文/宗濤 編輯/張美思

近期成為焦點(diǎn)的城投債，不僅是影響當(dāng)前金融市場(chǎng)運(yùn)行的重要變量，也是理解我國(guó)財(cái)政金融體制的密碼。

城投債的發(fā)行主體是地方政府融資平臺(tái)（即城投公司），融資目的主要是交通、通訊、教育、醫(yī)院、污水處理等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或公益性項(xiàng)目。地方融資平臺(tái)由地方政府注入相關(guān)資產(chǎn)設(shè)立，承擔(dān)政府投資項(xiàng)目融資功能，具有獨(dú)立法人資格。我國(guó)非定向發(fā)行的城投債主要有企業(yè)債、公司債以及短期融資券、中期票據(jù)，分別歸屬發(fā)展改革委、證監(jiān)會(huì)和銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)監(jiān)管。

城投債的產(chǎn)生發(fā)展極具中國(guó)色彩。2014年之前的預(yù)算法明確規(guī)定，“地方政府不得發(fā)行地方政府債券”。2014年新預(yù)算法也只允許省級(jí)政府在國(guó)務(wù)院確定的限額內(nèi)發(fā)行地方政府債券舉借債務(wù)，此外地方政府及其所屬部門不得舉債。從支出需要看，大量城市建設(shè)和公益項(xiàng)目由城市政府承擔(dān)，而按照新舊預(yù)算法，城市政府都無(wú)法直接舉債。設(shè)立城投公司、發(fā)行城投債券逐漸成為地方政府融資的可行方式。

城投債已歷經(jīng)逾30年的發(fā)展期，這一歷程值得深思。1992年南方談話后，中央為支持浦東新區(qū)建設(shè)，批準(zhǔn)上海1992—1995年間每年發(fā)行5億元浦東新區(qū)建設(shè)債券，拉開了城投債發(fā)展的序幕。2008年以前，城投債券共發(fā)行66只，發(fā)行規(guī)模合計(jì)781億元。

2008年，為應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)沖擊，中央層面出臺(tái)“4萬(wàn)億”投資計(jì)劃。政策落地過(guò)程中，政策層面明確提出：“支持有條件的地方政府組建投融資平臺(tái)，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項(xiàng)目的配套資金融資渠道?！痹诖吮尘跋?，地方政府投融資平臺(tái)迎來(lái)了寬松的監(jiān)管環(huán)境，城投債呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，城投債發(fā)行規(guī)模從2008年的495億元增長(zhǎng)至2009年的1572億元，同比增長(zhǎng)2.18倍。在城投債等融資加持下，有學(xué)者估計(jì)，“4萬(wàn)億”投資計(jì)劃落地中，地方政府相關(guān)配套資金超過(guò)20萬(wàn)億元。

在城投債井噴式發(fā)展之后，市場(chǎng)接連發(fā)生城投債違約事件，迎來(lái)對(duì)城投債的清理規(guī)范。2010—2011年，城投債年發(fā)行規(guī)模維持在2000億元—3000億元。2012年，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放慢，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)新一輪下行壓力，“穩(wěn)增長(zhǎng)”重要性再次凸顯，相關(guān)監(jiān)管部門逐步放松城投債發(fā)行條件，簡(jiǎn)化發(fā)行流程，城投債迎來(lái)新的快速發(fā)展期。2014年，城投債發(fā)行規(guī)模近1.5萬(wàn)億元，較2012年翻了一倍，較2011年增長(zhǎng)了4.8倍。

此后，政策面再次著手規(guī)范地方政府融資行為，城投債監(jiān)管經(jīng)歷了多輪“松-緊”周期。2014年，新的預(yù)算法等明確城投債與地方政府的信用脫鉤，要求城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，由地方政府投融資機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)楠?dú)立運(yùn)行的市場(chǎng)主體，地方政府不再對(duì)城投債提供隱性擔(dān)保。但在經(jīng)濟(jì)下行壓力和疫情應(yīng)對(duì)背景下，總體看，近十年來(lái)城投債存量規(guī)模持續(xù)上升，融資品種也在不斷豐富。截至2022年底，城投債存量規(guī)模13.5萬(wàn)億元，較2013年末上漲近6倍，創(chuàng)歷史新高；其中，公司債為城投債第一大存量品種，占比40%，中期票據(jù)和短期融資券合計(jì)占比30%，企業(yè)債占13%，另有定向發(fā)行占17%。

可以看出，城投債是在地方政府融資需求和融資來(lái)源存在巨大缺口情況下出現(xiàn)的一種變通方式，在一定時(shí)期、一定階段具有積極意義，成為我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施世界一流、經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)、城鎮(zhèn)化率每年提高1個(gè)百分點(diǎn)的支撐力量。相比城投公司從銀行貸款，城投債具有相對(duì)公開透明的市場(chǎng)化約束，也推動(dòng)了我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展和直接融資比重提升。同時(shí)，城投債（也包括地方政府其他舉債方式）變相突破了城市政府不能直接舉債的規(guī)定，部分地方政府存在過(guò)度負(fù)債行為。

城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型的方向已經(jīng)確立，城市債政策框架也已基本確立，不會(huì)出現(xiàn)明顯反復(fù)。這一過(guò)程真正完成仍需要時(shí)間。目前階段，城投債與地方政府信用難以真正割裂。短期看，緩解城投債風(fēng)險(xiǎn)需要優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，在發(fā)展中逐步解決。長(zhǎng)期看，我國(guó)仍存在城鎮(zhèn)化和基礎(chǔ)設(shè)施融資需要，城投債可以探索向市政債轉(zhuǎn)型，而這是涉及財(cái)政金融體制的又一復(fù)雜問題。