王雪然 司增綽

基金項目：江蘇師范大學(xué)2022年校級項目《醫(yī)藥行業(yè)上市公司研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響研究》（項目編號：2022XKT0792）

摘 要：以滬深A(yù)股上市醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)為研究對象，選取2018—2022年的面板數(shù)據(jù)為樣本，通過實證分析，探究醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響，以及股權(quán)激勵對兩者之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，研究結(jié)果顯示，提高研發(fā)投入可以促進企業(yè)績效水平，高管股權(quán)激勵對研發(fā)投入與企業(yè)績效的關(guān)系有負向調(diào)節(jié)作用。

關(guān)鍵詞：醫(yī)藥行業(yè)；研發(fā)投入；企業(yè)績效；股權(quán)激勵

一、引言

長期以來，醫(yī)藥一直是公眾十分關(guān)心的話題，尤其是在當(dāng)前全球疫情的背景下，該行業(yè)的發(fā)展和進步令人翹首以盼。醫(yī)藥屬于知識密集型的高科技產(chǎn)業(yè)，研發(fā)創(chuàng)新是其核心所在，也是保持持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。對大多數(shù)藥企而言，有效藥物和專利的研發(fā)是企業(yè)具有核心競爭力的重中之重，研發(fā)活動則是其中的主要貢獻者。因此，與其他行業(yè)相比，醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)活動更密集。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2018—2022年醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)投入逐年增加，2022年醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)總投入首次突破千億元，達到1026.17億元，同比增長14.66%。研發(fā)投入是決定研發(fā)產(chǎn)出的主要因素，研發(fā)水平極大程度上決定企業(yè)的市場競爭力，但是研發(fā)過程需要的高技術(shù)型人才、先進的儀器設(shè)備、基礎(chǔ)消耗品等都需要投入大量資金，考慮到該行業(yè)的研發(fā)周期長，研發(fā)收益和研發(fā)風(fēng)險雙高的特點，企業(yè)必須控制研發(fā)投入與收益平衡性，因此研究醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)投入具有重要意義。

高管的持股比例會影響企業(yè)的研發(fā)活動，雖然高管并不像研發(fā)人員一樣直接參與企業(yè)的研發(fā)活動，但企業(yè)的日常經(jīng)營和持續(xù)發(fā)展離不開管理層的決策，其想法和決策貫穿整個研發(fā)活動?，F(xiàn)有的企業(yè)制度將所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，加之雙方之間的信息不對稱，往往會導(dǎo)致管理層與股東之間的矛盾，管理層很有可能利用企業(yè)資源為自身攫取利益，從而損害股東權(quán)益。為了降低委托代理成本，緩解兩者之間的矛盾，股東會對管理層實行股權(quán)激勵，將管理層個人利益與企業(yè)的長遠發(fā)展交織在一起。雖然高管股權(quán)激勵可以降低委托代理成本，但經(jīng)營者追求自身利益的目的不會改變，因此道德風(fēng)險會一直存在。此外，考慮到醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)周期漫長，投入與產(chǎn)出時間上并不對等，股權(quán)激勵可能達不到預(yù)期效果。本文主要研究醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入與企業(yè)績效之間的關(guān)系，關(guān)注高管股權(quán)激勵在其中的調(diào)節(jié)作用，為現(xiàn)有研究做一定補充。

二、文獻綜述與研究假設(shè)

1.文獻綜述

（1） 研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響

當(dāng)前，企業(yè)的競爭越來越激烈，創(chuàng)新是提高企業(yè)核心競爭力的關(guān)鍵，因此國內(nèi)許多學(xué)者研究研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響，大部分學(xué)者認為，研發(fā)投入可以促進企業(yè)績效。仇云杰和魏煒（2016）研究發(fā)現(xiàn)，存在研發(fā)投入的企業(yè)，全要素生產(chǎn)率和利潤率水平比沒有研發(fā)的企業(yè)高約3個百分點。吳沁子和朱輝（2020）研究滬深A(yù)股上市公司發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的研發(fā)投資能夠顯著提升企業(yè)績效，研發(fā)投資對企業(yè)績效有重要推動作用。何明欽等（2019）選擇高新技術(shù)企業(yè)作為樣本，同樣得出增加研發(fā)投入有利于提高企業(yè)績效的結(jié)論。劉云等（2020）通過對研發(fā)投入和企業(yè)績效的積累效應(yīng)進行分析，發(fā)現(xiàn)企業(yè)研發(fā)投入強度對企業(yè)盈利能力有顯著的正向影響，且隨時間推移而影響作用增強。但也有一些學(xué)者提出不同觀點。劉雪瑤和張敏（2017）選取我國2014—2018年創(chuàng)業(yè)板250家上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對企業(yè)的財務(wù)績效產(chǎn)生負影響。邱玉興等（2017）以國有上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入強度對國有上市公司企業(yè)財務(wù)績效的影響并不明顯。

此外也有學(xué)者提出研發(fā)投入對企業(yè)績效具有滯后性。李正彪和劉洪穎（2022）研究發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對企業(yè)績效存在滯后作用，但只存在于特定行業(yè)。陳燕寧（2017）以2011—2014年中小板高新技術(shù)上市公司作為樣本，榮鳳芝和鐘旭娟（2020）以2016—2018年創(chuàng)業(yè)板的高新技術(shù)企業(yè)為樣本，都研究得出，高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)投入對企業(yè)績效影響具有滯后性。

（2） 高管股權(quán)激勵的調(diào)節(jié)效應(yīng)

現(xiàn)有文獻對高管股權(quán)激勵對研發(fā)投入與企業(yè)績效之間是否存在調(diào)節(jié)效應(yīng)的觀點并不統(tǒng)一，喬葉桐（2021）基于上市高新技術(shù)企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)高管持股正向調(diào)節(jié)研發(fā)投入與企業(yè)績效之間的關(guān)系。林常青和賈悅（2020）通過研究指出，非國有企業(yè)的正向調(diào)節(jié)作用要顯著優(yōu)于國有企業(yè)。但也有學(xué)者對此持不同觀點，李春瑜（2020）認為國有企業(yè)的高管股權(quán)激勵負向調(diào)節(jié)研發(fā)投入和企業(yè)績效的關(guān)系。李懷建和耿曉晗（2021）選擇我國2015—2019年的1620家上市公司進行研究，結(jié)果表明高管股權(quán)激勵在研發(fā)投入強度與企業(yè)績效關(guān)系中存在抑制作用。而尹美群等（2018）以2009—2015 年滬深兩市 A 股主板存在研發(fā)投入的企業(yè)為樣本，通過分行業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵對企業(yè)績效不存在顯著調(diào)節(jié)作用。王秋菲等（2020）通過研究也認為，高管長期持股比例對研發(fā)投入與企業(yè)績效的關(guān)系不存在調(diào)節(jié)作用。

通過對文獻梳理可知，由于不同學(xué)者所選取的行業(yè)、數(shù)據(jù)、指標、模型不同等原因，目前研發(fā)投入與企業(yè)績效之間的關(guān)系和高管股權(quán)激勵的調(diào)節(jié)作用研究結(jié)果存在分歧；關(guān)于研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響研究，大部分觀點集中于研發(fā)投入能夠促進企業(yè)績效，但也有部分學(xué)者持不同觀點；關(guān)于高管股權(quán)激勵對研發(fā)投入與企業(yè)績效影響的調(diào)節(jié)作用，主要有三種觀點，具有正向調(diào)節(jié)作用、負向調(diào)節(jié)作用以及無明顯調(diào)節(jié)作用。

2.研究假設(shè)

技術(shù)創(chuàng)新理論和核心競爭力理論表明，創(chuàng)新是企業(yè)競爭優(yōu)勢的重要來源，也是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要保障。創(chuàng)新包括產(chǎn)品開發(fā)和技術(shù)進步，這要求企業(yè)增加研發(fā)投資，這些投資最直接的效果是改進原有技術(shù)和獲得新技術(shù)，對生產(chǎn)工藝的改進可以完善現(xiàn)有產(chǎn)品，而引進新技術(shù)則可以創(chuàng)造未來產(chǎn)品。一旦該種技術(shù)在市場上具有競爭力，就會成為企業(yè)的核心力量，從而形成特定的競爭優(yōu)勢。醫(yī)藥企業(yè)投入大量的資金進行研發(fā)活動，目的在于產(chǎn)出有效藥物、專利、技術(shù)等高壁壘創(chuàng)新型資源，并且通過研發(fā)活動，企業(yè)可以自主改進技術(shù)，有效降低生產(chǎn)成本，提高市場占有率，從而促進企業(yè)績效水平。基于此本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：提高研發(fā)投入可以促進企業(yè)績效水平。

委托代理理論認為企業(yè)的所有者和管理者因為自身利益不同，不僅會對經(jīng)營決策目標產(chǎn)生差異，而且管理層很有可能利用企業(yè)資源為自身攫取利益，從而損害股東權(quán)益，增加代理成本。因此，對高管進行股權(quán)激勵，將其個人利益與企業(yè)長遠發(fā)展捆綁，一定程度上能夠避免短視行為，利于企業(yè)長遠發(fā)展。股權(quán)激勵雖然面向未來的企業(yè)績效，但是藥企的研發(fā)活動周期漫長，很難在當(dāng)期甚至未來幾期給企業(yè)帶來產(chǎn)出。高管個人利益通常與在任期間的企業(yè)績效水平掛鉤，擁有股權(quán)的高管為了降低在任時的經(jīng)營風(fēng)險，可以坐收股權(quán)分紅而不作為，抑或是減少研發(fā)投入規(guī)避風(fēng)險。此外，我國的股權(quán)激勵的政策尚不完善，高管可以借助股權(quán)套現(xiàn)，這些都不利于企業(yè)提高績效水平?；卺t(yī)藥行業(yè)研發(fā)活動的特點，本文提出假設(shè)2：

假設(shè)2：高管股權(quán)激勵對研發(fā)投入促進企業(yè)績效有負向調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以申萬行業(yè)分類（2021）為依據(jù)，選擇醫(yī)藥生物行業(yè)中滬深A(yù)股上市公司作為觀測樣本，觀測的時間范圍為2018—2022年，為了使觀測的數(shù)據(jù)更加合理做出以下篩選：（1） 剔除帶ST和ST*的企業(yè)；（2） 剔除金融企業(yè)；（3） 剔除醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)企業(yè)，僅保留化學(xué)制藥、中藥Ⅱ、生物制品企業(yè)；（4） 剔除披露數(shù)據(jù)不全的企業(yè)；通過對數(shù)據(jù)進行一定的篩選，最終得到234家上市公司，相關(guān)的數(shù)據(jù)來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫。

2.變量設(shè)計

本文參照徐玉德和張斯靚（2022）的研究，選取以下參數(shù)作為變量，對于各變量的定義如表1所示。

3.模型構(gòu)建

根據(jù)假設(shè)1和假設(shè)2，在借鑒李春瑜（2020）的研究方法后，本文構(gòu)建以下模型：

ROAit=α+β1RDit+∑βControlsit+Year+Industry+ε（1）

ROAit=α+β1RDit+β2RDit×SMit+∑βControlsit+Year+

Industry+ε（2）

模型（1） 中i代表企業(yè)，t代表年份（即2018，2019，2020，2021，2022），ROAit代表i企業(yè)在t年的企業(yè)績效；RDit為i企業(yè)在t年的研發(fā)投入，Controls為表1中的控制變量，Year為年度固定效應(yīng)，Industry為行業(yè)固定效應(yīng)，ε為殘差。除此之外，股權(quán)制衡度作為調(diào)節(jié)變量并構(gòu)建了模型（2），其中SMit表示高管持股比例，RDit×SMit為研發(fā)投入與高管持股比例的交互項，其他變量釋義和模型（1） 相同。

四、實證分析

1.描述性統(tǒng)計

如表2數(shù)據(jù)顯示：企業(yè)之間總資產(chǎn)凈利率的水平差距較大，最高的可以達到45.10%，最低的為-66.20%，這說明藥企的績效水平差距較大；從研發(fā)投入來看，藥企的研發(fā)投入均值在3.83%，但最大值和最小值之間差了28.49%，行業(yè)內(nèi)部的研發(fā)投入差距十分明顯；少數(shù)樣本存在高管持股比例為0，但也有樣本企業(yè)高管持股比例超過100%（非流通股的數(shù)量大于流通股），高科技企業(yè)管理層持股比例通常大于10%，但樣本說明了醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)在股權(quán)激勵機制的運用方面存在天壤之別；從控制變量企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、、股權(quán)集中度、公司成立年限來看，選取的醫(yī)藥上市公司的樣本個體差異較大。

2.相關(guān)性分析

本文采用了Pearson相關(guān)系數(shù)對數(shù)據(jù)進行分析，結(jié)果如表3所示。表3的數(shù)據(jù)顯示大部分變量之間具有相關(guān)性，研發(fā)投入與企業(yè)績效的相關(guān)系數(shù)為0.1070，且在1%的水平上顯著，高管股權(quán)激勵與企業(yè)績效有顯著正相關(guān)關(guān)系，但高管股權(quán)激勵是否具有調(diào)節(jié)作用，還需進一步分析，企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、股權(quán)集中度和企業(yè)成立年限，均具有顯著的正相關(guān)關(guān)系。

3.回歸分析

本文采用stata17.0對模型（1） 和模型（2） 進行回歸分析，結(jié)果如表4所示。由模型（1） 可知，研發(fā)投入與企業(yè)績效的回歸系數(shù)為0.3026，且在1%的水平上與企業(yè)績效呈正相關(guān)關(guān)系，說明對企業(yè)績效有正向的促進作用，提高企業(yè)的研發(fā)投入可以提高企業(yè)的績效水平，即假設(shè)1得到驗證。由（2） 可知，研發(fā)投入的系數(shù)為正，且在1%的水平上顯著，但研發(fā)投入和高管股權(quán)激勵的交互項（RD×SM）系數(shù)為-0.6338，且在5%的水平上顯著，說明了高管持股比例高，反而削弱了研發(fā)投入對企業(yè)績效的積極影響。適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵可以加強高管工作的積極性，但比例過高，會導(dǎo)致高管和股東的立場趨于一致，研發(fā)活動風(fēng)險程度較高，高管做決策更加保守，影響企業(yè)的研發(fā)投入強度，不利于企業(yè)績效的提高，因此假設(shè)2得到驗證。

4.穩(wěn)健性檢驗

本文采用替代變量法來檢驗回歸模型的穩(wěn)定性，用凈資產(chǎn)收益率（ROE）代替總資產(chǎn)收益率（ROA）作為衡量企業(yè)績效的指標，結(jié)果如表5所示，表5的數(shù)據(jù)顯示檢驗的回歸結(jié)果和前文的結(jié)論基本吻合。

五、結(jié)論與建議

本文以2018—2022年234家滬深A(yù)股醫(yī)藥生物上市公司的面板數(shù)據(jù)，分析醫(yī)藥行業(yè)上市公司研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響，探討了高管股權(quán)激勵對于二者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果表明：（1） 增加研發(fā)投入可以促進企業(yè)績效水平；（2） 高管股權(quán)激勵負向調(diào)節(jié)醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入與企業(yè)績效的關(guān)系，高管持股比例過高一定程度上會抑制研發(fā)投入對企業(yè)績效的積極作用。

為了促進醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)的優(yōu)質(zhì)發(fā)展，結(jié)合上文研究結(jié)論提出以下建議：（1） 為增強企業(yè)競爭力，提高企業(yè)創(chuàng)新和技術(shù)開發(fā)水平，醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)必須加大研發(fā)投入，擴大藥品自主研發(fā)能力，力求打破國外技術(shù)和藥品的壟斷，為市場提供多樣化的醫(yī)藥產(chǎn)品。（2） 完善股權(quán)激勵機制，高管持股比例要適當(dāng)；醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)的個體差異較大，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身實際情況，實施股權(quán)激勵。（3） 在維護行業(yè)發(fā)展的同時，需要改善市場環(huán)境，要確保醫(yī)藥行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，遏制負面的市場行為，保證行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，企業(yè)必須綜合考慮政府監(jiān)管、行業(yè)自律、企業(yè)自身利益、消費者利益等多方面因素，促進健康、系統(tǒng)的市場環(huán)境形成。

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作者簡介：王雪然（1999— ），女，江蘇連云港人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院，碩士研究生；司增綽（1972— ），男，江蘇徐州人，博士，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院教授，東南大學(xué)數(shù)字經(jīng)濟研究中心研究員，碩士生導(dǎo)師。