我國的產(chǎn)權(quán)交易經(jīng)歷了一個由無序競爭到行政壟斷的過程。在交易所建立的初期，地方政府起到了積極的推動作用，保證了市場的穩(wěn)定，解決了產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展初期的許多問題。但隨著產(chǎn)權(quán)市場的飛速發(fā)展，各地產(chǎn)權(quán)交易所開始出現(xiàn)業(yè)務(wù)上的頻繁摩擦和消極競爭，各地在地方政府的推動下紛紛建立交易所，導(dǎo)致監(jiān)管機(jī)制面臨極大的挑戰(zhàn)和系統(tǒng)風(fēng)險，同時形成了以政府主導(dǎo)為特征的地方產(chǎn)權(quán)交易所體系，也由此造成產(chǎn)權(quán)交易市場的多頭管理、政出多門、權(quán)責(zé)模糊和交易低效。

組織模式制約發(fā)展與創(chuàng)新空間

中國產(chǎn)權(quán)市場產(chǎn)生的特殊背景和形成路徑的特殊性，決定了其現(xiàn)行組織模式的基本特征：市場組織具有行政事業(yè)單位的準(zhǔn)政府屬性，地方政府對產(chǎn)權(quán)市場實行行政性屬地管理。各地的產(chǎn)權(quán)交易所多在強調(diào)行政功能，希望利用行政政策幫助它們獲取更多的交易份額和業(yè)務(wù)范圍。由于交易所擔(dān)負(fù)了不該擔(dān)負(fù)的行政職能，從而削弱了交易所的市場功能。

隨著中國經(jīng)濟(jì)改革階段的轉(zhuǎn)化而帶來的產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展環(huán)境和內(nèi)在要求的改變，已經(jīng)成為制約其進(jìn)一步發(fā)展與創(chuàng)新的體制約束。如果產(chǎn)權(quán)市場的現(xiàn)行制度和發(fā)展模式不能盡快得到根本性的改變，其發(fā)展的走勢也就存在逐步走向萎縮的可能。

多頭管理，政出多門，權(quán)責(zé)模糊

各個產(chǎn)權(quán)交易所受到地方政府或是國資委分支機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，在我國92家產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)中，主管部門多達(dá)10類。產(chǎn)權(quán)交易所作為業(yè)務(wù)單位僅有經(jīng)營權(quán)，控制權(quán)和決策權(quán)由主管上級負(fù)責(zé)；而且，由于各地方政府或國資委的分支機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管的職責(zé)與范圍的差別，盡管監(jiān)管關(guān)系相同，監(jiān)管內(nèi)容與效果卻差別較大。另外，各地方政府、各部委出于自身利益的考慮，往往采用種種限制措施，把產(chǎn)權(quán)交易僅僅局限在一定的地域和部門之內(nèi)，從而大大限制了企業(yè)間的兼并收購活動。

結(jié)構(gòu)差異，買方市場，交易低效

交易所結(jié)構(gòu)性差異導(dǎo)致交易情況差別較大。由于各個交易所成立和發(fā)展的背景差別，以及主管上級的差別，導(dǎo)致產(chǎn)權(quán)交易所會員數(shù)量、會員投資的比例、經(jīng)營范圍等各有不同。防止國有資產(chǎn)流失與解決被購并企業(yè)的員工安置均成為各交易所遇到的關(guān)鍵問題，為此，各個不同的交易所采取了不同的措施，而這又成為交易時間長、交易過程復(fù)雜的重要原因。而且強制國有資產(chǎn)進(jìn)場交易及成交價不能低于評估價值的交易規(guī)則，在一定程度上阻礙了政府性創(chuàng)業(yè)資本的退出，不利于支持創(chuàng)新的創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展。

被邊緣化的傾向

從實踐的角度看，產(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展與國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策之間矛盾的焦點，是產(chǎn)權(quán)市場未融入統(tǒng)一資本市場體系之前，能否進(jìn)行證券化、拆細(xì)和連續(xù)性的資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)交易，能否涉足未上市公眾公司的股權(quán)托管、交易和為私募資金設(shè)立公司充當(dāng)社會融資渠道。1998年國務(wù)院10號文件“不得拆細(xì)、不得連續(xù)、不得標(biāo)準(zhǔn)化”的明文規(guī)定，成為了產(chǎn)權(quán)市場業(yè)務(wù)拓展和交易方式創(chuàng)新一直不敢逾越的雷池。產(chǎn)權(quán)市場在新形勢下寄希望于從實物資產(chǎn)和整體交易向證券化、拆細(xì)和連續(xù)交易方式轉(zhuǎn)化時，產(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展，與國家現(xiàn)行的資本市場制度安排和由于這種制度安排而導(dǎo)致的與國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策之間的矛盾就可能激化，并可能使中央政府依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的要求，而對產(chǎn)權(quán)市場采取整頓、限制或者取締政策。由于產(chǎn)權(quán)市場自身的制度弊端，被行政權(quán)利分割和死守著既得利益的各地產(chǎn)權(quán)市場，若不能實現(xiàn)真正意義上的統(tǒng)一，不可能進(jìn)行有效的制度和市場創(chuàng)新，從而不可能被正式的資本市場所接納，也不可能在中國多層次資本市場的構(gòu)架和政策形成中有自己的話語權(quán)，最終產(chǎn)權(quán)市場在中國多層次資本市場體系建設(shè)中，產(chǎn)生被邊緣化的傾向。

中國產(chǎn)權(quán)交易市場與國外公司制交易所的比較

在國外，因為存在著發(fā)達(dá)的中介市場，產(chǎn)權(quán)交易的發(fā)生與完成，并非是通過一個有形的產(chǎn)權(quán)交易市場進(jìn)行的，而是通過一個無形的并購市場完成的；不同層次的企業(yè)會尋找不同層次的中介機(jī)構(gòu)來幫助完成并購活動。

世界各交易所紛紛放棄它們崇尚已久的會員制，轉(zhuǎn)而認(rèn)同公司制，這個現(xiàn)象已經(jīng)說明，公司制交易所無論從理論上還是從實踐上，都顯示出優(yōu)越性。中國產(chǎn)權(quán)交易所有二三百家，絕大多數(shù)是以上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所與天津產(chǎn)權(quán)交易中心為典型代表的事業(yè)法人單位，其他交易所既使是企業(yè)法人單位，也往往強調(diào)行政功能，交易不夠活躍且低效。目前中國產(chǎn)權(quán)交易所與國外公司制的交易所之間存在很大的差異。

中國產(chǎn)權(quán)交易市場的變革模式

市場經(jīng)濟(jì)的最大特點是公開、公正、公平的競爭，產(chǎn)權(quán)交易市場不應(yīng)該靠政府的行政保護(hù)和壟斷地位去發(fā)展，而應(yīng)該靠自己為市場提供的服務(wù)來吸引各類項目持有者、投資者來參加交易。在市場化發(fā)展程度滯后、產(chǎn)權(quán)交易所還根本無法生存的條件下，只有先依靠政府的力量把市場培育起來，使其形成氣候；然后隨著市場化程度的提高，逐步擺脫對政府的依賴，使市場機(jī)制發(fā)揮基礎(chǔ)作用。否則，根本談不上產(chǎn)權(quán)交易和產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展。

根據(jù)國情，目前我國事業(yè)制交易所組織變革可選擇的基本模式有兩種，一是有堅持漸進(jìn)式變革的原則，逐步實現(xiàn)事業(yè)制向公司制過渡；二是培育市場和組織條件，一旦條件成熟，即實行激進(jìn)式改革，通過分權(quán)與自主經(jīng)營，建立公司制產(chǎn)權(quán)交易所。

行政事業(yè)制向公司制漸變的這種模式適用于發(fā)育較慢、但交易增長有潛力、不至于被重組和淘汰的中小型產(chǎn)權(quán)交易所。這類交易所的組織變革更多地依賴于政府扶持。這類交易所短期內(nèi)根本不可能實現(xiàn)自主經(jīng)營，他們更需要關(guān)注的是如何生存和壯大。

公司化交易所的這種模式適用于發(fā)展較快、有較強的競爭實力和持續(xù)發(fā)展能力的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)。由政府主導(dǎo)型向市場主導(dǎo)型轉(zhuǎn)變，關(guān)鍵是解決控制權(quán)與決策權(quán)的優(yōu)化問題和市場化機(jī)制的建立和完善問題。公司化組織與交易流動性密切相關(guān)。顯然，交易的頻率越高，交易傭金越多，因此，創(chuàng)造可觀的資產(chǎn)交易流動性，自然就有可能降低交易成本，從而對組織的發(fā)展起到促進(jìn)作用。

產(chǎn)權(quán)交易所逐步過渡到公司制后，實力強的產(chǎn)權(quán)交易所可以通過購并弱勢的產(chǎn)權(quán)交易所，形成大規(guī)模的區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場，然后過渡到統(tǒng)一的大市場，最后過渡到區(qū)域性的三板市場。在產(chǎn)權(quán)市場上，由于交易費用的存在，使產(chǎn)權(quán)交易有可能進(jìn)入鎖定狀態(tài)，而市場規(guī)模越小，越是傾向于區(qū)域市場，也就越是影響經(jīng)濟(jì)資源配置并進(jìn)而阻礙經(jīng)濟(jì)效率的提高。產(chǎn)權(quán)交易市場的并購、由小的產(chǎn)權(quán)交易市場逐步擴(kuò)大到大的區(qū)域（如幾個省的區(qū)域交易市場）市場直至全國統(tǒng)一市場，則可以節(jié)省交易費用，產(chǎn)權(quán)交易將易于進(jìn)行，從而可以從鎖定狀態(tài)中解脫出來，改善資源配置并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)效率的提高。

為充分發(fā)揮多層次資本市場各級板塊的作用，對產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)的定位應(yīng)是多層次資本市場的基礎(chǔ)板塊，推動中國多層次資本市場體系建設(shè)走證券市場與產(chǎn)權(quán)市場統(tǒng)一、整合的道路，那么，產(chǎn)權(quán)市場也將伴隨著中國多層次資本市場體系的建設(shè)進(jìn)程完成自身的蛻變，成為中國多層次資本市場體系中的基礎(chǔ)市場層次，承擔(dān)對社會資源配置的更重要的責(zé)任。因此，可以有選擇、有重點地在條件較好的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)中進(jìn)行柜臺交易試點，并在試點基礎(chǔ)上確立全國柜臺交易監(jiān)管部門，制定全國統(tǒng)一的柜臺交易管理辦法，統(tǒng)一交易規(guī)則、流程等，逐步將目前的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)發(fā)展成為區(qū)域性柜臺市場。同時，在區(qū)域性柜臺市場建設(shè)、發(fā)展的基礎(chǔ)上，使之發(fā)展為三板市場。加快區(qū)域性柜臺市場建設(shè)，有利于促進(jìn)中小企業(yè)融資，暢通風(fēng)險投資的進(jìn)退渠道，滿足大量存在的未上市股份公司股權(quán)流動的需求，有效推動民間資金向民間資本的轉(zhuǎn)化。

（作者單位：田增瑞，東華大學(xué)管理學(xué)院；張延鋒，上海財經(jīng)大學(xué)財經(jīng)研究所/復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院）