正式制度和非正式制度如何影響宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展與微觀經(jīng)濟(jì)行為是近年來學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)，也是社會廣泛關(guān)注的問題。社會資本作為一種重要的非正式機(jī)制，其是否以及如何影響金融市場的研究頗多，但研究社會資本與債券契約條款的文獻(xiàn)極少。債券融資是企業(yè)重要的融資方式之一，是緩解融資約束的主要手段。近年來，我國債券市場發(fā)展迅速，已成為世界第二大債券市場，為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了有力支撐。然而，隨著債券發(fā)行規(guī)模的不斷擴(kuò)大，日益頻繁的違約事件受到市場參與者的廣泛關(guān)注。債券市場的違約給投資者帶來了巨大損失，成為威脅金融市場穩(wěn)定的風(fēng)險因素，阻礙了債券市場的健康發(fā)展。在此背景下，如何保護(hù)投資者利益成為維護(hù)債券市場穩(wěn)定和促進(jìn)債券市場健康發(fā)展的關(guān)鍵問題。合理的債券契約設(shè)計(jì)能夠有效緩解信息和代理問題，在面臨違約風(fēng)險較高的發(fā)行主體時，投資者會要求更嚴(yán)格的債券契約對自身進(jìn)行保護(hù)。因此，如何設(shè)計(jì)一個合理的債券契約不僅是理論界關(guān)注的熱點(diǎn)，而且是金融市場建設(shè)實(shí)踐亟待解決的關(guān)鍵問題。

社會資本作為信息流通的一種有效途徑，可以對知識、思想和私人信息等進(jìn)行傳播，并且社會資本所帶來的信任與聲譽(yù)等資源會保障契約的執(zhí)行力。基于這些特性，社會資本能夠有效緩解債務(wù)雙方的信息和代理問題，從而對債券契約產(chǎn)生影響。

杭州電子科技大學(xué)肖作平教授和四川農(nóng)業(yè)大學(xué)劉辰嫣老師所著的《社會資本與信用債券契約：理論和證據(jù)》（經(jīng)濟(jì)管理出版社，2024年11月）立足我國債券市場，構(gòu)建了一個描述社會資本如何影響信用債券契約的理論架構(gòu)，并以詳實(shí)的數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)社會資本對信用債券契約的影響，以及社會資本影響信用債券契約的中介路徑，據(jù)此又進(jìn)行了一系列內(nèi)生性、穩(wěn)健性檢驗(yàn)和異質(zhì)性分析。該書是一部結(jié)合制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、社會學(xué)和公司財(cái)務(wù)學(xué)交叉學(xué)科研究的優(yōu)秀論著，在研究視角、實(shí)證設(shè)計(jì)、變量度量上均具有創(chuàng)新性。

一、學(xué)術(shù)貢獻(xiàn)

1.在研究視角上的創(chuàng)新?，F(xiàn)有關(guān)于社會資本與債務(wù)契約關(guān)系的研究主要集中于銀行貸款契約領(lǐng)域，而對債券契約的關(guān)注相對不足。盡管近期有研究開始探討社會資本對債券價格條款的影響，但尚未有文獻(xiàn)系統(tǒng)性考察社會資本對債券契約非價格條款的影響。該書的創(chuàng)新之處在于將非正式制度（社會資本）引入信用債券契約研究框架，關(guān)注社會資本對價格條款和非價格條款的系統(tǒng)性影響。這一研究視角不僅拓展了現(xiàn)有文獻(xiàn)的邊界，而且為理解非正式制度在債券契約中的作用機(jī)制提供了新的理論支持。

2.在實(shí)證設(shè)計(jì)上的創(chuàng)新?；诶碚摲治隹蚣埽摃鴺?gòu)建了計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型，深入考察社會資本對信用債券契約的影響及其作用路徑。為增強(qiáng)結(jié)論的可靠性，該書采用了包括傾向得分匹配、工具變量、Heckman兩階段模型等多種計(jì)量方法對內(nèi)生性問題進(jìn)行檢驗(yàn)，同時進(jìn)行了一系列異質(zhì)性檢驗(yàn)以明晰社會資本影響信用債券契約的邊界效應(yīng)。

3.在變量度量上的創(chuàng)新。（1）在社會資本的測度上突破了既有文獻(xiàn)主要關(guān)注社會連帶關(guān)系的局限，創(chuàng)新性地從網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)維度構(gòu)建了社會資本的測度體系。具體而言，該書分別構(gòu)建了點(diǎn)度中心度、中介中心度和特征向量中心度三個網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)指標(biāo)，并運(yùn)用主成分分析法合成綜合中心度指標(biāo)，從而更全面地捕捉社會資本的多維特征。（2）在信用債券契約的測度上該書拓展了現(xiàn)有文獻(xiàn)主要關(guān)注價格條款的研究范式，系統(tǒng)性地考察了社會資本對債券契約條款（包括發(fā)行信用利差、發(fā)行規(guī)模和特殊性條款）的影響，實(shí)現(xiàn)了對債券契約更全面的測度。

4.最近的研究記錄了社會資本對公司各種決策活動的重大影響，但人們對社會資本如何影響債券契約知之甚少，尤其是債券契約的非價格條款。該書是第一項(xiàng)評估我國上市公司高級管理者社會資本與信用債券契約（尤其是非價格條款）關(guān)系的研究，擴(kuò)展和補(bǔ)充了社會資本的研究文獻(xiàn)，為理解社會環(huán)境如何影響債券契約作出了貢獻(xiàn)。

二、主要觀點(diǎn)

1.研究結(jié)果顯示，社會資本水平與債券契約嚴(yán)格程度負(fù)相關(guān)，具體表現(xiàn)為社會資本越豐富，債券發(fā)行利差越低、發(fā)行規(guī)模越大、特殊性條款越少。這一發(fā)現(xiàn)表明社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)作為一種非正式制度安排，在債券契約設(shè)計(jì)中發(fā)揮著重要作用。

2.基于Baron和Kenny（1986）的中介效應(yīng)檢驗(yàn)框架，系統(tǒng)考察了社會資本影響信用債券契約的作用機(jī)制。結(jié)果表明社會資本主要通過兩條路徑影響債券契約：一是通過緩解信息不對稱降低金融摩擦；二是通過提升公司治理質(zhì)量優(yōu)化債券發(fā)行主體質(zhì)量。社會資本通過上述機(jī)制降低了債券利差和特殊條款約束程度，同時擴(kuò)大了債券發(fā)行規(guī)模。

3.為進(jìn)一步考察社會資本與信用債券契約間關(guān)系的邊界效應(yīng)，該書進(jìn)行了一系列異質(zhì)性分析。首先，基于企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險的異質(zhì)性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，對于高破產(chǎn)風(fēng)險企業(yè)，社會資本緩解市場摩擦的效應(yīng)更為顯著，具體表現(xiàn)為利差降低幅度更大、特殊性條款減少更明顯。其次，基于行業(yè)違約的異質(zhì)性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在違約頻發(fā)的行業(yè)中，社會資本對契約條款的改善作用尤為突出，其降低信用利差的效果高于非違約行業(yè)，同時顯著減少特殊性條款。最后，基于行業(yè)集中度的異質(zhì)性檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在集中度高于行業(yè)中位數(shù)的樣本中，社會資本對利差和特殊性條款的影響效果更顯著。

三、實(shí)踐意義

《社會資本與信用債券契約——理論與證據(jù)》立足我國債券市場的現(xiàn)實(shí)背景，系統(tǒng)探討了社會資本這一非正式制度對信用債券契約的影響及作用機(jī)制，不僅為理解中國情境下債券契約的形成機(jī)理提供了新的理論視角，而且對完善債券市場治理、優(yōu)化融資環(huán)境等具有重要啟示意義。

一是公司應(yīng)高度重視社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)和維護(hù)，鼓勵管理層積極拓展和維護(hù)跨公司、跨行業(yè)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。例如，通過參與行業(yè)協(xié)會、學(xué)術(shù)研討會或其他專業(yè)網(wǎng)絡(luò)平臺，擴(kuò)大社會影響力和資源獲取能力。二是發(fā)行人應(yīng)嚴(yán)格遵守信息披露的相關(guān)規(guī)定，確保信息的及時性、準(zhǔn)確性和完整性。此外，如何提高信息質(zhì)量也成為監(jiān)管部門亟待解決的現(xiàn)實(shí)問題。監(jiān)管部門應(yīng)積極建立信息披露機(jī)制，確保信息質(zhì)量，從而提升債券市場的透明度和公信力。三是政府監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)完善債券契約的特殊性條款設(shè)計(jì)。包括：細(xì)化契約條款內(nèi)容，強(qiáng)化對發(fā)行人的行為約束；健全受托管理人制度，明確其監(jiān)督職責(zé)，確保發(fā)行人履約；推動特殊性條款在發(fā)債實(shí)踐中的標(biāo)準(zhǔn)化應(yīng)用。四是政府監(jiān)管部門應(yīng)積極完善信息披露機(jī)制。包括：優(yōu)化信息披露流程，降低披露成本；制定統(tǒng)一的信息披露標(biāo)準(zhǔn)，增強(qiáng)信息的可讀性和可比性；建立信息披露質(zhì)量評價體系，強(qiáng)化市場監(jiān)督。五是政府監(jiān)管部門應(yīng)通過制度創(chuàng)新促進(jìn)企業(yè)管理者社會資本的積累。通過制度設(shè)計(jì)和激勵機(jī)制，鼓勵高管人員在不同公司兼職任職。六是政府監(jiān)管部門應(yīng)大力支持和推廣社會網(wǎng)絡(luò)分析在企業(yè)管理中的應(yīng)用。社會網(wǎng)絡(luò)能夠幫助企業(yè)緩解信息不對稱、提升內(nèi)部公司治理能力，政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以通過專項(xiàng)研究基金、政策引導(dǎo)等方式，推動這一領(lǐng)域的研究發(fā)展，從而為企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃和資本運(yùn)作提供更加科學(xué)的理論與實(shí)踐依據(jù)。

總之，《社會資本與信用債券契約：理論和證據(jù)》是一部立足國情，基于我國債券市場，研究社會資本與信用債券契約之間關(guān)系的高質(zhì)量、具有創(chuàng)新性和實(shí)踐性的著作。該書一方面探討了我國制度背景下社會資本如何影響債券契約及其作用機(jī)制，豐富了非正式制度對公司融資行為影響不斷增長的文獻(xiàn)流，具有重要的學(xué)理價值和理論意義；另一方面為我國企業(yè)債券發(fā)行者、市場的監(jiān)管者和投資者理解非正式制度（社會資本）與債券契約之間的關(guān)系提供了新的見解，具有重要的應(yīng)用價值和現(xiàn)實(shí)意義，值得相關(guān)研究人員、企業(yè)管理者、債券投資者和政策制定者研讀學(xué)習(xí)。