的定量化需要，本文借鑒孫芳城、梅波和楊興龍（2011）的研究中關(guān)于內(nèi)控活動(dòng)的指標(biāo)體系，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行適當(dāng)補(bǔ)充，以是否披露內(nèi)控報(bào)告、建立內(nèi)控制度、實(shí)施授權(quán)審批控制、執(zhí)行會(huì)計(jì)制度、執(zhí)行財(cái)產(chǎn)保護(hù)控制、實(shí)施全面預(yù)算管理制度、運(yùn)營分析控制、建立和實(shí)施績(jī)效考評(píng)制度、突發(fā)事件控制等為解釋變量。

（3）控制變量

本文研究的主題是內(nèi)控活動(dòng)與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，但影響企業(yè)價(jià)值的因素很多，因此在研究設(shè)計(jì)中要控制住其他因素對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，以便能準(zhǔn)確地測(cè)量公司內(nèi)控活動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)的研究結(jié)果，借鑒林鐘高、鄭軍、王書珍（2007），劉銀國、朱龍（2011），徐大偉、蔡銳和徐鳴雷（2005）的研究，本文的控制變量設(shè)置為股權(quán)性質(zhì)、管理層持股比例、企業(yè)規(guī)模、行業(yè)、成立時(shí)間和成長機(jī)會(huì)。

綜上，本文選擇的變量定義見表1。

2.模型構(gòu)建

本文根據(jù)以上提出的兩個(gè)假設(shè)和變量設(shè)計(jì)，構(gòu)建如下的回歸模型：

Q=λ0+λ1ICA+λ2SC+λ3MOWN+λ4SIZE+λ5INDUSTRY

+λ6YEAR+λ7GROWTH+？著

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與分析

表2顯示：在樣本企業(yè)中，2008年有9家上市公司沒有披露內(nèi)控報(bào)告，而2009年和2010年都披露了內(nèi)控報(bào)告，樣本企業(yè)均建立了內(nèi)控制度。在各年中披露比例最高的是會(huì)計(jì)制度，分別占74.11%、83.82%、99.35%；披露比例最低的是突發(fā)事件控制，分別為0.65%、0.65%、2.91%。從各年內(nèi)控活動(dòng)披露的均值來看，上市公司披露的內(nèi)容逐漸豐富，內(nèi)控活動(dòng)水平在逐年提高。

表3顯示：內(nèi)控活動(dòng)九個(gè)指標(biāo)的均值為3.83，意味著絕大多數(shù)深市上市公司執(zhí)行內(nèi)控活動(dòng)的總體水平比較低，還有很大的改善空間；最大值和最小值差距較大，說明上市公司間的內(nèi)控水平有一定的差距；托賓Q值的均值為1.6228，表明上市公司業(yè)績(jī)水平較高，但最大值與最小值同樣存在較大差距，公司之間價(jià)值差距較為明顯；管理層持股比例的最小值和最大值差距很大，反映出最大持股人處于絕對(duì)控股地位。

表4顯示：國有企業(yè)和非國有企業(yè)的內(nèi)控活動(dòng)和托賓Q值的差別均很小，說明股權(quán)性質(zhì)對(duì)內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值的影響不是很明顯，但非國有企業(yè)在一定程度上具有更好的內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值，這一結(jié)果與我國當(dāng)前上市公司的整體情況是相符的，從而驗(yàn)證了假設(shè)2。

（二）回歸結(jié)果與分析

為全面檢驗(yàn)本文所提出的假設(shè)，筆者將被解釋變量企業(yè)價(jià)值與反映企業(yè)內(nèi)控活動(dòng)的有關(guān)解釋變量以及控制變量，采用最小二乘法（全部納入方式）進(jìn)行回歸擬合，回歸結(jié)果如表5所示。

表5顯示：1.回歸方程統(tǒng)計(jì)量F值為28.967，Sig.為0.000，可知回歸方程是極其顯著的，也意味著回歸模型總體上具有顯著性，解釋變量和被解釋變量之間存在顯著的線性關(guān)系。模型復(fù)相關(guān)系數(shù)R值為0.566，表明方程的擬合度一般，這可能是因?yàn)楸疚牟捎么髽颖緮?shù)據(jù)在一定程度上降低了擬合優(yōu)度，但是其超過了0.5的中間水平，方程符合要求。但模型調(diào)整后的R平方為0.306，表明被解釋變量和解釋變量之間的擬合效果較好，解釋變量對(duì)被解釋變量有較好的解釋力度。檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量D-W的值為2.097，略高于2，說明回歸模型的殘差相互獨(dú)立，從統(tǒng)計(jì)角度來看，模型效果較好。

2.內(nèi)控活動(dòng)ICA的參數(shù)估計(jì)值為0.036，參數(shù)估計(jì)值的T值為2.711，Sig.為0.007，通過顯著性檢驗(yàn)，說明有效的內(nèi)控活動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值具有顯著正效應(yīng)，從而驗(yàn)證了假設(shè)1；管理層持股MOWN的參數(shù)估計(jì)值為1.004，參數(shù)估計(jì)值的T值為1.058，Sig.為0.29，未通過顯著性檢驗(yàn)，說明我國管理層持股普遍偏低，激勵(lì)效果不明顯，因而對(duì)內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值無顯著影響；企業(yè)規(guī)模SIZE的參數(shù)估計(jì)值為-0.536，參數(shù)估計(jì)值的T值為-12.356，Sig.為0.000，通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)規(guī)模對(duì)企業(yè)托賓Q值具有顯著負(fù)效應(yīng)，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，并沒有顯著提升企業(yè)價(jià)值，這可能源于我國的資本市場(chǎng)仍是很多企業(yè)以較低成本獲取資本的場(chǎng)所，企業(yè)的盲目擴(kuò)張反而使企業(yè)的管理效率下降、成本控制放松、經(jīng)濟(jì)效益下滑，從而降低了企業(yè)價(jià)值；成立時(shí)間YEAR的參數(shù)估計(jì)值為1.644，參數(shù)估計(jì)值的T值為6.651，Sig.為0.000，通過顯著性檢驗(yàn)，說明公司的上市時(shí)間對(duì)企業(yè)價(jià)值具有顯著正效應(yīng)；成長性GROWTH的參數(shù)估計(jì)值為0.000，參數(shù)估計(jì)值的T值為 -0.514，Sig.為0.608，未通過顯著性檢驗(yàn)，說明成長性對(duì)內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值無顯著影響；股權(quán)性質(zhì)SC參數(shù)估計(jì)值為0.014，參數(shù)估計(jì)值的T值為0.296，Sig.為0.767，未通過顯著性檢驗(yàn)，說明股權(quán)性質(zhì)對(duì)內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值無顯著影響；行業(yè)屬性INDUSTRY參數(shù)估計(jì)值為-0.025，參數(shù)估計(jì)值的T值為-3.813，Sig.為0.000，通過顯著性檢驗(yàn)，說明二者顯著負(fù)相關(guān)，這與林鐘高、鄭軍、王書珍（2007）關(guān)于企業(yè)行業(yè)屬性與內(nèi)控狀況負(fù)相關(guān)的研究基本一致。表5中VIF的最大值明顯小于10，故不存在嚴(yán)重的序列相關(guān)性和多重共線性問題。

五、結(jié)論與討論

本文以2008—2010年深市A股主板上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證研究了內(nèi)控活動(dòng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。主要結(jié)論是：我國上市公司內(nèi)控活動(dòng)與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)，內(nèi)控活動(dòng)越有效，越能促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提高，假設(shè)1得到驗(yàn)證；國有企業(yè)和非國有企業(yè)的內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值差距不明顯，但是非國有企業(yè)的內(nèi)控活動(dòng)情況和企業(yè)價(jià)值優(yōu)于國有企業(yè)，假設(shè)2得到驗(yàn)證。

然而本文存在三方面的局限：一是在數(shù)據(jù)的搜集方面，由于內(nèi)控評(píng)價(jià)報(bào)告披露的方式及內(nèi)容不同為內(nèi)控活動(dòng)的衡量帶來了不統(tǒng)一的問題，本文力求做到客觀準(zhǔn)確，但差異在所難免。后續(xù)研究可適時(shí)引入案例分析法，深入分析企業(yè)內(nèi)控活動(dòng)執(zhí)行情況，為評(píng)價(jià)指標(biāo)的選取以及數(shù)據(jù)的搜集提供現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)。二是影響內(nèi)控活動(dòng)和企業(yè)價(jià)值的因素很多，本文雖然驗(yàn)證了內(nèi)控活動(dòng)與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)，但是其作用機(jī)理尚不明確。內(nèi)控活動(dòng)可以直接影響企業(yè)價(jià)值，也可能是通過某一中介因素的傳導(dǎo)機(jī)制，例如會(huì)計(jì)信息質(zhì)量等的影響，在以后的研究中將予以考慮。三是根據(jù)C-SOX的內(nèi)容，內(nèi)控有五方面的要素，內(nèi)控活動(dòng)只是其中之一，其他要素對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響如何也是亟待研究的問題。

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