摘要：根據(jù)經(jīng)典的M－F理論可以知道不同資本流動條件下財政政策和貨幣政策的效力是不同的，因此，分析資本流動性對于宏觀經(jīng)濟政策的制定和分析政策效果都具有重要的意義。本文通過我國外匯體制改革對資本流動的影響以及我國資本外逃和熱錢流入的分析來分析我國的資本流動狀況。

關(guān)鍵詞：資本流動；資本外逃；熱錢

前言

經(jīng)典的M—F理論分析了不同資本流動條件下財政政策和貨幣政策的政策效力問題：一方面，資本流動性的差異使擴張性財政政策對利率杠桿影響程度不同，從而對私人投資、出口產(chǎn)生不同程度的擠出效應(yīng)。另一方面，資本流動性的差異使國內(nèi)外利差所引發(fā)國際間資本流動量的不同，從而影響國內(nèi)可貸資金數(shù)量以及貨幣政策效力。因此，分析資本流動性對于宏觀經(jīng)濟政策的制定和分析政策效果都具有重要意義。

一、外匯管理體制對資本流動的影響

自我國建國以后，由于外匯資源有限，我國實行“統(tǒng)收統(tǒng)支”的嚴(yán)格外匯管理制度。1979年我國開始進行外匯體制改革。改革內(nèi)容包括：實行外匯留成制度，建立外匯調(diào)劑市場，將固定匯率制度改變?yōu)橛泄芾淼母訁R率制度，將市場機制引入外匯分配領(lǐng)域，從而有效地調(diào)動了國內(nèi)企業(yè)的出口創(chuàng)匯積極性。由于當(dāng)時正處于從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型過程，形成了官方匯率和市場調(diào)劑匯率雙軌制，不利于經(jīng)濟機制的轉(zhuǎn)變，容易造成腐敗，也不利于吸引外資和進行國際經(jīng)濟交流和合作。隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，1994年我國的外匯管理體制再次進行了改革。1994年1月1日，中國匯率并軌，實行單一的有管理的浮動匯率制；

1996年1月，國務(wù)院頒布《中華人民共和國外匯管理條例》于4月1日起正式實施。條例第一章“總則”明確指出，國家對經(jīng)常性國際收支和轉(zhuǎn)移不予限制。第二章“經(jīng)常項目外匯”規(guī)定，境內(nèi)機構(gòu)的經(jīng)常項目外匯收入必須調(diào)回境內(nèi)，并按規(guī)定賣給外匯指定銀行，或經(jīng)批準(zhǔn)在外匯指定銀行開立外匯賬戶；境內(nèi)機構(gòu)的經(jīng)常項目用匯應(yīng)按規(guī)定，持有效憑證和商業(yè)票據(jù)向外匯指定銀行購匯支付。第三章“資本項目外匯”規(guī)定，境內(nèi)機構(gòu)向境外投資，由外匯管理機關(guān)市查其外匯資金來源，然后向主管部門申請，經(jīng)批準(zhǔn)后，按國家有關(guān)規(guī)定辦理資金匯出手續(xù)；境內(nèi)機構(gòu)的資本項目外匯收入，除國務(wù)院另有規(guī)定外，應(yīng)當(dāng)調(diào)回境內(nèi)，按規(guī)定在外匯指定銀行開立外匯賬戶，賣給外匯指定銀行的，須經(jīng)外匯管理機關(guān)批準(zhǔn)；借用國外貸款，由國務(wù)院確定的政府部門、國務(wù)院外匯管理部門批準(zhǔn)的金融機構(gòu)和企業(yè)按國家有關(guān)規(guī)定辦理；金融機構(gòu)在境外發(fā)行外幣債券，須經(jīng)國務(wù)院外匯管理部門批準(zhǔn)，按有關(guān)規(guī)定辦理；提供對外擔(dān)保，只能由符合國家規(guī)定條件的金融機構(gòu)和企業(yè)辦理，并須外匯管理機關(guān)批準(zhǔn)。

1996年6月，國家外匯管理局宣布，從7月1日起對外商投資企業(yè)也實行銀行結(jié)售匯，并頒布實施中央銀行新修訂的《結(jié)匯、售匯及付匯管理規(guī)定》，取消尚存的其它經(jīng)常項目匯兌限制。新修訂的《結(jié)匯、售匯及付匯管理規(guī)定》對經(jīng)常項目下和資本項目下的結(jié)匯、售匯及付匯作了詳細的規(guī)定。在經(jīng)常項目下，除《規(guī)定》第七條、第八條、第十條限定的范圍和數(shù)量外，境內(nèi)機構(gòu)取得的外匯收入應(yīng)當(dāng)結(jié)匯。境內(nèi)機構(gòu)因貿(mào)易及非貿(mào)易經(jīng)營性對外支付用匯，須持與支付方式相適應(yīng)的有效商業(yè)單據(jù)和所列有效憑證，從其外匯賬戶中支付或者到外匯指定銀行兌付。特殊情況下，還要核查。資本項目下，境內(nèi)機構(gòu)持有的外匯應(yīng)當(dāng)在經(jīng)營外匯業(yè)務(wù)的銀行開立外匯賬戶。境外投資匯入的外匯、境外借款及發(fā)行外幣債券、股票取得的外匯等，未經(jīng)外匯管理局批準(zhǔn)，不得結(jié)匯。境內(nèi)機構(gòu)資本項目下用匯，須持所列有效憑證向外匯管理局申請，憑外匯管理局的核準(zhǔn)文件從其外匯賬戶中支付或者到外匯指定銀行兌付。外商投資企業(yè)可以在外匯指定銀行辦理結(jié)匯和售匯，也可以在外匯調(diào)劑中心買賣外匯，其他境內(nèi)機構(gòu)、居民個人、駐華機構(gòu)及來華人員只能在外匯指定銀行辦理結(jié)匯和售匯。

1996年12月1日，中國接受IMF第八條第2，3，4款義務(wù)，正式實現(xiàn)人民幣經(jīng)常項目可兌換，對所有經(jīng)常性國際收支的支付和轉(zhuǎn)移，包括無形貿(mào)易的支付和轉(zhuǎn)移都不予限制。

之后，外匯體制為適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的需要進行了諸多改革，目前，我國的外匯體制的特點就是經(jīng)常項目下可以自由兌換，資本項目正在不斷的放開，對于短期的投機資本是實行嚴(yán)格管制的，而對于長期的投資我國則是采取各種優(yōu)惠的政策加以鼓勵。

匯率制度改革，實行有管理的浮動匯率制度，促進了經(jīng)濟資源的合理配置，擴大了我國的進出口貿(mào)易，使得我國進出口貿(mào)易連續(xù)順差，增加了我國外匯儲備，增強了人們對人民幣的信心，提高了我國調(diào)節(jié)和干預(yù)金融市場的能力，穩(wěn)定了宏觀經(jīng)濟；其次，外匯管理體制改革促使我國資本流動一直保持快速增長的勢頭，特別是外資的持續(xù)流入，刺激了宏觀經(jīng)濟的快速增長，具體體現(xiàn)在以下幾個方面：私人資本流入迅速增加，從1986年的82億美元增加到2006年的5018億美元，國外直接投資凈額從1986年的14億美元增加到2003年的472.29億美元。中國在境外發(fā)行的股票金額從1991年的0.11億美元增加到2006年的3130.59億美元；我國的對外直接投資存量也從1990年的24.89億美元增加到2006年的1179.1億美元。

二、資本外逃和熱錢涌入分析

雖然我國目前資本項目下人民幣尚不能進行自由兌換，但國內(nèi)外短期資金往往通過種種違規(guī)甚至違法手段混入經(jīng)常項目套匯流進流出。尤其是當(dāng)人民幣預(yù)期貶值或者升值較為強烈時。當(dāng)人民幣有強烈的貶值預(yù)期時，資本外流加?。划?dāng)人民幣有強烈的升值預(yù)期時，資本流入加劇。

(一)資本外逃

資本外逃，未經(jīng)批準(zhǔn)的、違法違規(guī)的資本外流，是超出政府實際控制范圍的資本流出，它只存在于國際收支項目管制的經(jīng)濟體中。資本流出不等于資本外逃，資本流出中只有未經(jīng)批準(zhǔn)的、違法違規(guī)的部分才是外逃。

資本外逃，因為其行為的違法性和隱蔽性，數(shù)量沒有絕對正確的統(tǒng)計量，本文統(tǒng)計的數(shù)量是按照間接測量法計算所得。間接測量法，是通過國際收支平衡表中四個項目的剩余部分來間接估計資本外逃數(shù)額，因此又稱“剩余法”。這里的四個項目分別是：外債增加額(AD>，外國直接投資凈流入((FDI)、經(jīng)常項目逆差(cAD)和官方儲備增加額(R)。由于前兩項被看作是為后兩項融資，因此，用公式表示的資本外逃數(shù)額(KF)就是：KF=(AD+FDI)-(CAD+R。間接測量法所估計的資本外逃范圍比較廣泛、全面。

根據(jù)間接測量法估算，我國1987—1997年的11年中，資本外逃數(shù)額累計達2457.62億美元，平均每年外逃223.42億美元。我國的資本外逃數(shù)額較大，問題日趨嚴(yán)重。在1995和1997兩個資本外逃的高峰年份里，我國的資本外逃數(shù)額高達434.37和434.14億美元，分別相當(dāng)于當(dāng)年來華直接投資額358.49，442.36億美元的121.2％和98.1％。

(二)熱錢涌入

熱錢，又稱逃避資本，由延伸到國際間從事謀利活動的國內(nèi)短期資金、跨國公司手中掌握的流動資金及一些暫時閑置或過剩資金、國際銀行擁有的短期資金及其外匯、信貸業(yè)務(wù)資金、各國國際儲備資產(chǎn)的保值性運用的一部分資金，大量涌現(xiàn)的各種投資基金及其它專項基金等共同構(gòu)成的、無特定用途的流動資金。它是為追求最高報酬及最低風(fēng)險，在國際市場上迅速流動的短期流動性資金。最大特點就是短期、套利和投機。

(1)熱錢流入原因

首先是人民幣升值預(yù)期以及美元的貶值的影響。自2002年以來，美元不斷貶值，而由于美國雙赤字、次貸危機、美聯(lián)儲降息，美元匯率指數(shù)近期急挫，2008年一季度下跌將近4％。美元的貶值使得國際資本離開美國，而我國由于人民幣升值預(yù)期和經(jīng)濟的長期增長潛力，成為國際資本流入的主要地區(qū)之一。

其次，中美利差倒掛。相對較高的人民幣利率水平以及人民幣匯率繼續(xù)升值的確定性，給熱錢帶來套利機會。

第三是資產(chǎn)價格的膨脹。從2003年以來，我國經(jīng)濟增長進入一個高速增長的周期，GDP年均增長都超過兩位數(shù)，并帶動了房地產(chǎn)市場和證券市場的繁榮，各類資產(chǎn)價格不斷膨脹，為大量境外熱錢涌入我國逐利提供了機會。

(2)熱錢流入渠道

我國一直實施嚴(yán)格的資本項目管制，短期國際資本并不能自由進出我國，但這并不妨礙國際資本借道各種途徑進入我國。一般認為，短期國際資本主要通過虛假貿(mào)易、外商直接投資、地下錢莊等渠道進入我國。

首先是虛假貿(mào)易。短期國際資本通過虛假貿(mào)易進入國內(nèi)主要采用進出口偽報方法。2001年以來，進出口偽報年度數(shù)據(jù)都是正值，總體上進口低報大于出口高報絕對值，進口低報、出口高報和進出口偽報總體上呈上升趨勢。特別是2005以后，進出口偽報急速上漲，雖不能確切計算出有多大規(guī)模的熱錢通過虛假貿(mào)易進入中國，但通過有關(guān)數(shù)據(jù)可以測算，熱錢通過虛假貿(mào)易流入的中國的規(guī)模是越來越多，增速是越來越快，其中以進口低報為主要形式。

中國內(nèi)地與香港之間的虛假貿(mào)易則從宏觀到微觀，熱錢的流入的重要途徑之一是兩地貿(mào)易，香港特就是個特例。無論是進口低報還是出口高報都呈明顯的上升趨勢，其中以進口低報的數(shù)額最為龐大，也是熱錢流入的主要途徑，進出口偽報近年來的增長速度高達30％。

其次是外商直接投資(FDI)。經(jīng)濟的高速增長、投資的優(yōu)惠政策使我國成為外商直接投資的首選目的地之一，與此同時外商直接投資也為熱錢的流入提供了方便。2008年一季度我國實際使用外商直接投資274億美元，同比增長61.3％，新批設(shè)立外商投資項目6949項，同比下降25.26％。雖有外資投資規(guī)模趨大的原因，但短期實際使用外資金額異常增長與投資項目下降的現(xiàn)象不排除有大量熱錢混入其中。

另外還有地下錢莊。地下錢莊轉(zhuǎn)移資金的主要途徑包括：通過境外投資機構(gòu)轉(zhuǎn)移資金，通過出入境雙牌車私帶現(xiàn)金，這種做法主要集中在珠三角。

熱錢流入的規(guī)模

熱錢的流入的規(guī)模很多都是通過違規(guī)和非法的形式流人的，其計算起來也有一定的困難，本文按照余額法來粗略的計算我國2003年以來的熱錢流入規(guī)模。

余額法即熱錢流入規(guī)模=外匯儲備增量一貿(mào)易順差一外商直接投資(FDI)。其原理是外匯儲備的增量一般可以分為三個來源，分別是貿(mào)易順差、外商直接投資和熱錢流入，因此衡量熱錢流入的規(guī)模就可以用以上的公式計算。根據(jù)余額法估算，自2003年到2008年一季度累計流入的規(guī)模約為4175億美元。

三、結(jié)論

以上分析不難看出，雖然我國目前還沒實現(xiàn)資本賬戶的完全開放，存在嚴(yán)格的外匯管制，資本不能自由流動，但是從我國外匯管理體制的改革進程看，對資本流出、流入的相關(guān)法律逐步放松，資本流入、流出的數(shù)量也大規(guī)模增加，大量資本外逃和熱錢涌入。我國資本管制實際效用較弱，“利率平價理論在我國不是表現(xiàn)為匯率的變動，而是表現(xiàn)為資本的流動(汪洋，2005)”。