馮飛堯

摘要：隨著市場經(jīng)濟(jì)制度的逐步健全，企業(yè)的資金來源越來越多，融資手段也越來越多樣化，其中，通過債券進(jìn)行融資既是一種傳統(tǒng)，也是一種不斷創(chuàng)新的融資手段。然而，越來越多高信用等級企業(yè)出現(xiàn)違約現(xiàn)象，引起市場恐慌。因此，對于企業(yè)來說，怎樣才能有效提升自身的償還能力，降低或者規(guī)避債務(wù)風(fēng)險，怎樣才能有效控制債務(wù)發(fā)生，是一個非常關(guān)鍵的問題。本文選取A、B兩個企業(yè)作為個案，重點(diǎn)通過企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，來比較分析企業(yè)發(fā)行債券融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險，并就企業(yè)通過債務(wù)管理來控制風(fēng)險進(jìn)行初步探究，以期為企業(yè)的債務(wù)管理工作提供借鑒。

關(guān)鍵詞：債券融資；財(cái)務(wù)風(fēng)險；債券管理；案例研究

引言

資本是企業(yè)成長的先決條件，是企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的“血液”。許多企業(yè)為減輕自身的資金負(fù)擔(dān)，采用以企業(yè)為基礎(chǔ)的債務(wù)融資模式，但這種模式也使企業(yè)面臨更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險。在這種背景下，企業(yè)在進(jìn)行債務(wù)融資時，怎樣規(guī)避金融風(fēng)險，就成為一個迫切需要研究的問題。融資渠道是企業(yè)的“血液循環(huán)”，大部分企業(yè)從自身角度無法解決企業(yè)發(fā)展的需要，而從銀行獲得資金困難，從股權(quán)市場獲得資金的費(fèi)用又很高，這就給企業(yè)提出了更高的條件。在這種情況下，企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資已成為一種不可避免的選擇。就企業(yè)而言，籌資方式以債券為主，這是一種負(fù)債型籌資方式。本文就從企業(yè)發(fā)行債券融資的必要性出發(fā)，對企業(yè)發(fā)行債券融資所面對的財(cái)務(wù)風(fēng)險進(jìn)行分析，并提出相應(yīng)對策。

一、企業(yè)發(fā)行債券融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險

（一）利息風(fēng)險

利息是影響債券價值的一個重要因素，當(dāng)利息上升時，債券的價值就會下跌，此時就存在著一定風(fēng)險。通常而言，當(dāng)債券利息較高時，其回報率較高；然而，如果在一個特定區(qū)間內(nèi)，債券的價格不會受到利率波動的影響。因此，債券的回報和利息成一定比例。

（二）流動風(fēng)險

低流動度的債務(wù)，讓投資人在短時間里不能以合適的價位出售，會造成現(xiàn)金流通的困境，并陷入危機(jī)，或是使企業(yè)喪失新的投資機(jī)遇。

（三）信用風(fēng)險

指發(fā)行者不能按時償還所擔(dān)保的債務(wù)，最終使投資人蒙受經(jīng)濟(jì)上的損失，對企業(yè)造成一定風(fēng)險。

（四）資本重組風(fēng)險

資本重組的風(fēng)險有兩種：一是因?yàn)槔矢淖?；二是因?yàn)橥顿Y人對未來的經(jīng)濟(jì)趨勢產(chǎn)生錯誤的認(rèn)識。如果是短期債券到期收回現(xiàn)款，也會出現(xiàn)這樣的情形。舉例來說，長債的收益率很高，但短債的收益率卻很低，因此很多企業(yè)都會購買短債來減少利率風(fēng)險。然而，在短期債券到期之后，如果利率下降到較低水平，就很難找到與利率相比更高的投資機(jī)會，不如在本期中投資長期債券，依然可以獲得較高收益［1］。

（五）回收風(fēng)險

指帶有回收條款的債券，因?yàn)閭Ｓ斜粡?qiáng)制回收的風(fēng)險，造成此種風(fēng)險的最大緣由在于，若債券以較低收益率支付，其最終仍會被回收，使國內(nèi)投資人的期望收益減少。

（六）通脹風(fēng)險

指因價格上升引起的貨幣購買力降低所產(chǎn)生的風(fēng)險。通脹會使投資人的真實(shí)利息下降，進(jìn)而會影響投資人對將來獲利的預(yù)估。當(dāng)期望回報率比真實(shí)回報率低時，投資人就會退出，這樣投資人就會面臨通貨膨脹的風(fēng)險。在通脹期間，對投資人而言，真實(shí)的利息應(yīng)當(dāng)是通脹扣除面值，因此，真實(shí)回報率和名義回報率之間的差異就是通貨膨脹的風(fēng)險。債券的利息水平越高，則通脹水平越高，真實(shí)收益水平越高。在證券市場上，通脹風(fēng)險最為常見。

二、案例分析

（一）案例介紹

A企業(yè)于2022年逾期未支付本息，金額為10.439億元（包括本金10億元）。

B企業(yè)于2022年在股票交易所發(fā)布了一則消息，宣布將發(fā)行金額為10億元人民幣的非公開債券，到期日為10月23日，由于企業(yè)的現(xiàn)金流出現(xiàn)問題，因此無法及時支付該次債券的本金和利息。

（二）案例分析

1.對合并水平上的金融數(shù)據(jù)進(jìn)行對比分析

從搜集到的數(shù)據(jù)來看（見表1），A企業(yè)在2020-2022年中，在母企業(yè)的債務(wù)比例分別為44.24%、47.06%和46.48%，在母企業(yè)的股東權(quán)益比例為27.26%、22.59%、29.51%。B企業(yè)在母企業(yè)中的負(fù)債比例是45.34%、36.17%、39.43%，而在母企業(yè)中，所有者權(quán)益的比例是8.74%、9.87%、8.06%，兩企業(yè)股份的負(fù)債比例很高，而所有者權(quán)益占比很少。

2020-2022年期間，A企業(yè)的總營收比例為1.10%、1.27%、1.29%，而B企業(yè)的總營收比例為4.28%、2.40%、0.90%，兩者的總營收比例都低于5%，而B企業(yè)的凈利潤超過90億元，A企業(yè)超過3億元，幾乎沒有盈利。

經(jīng)過上述分析可以看出，這兩個企業(yè)的債務(wù)均在母企業(yè)，但其營收與凈利潤所占比例均很小，表現(xiàn)出母企業(yè)償還債務(wù)的巨大壓力，且其償還債務(wù)的能力很差。從目前情況來看，這類企業(yè)違約的最基本原因就是母弱子強(qiáng)，因此要從上述兩個母企業(yè)報表層面來進(jìn)行分析，而不是將其放在合并報表層面來進(jìn)行分析［2］。

2.在集團(tuán)層次上對債務(wù)風(fēng)險進(jìn)行分析

①流動資金分析

從表格2可以看出，2020-2022年，A企業(yè)擁有的現(xiàn)金余額為105.35億元、92.93億元、66.69億元，依次遞減；然而，現(xiàn)金及現(xiàn)金等同資產(chǎn)的結(jié)余是83.89億元、58.48億元以及27.59億元，說明大多數(shù)的貨幣資金受到限制，企業(yè)的資本趨向緊縮，而且在2020和2021年流動性很低。B企業(yè)的現(xiàn)金余額為159.97億元、122.75億元和117.42億元，依次遞減，一直到2022年，流通資金中只有0.79億非限制性貨幣基金，且企業(yè)沒有償付能力。

②經(jīng)營資本分析

2020-2022年，A企業(yè)擁有367.83億元、404.78億元和393.07億元流動資產(chǎn)，但在同一時期內(nèi)，其流動負(fù)債為346.23億元、416.38億元和426.64億元；B企業(yè)在2020-2022年擁有329.31億元、286.54億元和291.29億元流動資產(chǎn)，但在同一時期，流動負(fù)債分別達(dá)到407.83億元、372.06億元和358.57億元，可見，兩企業(yè)流動資產(chǎn)比其流動負(fù)債要少得多，很大可能無法清償其到期債務(wù)，因此對重新融資的需求很大。

③債務(wù)結(jié)構(gòu)分析

從債券到期日的角度分析，2020-2022年，A企業(yè)三大硬性短期債務(wù)，即短期借款、應(yīng)付票據(jù)、一年內(nèi)到期的非流動債務(wù)，合計(jì)為260.43億元、353.90億元與283.74億元，而在同一時期，長期借款、應(yīng)付債券等兩項(xiàng)長期剛性負(fù)債的總和是148.04億元、116.24億元、137.61億元。2020-2022年，B企業(yè)的兩筆固定期限債務(wù)合計(jì)為307.42億元、269.30億元、282.50億元，長期剛性負(fù)債總和為129.19億元、148.26億元、163.28億元。兩集團(tuán)在報告期內(nèi)的短期債務(wù)所占比例均超過60%。與長期負(fù)債相比，短期負(fù)債的財(cái)務(wù)風(fēng)險要高，因此，兩集團(tuán)的財(cái)務(wù)風(fēng)險均比較高。

④資產(chǎn)負(fù)債和債務(wù)償還能力

B企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表在2022年達(dá)到114.02%，無償債能力。A企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)到98.71%，其中最重要的原因是，A企業(yè)同時也是關(guān)聯(lián)企業(yè)，尤其是為虧損的企業(yè)提供融資平臺，最近幾年，A企業(yè)的其他應(yīng)收賬款已超過流通資產(chǎn)的70%，而與這些企業(yè)的交易，大多都是關(guān)聯(lián)企業(yè)，這些應(yīng)收賬款的回收率很低，還款壓力很大。此外，A企業(yè)年底時還會有大量的外部擔(dān)保，高達(dá)50.9億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出股東權(quán)益30.79億元，債務(wù)風(fēng)險非常高。

3.盈利能力分析

從表格3中可以看出，2020-2022年，A企業(yè)的凈利潤為-23.80億元，0.48億元和-5.17億元，融資成本為15.65億元、13.89億元、6.85億元，而在同一時期內(nèi)，企業(yè)的經(jīng)營利潤是5.37億元、5.97億元以及5.74億元。2020-2022年B企業(yè)凈利潤達(dá)到了-3.56億元、-9.59億元、-7.46億元，嚴(yán)重虧損。

三、企業(yè)債券風(fēng)險防范對策

（一）加強(qiáng)對風(fēng)險的認(rèn)識

為使企業(yè)能夠更好發(fā)展，應(yīng)加強(qiáng)對企業(yè)負(fù)債的管理，并對其進(jìn)行有效控制。企業(yè)應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化對風(fēng)險的控制和預(yù)測，并在必要時，對其進(jìn)行適當(dāng)預(yù)防，同時也要加深對債務(wù)融資風(fēng)險的認(rèn)識，減少風(fēng)險發(fā)生概率，降低風(fēng)險等級，為企業(yè)的總體風(fēng)險管理奠定良好基礎(chǔ)，從而促進(jìn)企業(yè)風(fēng)險管理能夠順利開展［3］。

（二）構(gòu)建有效的預(yù)防控制機(jī)制

在企業(yè)治理中，應(yīng)當(dāng)構(gòu)建內(nèi)部金融控制制度，并對金融監(jiān)管制度進(jìn)行持續(xù)改進(jìn)。在社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的加速發(fā)展過程中，要加強(qiáng)對財(cái)務(wù)的控制，加強(qiáng)對資本的控制，從而有效控制資本流動。企業(yè)要做好對風(fēng)險的事先控制。利用建立可以在生產(chǎn)經(jīng)營中持續(xù)存在的實(shí)時動態(tài)財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，對風(fēng)險展開及時預(yù)測和預(yù)警，進(jìn)而在源頭上對風(fēng)險進(jìn)行預(yù)防，避免因?yàn)闆Q策錯誤而導(dǎo)致的財(cái)務(wù)危機(jī)，將債務(wù)融資風(fēng)險控制在最小范圍之內(nèi)。

（三）確定適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)比例

確立合理的債務(wù)比例，維持債務(wù)結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限，在企業(yè)的財(cái)務(wù)活動中，這是一項(xiàng)非常重要的工作，這一工作將會對企業(yè)的資本流轉(zhuǎn)速度和企業(yè)發(fā)展能力產(chǎn)生很大影響，同時也會對企業(yè)的財(cái)務(wù)業(yè)績產(chǎn)生很大影響。正確的債務(wù)管理，指企業(yè)的負(fù)債比例與企業(yè)的實(shí)際狀況相適應(yīng)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)風(fēng)險與收入的最佳組合。一般以資產(chǎn)負(fù)債率為衡量標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)須對其進(jìn)行定期測量，對資產(chǎn)、負(fù)債狀況進(jìn)行全面掌握，并對其進(jìn)行橫向和縱向?qū)Ρ?，根?jù)具體狀況，進(jìn)行相應(yīng)調(diào)節(jié)，使債務(wù)比例能夠維持在合理的范圍之內(nèi)［4］。

（四）確定債務(wù)的真實(shí)償付方案

要利用負(fù)債經(jīng)營來加速發(fā)展，就一定要加強(qiáng)管理，加速資金周轉(zhuǎn)，努力減少資金占用額，縮短生產(chǎn)周期，提高產(chǎn)銷率，減少應(yīng)收賬款等，只有在這種情況下，才能充分考慮到可能會對債務(wù)產(chǎn)生影響的各項(xiàng)因素，并且小心謹(jǐn)慎經(jīng)營。

（五）分析對利率及匯價變動趨勢

針對由利率變化引起的融資風(fēng)險問題，須對資本市場供需情況進(jìn)行仔細(xì)分析，從而準(zhǔn)確掌握未來的利率趨勢。在預(yù)計(jì)將來市場利率逐漸提高的情況下，通過從銀行獲得固定利率，降低融資成本；在預(yù)見未來市場利率逐步降低時，企業(yè)應(yīng)當(dāng)對利率變化做出準(zhǔn)確判斷，理性分析外匯的上升和下降，并制定相應(yīng)的風(fēng)險管理戰(zhàn)略，切實(shí)采取相應(yīng)對策，來預(yù)防由于利率降低而導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險［5］。

四、結(jié)束語

總而言之，當(dāng)企業(yè)通過發(fā)行債券進(jìn)行融資時，會面臨很高的財(cái)務(wù)風(fēng)險，因此，管理人員可以通過加強(qiáng)制度建設(shè)，構(gòu)建風(fēng)險預(yù)測體系，加強(qiáng)負(fù)債風(fēng)險管理，來對企業(yè)的債券進(jìn)行管理，以實(shí)現(xiàn)對企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險的預(yù)防。

參考文獻(xiàn)：

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［3］趙鑫，王謳文.債券融資風(fēng)險管理分析——以發(fā)行企業(yè)債券為例［J］.新會計(jì)，2020.

［4］童賽.企業(yè)發(fā)行債券融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險及債券管理分析［J］.2023.

［5］江光光.債券融資、財(cái)務(wù)風(fēng)險與信用評級［D］.云南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2014.