對“收入不平等如何影響貨幣政策的跨國傳導(dǎo)”這一問題,論文《消費(fèi)異質(zhì)性與開放經(jīng)濟(jì)中的貨幣政策》通過刻畫兩類具有不同邊際消費(fèi)傾向的家庭,探究了消費(fèi)異質(zhì)性對貨幣政策沖擊、國際傳導(dǎo)機(jī)制以及最優(yōu)貨市政策的影響。在考慮消費(fèi)異質(zhì)性的某些特定情況下,貨幣政策甚至可能會無效。
在過去的幾十年里,許多國家的收人不平等都有所加劇例如,美國人口普查局(theUSCensusBureau)報(bào)告稱,美國的基尼系數(shù)已由1980年的0.4升至2021年的0.49。同樣,根據(jù)世界不平等數(shù)據(jù)庫(WorldInequalityDatabase),美國收人最高 1% 人群的收人占國民總收人比例從 10.5% 上升至18.8% 。雖然世界銀行2022年估計(jì),2011年至2021年期間,高收人國家有儲蓄家庭比例從 70% 上升到76% ,但它仍然表明,仍有相當(dāng)一部分家庭實(shí)際處于“勉強(qiáng)糊口”的狀態(tài)。
基于對世界范圍內(nèi)不平等加劇的觀察,論文《消費(fèi)異質(zhì)性與開放經(jīng)濟(jì)中的貨幣政策》探討了在開放經(jīng)濟(jì)中,貨幣政策通過消費(fèi)異質(zhì)性影響經(jīng)濟(jì)、甚至跨國傳導(dǎo)的渠道,以及基于此的最優(yōu)貨幣政策設(shè)計(jì)。該研究由研究所、世界經(jīng)濟(jì)系陳思好助理教授、加拿大不列巔哥倫比亞大學(xué)溫哥華經(jīng)濟(jì)學(xué)院MichaelB.Devereux教授、香港中文大學(xué)經(jīng)濟(jì)系施康教授和香港科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)系徐雋翊副教授共同撰寫,2023年7月發(fā)表在《貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》(JournalofMonetaryEconomics)上。
具有消費(fèi)異質(zhì)性的開放經(jīng)濟(jì)新凱恩斯主義模型
論文構(gòu)建了一個(gè)開放經(jīng)濟(jì)下的兩國異質(zhì)性家庭的新凱恩斯主義模型,假定存在“李嘉圖型”(Ricardian)和“凱恩斯型”(Keynesian)兩種類型的家庭,其中Ricardian家庭可以通過金融市場自由借貸來平滑消費(fèi),而Keynesian家庭則是“勉強(qiáng)糊口”(Hand-to-Mouth)型,只能消費(fèi)其每期的可支配勞動收人,故其邊際消費(fèi)傾向(Marginal PropensitytoConsume,簡稱MPC)較高。盡管該模型缺乏一些HANK文獻(xiàn)中更加具體的異質(zhì)性特征,但其優(yōu)勢在于能夠簡單地、可追蹤地分析消費(fèi)異質(zhì)性與貨市政策的互動,以及異質(zhì)性如何影響貨市政策沖擊的國際傳遞機(jī)制和最優(yōu)貨幣政策的設(shè)計(jì)。
論文的一個(gè)核心成分是產(chǎn)出缺口(實(shí)際產(chǎn)出與靈活價(jià)格均衡下的潛在產(chǎn)出之間的差距)與消費(fèi)異質(zhì)性之間的關(guān)系。在沒有價(jià)格黏性的情況下,模型中的異質(zhì)性是無關(guān)緊要的。由于Keynesian家庭預(yù)算約束總是束緊的,因此其邊際消費(fèi)傾向要高于Ricardian家庭,面對同比例產(chǎn)出缺口的增加,Keynesian家庭增加的消費(fèi)高于Ricardian型家庭。但在完全靈活價(jià)格的均衡下,價(jià)格調(diào)整供需,因而使得產(chǎn)出缺口為零,因此在有效的完全靈活價(jià)格均衡中不存在消費(fèi)異質(zhì)性。
基于新凱恩斯主義模型的特征,當(dāng)存在價(jià)格剛性時(shí),名義貨幣沖擊會引致產(chǎn)出缺口,進(jìn)而導(dǎo)致國內(nèi)及跨國消費(fèi)水平產(chǎn)生差異。在假設(shè)生產(chǎn)者貨幣定價(jià)(ProducerCurrencyPricing,簡稱PCP)的情況下,貨幣沖擊通過總消費(fèi)效應(yīng)(即支出變化效應(yīng),expenditurechangingeffect)和貿(mào)易條件效應(yīng)(即支出轉(zhuǎn)換效應(yīng),expenditureswitchingeffect)來運(yùn)作。這些效應(yīng)的強(qiáng)度直接依賴于消費(fèi)異質(zhì)性的程度。
模型結(jié)果顯示,在某個(gè)臨界值之內(nèi),貨幣政策沖擊的總體影響隨著一國中Keynesian家庭比例的增加而增加。在這一區(qū)域,降低利率的政策刺激了Ricardian家庭的消費(fèi),但對Keynesian家庭的消費(fèi)有放大效應(yīng),導(dǎo)致對產(chǎn)出缺口的更大影響。如果一國內(nèi)Keynesian家庭的比例足夠大甚至超過這一閥值,模型將預(yù)測存在貨幣政策起到相反效果的可能性,即擴(kuò)張性貨幣政策導(dǎo)致一國產(chǎn)出缺口的下降。這與Bilbiie(2008)提出的“逆轉(zhuǎn)總需求效應(yīng)”(invertedaggregatedemand)相似。但在開放經(jīng)濟(jì)中,由于貿(mào)易條件的調(diào)整,存在“逆轉(zhuǎn)總需求效應(yīng)”的區(qū)域相對封閉經(jīng)濟(jì)更小。
消費(fèi)異質(zhì)性對貨幣政策溢出效應(yīng)的影響
本地貨幣定價(jià)的拓展
開放經(jīng)濟(jì)中,消費(fèi)異質(zhì)性對貨幣政策沖擊的跨國溢出效應(yīng)有重要影響。在沒有Keynesian家庭的基準(zhǔn)模型中,貨幣政策沒有跨國溢出效應(yīng)。這是因?yàn)樵诮档屠实呢泿耪咧苯釉黾訉ν鈬a(chǎn)品的需求和消費(fèi)(即支出變化效應(yīng))的同時(shí),外幣升值產(chǎn)生的支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)完全抵消了貨市政策的直接影響。而在存在消費(fèi)異質(zhì)性的情況下,貨幣政策沖擊則會產(chǎn)生正向的溢出效應(yīng)一一這是因?yàn)橄M(fèi)異質(zhì)性放大了由于Keynesian家庭的高邊際消費(fèi)傾向而導(dǎo)致的直接的總需求效應(yīng)(支出改變效應(yīng));但相較于沒有異質(zhì)性的模型,貿(mào)易條件效應(yīng)(支出轉(zhuǎn)換效應(yīng))保持不變。因此,消費(fèi)異質(zhì)性提供了一種貨幣政策沖擊跨國傳導(dǎo)的新渠道。盡管這種溢出效應(yīng)的規(guī)模同時(shí)取決于兩國的消費(fèi)異質(zhì)性,但關(guān)鍵在于,只有傳出國存在消費(fèi)異質(zhì)性,貨幣政策才會溢出并影響傳入國。
小國開放經(jīng)濟(jì)下的啟示
論文還將分析擴(kuò)展到了小國開放經(jīng)濟(jì)。同樣,在沒有異質(zhì)性的情況下,不存在貨幣政策的跨國傳導(dǎo)效應(yīng);小國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模也是無關(guān)緊要的。而在存在異質(zhì)性的情況下,小國經(jīng)濟(jì)中的貨幣政策的效果小于對稱的兩國模型;而只要外部世界中存在消費(fèi)異質(zhì)性,世界其他地區(qū)的貨幣政策效果則更大。這主要來自小國開放經(jīng)濟(jì)的設(shè)定中沒有從小國到大經(jīng)濟(jì)體的溢出效應(yīng),這就是兩種模型差異的來源。
消費(fèi)異質(zhì)性與最優(yōu)貨幣政策
最優(yōu)貨幣政策的含義取決于沖擊的組成。在假設(shè)只有生產(chǎn)力沖擊的情況下,穩(wěn)定每個(gè)國家的生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI)的貨幣規(guī)則可以確保產(chǎn)出缺口為零,這可以同時(shí)實(shí)現(xiàn)國內(nèi)和跨國的全面風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。但當(dāng)模型擴(kuò)展到允許成本推動型沖擊(cost-pushedshock)時(shí),消費(fèi)異質(zhì)性在最優(yōu)政策設(shè)計(jì)中就起關(guān)鍵作用。由于Keynesian家庭無法參與跨國的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān),因此兩國的最優(yōu)的貨市政策目標(biāo)規(guī)則是相互依賴的,因?yàn)橐粐耐洓_擊會由于不完全的消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)而傳遞到外國的通脹和產(chǎn)出缺口。
分析可以很容易地?cái)U(kuò)展到本地貨幣定價(jià)(LCP)的情況。在本幣定價(jià)下,即使沒有Keynesian家庭,貨幣政策沖擊總會有跨國溢出效應(yīng)。但在消費(fèi)異質(zhì)性存在的情況下,溢出效應(yīng)將被放大。Keynesian家庭的存在也影響了本地貨幣定價(jià)下的最優(yōu)貨幣政策。當(dāng)所有消費(fèi)者都來自Ricardian家庭時(shí),本地貨幣定價(jià)下的最優(yōu)貨市政策規(guī)則應(yīng)穩(wěn)定消費(fèi)物價(jià)指數(shù),并消除任何貨幣錯(cuò)配(CurrencyMisalignment,或?qū)σ粌r(jià)定律的偏離)。但在存在Keynesian家庭的情況下,由于缺乏國內(nèi)和跨國風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān),最優(yōu)貨幣政策充許在一國生產(chǎn)力沖擊后出現(xiàn)貨幣錯(cuò)配。而對于本國生產(chǎn)力沖擊,最優(yōu)貨幣規(guī)則充許本國實(shí)際匯率貶值以刺激Keynesian家庭的更高消費(fèi)。
中央銀行是否應(yīng)關(guān)注貨幣政策的分配效應(yīng)一直是一個(gè)廣泛爭論的問題。論文將這一爭論擴(kuò)展到開放經(jīng)濟(jì)中,提出了一個(gè)簡單但可行的模型,其中由于一部分消費(fèi)者無法進(jìn)人金融市場而存在消費(fèi)異質(zhì)性。消費(fèi)異質(zhì)性對貨幣政策沖擊的結(jié)果以及貨幣沖擊在各國間的傳遞有重要影響。最優(yōu)貨幣政策規(guī)則應(yīng)考慮消費(fèi)異質(zhì)性:消費(fèi)異質(zhì)性存在的情況下,兩國的最優(yōu)貨幣規(guī)則是相互依賴的。未來的研究方向可能包括探索不同國家內(nèi)部異質(zhì)性程度對貨市政策沖擊放大溢出效應(yīng)的實(shí)證證據(jù)。
(施康為清華大學(xué)五道口金融學(xué)院特聘教授、香港中文大學(xué)教授,復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士研究生張嘉誠對本文亦有貢獻(xiàn)。論文《消費(fèi)異質(zhì)性與開放經(jīng)濟(jì)中的貨幣政策》(Consumption heterogeneity andmonetarypolicyinanopeneconomy)由香港浸會大學(xué)會計(jì)經(jīng)濟(jì)金融系陳思好助理教授、加拿大不列顛哥倫比亞大學(xué)溫哥華經(jīng)濟(jì)學(xué)院MichaelB.Devereux教授、香港科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)系徐雋翊副教授共同撰寫,2023年7月刊發(fā)在《貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》(JournalofMonetaryEconomics)。責(zé)任編輯/周茗一)