從前山里有一只狼和一群貓。狼想吃貓，又怕貓聯(lián)合起來，于是決定先吃掉一個試試。它吃了一只貓，沒事兒，就慢慢地把所有的貓都吃了。后來，狼遇到一只虎，它以為這是一只大貓，就撲上去，結(jié)果被虎吃了。貓大成虎，可以吃掉狼。

前華潤集團總經(jīng)理寧高寧講的這個故事，生動地體現(xiàn)了華潤雪花啤酒與中國啤酒業(yè)的另兩大巨頭青島啤酒(600600，0168．HK)、燕京啤酒(000729)的本質(zhì)區(qū)別：從地方啤酒廠通過兼并一步步成長起來的青島啤酒、燕京啤酒，好比“貓大成虎”；而1993年12月通過收購沈陽雪花啤酒介入這一行業(yè)的華潤，則是通過并購國內(nèi)中小啤酒企業(yè)——群“貓”，試圖打造出具有國際競爭力的超級啤酒巨頭——“虎”。

經(jīng)過十年來的頻繁收購，華潤雪花目前已成為國內(nèi)第三大啤酒品牌，占據(jù)了全國12％的市場份額，其經(jīng)營的啤酒廠已近40家。為了聚貓成虎，2004年1月，華潤雪花請來高參——美國科特勒營銷集團，制定了新的品牌整合戰(zhàn)略。2004年8月，華潤啤酒(中國)有限公司更名為華潤雪花啤酒(中國)有限公司，開始在全國主打“雪花”品牌商標(biāo)。2005年4月起，華潤雪花啤酒全面更換產(chǎn)品包裝。與此同時，對于營銷渠道的整合也已經(jīng)開始。

然而，對于華潤雪花來說，首先需要面對的未必是品牌的整合，而是對于旗下群貓的馴化。正如其他兩大啤酒巨頭在并購中遇到了陷阱一樣(附文一)，華潤雪花的并購需要提防另一個陷阱——來自貓群內(nèi)部的挑戰(zhàn)。

好“桃子”不多

在青島啤酒和燕京啤酒的擴張中，因為大舉并購，其盈利都大大下降。兩家業(yè)巨頭遇到并購陷阱的原因，同樣是中國啤酒行業(yè)做大卻做不強的癥結(jié)所在——因為可供收購的企業(yè)越來越差，由此帶來的整合成本越來越高，而不是收購本身導(dǎo)致的成本失控的問題。出現(xiàn)這種現(xiàn)象，主要可能是因為“好桃子有限”。假如一個籃子里只有10個桃子，其中8個是爛的，2個是好的，如果只吃2個，那么吃到的100％都是好桃子；如果吃4個，那么吃到的50％是好桃子；如果非要吃10個，那吃的80％都是爛桃子，肯定要住醫(yī)院了。

擴張中的華潤雪花，遇到了同樣的問題。中國管理良好的啤酒廠不多，其中的一部分還被兩大競爭對手收購了，剩下的大多都是經(jīng)營狀況不佳的企業(yè)。華潤雪花要做大就不能太挑食，所以，它吃到肚里的“桃子”，好的少，爛的多。不過，以華潤雪花啤酒(中國)有限公司董事總經(jīng)理王群為代表的管理層還是相當(dāng)有能力的，在吃進這樣多的“爛桃子”后，消化吸收得還非常不錯。

華潤雪花啤酒并非上市公司，但它是華潤創(chuàng)業(yè)(0291．HK，占股51％)與南非SAB啤酒公司(占股49％)的合資企業(yè)，而且華創(chuàng)旗下的飲品業(yè)附屬公司只涉及啤酒產(chǎn)銷業(yè)務(wù)，因此，我們可以從華創(chuàng)年報披露的數(shù)據(jù)中推算華潤雪花啤酒的有關(guān)數(shù)據(jù)(表1)。通過比較，我們可以發(fā)現(xiàn)，三家公司中，燕京啤酒業(yè)績最好，青島啤酒最差，華潤雪花居中。從財務(wù)的角度上看，青島啤酒的銷售額是燕京或者華潤雪花的一倍還多，華潤雪花略大于燕京；而從利潤上看，青島啤酒由于成本過高，利潤和燕京相差無幾：而華潤雪花的利潤是最少的，但利潤率高于青島啤酒，低于燕京啤酒(附圖)。

從另一角度看，華潤系所擁有的強大資本能力，也支持了華潤雪花啤酒的大舉收購。華潤系內(nèi)部融資實力是300億元，華潤雪花這幾年的總投資已經(jīng)達到60億元，而青島啤酒加上燕京啤酒，上市后一共也就融了這么多錢。

可以說，通過并購，華潤雪花雖然沒有做強，但做大了，各項指標(biāo)都在積極運轉(zhuǎn)，基本能維持其膨脹的速度平衡。但是，這并不意味著華潤雪花的并購沒有風(fēng)險，其并購陷阱，最有可能出現(xiàn)在內(nèi)部的整合、馴化上。

藍劍，一只特立獨行的貓

從效益和產(chǎn)銷量上看，華潤雪花內(nèi)部其實是三分天下：東北地區(qū)的雪花啤酒等大本營資產(chǎn)的產(chǎn)銷量占三分之一，西南地區(qū)的華潤藍劍啤酒等資產(chǎn)的產(chǎn)銷量占三分之一，其他地區(qū)占三分之一。那么，為什么華潤雪花選取了“雪花”作為全國主打品牌商標(biāo)，而不是在四川同樣家喻戶曉的“藍劍”呢?問題的關(guān)鍵，在華創(chuàng)與四川藍劍集團的合資上。

四川藍劍的創(chuàng)始人——曾清榮20年前從零開始，把藍劍啤酒做到四川第一。1998年四川藍劍想上市，可正好趕上四川地區(qū)歷時3年的啤酒大戰(zhàn)，華創(chuàng)旗下的華潤啤酒這樣的豪強也加入了戰(zhàn)團，在綿陽收購了綿陽亞太啤酒廠、在樂山收購了峨眉啤酒廠，和四川藍劍大打價格戰(zhàn)，很快就占了四川啤酒市場30％的份額。四川藍劍大幅虧損，上市沒希望了。

四川藍劍也想到了業(yè)務(wù)多元化，但是沒有資本的多元化是事倍功半的，它們的醫(yī)藥、磷化工、食品飲料、包裝印刷、房地產(chǎn)等子公司當(dāng)時都在孵化階段，都遇到了沒有錢的問題。

同時，面對四川藍劍這樣強悍的“地頭蛇”，華潤啤酒在四川的日子也不好過，價格戰(zhàn)也使華潤啤酒砸下去的幾億元廣告費沒有賺回來的希望。于是，2001年底，雙方開始了合資，王群提到過這次合資談判的艱難——對方什么數(shù)據(jù)也不提供，雙方就是坐在屋子里抽煙，比拼意志。

談判的結(jié)果是，華創(chuàng)以現(xiàn)金5億元、四川藍劍以啤酒廠的資產(chǎn)合資，成立華潤藍劍，合資公司中華創(chuàng)占31％，四川藍劍占38％，南非SAB占31％，這樣一來，雖然名義上華潤啤酒的兩個股東占的股份加起來有62％，但是，單個計算還是曾清榮最大。所以，曾清榮到今天都沒有說過自己被華潤收購了，而堅稱是與華潤合資。

在合資公司的經(jīng)營層，曾清榮仍然保持著話語權(quán)。同時，藍劍品牌并不屬于合資公司，而是由華潤藍劍向四川藍劍集團每年支付2000萬元的租借使用費。

我們看下面的數(shù)字：合資初期，四川藍劍集團啤酒行業(yè)的資產(chǎn)約為7億元，是其最優(yōu)良的資產(chǎn)，其他行業(yè)的資產(chǎn)僅4億元左右，但卻涉及食品、藥業(yè)、包裝印務(wù)、醫(yī)藥化工等幾大行業(yè)，而且都在孵化過程中；合資后，曾清榮出讓藍劍啤酒部分股權(quán)得到5億元現(xiàn)金，四川藍劍集團的其他產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展起來。目前四川藍劍集團已擁有總資產(chǎn)35億元、凈資產(chǎn)20億元，獨資控股企業(yè)50家，啤酒企業(yè)18家?？梢哉f，四川藍劍集團與華潤合資不但毫發(fā)無損，而且得到了真金白銀，得以招兵買馬、發(fā)展壯大。

再看2004年以來四川藍劍的新動作。首先，曾清榮在之前與華潤啤酒的競爭中充分意識到了自己的短板：缺乏國際啤酒巨頭戰(zhàn)略合作伙伴的支持，缺乏資本市場的支持——華潤啤酒正是依靠資本市場和南非SAB的技術(shù)與管理扶助，在第一回合的競爭中擊敗了四川藍劍。于是，四川藍劍開始尋求類似SAB這樣層次的戰(zhàn)略合作伙伴，并和嘉士伯公司一拍即合。2005年5月，雙方成立了合資企業(yè)——藍劍嘉釀，四川藍劍占股51％，嘉士伯占股49％。這種資本布局，也與華潤雪花如出一轍。2004年6月，四川藍劍集團收購貴州最大的啤酒廠——貴州瀑布啤酒集團公司，從而控制了當(dāng)?shù)厥袌觥?004年底，四川藍劍集團收購新疆烏蘇啤酒廠，控制了新疆啤酒的半壁江山。2005年6月，藍劍嘉釀收購上市公司ST酒花(600090)，從而一石三鳥，既得到了上市公司資本運作的平臺，也控制了中國啤酒花的生產(chǎn)基地，并完全控制了新疆地區(qū)的啤酒市場(烏蘇與酒花原各占新疆市場的一半，現(xiàn)均被四川藍劍收購)。

四川藍劍進行的這些收購，顯然沒有華潤啤酒介入。因此對于華創(chuàng)與藍劍的合資，只有一個解釋——華創(chuàng)花了錢，卻沒有消化藍劍。我們由此看到，40只貓中較大一點的，有很強的獨立性與分裂趨勢，它似乎并不太愿意成為虎的一部分，而是想自己成為一只虎，這才是華潤雪花整合戰(zhàn)略遇到的真正挑戰(zhàn)：放任貓群的分裂趨勢發(fā)展下去，可能很難整合出一只有競爭力的“虎”；可如果施加的壓力大了，內(nèi)戰(zhàn)就要爆發(fā)。

我們可以注意到，華潤創(chuàng)業(yè)沒有取得完全控制權(quán)的大貓，似乎不只藍劍一只，諸如浙江錢江啤酒、華潤雪花武漢公司也是如此(表2)，非核心資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性與難整合性幾乎是完全正相關(guān)的，看來對于華潤雪花來說，來自內(nèi)部的挑戰(zhàn)還沒有結(jié)束。

在這種意義上，與其說華潤雪花是在整合40只貓成一只老虎，不如說他是帶領(lǐng)40只猴子的猴王——除了要帶領(lǐng)猴群與其他猴群作戰(zhàn)，還要應(yīng)付逐漸成長起來的年輕公猴的挑戰(zhàn)。事實上，這種挑戰(zhàn)給猴王帶來的風(fēng)險，比其他猴群的風(fēng)險要大得多。華潤雪花如何應(yīng)付這種真正的挑戰(zhàn)，是我們未來幾年將看到的。

附文一

啤酒巨頭的并購陷阱

在中國啤酒業(yè)巨頭的發(fā)展中，青島啤酒遇到過并購陷阱、失去控制權(quán)、品牌失控三種危機，燕京啤酒遇到過并購陷阱、產(chǎn)權(quán)不確定性兩種危機，其中，并購陷阱是二者都來能避免的。

以燕京啤酒而言，1997年上市以來的7年中，燕京啤酒從1996年只有兩個北京本地的啤酒廠、年銷售額9億元，到今天在全國各地擁有控股子公司25個，年銷售額46億元。燕京啤酒的發(fā)展歷程，可以簡單地分為兩個階段。

第一階段：1997-1999年，燕京啤酒進行了IPO和增資配股，一共募集資金13．9億元。這近14億元的資金全部用于北京本地兩家工廠的改造擴建，先在北京站穩(wěn)了腳跟，北京市場占有率一度高達85％，同時這一階段達到了全國產(chǎn)銷量第一。

第二階段：2000年至今。燕京啤酒進行了配股和可轉(zhuǎn)債的發(fā)行，募集資金17．2億元，控股了17家外埠啤酒企業(yè)，形成了全國并購擴張局面。但是，很快燕京就掉到了并購陷阱中，2002年度燕京啤酒的主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤都有明顯的下降，直接原因就是燕京啤酒在2002年度收購的3家山東啤酒企業(yè)出現(xiàn)巨額虧損。其中無名啤酒2001年虧1382萬元，萊州啤酒虧1900萬元，曲阜啤酒虧1500萬元。這是一個典型的并購陷阱，燕京在收購子公司時并沒有全面地考慮整合問題，也沒有想到山東是青島啤酒的大本營，自己進去后會遇到市場競爭全面惡化、價格戰(zhàn)全面升級的新形勢。

在山東損兵折將后，燕京啤酒沒有戀戰(zhàn)，而是轉(zhuǎn)移到競爭不那么激烈的廣西、福建地區(qū)，并取得了良好的戰(zhàn)果。由于收購攤子鋪得不是太大，戰(zhàn)略調(diào)整也非常迅速，到2004年，經(jīng)過整合之后的燕京啤酒外埠公司實現(xiàn)利潤1．8225億元，燕京的盈利能力整體上回復(fù)到了2002年以前的水平。直觀地看，它的財務(wù)數(shù)據(jù)走了一個歷時兩年的U型(圖1)。

青島啤酒的例子更加鮮明。從1993年上市到2001年，青啤一氣收購了40多家酒廠，合并子公司多達73家。大舉擴張之下，1996年起，青啤效益連年下滑，2004年子公司的營業(yè)及管理費用已高達14．36億元，是1998年8541萬元的16．8倍。而同期青島大本營的營業(yè)及管理費用只增加了1倍。收購高峰的1999和2000年，青島啤酒每年的盈利都少于1億元，但收購和改造被收購對象廠房所用的支出卻每年接近10億元。

2002年青島啤酒換帥后，全面停止了新的并購，但并購已花光了青啤的積蓄和上市募集資金，到2002年，青啤連買啤酒花、麥芽等原材料的資金都吃緊了。這時，美國啤酒巨頭AB公司提出以14億元現(xiàn)金購買青啤27％的H股股份，青啤只能答應(yīng)。

并購陷阱給青島啤酒帶來的沖擊遠比燕京啤酒嚴重得多。從財務(wù)數(shù)據(jù)上可以看見，青島啤酒也同樣掉進了U型的財務(wù)數(shù)據(jù)深谷中，不過它用了7年才走出來(圖2)。

附文二

華潤雪花的資本性格

我們研究企業(yè)，需要有一個新的視角，就是企業(yè)的資本性格。因為，企業(yè)是由一個個企業(yè)家領(lǐng)導(dǎo)的，它的行為處處體現(xiàn)著企業(yè)家的意志，這就決定了企業(yè)的行為其實也是有性格的，就和放大了的人格一樣。要研究透一個人，首先必須了解他，知道他的性格特點、 家庭背景、他做過的事情，這樣一來，就能預(yù)測他的未來。企業(yè)研究也是一樣，研究企業(yè)，可以從企業(yè)的控制股東背景、創(chuàng)始人背景、創(chuàng)業(yè)經(jīng)過等角度來觀察和收集信息，這樣就會感覺這個企業(yè)就像一個放大了的人一樣，是生動的，不是一堆死數(shù)據(jù)。這種財評方法的核心就是研究企業(yè)的資本性格。

當(dāng)我們越深入地研究華潤雪花啤酒的資本性格，就越發(fā)地感覺眼光離不開寧高寧。雖然寧高寧先生從來沒有在華潤雪花擔(dān)任任何行政職務(wù)，雖然他已經(jīng)離開了華潤總經(jīng)理的職位，但在華潤雪花身上，他的影子可以說無處不在。

寧高寧是以行業(yè)領(lǐng)袖地位為個人最大追求，還是以股東回報最大化為個人最大追求?他的標(biāo)準(zhǔn)答案是，以股東回報最大化為最終追求，行業(yè)領(lǐng)袖地位只是這個過程中的副產(chǎn)品，從來不是他的終極目的。換句話說，他是一個什么賺錢就做什么的人。

寧高寧接手時，可以說，華潤沒有太多的實業(yè)基礎(chǔ)，有的是一個平臺一香港上市公司，也可以叫“連接中港兩地的資本運作平臺”。那么華潤是怎么玩的呢?他們先到內(nèi)地收購產(chǎn)業(yè)資源，然后零售給香港的國際投資者。因為香港的上市公司直接融資的環(huán)境很寬松，不需要政府審批之類，而內(nèi)地的實業(yè)企業(yè)又上市融資無門，這就給華潤提供了前所未有的良好環(huán)境。這種收購整合企業(yè)的業(yè)務(wù)，是華潤系的拿手好戲，收購深萬科、華遠、維維股份、四川錦華的股權(quán)及其在水泥業(yè)的收購，可以說都是華潤以這種思路操作的產(chǎn)物，華潤雪花啤酒的收購，同樣是這一思路的體現(xiàn)。

華潤業(yè)務(wù)的主要特點就是多元化，其四大支柱產(chǎn)業(yè)之間沒有任何產(chǎn)業(yè)鏈上的聯(lián)系，只有資本聯(lián)系。這種企業(yè)布局，使其旗下的華潤創(chuàng)業(yè)更像一家投資銀行。當(dāng)然，這種四面出擊的投資性企業(yè)發(fā)展思路，更多地是依靠了內(nèi)地與香港資本市場信息不對稱所提供的制度優(yōu)勢。寧高寧心里很清楚，這種優(yōu)勢會隨著內(nèi)地的開放而不再具有可復(fù)制性，因此，他多次強調(diào)：“華潤最大的問題就是，以前的成功模式是不可復(fù)制的。”

既然如此，通過不可復(fù)制模式掘到第一桶金的華潤，自然要拿錢去彌補它的短板——大舉并購實業(yè)資源，涉足機械、地產(chǎn)、零售到石化、水泥、電力、生化等等領(lǐng)域。作為華潤嫡系的華創(chuàng)，也是一家多元化的投資類企業(yè)——一家類金融控股公司。其業(yè)務(wù)分布中，啤酒業(yè)只是五大投資之一，另外的超市、紡織、食品、石化業(yè)務(wù)也舉足輕重。而翻看華創(chuàng)一年的大事記錄，可以發(fā)現(xiàn)，買賣企業(yè)的股份才是它的主要業(yè)務(wù)。其2004年凈利潤的18％也來源于此。這就是華潤系的寧高寧印記。今天，雖然寧高寧已調(diào)任中糧集團董事長，但是他十幾年在華潤的積累可以說早已深入骨髓。因此，華創(chuàng)也并非不可能像賣掉維維股份那樣，賣掉未來整合中充滿不確定性的華潤雪花啤酒。畢竟，華潤雪花只是華潤系大棋盤上的一枚棋子，而這個棋盤的最終運轉(zhuǎn)目的，只是為股東贏得最大回報，而不是獲得行業(yè)領(lǐng)袖地位。