摘 要：美國長期以來存在的經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字是導致美元貶值的首要原因，2007年爆發(fā)的次級債危機加劇了美元的貶值。利用巨無霸指數(shù)和蒙特卡羅模擬構筑的經(jīng)濟模型對美元匯率未來3年走勢的預測結果顯示，美元對澳大利亞元、英鎊、歐元、日元和人民幣的匯率都呈下滑趨勢。

關鍵詞：美元匯率；巨無霸指數(shù)；匯率預測

中圖分類號：Ｆ831.2文獻標識碼：Ａ文章編號：１００６－３５４４（２００8）０4－００09－03

美元不僅在國際金融市場的外匯交易、 匯率形成、債券發(fā)行、金融資產(chǎn)定價等諸多方面處于壟斷地位，而且是國際原油期貨、黃金期貨等金融衍生交易品種的交易貨幣，因此，美元匯率的走勢無疑將是各種期貨品種價格波動的風向標。 美元匯率自2002年以來開始持續(xù)下跌。 以一籃子貨幣加權計算， 美元匯率從2001年以來貶值了大約36%。2007年9月以后， 受到次級債危機的影響， 美元更是出現(xiàn)急劇下跌之勢， 對16種主要貨幣的匯率全線下滑。2008年，美元匯率的走勢更是充滿了不確定性， 大批有風險的次級抵押貸款到2008年會進入利率重新設定的時期， 估計違約率將再次大幅度提高。 另外，國際原油期貨也一度突破140美元大關， 直指150美元關口，股神巴菲特也指出美元大有進一步看空之勢。 本文嘗試利用巨無霸指數(shù)和蒙特卡羅模擬構筑一個經(jīng)濟學模型，對美元未來幾年的走勢進行預測。

一、美元疲軟的兩個原因

美國長期以來存在的經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字是導致美元貶值的首要原因。2007年爆發(fā)的次級債危機更是對美國金融系統(tǒng)和房地產(chǎn)市場造成巨大打擊，成為加劇美元貶值趨勢的另一誘因。

美國歷來是共和、民主兩黨輪流執(zhí)政，兩個政黨各為其所代表階級的利益而戰(zhàn)， 其組成政府所推行的經(jīng)濟政策也帶有明顯的傾向性。 共和黨代表著美國大資產(chǎn)階級、大軍工財團的利益，因此他們往往處于保護富人的利益而推行減稅政策， 為了軍工財團的利益而頻繁地發(fā)動對外戰(zhàn)爭。 比如美國歷史上的共和黨總統(tǒng)里根推行的減稅政策和星球大戰(zhàn)計劃，大小布什的減稅政策和對伊戰(zhàn)爭等等。 減稅政策往往會導致美元貶值。 而民主黨則代表美國中小資產(chǎn)階級的利益， 他們往往具有強烈的民族強大情結，傾向于推行強勢美元政策， 追求美國在世界的霸權地位。比如在克林頓執(zhí)政時期，美元一度走強， 扭轉了美國前幾任政府財政赤字不斷增加的局面，2000年甚至創(chuàng)造了2369億美元的財政盈余。然而，小布什上臺后， 對克林頓政府的經(jīng)濟政策進行了大幅度的調整， 采取了以減稅為核心的擴張性財政政策，財政赤字不斷加大。美國政府在過去5年一直都面臨巨額赤字， 其中2004年財政赤字更是創(chuàng)下4130億美元的歷史最高紀錄。受經(jīng)濟增長放緩的影響，美國政府稅收增幅在2008年會有所下降， 但戰(zhàn)爭開支仍然將繼續(xù)擴大， 美國國會剛剛批準了布什提出的800億美元的戰(zhàn)爭撥款， 因此美國政府2008年的財政赤字仍有可能增加。根據(jù)白宮日前的預計，2008財年美國財政赤字將達到4100億美元，2009財年將為4070億美元。

與此同時，美國的經(jīng)常賬戶赤字也在持續(xù)膨脹。1991年美國經(jīng)常賬戶還維持著少量的盈余， 到了2005年第四季度， 經(jīng)常項目赤字已經(jīng)達到GDP的6.8%。2007年美國經(jīng)常賬戶赤字高達8500億美元。人民幣在美元貿(mào)易加權指數(shù)中的權重只有15％，即使人民幣升值20％， 也只能使美國經(jīng)常賬戶赤字減少約500億美元。2008年伴隨著美元的貶值， 其經(jīng)常賬戶赤字可能會有所改善。 美國出現(xiàn)的巨額經(jīng)常賬戶赤字，一是因為美國居民的儲蓄率太低，美國消費者在美聯(lián)儲低利率政策的刺激下習慣了借債消費，導致對進口品的需求相應增加； 二是美國在過去幾年經(jīng)濟增長相對超過了歐洲和日本， 這也使得其進口需求增加。此外，石油價格上漲也是導致美國經(jīng)常賬戶出現(xiàn)巨額赤字的原因之一。 可以說美國長期以來存在的經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字是導致美元貶值的首要且是根本原因。

2007年爆發(fā)的次級債危機成為加劇美元貶值趨勢的另一誘因。 從2000年互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟泡沫破裂以來， 美國經(jīng)濟的增長在很大程度上是靠增加消費來帶動的， 然而這幾年美國消費的增長主要不是由于收入的提高， 而是由房地產(chǎn)價格上升帶來的“財富效應”。房地產(chǎn)商預期房地產(chǎn)價格將不斷走高， 認為發(fā)放次級債對于房地產(chǎn)金融是絕佳之選擇： 一是可以賺取更高的貸款利率，二是如果發(fā)生違約，金融機構也可以通過拍賣抵押房地產(chǎn)而收回貸款本息。 房地產(chǎn)金融機構在利益的驅動下放松了貸款標準， 并創(chuàng)造出很多“前松后緊”的貸款品種，對本來不夠資格的購房者提供抵押貸款。在開始幾年里，借貸者還款額很低而且金額固定，還款情況尚好，但是不久隨著次級債越來越多，市場利率不降反升，房地產(chǎn)價格急劇下跌， 次級債市場一下子面臨滅頂之災。 市場利率上升使得購房者的壓力驟然增加； 房地產(chǎn)價格下跌則使得金融機構即使拍賣抵押房地產(chǎn)也難以獲得本金的全額償付。

金融大鱷索羅斯近日指出美國次貸危機對美國經(jīng)濟的影響才剛剛開始。遭受次級債危機的打擊，很多商業(yè)銀行和投資銀行遭受巨額損失， 導致市場上流動性出現(xiàn)恐慌性的短缺。 次級債危機不僅使得很多美國家庭面臨破產(chǎn)， 而且將對美國的消費帶來沖擊，而消費已經(jīng)占到美國GDP的72%。市場人士普遍認為，即使美國不會出現(xiàn)嚴重的經(jīng)濟衰退，但是增速放緩幾乎已經(jīng)成為定局。IMF的報告認為，美國經(jīng)濟走勢不容樂觀， 預計其今明兩年經(jīng)濟增長率均為1.9%，低于2007年的2.9%，比原來的預測分別降低0.1個和0.9個百分點。雖然美國財長斯諾近日指出美國政府將撥款180億美元以應付目前經(jīng)濟的不景氣，但是在美國大選及2009年1月20日新總統(tǒng)就職之前，執(zhí)政的共和黨政府可能會繼續(xù)放任美元貶值， 采取減稅、降低利率等刺激經(jīng)濟增長的措施。但如果民主黨上臺， 則可能會傾向于采用一種強勢美元的政策吸引國際資本，鞏固美國金融界的優(yōu)勢地位，改變目前的財政赤字和資本流出的現(xiàn)狀。 這也可能使得美元在2008年或2009年出現(xiàn)拐點止跌反彈。

至于美元在未來走勢到底如何， 我們不能只做基本面的定性分析， 下面是基于蒙特卡羅模擬和巨無霸指數(shù)的一個定量的預測分析。

二、基于巨無霸指數(shù)和蒙特卡羅模擬的美元匯率遠期預測

購買力平價理論的基本假設認為， 單位貨幣在任何一個國家都應該買到相同質量和數(shù)量的商品，或者說同質同量的商品在世界各地的價格應當是相等的，這就是國際經(jīng)濟學中著名的“一價定律”。如果一價定律成立，在中國買一個7.0016元的漢堡包，根據(jù)2008年5月5日的匯率推測， 在美國就需要花1美元?，F(xiàn)在買這個漢堡包在中國要花12元，而在美國卻是3.1美元，那么人民幣對美元的購買力平價匯率就是12：3.1， 即3.87Y/S。 而外匯市場上的實際匯率是7.0016Y/S，這說明人民幣被低估了約44.72%，存在升值的壓力。購買力平價理論的提出者相信，匯率的長期走勢應該使兩個國家的商品和服務的價格相等。在上面這個例子中，只有人民幣對美元的匯率上升到3.87Y/S，才能達到購買力平價所要求的均衡狀態(tài)。

依據(jù)購買力平價理論，自1986年開始，倫敦《經(jīng)濟學家》雜志已經(jīng)連續(xù)22年發(fā)布了“巨無霸漢堡”貨幣指數(shù)（The Big Mac index）。顧名思義，在這個指數(shù)中，該刊選取了麥當勞連鎖店中的巨無霸漢堡作為購買力平價參照物（選用巨無霸漢堡作平價參照物有兩大好處：第一，麥當勞在全球120多個國家開有分店， 巨無霸漢堡的組成原料和工序在世界各地基本沒有變化， 可以保證同質同量。第二，巨無霸漢堡雖只是一件商品，卻包含了多種原料和勞動，如面包、肉類、調料和人工制作，因此也可以把它的價格看作一種綜合指數(shù)），并假設它在全球所有地區(qū)的售價一樣，由此來決定各國貨幣比價?！督?jīng)濟學家》 提供了一個公式，S=P/P*， 其中S表示匯率（一美元可兌換多少本國貨幣），P代表本國巨無霸的價格，P*代表美國的巨無霸美元價格。因此本國價格的上升意味著本國貨幣相對于美元貶值。 這個公式為我們提供了一個快速而又方便的預測本國貨幣是否貶值的方法。 但這是一個新穎卻頗富爭議的方法。

2002至2007年的《經(jīng)濟學家》“漢堡包經(jīng)濟學報告”指出，巨無霸漢堡售價最便宜的國家為中國、俄羅斯和馬來西亞， 在這些國家巨無霸漢堡標價一般低于1.8美元（在美國一個漢堡3.1美元，在中國目前約為1.7美元），表明這些國家的幣值被嚴重低估45%以上。售價最高的國家包括挪威、丹麥、瑞士和瑞典，這些國家的幣值被高估了30%到80%。 大多數(shù)新興工業(yè)化國家的貨幣相對于美元被低估了30%～50%。這就意味著， 那些與巨無霸漢堡匯率近似的貨幣（如韓元）相對于其他新生經(jīng)濟的貨幣就被高估了。由此不難理解為何人民幣近期面臨著強大的升值壓力。但另一方面，這種匯率差異不見得完全是匯率政策的產(chǎn)物， 而是源于各國不同的生產(chǎn)力水平。

一般來說， 發(fā)達國家比發(fā)展中國家的生產(chǎn)能力高， 但它們的優(yōu)勢在非貿(mào)易商品和服務方面相對于可貿(mào)易商品就小得多。 如美國制造計算機芯片的生產(chǎn)率比中國要高很多， 但美國理發(fā)師的水平可能還不如中國的剃頭匠。通過勞動力市場的自主調節(jié)，工資水平在一國貿(mào)易部門和非貿(mào)易部門大抵是相同的，部門之間的生產(chǎn)率差異并沒有被反映。于是窮國的非貿(mào)易商品相對來說就比較便宜， 而富國的就比較貴了。 外匯市場上的幣值主要是由可貿(mào)易商品的相對價格決定的， 而購買力平價匯率是由一攬子商品和服務計算的， 包括巨無霸漢堡這樣的不可貿(mào)易商品，因此窮國的貨幣看似總是被低估的。國際貨幣基金組織的經(jīng)濟學家Ong在2003年推出了這一領域的專著——《巨無霸指數(shù)：購買力平價的應用》。她認為巨無霸指數(shù)在跟蹤匯率長期趨勢方面有著驚人的準確性。Ong還發(fā)現(xiàn)匯率偏離購買力平價的幅度總是與一國與美國的生產(chǎn)力水平差異有關。 調整了這項因素之后， 巨無霸指數(shù)就能夠更好地跟蹤匯率水平。 她進一步提出了一個從巨無霸指數(shù)中排除非貿(mào)易品成分的“不提供不必要服務的指數(shù)”（“No-Frills Index”）， 并且認為這個指數(shù)的表現(xiàn)比巨無霸指數(shù)要好。

Ong和西澳大利亞大學Ken Clements教授和Yihui Lan 博士提出了一個基于巨無霸指數(shù)和蒙特卡羅模擬預測匯率的方法， 這個方法在預測匯率時共分六步（具體方法參考Clements，K. W.和 Y. Lan（2006）的“A New Approach to Forecasting Exchange Rates.”一文）。我們根據(jù)1986~2007年《經(jīng)濟學家》雜志公布的巨無霸指數(shù)數(shù)據(jù)（其中只有14年的有效數(shù)據(jù)），利用該方法對2008~2011年美元對澳大利亞元、英鎊、加拿大元、歐元、日元和人民幣的匯率走勢進行預測，結果如圖1。

圖1中的中心線表示的是美元匯率的實時走勢，上下波動表示的是誤差的波動范圍。預測結果顯示，在2008年到2011年期間美元對澳大利亞元、英鎊、歐元、日元和人民幣的匯率都呈現(xiàn)下滑趨勢，對人民幣的下滑更是有破“5”之勢。

參考文獻：

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［3］Ong，L. L. （2003）. The Big Mac Index：Applications of Purchasing Power Parity. Houndmills: Palgrave Macmillan.

［4］Clements，K. W.，and Y. Lan （2006）. “A New Approach to Fore-casting Exchange Rates.” Discussion Paper No. 06.29，Economics Program， The University of Western Australia.

（責任編輯：郄彥平；校對：盧艷茹）