摘 要：高質(zhì)量發(fā)展背景下，企業(yè)激勵(lì)需求日趨多樣化，復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)順理成章地吸引了企業(yè)的目光，新疆眾和就是其中之一。繼實(shí)施單一型股權(quán)激勵(lì)后，新疆眾和選擇復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)，復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果是否優(yōu)于單一型股權(quán)激勵(lì)？本文運(yùn)用財(cái)務(wù)指標(biāo)分析法和因子分析法，對(duì)比分析復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)與單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后的經(jīng)濟(jì)效果，研究發(fā)現(xiàn)新疆眾和實(shí)施復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)對(duì)其財(cái)務(wù)績(jī)效的促進(jìn)作用更顯著。在此基礎(chǔ)上為新疆眾和今后制定股權(quán)激勵(lì)方案提出優(yōu)化建議，以期為其他擬實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的企業(yè)選擇激勵(lì)模式提供參考。

關(guān)鍵詞：新疆眾和；復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)；經(jīng)濟(jì)效果

一、引言

我國(guó)股權(quán)激勵(lì)起步較晚，但股權(quán)激勵(lì)的應(yīng)用近年來如火如荼，復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)正被越來越多的企業(yè)應(yīng)用。本文對(duì)新疆眾和復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果進(jìn)行探究，在此基礎(chǔ)上提出相關(guān)建議。一方面能在一定程度上拓展對(duì)復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)研究；另一方面期望為新疆眾和今后制定股權(quán)激勵(lì)方案、提升股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后的經(jīng)濟(jì)效果提供新思路。

當(dāng)前，學(xué)者對(duì)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后經(jīng)濟(jì)效果的研究主要集中在財(cái)務(wù)績(jī)效方面，圍繞股權(quán)激勵(lì)實(shí)施前后企業(yè)資產(chǎn)增值能力、債務(wù)清償能力、資金營(yíng)運(yùn)能力和長(zhǎng)期發(fā)展能力的變化。但有學(xué)者指出單指標(biāo)分析不全面，提出運(yùn)用因子分析法和熵值法等構(gòu)建多維度指標(biāo)體系綜合評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)績(jī)效。本文期望通過對(duì)新疆眾和的案例研究，能夠回答“復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施是否更有助于促進(jìn)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效”“如何提升股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后的經(jīng)濟(jì)效果”等問題。

二、新疆眾和股權(quán)激勵(lì)實(shí)施情況

1.公司簡(jiǎn)介

新疆眾和成立于1958年，是中國(guó)最早從事鋁電子新材料研制的企業(yè)之一，于1996年在上海證券交易所上市（股票代碼：600888），成為新疆第一家上市工業(yè)企業(yè)。歷經(jīng)六十多年的發(fā)展，現(xiàn)已成為中國(guó)戰(zhàn)略性新材料產(chǎn)業(yè)的核心骨干企業(yè)、中國(guó)電子元件百?gòu)?qiáng)企業(yè)。

2.股權(quán)激勵(lì)實(shí)施情況

如表1所示，新疆眾和自成立以來，共實(shí)施過兩期股權(quán)激勵(lì)。其中，第一期為單一型股權(quán)激勵(lì)，第二期為復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)。第一期單一型股權(quán)激勵(lì)，新疆眾和2019年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率未達(dá)到公司層面業(yè)績(jī)考核要求，因此第二個(gè)解鎖期未能順利解鎖。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)，公司層面業(yè)績(jī)目標(biāo)值設(shè)定相對(duì)而言沒有第一期嚴(yán)格，第一、第二個(gè)行權(quán)期和解鎖期均達(dá)到了考核要求。目前，新疆眾和第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)仍在進(jìn)行中，但按照當(dāng)前發(fā)展趨勢(shì)，第三個(gè)行權(quán)期和解鎖期條件成就的概率極大。

三、新疆眾和股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后的經(jīng)濟(jì)效果分析

1.財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

（1） 資產(chǎn)增值能力分析

資產(chǎn)增值能力是企業(yè)利潤(rùn)獲取能力的反映，借鑒葉小杰和呂少華（2020）的做法，本文選取銷售凈利率、總資產(chǎn)凈利率和凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行衡量。

①銷售凈利率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和平均銷售凈利率為4.30%。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后企業(yè)銷售凈利率從10.44%增長(zhǎng)至20.20%，超過行業(yè)均值（4.44%）。主要原因可能是第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施吸引了更多人才，使企業(yè)獲得更多投資，提升了企業(yè)凈利潤(rùn)獲取能力。

②總資產(chǎn)凈利率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和平均總資產(chǎn)凈利率由1.21%增長(zhǎng)至2.01%。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后總資產(chǎn)凈利率增速加快，平均每年達(dá)到8.88%，至2022年已遠(yuǎn)超行業(yè)均值（3.71%）?？赡苁堑诙趶?fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施更好地提高了企業(yè)投資效率，同時(shí)生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大帶來一定的經(jīng)濟(jì)效益。

③凈資產(chǎn)收益率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和平均凈資產(chǎn)收益率為5.12%，低于行業(yè)均值（6.87%）。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施當(dāng)年新疆眾和凈資產(chǎn)收益率達(dá)到12.38%，超過行業(yè)均值（4.68%），2022年增長(zhǎng)至18.45%?？赡苁堑诙趶?fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施使企業(yè)吸引了更多人才，改進(jìn)了生產(chǎn)技術(shù)，獲得顯著優(yōu)勢(shì)。

（2） 債務(wù)清償能力分析

債務(wù)清償能力反映企業(yè)抵御財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力，本文借鑒鄭貴華等（2021）、張勁松等（2020）的做法，選取產(chǎn)權(quán)比率、資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)比率進(jìn)行衡量。

①產(chǎn)權(quán)比率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和產(chǎn)權(quán)比率由1.94降低至1.39，但始終高于行業(yè)均值（0.79）。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后企業(yè)產(chǎn)權(quán)比率下降速度加快，2022年達(dá)到0.69?？赡苁堑诙趶?fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施更好地緩解了公司融資約束，提高了企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。

②資產(chǎn)負(fù)債率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和資產(chǎn)負(fù)債率降低至58.19%，但平均每年61.44%，遠(yuǎn)高于行業(yè)均值（37.47%）。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后降低至每年45.60%?？赡苁堑诙趶?fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施更好地增強(qiáng)了投資者信心，使企業(yè)獲得更多投資，舉債經(jīng)營(yíng)的情況減少，長(zhǎng)期債務(wù)清償能力提升。

③流動(dòng)比率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和流動(dòng)比率呈下降趨勢(shì)，2018—2020年平均流動(dòng)比率為1.22。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后企業(yè)流動(dòng)比率持續(xù)上升，平均比率達(dá)到1.59?？赡苁堑诙趶?fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施使企業(yè)流動(dòng)資金得到補(bǔ)充，短期的債務(wù)清償能力得到提升。

（3） 資金營(yíng)運(yùn)能力分析

資金營(yíng)運(yùn)能力反映企業(yè)對(duì)資金的運(yùn)作和周轉(zhuǎn)能力，本文借鑒王婧等（2020）的做法，選取流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、非流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率進(jìn)行衡量。

①流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和連續(xù)兩年流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)下降，2019年降至0.93次。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由1.28次上升至1.44次。可能是第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施更好地使新疆眾和流動(dòng)資金得到補(bǔ)充，同時(shí)企業(yè)資金管理效率提升。

②非流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和平均非流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.79次。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和非流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均值達(dá)到0.98次。主要原因可能是第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施更好地緩解了企業(yè)的融資約束，企業(yè)得以購(gòu)置更多的長(zhǎng)期資產(chǎn)。

③總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由平均每年0.59次下降至0.46次。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所上漲，平均每年0.57次，接近行業(yè)均值（0.6次）?？赡苁堑诙趶?fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施使企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)均得到補(bǔ)充，企業(yè)整體資金營(yíng)運(yùn)能力增強(qiáng)。

（4） 長(zhǎng)期發(fā)展能力分析

長(zhǎng)期發(fā)展能力反映企業(yè)長(zhǎng)效發(fā)展的潛能，本文借鑒李梓和王藝璇（2022）的做法，運(yùn)用營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和總資產(chǎn)增長(zhǎng)率進(jìn)行衡量。

①營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和營(yíng)業(yè)收入出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，2018—2020年平均增長(zhǎng)率為-0.06%。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施當(dāng)年企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率達(dá)到43.88%，2022年再次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)（-5.96%）。可能是營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)導(dǎo)致上升空間減小，并且此時(shí)新冠疫情仍在散點(diǎn)暴發(fā)。

②凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施當(dāng)年新疆眾和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率由216.15%下降至54.39%，2019年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率低至-18.90%，可能與當(dāng)年車間火災(zāi)事故有關(guān)。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后企業(yè)凈利率增長(zhǎng)率呈下降趨勢(shì)，但平均增長(zhǎng)率達(dá)到113.23%，遠(yuǎn)高于行業(yè)均值（-58.91%）?？赡苁请S著企業(yè)發(fā)展，上升空間逐漸變小，凈利潤(rùn)增速放緩。

③總資產(chǎn)增長(zhǎng)率

第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和平均總資產(chǎn)增長(zhǎng)率為5.03%，與行業(yè)整體水平存在一定差距。第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施當(dāng)年企業(yè)總資產(chǎn)增長(zhǎng)率達(dá)到19.20%，但依舊低于行業(yè)均值（20.18%），2022年大幅下降至2.83%?？赡苁怯捎陔m然股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施使新疆眾和獲得更多投資，用于擴(kuò)大對(duì)內(nèi)投資規(guī)模，但是企業(yè)成立多年，資產(chǎn)規(guī)模較大，資產(chǎn)增長(zhǎng)空間相較同行業(yè)其他企業(yè)更小。

2.綜合財(cái)務(wù)績(jī)效分析

經(jīng)過前文對(duì)新疆眾和第一期單一型股權(quán)激勵(lì)和第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后單項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變動(dòng)分析，發(fā)現(xiàn)兩期股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施均對(duì)新疆眾和財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生了一定影響。為更全面地分析單一型和復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施對(duì)新疆眾和財(cái)務(wù)績(jī)效影響的差異，本文借鑒Dan等（2015）、代春倩等（2021）的做法，運(yùn)用因子分析法綜合分析兩期股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和綜合財(cái)務(wù)績(jī)效的變化，指標(biāo)選取如表2所示。

以特征值大于1為標(biāo)準(zhǔn)，提取出四個(gè)公共因子，用F1、F2、F3和F4表示。根據(jù)因子集中情況，將F1命名為“資產(chǎn)增值能力因子”，F(xiàn)2命名為“資金營(yíng)運(yùn)能力因子”，F(xiàn)3命名為“債務(wù)清償能力因子”，F(xiàn)4命名為“長(zhǎng)期發(fā)展能力因子”。

以各公共因子對(duì)應(yīng)的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重，得到綜合財(cái)務(wù)績(jī)效的評(píng)價(jià)模型：

F=0.323×F1+0.2666×F2+0.243×F3+0.168×F4

計(jì)算出各因子得分后，將因子得分代入綜合財(cái)務(wù)績(jī)效的評(píng)價(jià)模型，得到綜合財(cái)務(wù)績(jī)效得分及行業(yè)排名情況，如表3所示。

由表3可知，與第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)相比，第一期單一型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后F3（債務(wù)清償能力因子）排名持續(xù)提升，F(xiàn)4（長(zhǎng)期發(fā)展能力因子）排名整體提升，F(xiàn)1（資產(chǎn)增值能力因子）和F2（資金營(yíng)運(yùn)能力因子）的排名在第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后提升幅度更大?？梢姡瑔我恍凸蓹?quán)激勵(lì)的實(shí)施更有利于新疆眾和債務(wù)清償能力和長(zhǎng)期發(fā)展能力的提升，復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施更有助于企業(yè)資產(chǎn)增值能力及資金營(yíng)運(yùn)能力的增強(qiáng)。從F（綜合財(cái)務(wù)績(jī)效）排名看，第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后新疆眾和排名上升幅度更大，平均每年上升52個(gè)排名，說明綜合而言第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施對(duì)新疆眾和財(cái)務(wù)績(jī)效的促進(jìn)效果更佳。

四、結(jié)論與建議

1.結(jié)論

第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施對(duì)新疆眾和財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生了更積極的影響，主要原因可能包括以下幾點(diǎn)：首先，新疆眾和激勵(lì)對(duì)象多為高管和技術(shù)骨干，采用“限制性股票+股票期權(quán)”的復(fù)合型模式，可以更好地激勵(lì)這兩類人員，有效提升企業(yè)研發(fā)能力。其次，“限制性股票+股票期權(quán)”是激勵(lì)性與福利性的結(jié)合，既有助于減少管理層短視行為，又有助于調(diào)動(dòng)員工工作積極性。最后，第二期復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)方案中公司層面業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)比第一期單一型股權(quán)激勵(lì)寬松，不容易出現(xiàn)公司業(yè)績(jī)考核不達(dá)標(biāo)而未能行權(quán)或解鎖的情況，因此對(duì)員工的激勵(lì)性更強(qiáng)。

2.建議

（1） 積極推行復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)

不同股權(quán)激勵(lì)模式各有優(yōu)缺點(diǎn)，復(fù)合型股權(quán)激勵(lì)可以有效結(jié)合多種模式的優(yōu)勢(shì)，最大限度地發(fā)揮激勵(lì)效應(yīng)。我國(guó)股權(quán)激勵(lì)模式豐富，除股票期權(quán)外，還有員工持股、虛擬股票等其他模式，企業(yè)在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)，應(yīng)結(jié)合激勵(lì)需求，考慮將多種股權(quán)激勵(lì)模式組合使用，進(jìn)行多種模式優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

（2） 合理設(shè)置考核標(biāo)準(zhǔn)

考核標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)計(jì)影響股權(quán)激勵(lì)作用的發(fā)揮，考核標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置過高或過低均會(huì)對(duì)股權(quán)激勵(lì)方案的實(shí)施造成不利影響。若行權(quán)或解鎖失敗的情況多次出現(xiàn)，將嚴(yán)重影響激勵(lì)對(duì)象的工作積極性。因此，企業(yè)應(yīng)結(jié)合實(shí)際發(fā)展情況設(shè)置適度的業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)，設(shè)置財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)的多維度考核，使考核標(biāo)準(zhǔn)更加豐富。

（3） 增加考核指標(biāo)分級(jí)

新疆眾和業(yè)績(jī)考核既有公司層面又有個(gè)人層面，然而，不足之處在于個(gè)人業(yè)績(jī)考核層面缺少具體量化標(biāo)準(zhǔn)。僅不合格者不能行權(quán)和解鎖，而對(duì)于優(yōu)秀、良好和合格者行權(quán)和解鎖的比例沒有任何差別，這樣容易造成員工滿足于合格而激勵(lì)效果不佳。為避免這種情形，企業(yè)可根據(jù)激勵(lì)對(duì)象個(gè)人不同考核等級(jí)，設(shè)置不同的行權(quán)或解鎖比例，更好地激發(fā)員工積極性。

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