田　力

[摘 要]在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，投資是企業(yè)創(chuàng)造與積累財(cái)富、滿足企業(yè)持續(xù)發(fā)展的必要前提；同時(shí)，投資又是企業(yè)價(jià)值得以最大化的源泉。本文從影響投資決策的因素分析入手，并闡述了西方發(fā)達(dá)國(guó)家的投資決策理論及其去我國(guó)企業(yè)集團(tuán)的啟示，最后提出投資決策科學(xué)化，推動(dòng)企業(yè)健康發(fā)展。

[關(guān)鍵詞]投資決策 企業(yè)集團(tuán) 發(fā)展

對(duì)于價(jià)值創(chuàng)造而言，投資決策是三項(xiàng)決策中最重要的決策?；I資的目的是投資，投資決定了籌資的規(guī)模和時(shí)間。投資決定了購(gòu)置的資產(chǎn)類別，不同的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)需要不同的資產(chǎn)，因此投資決定了日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的特點(diǎn)和方式，頭次決策決定著企業(yè)的前景，以至于提出投資方案和評(píng)價(jià)方案的工作是非常重要的。

一、影響投資決策的因素

（一）宏觀政策的變革

政策變革能夠使國(guó)內(nèi)的和國(guó)際的經(jīng)濟(jì)環(huán)境產(chǎn)生不同程度的變化。因此，投資決策必須考慮到政策因素及其可能的變動(dòng)，否則，將處于被動(dòng)的局面，尤其是在改革快速推進(jìn)的時(shí)期。例如，稅收政策的改變、投資政策的改變、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整等等，都將直接影響到經(jīng)營(yíng)環(huán)境。目前，我國(guó)在政策方面正在產(chǎn)生許多新的變化。技術(shù)創(chuàng)新的政策，發(fā)展教育的政策、西部大開(kāi)發(fā)的政策等等，都可以說(shuō)商機(jī)無(wú)限。特別是我國(guó)已經(jīng)加入WTO，這不僅會(huì)極大地改變國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)環(huán)境，同時(shí)也給我們的企業(yè)進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)帶來(lái)了新的機(jī)會(huì)。

（二）經(jīng)濟(jì)周期的影響

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是具有周期性的，起步、繁榮、蕭條、衰退。很明顯，在宏觀經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)時(shí)，投資的成功率就高；宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展低迷時(shí)，投資的風(fēng)險(xiǎn)就大。因此，要取得投資成功，最好在經(jīng)濟(jì)循環(huán)的初期進(jìn)行，這樣才能避免經(jīng)濟(jì)蕭條和衰退給投資活動(dòng)帶來(lái)的負(fù)面影響。

（三）產(chǎn)業(yè)發(fā)展的轉(zhuǎn)型

產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)往往是在通過(guò)改變老行業(yè)的結(jié)構(gòu)和游戲規(guī)則，進(jìn)而取得自身的發(fā)展。比如，現(xiàn)在的流通行業(yè)，由于電子網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的介入，正發(fā)生著電子商務(wù)的轉(zhuǎn)型，“網(wǎng)上交易”、“網(wǎng)上銀行”應(yīng)運(yùn)而生。這種轉(zhuǎn)型必將改變傳統(tǒng)的商務(wù)經(jīng)營(yíng)模式，為探索和建立新的商務(wù)交易模式提供了極大的市場(chǎng)空間。

（四）消費(fèi)需求的變化

從市場(chǎng)營(yíng)銷學(xué)的角度看，企業(yè)的贏利機(jī)會(huì)都是以消費(fèi)需求為轉(zhuǎn)移的。因此，消費(fèi)需求的變化必然影響投資的成功率，消費(fèi)的內(nèi)容變化影響投資的方向選擇。例如，今天“綠色消費(fèi)”、“感覺(jué)消費(fèi)”等新的消費(fèi)需求的產(chǎn)生，必將為新的產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供極大的商機(jī)。又如，人們對(duì)住房改善及家庭汽車擁有的渴求，不僅拉動(dòng)房地產(chǎn)和汽車工業(yè)的加速發(fā)展，同時(shí)還帶動(dòng)了建筑、鋼鐵等相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。如果投資決策不隨著消費(fèi)者消費(fèi)需求的變化而隨之改變，那么必將導(dǎo)致投資決策的失敗。因此，消費(fèi)需求量的變化要求適當(dāng)把握時(shí)機(jī)。

（五）科學(xué)技術(shù)的變革

技術(shù)變革日新月異，雖然在不同層次的技術(shù)變革中都潛存商機(jī)，但主導(dǎo)技術(shù)的變革或先導(dǎo)技術(shù)的革命將孕育新的產(chǎn)業(yè)，帶來(lái)更多的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)然，技術(shù)的快速淘汰，也使投資面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

二、西方國(guó)家的投資決策方法對(duì)我國(guó)企業(yè)集團(tuán)的啟示

近期，在《Business Week》雜志上有一篇文章，論述了公司投資安排中關(guān)于實(shí)際選擇權(quán)(Real Option)運(yùn)用的一種新的趨勢(shì)。按照慣例，實(shí)際選擇權(quán)分析僅僅意味著公司能夠從保持這種權(quán)種中獲利。例如，公司面臨著一個(gè)巨大的因特網(wǎng)投資項(xiàng)目的決策，這個(gè)項(xiàng)目可能為公司帶來(lái)巨額的收益，也可能會(huì)使公司蒙受巨大的損失。如果運(yùn)用傳統(tǒng)的NP法，結(jié)論是該項(xiàng)目不宜進(jìn)行。但是如果考慮實(shí)際選擇權(quán)，將項(xiàng)目分成若干階段，會(huì)發(fā)現(xiàn)起碼第一階段的投資是可行的。實(shí)際選擇權(quán)分析使項(xiàng)目決策更加具有靈活性，這種方法比傳統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)分析方法NPV法要優(yōu)越。但是將未來(lái)的一切可能性歸結(jié)為一種情況，NPV法無(wú)法解決管理者們對(duì)新環(huán)境的適應(yīng)性調(diào)整，比如，先對(duì)某一項(xiàng)目進(jìn)行一部分投資，然后根據(jù)具體情況，再?zèng)Q定是否繼續(xù)投資，這些是NPV法所無(wú)法解決的。實(shí)際上，實(shí)際選擇權(quán)是一種投資期權(quán)，對(duì)企業(yè)的戰(zhàn)略性決策非常有益。實(shí)際選擇權(quán)分析是公司投資決策的一種新方法。它是建立在將“公司是否投資于實(shí)物資產(chǎn)”看作是一種選擇權(quán)的假設(shè)上，它賦予選擇權(quán)的持有者選擇投資的權(quán)利而不承擔(dān)必須投資的責(zé)任。因此，決策者就擁有很大的彈性，這種彈性的價(jià)值應(yīng)該予以考慮。國(guó)外很多學(xué)者對(duì)投資中的實(shí)際選擇權(quán)進(jìn)行了探討。如Pindyck (1991)提出:對(duì)于不可逆的、同時(shí)可推遲的項(xiàng)目投資，推遲投資的權(quán)利就是一種實(shí)際選擇權(quán)，因此，這種實(shí)際選擇權(quán)即投資中的期權(quán)的價(jià)值應(yīng)該在投資決策中予以考慮。Poss (1995)提出對(duì)傳統(tǒng)投資決策方法進(jìn)行改進(jìn)，建立起考慮實(shí)際選擇權(quán)的決策方法，把所有重大的投資決策作為實(shí)際選擇權(quán)問(wèn)題來(lái)對(duì)待。Lee (1997)提出關(guān)于資本投資決策的三個(gè)基本準(zhǔn)則，這三個(gè)準(zhǔn)則都考慮了實(shí)際選擇權(quán)的價(jià)值，與傳統(tǒng)的投資決策方法相比，是一種全新的工具。

國(guó)外企業(yè)集團(tuán)形成于19世紀(jì)末20世紀(jì)初，而我國(guó)的企業(yè)集團(tuán)初步形成于20世紀(jì)的80年代中期，到現(xiàn)在剛剛進(jìn)入規(guī)范化發(fā)展階段，因此，國(guó)外對(duì)于企業(yè)集團(tuán)投資決策問(wèn)題的研究成果值得我們進(jìn)行深入的探討和借鑒，而且也值得我們結(jié)合我國(guó)企業(yè)集團(tuán)的特征、環(huán)境、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)等方面因素，研究適合我國(guó)企業(yè)集團(tuán)的投資方法和管理體制，以完善我國(guó)企業(yè)集團(tuán)的運(yùn)行機(jī)制。

（一）投資決策方法的發(fā)展過(guò)程是一個(gè)歷史范疇

隨著人類社會(huì)的不斷進(jìn)步，以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、各種經(jīng)濟(jì)管理理論的誕生，投資決策方法也在不斷地演進(jìn)。從非貼現(xiàn)的投資回收期法，到貼現(xiàn)的凈現(xiàn)值法、內(nèi)部收益率法，以及建立在線性規(guī)劃模型、非線性規(guī)劃模型、投入產(chǎn)出模型基礎(chǔ)上的修正方法，還有層次分析法、模糊理論、人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)理論的運(yùn)用，特別是博弈論、期權(quán)理論等現(xiàn)代理論、方法的引入，都使我們認(rèn)識(shí)到企業(yè)的投資決策方法逐漸由簡(jiǎn)單低級(jí)形態(tài)向復(fù)雜高級(jí)形態(tài)發(fā)展，經(jīng)歷著一個(gè)歷史發(fā)展過(guò)程。企業(yè)投資決策活動(dòng)，不僅受其自身各種因素的影響，而且與其所處的內(nèi)外環(huán)境有著不可忽略的聯(lián)系，這使我們認(rèn)識(shí)到投資管理正在成為一種復(fù)雜的系統(tǒng)活動(dòng)，需要我們做更深入的探討。

（二）理論上的研究具有一定的深度

由于西方企業(yè)集團(tuán)形成的時(shí)間早于我國(guó)，他們對(duì)企業(yè)投資決策方面的研究比較全面和完善。而且隨著全球經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展，系統(tǒng)論、控制論和信息論的全面推廣，以及管理學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)等學(xué)科不斷地進(jìn)行著創(chuàng)新，再加上信息技術(shù)的不斷更新、普及、使得企業(yè)投資決策的理論、方法和技術(shù)都得到發(fā)展，逐步由簡(jiǎn)單的低級(jí)形態(tài)向高級(jí)形態(tài)發(fā)展。比如，期權(quán)理論在企業(yè)投資決策中的運(yùn)用就是一個(gè)很典型的例子。而對(duì)于我國(guó)來(lái)講，我們處于后工業(yè)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，我們有充分的理由將國(guó)外這些先進(jìn)的理論與方法“拿來(lái)”運(yùn)用，使我國(guó)的企業(yè)集團(tuán)走向規(guī)范化發(fā)展。

（三）要注意重視發(fā)揮專家作用

企業(yè)規(guī)劃活動(dòng)要求公司高層經(jīng)理、相關(guān)部門經(jīng)理和重要部門的下一級(jí)主管經(jīng)理參加。在進(jìn)行規(guī)劃活動(dòng)過(guò)程中，與會(huì)者所涉及到的一些往往會(huì)是一些認(rèn)識(shí)比較模糊、不知其然的現(xiàn)象。因此，企業(yè)規(guī)劃并不是一次開(kāi)會(huì)就能完成的，需要經(jīng)過(guò)幾次循環(huán)討論，并且每次討論最好在企業(yè)規(guī)劃專家的指導(dǎo)下進(jìn)行。請(qǐng)專家指導(dǎo)企業(yè)規(guī)劃過(guò)程的好處在于:首先，專家作為第三方參與規(guī)劃過(guò)程，能保證規(guī)劃的客觀公正。其次，專家在進(jìn)行指導(dǎo)時(shí)，制訂出一系列規(guī)則，要求參與者和規(guī)劃者遵守，減少了與會(huì)者職務(wù)、人際關(guān)系等因素對(duì)規(guī)劃活動(dòng)的影響。最后，專家能運(yùn)用其專業(yè)知識(shí)及經(jīng)驗(yàn)，引導(dǎo)規(guī)劃過(guò)程，并對(duì)討論結(jié)果進(jìn)行總結(jié)，準(zhǔn)確地表述出企業(yè)的各項(xiàng)特征，從而制訂出完善的企業(yè)投資規(guī)劃。

三、投資決策科學(xué)化，促進(jìn)企業(yè)健康發(fā)展

投資決策的科學(xué)化，是指在科學(xué)理論的指導(dǎo)下，采取科學(xué)的方法，遵循科學(xué)的程序，進(jìn)行科學(xué)的分析、論證，使所選取的投資方案達(dá)到技術(shù)、經(jīng)濟(jì)的統(tǒng)一與最優(yōu)化，其中心環(huán)節(jié)是具體分析各投資方案技術(shù)的經(jīng)濟(jì)效益性，認(rèn)真做好投資方案的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)工作。

（一）在投資活動(dòng)中，要講求不同投資方案間的比較收益，要重視“機(jī)會(huì)成本”的應(yīng)用。

這就是說(shuō)，有時(shí)雖然各個(gè)備選的方案都是有利的，即都能收大于支，那么這時(shí)應(yīng)該選擇哪一個(gè)方案呢?當(dāng)然要看何者為最優(yōu)，優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)就是看經(jīng)濟(jì)效益，就產(chǎn)生了“比較收益”的概念。至于機(jī)會(huì)成本的運(yùn)用，也是這個(gè)意思。所謂機(jī)會(huì)成本，就是指決策時(shí)從多種可供選擇的方案中選取一種最優(yōu)方案時(shí)而必然放棄一些次優(yōu)甚至更差方案的代價(jià)?；谶@種情況，應(yīng)把已放棄的次優(yōu)方案可能取得的利益看做是被選取最優(yōu)方案的“機(jī)會(huì)成本”。其原理是:企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)擁有的經(jīng)濟(jì)資源是有限的，把它們用在某一方面，就不能同時(shí)用在另一方面，有所得，必有所失。只有把已失去的“機(jī)會(huì)”可能產(chǎn)生的效益也考慮進(jìn)去，才能對(duì)最優(yōu)方案的最終效益進(jìn)行全面科學(xué)的評(píng)價(jià)。不然，可能會(huì)做出片面的甚至是錯(cuò)誤的選擇，不能取得應(yīng)有的效益。

（二）采取分散化投資方式，實(shí)施多元化投資。

現(xiàn)代組合投資理論指出，采取多元化的組合投資，是達(dá)到降低投資風(fēng)險(xiǎn)并獲得預(yù)期收益目的的一種重要投資策略。分散化的方式包括種類分散化、到期日分散化等。風(fēng)險(xiǎn)的分散化原理被稱為現(xiàn)代金融學(xué)中唯一“免費(fèi)的午餐”。將多項(xiàng)有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合到一起，可以對(duì)沖掉部分風(fēng)險(xiǎn)，而不降低平均的預(yù)期收益率。投資組合是降低風(fēng)險(xiǎn)的有效方法之一，風(fēng)險(xiǎn)可以分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，前者可以通過(guò)投資組合加以分散和消除。投資組合的風(fēng)險(xiǎn)和各資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)有著密切關(guān)系，我們?cè)谧龀鐾顿Y決策時(shí)，需要在既定的收益率限制下，盡量選擇那些呈負(fù)相關(guān)的證券作為投資對(duì)象，以有效地降低總體投資風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)實(shí)證分析，我們可以看到證券組合有效地分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。但要注意以下幾個(gè)因素對(duì)多元化投資的影響：第一，企業(yè)經(jīng)營(yíng)主業(yè)的內(nèi)部?jī)?yōu)勢(shì)和環(huán)境機(jī)會(huì)；第二，企業(yè)經(jīng)營(yíng)新涉足產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢(shì)；第三，主業(yè)與新涉足產(chǎn)業(yè)的整合情況；第四，是否擁有充足的資金與人才儲(chǔ)備等其他條件。只有企業(yè)考慮了上述四個(gè)因素，多元化投資戰(zhàn)略這把“雙刃劍”才能發(fā)揮作用，分散企業(yè)總體的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，否則可能會(huì)使主業(yè)上本來(lái)不錯(cuò)的業(yè)績(jī)受到重大的影響。所以企業(yè)在做出多元化投資決策的時(shí)候，必須謹(jǐn)慎處之，做好企業(yè)內(nèi)部與外部等相關(guān)因素的分析，做好市場(chǎng)調(diào)查，三思而后行。

（三）充分利用期權(quán)理論、博弈論等現(xiàn)代理論、方法對(duì)企業(yè)集團(tuán)投資決策方法的重要作用

期權(quán)理論的產(chǎn)生為企業(yè)集團(tuán)的投資決策方法提供了新的思路。由于投資的可推遲性和不可改變性等特征，使人們認(rèn)識(shí)到投資決策中存在的實(shí)際選擇權(quán)與期權(quán)性質(zhì)的相似性，借助于期權(quán)定價(jià)模型來(lái)估計(jì)這種選擇權(quán)的價(jià)值，為投資決策提供了一定的基礎(chǔ)。人們對(duì)投資決策中選擇權(quán)的論述，基本上集中于單一項(xiàng)目，沒(méi)有涉及到對(duì)眾多項(xiàng)目所組成的項(xiàng)目群的選擇權(quán)問(wèn)題。對(duì)于企業(yè)集團(tuán)來(lái)講，前面我們已經(jīng)提到，集團(tuán)公司往往面臨的是項(xiàng)目群，對(duì)該項(xiàng)目群中項(xiàng)目的取舍，會(huì)直接影響到集團(tuán)投資目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，影響到企業(yè)集團(tuán)的整體投資收益水平。因此，企業(yè)集團(tuán)項(xiàng)目群的投資決策，實(shí)際上也存在著選擇權(quán)的價(jià)值。例如，對(duì)于投資額大于投資資金限額的項(xiàng)目，并不是絕對(duì)不可行，因?yàn)榭梢赃x擇逐年投入資金，而且根據(jù)財(cái)務(wù)狀況和理財(cái)環(huán)境的變化進(jìn)行調(diào)整；對(duì)于小于資金限額的項(xiàng)目，也不一定被選上。利用期權(quán)理論探討企業(yè)集團(tuán)的項(xiàng)目選擇權(quán)問(wèn)題，是值得我們研究的。同樣，博弈論用于企業(yè)集團(tuán)的投資安排，對(duì)企業(yè)集團(tuán)的投資決策方法有著非常重要的啟示。企業(yè)集團(tuán)由于其規(guī)模大、經(jīng)營(yíng)范圍廣，各個(gè)子公司、分公司、事業(yè)部都有其獨(dú)立運(yùn)行的機(jī)制，使得企業(yè)集團(tuán)面臨著“信息不對(duì)稱”的狀態(tài)；再加上企業(yè)集團(tuán)的收益具有超加性，某個(gè)成員企業(yè)也可以從其它成員企業(yè)的投資中獲益，因此，如何借鑒博弈論的原理，設(shè)計(jì)一種“提成”的誘導(dǎo)機(jī)制，來(lái)達(dá)到使各個(gè)報(bào)到集團(tuán)公司的投資項(xiàng)目建議的信息的可靠性。這一思路需要我們進(jìn)行實(shí)際運(yùn)用，以驗(yàn)證其合理性。