美聯(lián)儲(chǔ)今年8月宣布維持聯(lián)邦基金利率5．25％不變，在美息見頂下，環(huán)球股市從今年6月的低位迅速回升，很多市場都收回了大部分今年5月急跌時(shí)的“失地”。在20個(gè)主要市場中，MSCI中國股市指數(shù)年初至今上升了28％，表現(xiàn)則次于印尼。與此相反，MSCI臺(tái)股指數(shù)今年只有0．05％的升幅，是主要股市中表現(xiàn)最差的。

企業(yè)盈利增長放緩，公用事業(yè)板塊受惠息口見頂

從2003年初開始的環(huán)球股市大牛市，已維持超過3年，主要原因是企業(yè)盈利跟隨股市上升，支持著股市走勢(圖1)。不過近日企業(yè)盈利增長明顯放緩，特別是美國的企業(yè)。首先，據(jù)美國商務(wù)部表示，第二季度公司稅前利潤較去年同期上升了20．5％，環(huán)比只增長了3．2％，大大低于第一季度的12.6％以及2005年第四季度的10％，美國企業(yè)盈利增長似乎已是強(qiáng)弩之末。其次，美國商務(wù)部稱，調(diào)整通貨膨脹因素后美國經(jīng)濟(jì)第二季度增速為2．9％，大大低于第一季度的5．6％，而受房屋市場轉(zhuǎn)弱以及能源價(jià)格不穩(wěn)定等多種因素影響，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)在可預(yù)見的未來增長步伐將比較平緩。此外，單位勞工成本繼首季升9％(2000年以來最快)后，第二季又錄得4.9％的增幅，高于市場預(yù)期；在生產(chǎn)增長放緩且其他通貨膨脹壓力仍不斷上升的時(shí)期，勞動(dòng)力成本上升將對公司盈利直接構(gòu)成威脅。雖然預(yù)期企業(yè)盈利增長減慢，可是目前環(huán)球股市的市盈率維持在14倍左右的合理水平，因此，調(diào)整的幅度不會(huì)很大。

我們對公用事業(yè)類股份比較看好，因它的盈利較少受經(jīng)濟(jì)周期的影響。公用板塊與整體股市的相關(guān)性并不大，而與利率走勢相關(guān)性較大，在息口見頂和回落時(shí)表現(xiàn)最為出色。歷史數(shù)據(jù)表明，每當(dāng)美國聯(lián)邦基金利率回落期間，香港的三大公用股就有不俗表現(xiàn)(香港實(shí)行聯(lián)系匯率，港息跟隨美息)，相反加息期間則會(huì)反復(fù)調(diào)整。首先，利率回落期往往代表經(jīng)濟(jì)放緩，利率見頂未必對整體股市有利，但是公用事業(yè)經(jīng)營的是電力、天然氣等民生必需的業(yè)務(wù)，經(jīng)濟(jì)好壞對其盈利影響不太大。由于盈利穩(wěn)定，派發(fā)股息也容易預(yù)計(jì)，而當(dāng)利率趨降時(shí)，股東要求的回報(bào)隨之降低，運(yùn)用股息折現(xiàn)模型計(jì)算股票估值的話，公用股的估值自然會(huì)被調(diào)升。

此外，許多環(huán)境因素有利于公用事業(yè)發(fā)展：公用事業(yè)以往大多是國營企業(yè)，營運(yùn)效率十分低，但國營企業(yè)私營化是大勢所趨，這有助提高營運(yùn)效率、降低成本及加快發(fā)展業(yè)務(wù)；新興市場經(jīng)濟(jì)增長迅速，公用事業(yè)的需求大增，比如中國的電網(wǎng)不斷擴(kuò)大，每年的增幅相當(dāng)于英國的規(guī)模；政府對公用事業(yè)企業(yè)的管制逐漸撤銷，這有助減低國家對行業(yè)的干預(yù)；京都議定書及碳排放證書(Carbon emissioncertificates)的落實(shí)會(huì)加快公用事業(yè)行業(yè)的汰弱留強(qiáng)，營運(yùn)出色企業(yè)有機(jī)會(huì)顯著增加盈利；風(fēng)車及復(fù)循環(huán)燃?xì)鉁u輪機(jī)等技術(shù)發(fā)展導(dǎo)致公用事業(yè)企業(yè)的成本下降及產(chǎn)量增加。

科技板塊開始向好，臺(tái)股值得長期關(guān)注

近年全球投資者的目光集中在資源股身上，科技股備受冷落。不過自今年8月初起，這種現(xiàn)象出現(xiàn)明顯改變。代表科技股的納斯達(dá)克指數(shù)，從8月至今升達(dá)6．89％，遠(yuǎn)優(yōu)于MSCI環(huán)球股市指數(shù)及MSCI新興市場股市指數(shù)。首先，科技股已持續(xù)5年弱勢，大部分投資者已把它忽略，這使其估值變得便宜。月前不少機(jī)構(gòu)投資者如新橋、麥格理等對電訊盈科(0008．HK)大感興趣，紛紛加入爭奪戰(zhàn)，主因就是電盈股價(jià)未曾充分反映其資產(chǎn)值。其次，經(jīng)過2000年的沖擊，劣質(zhì)的科技公司已被淘汰，即使沒有倒閉，投資者也可以輕易地辨別。第三，近年來資源價(jià)格不斷攀升，房地產(chǎn)及人力資源成本也上升不少，對企業(yè)盈利的提升產(chǎn)生巨大壓力，企業(yè)必須大力進(jìn)行科技等資本投資，才有機(jī)會(huì)增加競爭力和盈利能力。另一方面，經(jīng)歷過科技泡沫破裂和亞洲金融風(fēng)暴以后，目前企業(yè)持有現(xiàn)金在較高水平，可供資本性投資使用。第四，新產(chǎn)品、新科技帶動(dòng)市場需求，如半導(dǎo)體的容量大增，帶動(dòng)計(jì)算機(jī)等關(guān)聯(lián)產(chǎn)品的銷售額上升。第五，大部分的科技公司已持有充裕的現(xiàn)金，可供發(fā)展之用及回購公司的股份，即使尚有負(fù)債，股債比率也低于10％。第六，由于預(yù)期美國經(jīng)濟(jì)軟著陸，美國債券的價(jià)格開始回升和息率下跌，除非美國真的需要再加息作為調(diào)整經(jīng)濟(jì)之用，否則明年便有可能減息，部分投資者已開始提前買人科技股等增長類股份。第七，受惠于中國和印度的高速增長、日本經(jīng)濟(jì)中興、油價(jià)短期不再創(chuàng)新高及受控、美元回軟、美息暫不上升等因素，亞洲整體的經(jīng)濟(jì)向好，亞洲科技股的估值更有吸引力。

中國臺(tái)灣的政局很不明朗，影響著投資者的入市意愿。但從基本因素看，臺(tái)股是有一定吸引力的。市場預(yù)期臺(tái)股今明兩年的每股稅后純利增長13．7％及15．4％，較亞太地區(qū)(日本市場除外)平均增長率10．7％、9．8％為高，股息收益率也達(dá)到4．3％。更重要的是，近期環(huán)球科技股有明顯轉(zhuǎn)強(qiáng)跡象，以科技企業(yè)為主的中國臺(tái)灣股市，應(yīng)可受惠這趨勢。在資金流向方面，MSCI在今年8月把臺(tái)股權(quán)值調(diào)高0．2％達(dá)到19．17％，這是亞太地區(qū)(日本除外)增加最多的單一地區(qū)。此外，中國臺(tái)灣市場有兩只股票新納入MSCI標(biāo)準(zhǔn)系列指數(shù)，為新興市場中增加股票數(shù)目最多的地區(qū)。因?yàn)槿蚬灿?000家資產(chǎn)公司、3兆美元資產(chǎn)以MSCI為資金的分配標(biāo)準(zhǔn)，投入中國臺(tái)灣股市資金會(huì)進(jìn)一步增加。因此臺(tái)股在資金方面應(yīng)不成問題。總之，臺(tái)股的基本因素不俗，近年主要因?yàn)檎謫栴}而令投資者不敢積極入市，特別是中國臺(tái)灣的本土投資者，他們往往在外資流入臺(tái)股時(shí)就趁機(jī)沽售，使臺(tái)股難以突破高位。如果臺(tái)海關(guān)系改善，中國臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)亦可受惠中國內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長，臺(tái)股自然可以向好。