李傳武 呂曉敏 王暉

摘 要：優(yōu)化營商環(huán)境是國家促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展、培養(yǎng)和激發(fā)市場主體活力的重要舉措。本文從營商環(huán)境與企業(yè)投資效率的關(guān)系角度出發(fā)，通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)營商環(huán)境優(yōu)化能夠顯著提高企業(yè)的投資效率；進(jìn)一步分析表明，營商環(huán)境中不同要素對投資效率的影響存在差異。其中，政策公平公正公開和企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)是核心影響因素；國企對營商環(huán)境改變的敏感性弱于民營企業(yè)。本研究對優(yōu)化營商環(huán)境、提高企業(yè)發(fā)展活力，推動經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展等具有重要意義。

關(guān)鍵詞：營商環(huán)境；投資效率；企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展；政策公平公開；稅費(fèi)負(fù)擔(dān)

本文索引：李傳武，呂曉敏，王暉.<變量 2>[J].中國商論，2023（17）：-030.

中圖分類號：F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2023）09（a）--04

1 引言

良好的地區(qū)營商環(huán)境能夠吸引投資集聚、促進(jìn)資本流通，是一個國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展軟實(shí)力的重要體現(xiàn)。2019年，國務(wù)院總理李克強(qiáng)簽署了《優(yōu)化營商環(huán)境條例》，其中闡明了持續(xù)優(yōu)化營商環(huán)境同不斷解放和發(fā)展生產(chǎn)力、建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系及推動高質(zhì)量發(fā)展之間的緊密聯(lián)系，從國家層面強(qiáng)調(diào)了優(yōu)化營商環(huán)境的法制基礎(chǔ)。

學(xué)界對營商環(huán)境的研究與社會對營商環(huán)境的重視同步發(fā)展，據(jù)劉智勇、魏麗麗（2020）的統(tǒng)計(jì)，1998—2010年關(guān)于營商環(huán)境的文獻(xiàn)較少，2010—2016年逐步增加，2016年之后發(fā)文量呈指數(shù)式上升。當(dāng)前，直接研究營商環(huán)境綜合指數(shù)對投資效率影響的文章還比較少，本文以王小魯?shù)龋?020）《中國分省企業(yè)經(jīng)營環(huán)境指數(shù)報(bào)告》中的營商環(huán)境指數(shù)作為營商環(huán)境的替代變量，該報(bào)告將營商環(huán)境分為八項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行衡量。本文采用2008—2019年的A股上市公司為樣本，對營商環(huán)境和企業(yè)投資效率的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn)，作為綜合指數(shù)的營商環(huán)境，對企業(yè)投資效率有優(yōu)化作用。

2 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

2.1 營商環(huán)境與企業(yè)投資效率

良好的營商環(huán)境能夠削弱信息不對稱，并規(guī)范市場上的投資行為，從而降低企業(yè)過度投資的傾向。對于現(xiàn)金流受限的企業(yè)來說，股東和外部投資者很可能擔(dān)心過高的債務(wù)而放棄高凈現(xiàn)值的項(xiàng)目（Myers等，1977）。信息的不對稱結(jié)構(gòu)同時(shí)影響了經(jīng)理人和股東過分激進(jìn)或保守的投資決策。優(yōu)化營商環(huán)境能增加這類企業(yè)的信息透明度，從而降低企業(yè)投資不足的現(xiàn)狀。綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H1：優(yōu)化營商環(huán)境能顯著提高企業(yè)的投資效率。

2.2 營商環(huán)境、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)投資效率

隨著我國市場化改革的不斷深入，市場在資源配置中發(fā)揮著越來越重要的作用，但是現(xiàn)階段國有企業(yè)和民營企業(yè)尚不構(gòu)成市場環(huán)境下的公平競爭。長期以來，我國存在著基于企業(yè)經(jīng)營規(guī)模和所有權(quán)的經(jīng)營環(huán)境歧視，相比小微和民營企業(yè)，國企享受了更好的經(jīng)營環(huán)境（馬光榮等，2015）和更多的偏向性政策（朱荃、張?zhí)烊A，2016）。本文認(rèn)為，在長期以來的政策環(huán)境下，國有企業(yè)相對民營企業(yè)具有更多的信息和政策優(yōu)勢，所以改善營商環(huán)境更有利于民營企業(yè)提高投資效率。綜上所述，本文提出以下假設(shè)：

H2：相較國有企業(yè)，優(yōu)化營商環(huán)境更能顯著提高民營企業(yè)的投資效率。

2.3 營商環(huán)境細(xì)分內(nèi)容與企業(yè)投資效率

營商環(huán)境是企業(yè)從事各項(xiàng)活動時(shí)所面臨的外部環(huán)境，可以看成一個綜合性的生態(tài)系統(tǒng)。具體而言，已有研究針對營商環(huán)境的多個層面展開分析，能夠影響企業(yè)投資效率的因素包括政府信息公開（于文超等，2020）、政治關(guān)聯(lián)（郝君富，2012）、法治水平（李延喜等，2015；萬良勇，2013；蔡吉甫，2012）、稅費(fèi)負(fù)擔(dān)（吳秋生等，2021）、人力資本（熊虎等，2016）和交通基礎(chǔ)設(shè)施（文雯等，2019）等。綜上所述，營商環(huán)境各方面要素對企業(yè)的投資效率產(chǎn)生了多層面的影響。據(jù)此，本文提出以下假設(shè)：

H3：營商環(huán)境各細(xì)分要素對投資效率的影響具有差異性。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文選取2008—2019年滬深兩市的A股上市公司作為樣本，數(shù)據(jù)分為企業(yè)特征數(shù)據(jù)和地區(qū)市場環(huán)境數(shù)據(jù)。其中，地區(qū)GDP數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計(jì)局，各類營商環(huán)境指數(shù)來自王小魯?shù)龋?020）編制的《中國分省企業(yè)經(jīng)營環(huán)境指數(shù)2020年報(bào)告》，其他企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫。

3.2 變量和模型設(shè)定

本文參考Richardson（2006）的研究，以公司當(dāng)期投資支出為因變量，以公司滯后期的規(guī)模、負(fù)債率等為自變量，估計(jì)出正常投資水平，并用殘差項(xiàng)對企業(yè)投資效率進(jìn)行衡量。 殘差為正，表示投資過度；殘差為負(fù)，則代表投資不足。殘差的絕對值越大，公司的投資效率越低；反之，投資效率越高。構(gòu)造企業(yè)投資水平模型如下：

其中，Invest的具體定義為現(xiàn)金流量表中構(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金，加上購買子公司及其他營業(yè)單位所支付的現(xiàn)金，減去處置子公司及其他營業(yè)單位所受到的現(xiàn)凈值和除以總資產(chǎn)平均值。Year和industry為年份和行業(yè)的固定效應(yīng)；εi，t為模型殘差?；貧w模型的擬合優(yōu)度R2為0.3，方差膨脹因子VIF檢驗(yàn)均小于2，無多重共線性問題。

為了研究營商環(huán)境對投資效率的影響，本文建立投資效率關(guān)于營商環(huán)境指數(shù)、GDP、年份等變量的回歸模型，用定量化的方法刻畫營商環(huán)境對投資效率影響作用的大小，具體模型如下。

其中，因變量INV_effi，t為企業(yè)投資效率，即模型（1）殘差的絕對值；Xi，t代表各地區(qū)各年份營商環(huán)境指數(shù)的均值，包括政策公開公平公正（Justice）、行政干預(yù)和政府廉潔效率（Intervention integrity）、企業(yè)經(jīng)營的法制環(huán)境（Legal environment）、企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)（Tax burden）、金融服務(wù)和融資成本（Cost of financing）、人力資源供應(yīng)（Human resource）、基礎(chǔ)設(shè)施條件（Infrastructure conditions）、市場環(huán)境和中介服務(wù)（Market environment）。

在此基礎(chǔ)上，為具體考察各項(xiàng)營商環(huán)境對企業(yè)投資效率的影響，本文構(gòu)造了各分項(xiàng)營商環(huán)境對企業(yè)投資效率的回歸模型（3），Xji，t表示八項(xiàng)營商環(huán)境的具體評分，其中j=1，2…8：

其中，Controli，t包括企業(yè)規(guī)模、企業(yè)負(fù)債率、行業(yè)、年份、各省各年份GDP及人口等控制變量，如表1所示。

4 回歸結(jié)果分析

4.1 描述統(tǒng)計(jì)

本文對主要變量進(jìn)行了描述統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表2所示。樣本中，企業(yè)投資效率的均值為0.0407，標(biāo)準(zhǔn)差為0.044，表明樣本企業(yè)投資效率的波動較小，這些變量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果與現(xiàn)有研究的結(jié)果基本符合。營商環(huán)境指數(shù)的八個指標(biāo)取值均為1～5分，評分越高說明該項(xiàng)營商環(huán)境越好，由表2可知，各項(xiàng)指標(biāo)的均值都在3分左右，且標(biāo)準(zhǔn)差都小于0.2。

4.2 相關(guān)系數(shù)分析

本文計(jì)算了營商環(huán)境均值及控制變量的皮爾遜相關(guān)系數(shù)，結(jié)果顯示，營商環(huán)境均值與企業(yè)投資效率呈負(fù)相關(guān)，且在1%顯著性水平上顯著，相關(guān)系數(shù)為-0.062。此外，營商環(huán)境均值與各控制變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.3，說明該回歸模型不存在多重共線性問題。

4.3 回歸分析

表3為模型（2），即企業(yè)各項(xiàng)營商環(huán)境的均值對投資效率的回歸結(jié)果。根據(jù)表3列（1）的結(jié)果可以看出，營商環(huán)境均值對企業(yè)投資效率呈顯著負(fù)效應(yīng)，即營商環(huán)境越好，企業(yè)的投資效率越高。表3第（2）列中加入了年份和行業(yè)的固定效應(yīng)，相關(guān)系數(shù)變化至-0.013，結(jié)果依然在1%顯著性水平上顯著。表3第（3）（4）（5）分批次添加了企業(yè)層面和地區(qū)層面的控制變量，從回歸結(jié)果來看，解釋變量營商環(huán)境均值的回歸系數(shù)逐步減小到-0.029，且顯著性不變，驗(yàn)證了假設(shè)H1，也初步檢驗(yàn)了模型的穩(wěn)健性。

為考察營商環(huán)境的影響在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下的異質(zhì)性，本文在表4中將樣本按照國有和民營企業(yè)進(jìn)行分類回歸，其中（1）、（2）列分別為國有企業(yè)和民營企業(yè)?；貧w結(jié)果顯示，營商環(huán)境對國有企業(yè)投資效率的影響系數(shù)為-0.025，對民營企業(yè)投資效率的影響系數(shù)為-0.041，兩者都在1%顯著性水平上顯著。相較國企來說，營商環(huán)境改善對民營企業(yè)的投資效率提高更有幫助，驗(yàn)證了假設(shè)H2。

此外，營商環(huán)境各項(xiàng)指標(biāo)對投資效率的回歸結(jié)果顯示，營商環(huán)境八項(xiàng)指標(biāo)的回歸系數(shù)中，除了金融服務(wù)和融資成本外，均在1%顯著性水平上顯著，且各指數(shù)的回歸系數(shù)均為負(fù)數(shù)，說明營商環(huán)境越好，投資效率越高，在營商環(huán)境的每個維度上都成立。其中，政策公平公正公開和企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)對企業(yè)投資效率的影響最大，說明公平的政策環(huán)境和稅費(fèi)成本是影響企業(yè)投資效率的關(guān)鍵因素。

4.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

對營商環(huán)境所作的主成分分析結(jié)果中，第一主成分Comp1的特征值為3.81，方差貢獻(xiàn)率為0.4768，即第一主成分基本包含了將近一半的指標(biāo)信息，解釋了47.7%的累計(jì)誤差，第二、三主成分的特征值均大于1，三項(xiàng)的累計(jì)方差貢獻(xiàn)率達(dá)到74.68%，解釋了大部分的指標(biāo)信息。營商環(huán)境各項(xiàng)指標(biāo)的總體KMO值為0.7379，處在可以接受的區(qū)間內(nèi)，營商環(huán)境八項(xiàng)指標(biāo)的SMC多數(shù)大于0.5，表明其比較適合使用主成分分析法。

三個主成分分別對企業(yè)投資效率回歸的結(jié)果，其中第一、三主成分的回歸結(jié)果為-0.002，且在1%顯著性水平上顯著，第三主成分系數(shù)大于第一主成分，第二主成分的結(jié)果則不顯著。上文結(jié)果顯示，營商環(huán)境的八項(xiàng)指標(biāo)中，有七項(xiàng)指標(biāo)能夠顯著提高投資效率，這與主成分分析的回歸結(jié)果一致。

5 結(jié)語

構(gòu)建良好的營商環(huán)境事關(guān)提高經(jīng)濟(jì)社會軟實(shí)力，增強(qiáng)國家綜合競爭力，也是國民經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展的重要基礎(chǔ)。本文實(shí)證檢驗(yàn)了營商環(huán)境與企業(yè)投資效率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)營商環(huán)境的分項(xiàng)指標(biāo)和總體系數(shù)均能顯著提高企業(yè)的投資效率，進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)這一影響在國企和民營企業(yè)中存在差異。具體來看，營商環(huán)境總體系數(shù)和八項(xiàng)指標(biāo)的回歸系數(shù)中，政策公平公正公開和企業(yè)稅費(fèi)負(fù)擔(dān)對企業(yè)投資效率影響最大。本文的研究對政府優(yōu)化營商環(huán)境、提高資源配置效率及提高企業(yè)投資效率均有重要意義。

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