袁　林

金融危機(jī)席卷全球，人們記起了“亂世藏金”的古訓(xùn)。然而，黃金價(jià)格的走勢(shì)卻令人迷惑，這究竟是怎么回事呢？

★ 金市低迷難預(yù)測(cè)

10月份的大部分時(shí)間內(nèi)，黃金市場(chǎng)都保持著前一段時(shí)間的劇烈振蕩局面。然而進(jìn)入10月下旬以來(lái)，特別是金價(jià)觸及一年多的低點(diǎn)681美元/盎司后，其波動(dòng)幅度驟然縮小。全球主要黃金市場(chǎng)普遍交投清淡，市況低迷。伴隨著美元的持續(xù)走強(qiáng)，投資者出于避險(xiǎn)目的紛紛購(gòu)買美國(guó)國(guó)債，而曾經(jīng)推高金價(jià)的投機(jī)性資金不斷流出，導(dǎo)致近幾年商品牛市的基礎(chǔ)——流動(dòng)性過(guò)剩局面改觀。所謂流動(dòng)性過(guò)剩是指過(guò)多的貨幣投放量，簡(jiǎn)單地說(shuō)就是貨幣當(dāng)局貨幣發(fā)行過(guò)多、貨幣量增長(zhǎng)過(guò)快，“錢”越來(lái)越多了。流動(dòng)性過(guò)剩導(dǎo)致的結(jié)果首先是大量資金追逐房地產(chǎn)、基礎(chǔ)資源和各種金融資產(chǎn)，形成資產(chǎn)價(jià)格的快速上漲。而上游資源價(jià)格的上漲必然逐步傳遞到下游的消費(fèi)品領(lǐng)域，進(jìn)而出現(xiàn)全面通脹。前幾年所謂的“商品牛市”實(shí)際上主要就是流動(dòng)性過(guò)剩所導(dǎo)致的。下半年金融危機(jī)全面爆發(fā)以后，金融體系中銀根緊縮，資金回流，這一點(diǎn)在黃金市場(chǎng)上體現(xiàn)得非常明顯。

如圖1所示，近期美國(guó)黃金期貨市場(chǎng)持倉(cāng)量不斷下降，未平倉(cāng)合約數(shù)量已接近30萬(wàn)手，說(shuō)明投機(jī)性資金仍在撤出黃金市場(chǎng)。截至11月4日，投機(jī)性凈多頭數(shù)量連續(xù)第六周減少，跌幅超過(guò)10%。這也是自2005年6月（67052手）以來(lái)，投機(jī)性凈多數(shù)量的最低水平。投機(jī)性凈多持續(xù)減少表明機(jī)構(gòu)開始轉(zhuǎn)變之前看多黃金的態(tài)度。另一方面，全球最大的黃金ETFSPDR近期持倉(cāng)量始終在750噸左右徘徊。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在最主要的幾只黃金E T F中，大約有750噸至800噸的買入成本低于750美元，只有約300噸的持有成本超過(guò)這個(gè)價(jià)格。根據(jù)這些黃金ETF的持有成本，在目前金價(jià)已經(jīng)深度回調(diào)的情況下，主力很有可能為了保護(hù)其利益而繼續(xù)持有，即便拋售應(yīng)該也只是階段性地減倉(cāng)。因此，近期現(xiàn)貨黃金市場(chǎng)的交易量可能會(huì)繼續(xù)處于相對(duì)低迷的狀態(tài)。在交易量不斷萎縮的情況下，很顯然，一定數(shù)量資金對(duì)市場(chǎng)的影響力會(huì)擴(kuò)大，體現(xiàn)在走勢(shì)圖上就是價(jià)格波動(dòng)幅度容易放大。但參與人數(shù)和資金總量的減少又讓市場(chǎng)難以走出明確的趨勢(shì)，從而形成了近一段時(shí)間黃金市場(chǎng)的運(yùn)行特點(diǎn)。

目前技術(shù)分析人士對(duì)中期行情看空的仍占大多數(shù)，日?qǐng)D和周圖上確實(shí)也沒(méi)有任何有效的見(jiàn)底跡象。僅就技術(shù)面而言，現(xiàn)貨黃金跌破120周均線以后就失去了恢復(fù)漲勢(shì)的希望。如圖2所示，周圖中的MA120是幾年前金價(jià)從最低251美元開始發(fā)動(dòng)漲勢(shì)的重要支持之一?，F(xiàn)在金價(jià)已經(jīng)明確地運(yùn)行在這條重要均線下方，主要目標(biāo)指向642美元一帶，也就是251美元－1032美元的50%回檔位。鑒于目前黃金市場(chǎng)已經(jīng)調(diào)整了很長(zhǎng)時(shí)間，回落幅度比較大，因此我們有理由相信金價(jià)觸及這個(gè)重要支撐位以后至少會(huì)出現(xiàn)一波較大的反彈。至于最終的底部在哪里，過(guò)多的猜測(cè)并沒(méi)有太大意義。但投資者可以關(guān)注即將上演的探底過(guò)程，或許這里會(huì)出現(xiàn)階段性的買入機(jī)會(huì)。同時(shí)，在金融市場(chǎng)普遍低迷的情況下，希望“抄底”的投資者也不應(yīng)忽視黃金在資產(chǎn)組合中一貫具有的“穩(wěn)定器”作用。

★商品市場(chǎng)持續(xù)回落

美元走強(qiáng)是導(dǎo)致近期金價(jià)持續(xù)回落的重要原因之一，美元與金價(jià)的負(fù)相關(guān)性非常明顯，這是以美元標(biāo)價(jià)的黃金的天然制約因素。不過(guò)我們也應(yīng)該注意到，對(duì)于具體的投資者來(lái)說(shuō)，比如歐元區(qū)或英國(guó)的某位投資者，他所看到的歐元金價(jià)或英鎊金價(jià)并不是下跌的，而是上漲。因?yàn)槊涝孀邚?qiáng)導(dǎo)致歐元等主要貨幣兌美元大幅下跌，并且大于美元金價(jià)的下跌幅度。對(duì)于國(guó)內(nèi)投資者來(lái)說(shuō)，由于人民幣兌美元近幾個(gè)月極其穩(wěn)定，因此人民幣金價(jià)的走勢(shì)跟國(guó)際市場(chǎng)現(xiàn)貨金價(jià)基本一致。

美國(guó)是此次金融危機(jī)的策源地，本來(lái)大家都預(yù)期市場(chǎng)會(huì)對(duì)美元失去信心。特別是在美國(guó)政府宣布了數(shù)千億美元的救市計(jì)劃以后，很多人擔(dān)心會(huì)再次出現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)剩的局面，或者給未來(lái)幾年埋下通脹的伏筆。但現(xiàn)在看來(lái)美國(guó)國(guó)債相當(dāng)熱銷，因?yàn)楝F(xiàn)在是“現(xiàn)金為王”的時(shí)代，很多人即使把錢存在銀行里都擔(dān)心出現(xiàn)銀行倒閉的情況，而美國(guó)國(guó)債幾乎等同于現(xiàn)金。與美元一樣，美國(guó)國(guó)債是以美國(guó)政府的信用作為兌現(xiàn)承諾。所以，投資者、機(jī)構(gòu)和外國(guó)政府只能大量購(gòu)買美國(guó)國(guó)債來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

資金從商品市場(chǎng)流向美國(guó)國(guó)債等避險(xiǎn)資產(chǎn)，破壞了商品牛市的基礎(chǔ)。更為重要的是，全球主要經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)前景惡化使需求預(yù)期發(fā)生轉(zhuǎn)變。國(guó)際貨幣基金組織在11月初的報(bào)告中預(yù)測(cè)，2009年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為2.2%，比該組織今年10月份的預(yù)測(cè)值下調(diào)了約0.75個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家2009年將出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退0.3%的可能，而一個(gè)月前還預(yù)測(cè)增長(zhǎng)0.5%。受此影響，紐約原油期貨價(jià)格11月第二周跌破了60美元/桶的重要關(guān)口，并且沒(méi)有任何止跌跡象。大宗商品價(jià)格暴跌消除了人們對(duì)未來(lái)通脹反彈的擔(dān)心，現(xiàn)在擔(dān)心的反而是出現(xiàn)通縮。

★ 國(guó)內(nèi)市場(chǎng)套利機(jī)會(huì)涌現(xiàn)

應(yīng)該說(shuō)，目前情況下黃金市場(chǎng)的操作難度比較大。一方面，金價(jià)還沒(méi)有見(jiàn)底，即便止跌反彈，也可能出現(xiàn)在低位長(zhǎng)期徘徊的情況；另一方面，畢竟黃金市場(chǎng)已經(jīng)深度回調(diào)了很長(zhǎng)時(shí)間，如果在700美元附近做空，風(fēng)險(xiǎn)也是比較大的。按照比較樂(lè)觀的預(yù)期，642美元附近應(yīng)該有機(jī)會(huì)觸底反彈，至少形成一個(gè)短期底部。幾十美元的潛在盈利空間對(duì)中期空頭布局來(lái)說(shuō)顯然吸引力不大。不過(guò)，國(guó)內(nèi)投資者近期可以關(guān)注上海金交所延期品種與黃金期貨之間出現(xiàn)的套利機(jī)會(huì)。國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的參與者顯然對(duì)年底之前的黃金走勢(shì)過(guò)分悲觀了。比如11月13日，國(guó)際現(xiàn)貨黃金價(jià)格715美元/盎司折算為人民幣大約是157元/克，而上海黃金期貨主力合約0 90 6當(dāng)時(shí)接近153元/克。如此大的價(jià)差只能建立在人們極度看空黃金中期前景的基礎(chǔ)上，但即便金價(jià)確實(shí)轉(zhuǎn)向熊市，近幾周出現(xiàn)的任何一次較大級(jí)別反彈都有可能破壞這個(gè)基礎(chǔ)。因此，就中期交易策略而言，做空T+D品種做多期貨應(yīng)該是一個(gè)穩(wěn)妥的盈利模式。

（作者單位：恒泰大通黃金投資有限公司）

TIPS：

黃金ETF是以黃金為投資對(duì)象的ETF，屬于實(shí)物黃金投資工具。黃金ETF基金（Exchange Traded Fund），是指一種以黃金為基礎(chǔ)資產(chǎn)，追蹤現(xiàn)貨黃金價(jià)格波動(dòng)的金融衍生產(chǎn)品。