王雨平

【摘 要】 “專精特新”企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略需要匹配承擔(dān)創(chuàng)新風(fēng)險和包容創(chuàng)新失敗的融資模式。文章通過分析梳理現(xiàn)有“專精特新”企業(yè)融資扶持政策，并結(jié)合“專精特新”上市公司經(jīng)營特征和財(cái)務(wù)現(xiàn)狀，提出了匹配“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的融資模式優(yōu)化建議。研究發(fā)現(xiàn)，扶持性銀行信貸、研發(fā)加計(jì)扣除稅收優(yōu)惠、具有獎勵性質(zhì)的財(cái)政補(bǔ)貼、資本市場融資一定程度上為“專精特新”企業(yè)提供了資金來源，但存在風(fēng)險承擔(dān)不足、資金量有限、易引發(fā)費(fèi)用操縱和短期業(yè)績壓力等局限。加強(qiáng)數(shù)字賦能挖掘供應(yīng)鏈金融潛力、加大對風(fēng)投企業(yè)的稅收優(yōu)惠發(fā)揮創(chuàng)投促進(jìn)作用、創(chuàng)新直達(dá)中小微科技型企業(yè)的直接融資模式是現(xiàn)有“專精特新”企業(yè)融資扶持政策的重要補(bǔ)充。

【關(guān)鍵詞】 “專精特新”； 融資模式； 經(jīng)營與財(cái)務(wù)戰(zhàn)略； 企業(yè)創(chuàng)新

【中圖分類號】 F275.1? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）14-0060-08

一、引言

黨的二十大報告提出的“深化國資國企改革，加快國有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動國有資本和國有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大，提升企業(yè)核心競爭力”以及“加快建設(shè)世界一流企業(yè)”等要求，為國企深化改革、持續(xù)創(chuàng)新、實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展指明了方向。近年來，為了促進(jìn)企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新，國家加大了對“專精特新”企業(yè)的扶持力度。其中，專精特新“小巨人”企業(yè)位于產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)核心領(lǐng)域和產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)，其戰(zhàn)略定位是培育創(chuàng)新能力和專業(yè)化，發(fā)展成為擁有核心技術(shù)的隱形冠軍。企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略風(fēng)險大周期長，需要大量資金持續(xù)投入，要求投資人具有風(fēng)險承擔(dān)能力，包容創(chuàng)新失敗。因此，“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略需要匹配承擔(dān)創(chuàng)新風(fēng)險和包容創(chuàng)新失敗的融資模式。眾多學(xué)者進(jìn)行了系統(tǒng)的研究，近期的代表性文獻(xiàn)主要有：汪合黔和陳開洋[ 1 ]基于2018—2021年A股上市公司年度面板數(shù)據(jù)，研究政策實(shí)施對“小巨人”企業(yè)研發(fā)投入與經(jīng)營績效的影響，提出僅僅依賴政府補(bǔ)助很難持續(xù)推動“小巨人”企業(yè)的創(chuàng)新，需要進(jìn)一步優(yōu)化融資環(huán)境，通過產(chǎn)融對接方式拓寬企業(yè)融資渠道。劉永麗等[ 2 ]指出北交所的成立從金融環(huán)境的改善、制度創(chuàng)新、拓寬融資渠道等方面為“專精特新”企業(yè)的發(fā)展提供了新的融資支持。曹虹劍等[ 3 ]認(rèn)為科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基金對“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展有重要的推動作用。通過梳理現(xiàn)有“專精特新”企業(yè)融資扶持政策，并分析其適用性和局限性，結(jié)合“專精特新”上市公司經(jīng)營與財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的特征和現(xiàn)狀，提出優(yōu)化“專精特新”企業(yè)融資模式的對策建議，一方面可為相關(guān)部門有的放矢實(shí)施各項(xiàng)扶持政策、優(yōu)化資源配置提供重要啟示，另一方面為專精特新企業(yè)改進(jìn)融資策略具有重要意義。

二、我國“專精特新”企業(yè)政策及發(fā)展歷程

（一）“專精特新”政策發(fā)展歷程

早在2011年7月的全國中小企業(yè)信息化推進(jìn)工作會議上，“專精特新”一詞就被提出，直到2013年7月工業(yè)和信息化部（下文簡稱工信部）出臺了第一份針對“專精特新”的文件，即《關(guān)于促進(jìn)中小企業(yè)“專精特新”發(fā)展的指導(dǎo)意見》，提出“加強(qiáng)對‘專精特新中小企業(yè)的培育和支持，促進(jìn)中小企業(yè)走專業(yè)化、精細(xì)化、特色化、新穎化發(fā)展之路”。此后國家陸續(xù)出臺了相應(yīng)支持性文件。簡述如下：

2016年6月，工信部正式發(fā)布《促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2016—2020年）》，提出開展“專精特新”中小企業(yè)培育工程。2018年11月，工信部發(fā)布了《關(guān)于開展專精特新“小巨人”企業(yè)培育工作的通知》，明確了專精特新“小巨人”企業(yè)的具體培育條件。從促進(jìn)發(fā)展的戰(zhàn)略性指導(dǎo)意見到培育工程和條件的明晰，這一階段“專精特新”政策不斷細(xì)化。2019年4月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于促進(jìn)中小企業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，提出“培育一批主營業(yè)務(wù)突出、競爭力強(qiáng)、成長性好的專精特新‘小巨人企業(yè)”。2019—2021年，工信部陸續(xù)公布了三批專精特新“小巨人”企業(yè)名單，其數(shù)量分別為248、1 744、2 930家。2021年1月，財(cái)政部、工信部聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于支持“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的通知》，提出“2021—2025年，中央財(cái)政累計(jì)安排100億元以上獎補(bǔ)資金，引導(dǎo)地方完善扶持政策和公共服務(wù)體系，分三批（每批不超過三年）重點(diǎn)支持1 000余家國家級專精特新‘小巨人企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展”。2022年8月，各?。ㄊ?、區(qū)）公示了第四批專精特新“小巨人”企業(yè)名單，共計(jì)4 357家企業(yè)?；诶碚撏苿蛹皩?shí)踐總結(jié)，證監(jiān)會辦公廳、工信部辦公廳于2022年11月聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于高質(zhì)量建設(shè)區(qū)域性股權(quán)市場“專精特新”專板的指導(dǎo)意見》，支持各地依托區(qū)域性股權(quán)市場建設(shè)中小企業(yè)融資綜合服務(wù)平臺，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)融資對接。

（二）專精特新“小巨人”企業(yè)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

截至2022年9月，工信部已公布了三批專精特新“小巨人”企業(yè)名單，各?。ㄊ小^(qū)）公布了第四批專精特新“小巨人”企業(yè)名單。雖然各批專精特新“小巨人”企業(yè)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)略有差異，但總體都從專業(yè)化、精細(xì)化、特色化、新穎化四個方面提出了相關(guān)要求。2022年6月，工信部印發(fā)的《優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)梯度培育管理暫行辦法》對專精特新“小巨人”企業(yè)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)做出了最新規(guī)定，需同時滿足專、精、特、新、鏈、品六個方面指標(biāo)。

雖然各省（市、區(qū)）已經(jīng)公布了第四批專精特新“小巨人”企業(yè)（下文簡稱“小巨人”企業(yè)）名單，但距今時間尚短，政策效應(yīng)有限，且其2022年度報告尚未產(chǎn)生。因此，本文基于前三批“小巨人”企業(yè)名單，與A股上市公司名稱進(jìn)行匹配，梳理出311家專精特新“小巨人”上市公司的名單①。其中，前三批專精特新上市公司數(shù)量分別為32、159、120家。

按照中國證券監(jiān)督管理委員會公布的《上市公司行業(yè)分類指引（2012年修訂）》，對311家“專精特新”上市公司的獲批批次及行業(yè)分布狀況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)（見圖1）?？梢钥闯?，前三批專精特新上市公司約75%處于制造業(yè)，其中，專用設(shè)備制造業(yè)與計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)的企業(yè)數(shù)量最多，分別為55和52家。這一行業(yè)分布特點(diǎn)貼合了國家“培育制造業(yè)單項(xiàng)冠軍企業(yè)”的要求。

三、“專精特新”企業(yè)融資扶持政策及其局限性

根據(jù)融資渠道及其資金來源，可以將針對“專精特新”的融資扶持政策分為以下幾類：

（一）扶持性銀行信貸

我國金融市場融資以銀行信貸為主，企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資以自身積累為主，外部融資以銀行信貸為主。銀行信貸偏好經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、成長穩(wěn)定、風(fēng)險低的企業(yè)。然而，“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新投入資金需求量大，創(chuàng)新產(chǎn)出不確定性大，創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化收益風(fēng)險高。在“專精特新”企業(yè)扶持政策引導(dǎo)下，近幾年銀行等金融機(jī)構(gòu)推出專利、商標(biāo)、知識產(chǎn)權(quán)等作為抵押擔(dān)保的貸款產(chǎn)品。例如江西省“政企銀”聯(lián)動，推出“專精特新貸”專項(xiàng)產(chǎn)品。一方面，銀行本質(zhì)仍是以盈利為目的的商業(yè)機(jī)構(gòu)，在其提供貸款時，需要控制風(fēng)險以降低壞賬損失；另一方面，銀行對中小企業(yè)的經(jīng)營和交易信息缺乏了解，難以精準(zhǔn)評估和預(yù)警企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險[ 4 ]。貸款額度、貸款期限與“專精特新”企業(yè)融資需求特點(diǎn)仍不夠匹配。銀行授信的短期借款多以3～6個月為主，更適合滿足企業(yè)經(jīng)營資金周轉(zhuǎn)需求。短期借款在期限結(jié)構(gòu)上與“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略長期資金投入需求不契合。因此，從風(fēng)險收益、融資期限匹配的角度來看，“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略需要股權(quán)資本支持，包括自身積累和外部資本市場股權(quán)融資。

以我國“專精特新”上市公司為例，采用比較分析發(fā)現(xiàn)，總體平均而言，“專精特新”公司盈利能力更強(qiáng)，負(fù)債水平更低（表1）②。具體的，“專精特新”公司資產(chǎn)規(guī)模均值不到非“專精特新”企業(yè)的1/3，中位數(shù)約為后者的一半。根據(jù)2022年6月工信部發(fā)布的《優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)梯度培育管理暫行辦法》，“專精特新”小巨人的申報條件要求“企業(yè)上年度營收至少5 000萬元，或者融資超過8 000萬元，研發(fā)費(fèi)用不低于3 000萬元”，這一要求遠(yuǎn)低于“專精特新”上市公司的表現(xiàn)?！皩＞匦隆鄙鲜泄镜馁Y產(chǎn)負(fù)債率均值約為28.8%，不僅顯著低于非“專精特新”上市公司，而且遠(yuǎn)低于“小巨人”企業(yè)“資產(chǎn)負(fù)債率不高于70%”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，“專精特新”上市公司的杠桿風(fēng)險較低，對負(fù)債依賴程度低，企業(yè)融資來源主要是權(quán)益資本融資，契合“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略?！皩＞匦隆鄙鲜泄举Y產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率都顯著高于非“專精特新”上市公司，盈利能力較強(qiáng)。

短期的扶持性銀行信貸與專精特新創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略不夠匹配。從人員結(jié)構(gòu)來看，“專精特新”上市公司技術(shù)人員占比、研究生以上學(xué)歷人員占比更高（表2）。具體而言，“專精特新”企業(yè)技術(shù)人員數(shù)量占比的中位數(shù)明顯高于非“專精特新”企業(yè)，本科學(xué)歷及以上人數(shù)占比尤其是碩士和博士人數(shù)占比顯著更高，而高中及以下人數(shù)占比顯著低于非“專精特新”上市公司?！皩＞匦隆鄙鲜泄局匾曇M(jìn)高水平人才，在技術(shù)人才方面略有優(yōu)勢，有利于通過技術(shù)賦能提升企業(yè)運(yùn)營效率和綜合競爭力。短期的扶持性銀行信貸難以支持“專精特新”企業(yè)人才戰(zhàn)略。

從研發(fā)創(chuàng)新投入產(chǎn)出來看，“專精特新”上市公司研發(fā)人員數(shù)量占比、研發(fā)投入占營業(yè)收入比例超過非“專精特新”公司，但專利數(shù)量較少，創(chuàng)新質(zhì)量不高（表3）。從投入視角來看，雖然“專精特新”上市公司的研發(fā)人員數(shù)量和研發(fā)投入金額沒有非“專精特新”上市公司多（可能是因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模相對較?。?，但是研發(fā)人數(shù)占比明顯高于非“專精特新”同行公司，而且，“專精特新”上市公司研發(fā)投入占營業(yè)收入比重遠(yuǎn)高于非“專精特新”同行公司。這些都表明“專精特新”上市公司注重引入技術(shù)人才，打造核心技術(shù)，符合國家扶持政策的定位和目標(biāo)。從產(chǎn)出視角來看，“專精特新”上市公司獨(dú)立獲得和聯(lián)合獲得的各類型專利數(shù)量（包括發(fā)明、實(shí)用新型、外觀設(shè)計(jì)）均顯著小于后者，專利被引用次數(shù)（包括自引和他引）也都顯著小于后者。這說明與非“專精特新”上市公司相比，“專精特新”上市公司的專利情況在數(shù)量和質(zhì)量兩方面均存在一定差距。除了受企業(yè)規(guī)模較小影響外，還發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入到創(chuàng)新產(chǎn)出需要積累，短期的扶持類銀行信貸與“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略不夠匹配相容。同時也應(yīng)注意到，“專精特新”上市公司的研發(fā)人數(shù)占比均值未滿足“專精特新”政策的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，說明需要關(guān)注企業(yè)與政府機(jī)構(gòu)之間可能存在的因信息不對稱而產(chǎn)生的逆向選擇問題，即企業(yè)為了獲得“專精特新”相關(guān)政策的扶持迎合政策認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，在獲得資格認(rèn)定后，相關(guān)指標(biāo)有所下滑。因此，需要加強(qiáng)“專精特新”企業(yè)審核及復(fù)核，“量”“質(zhì)”兼顧，避免逆向選擇問題。黎文靖和鄭曼妮[ 5 ]研究發(fā)現(xiàn)，選擇性產(chǎn)業(yè)政策只激勵企業(yè)政策性創(chuàng)新而非實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新。就“專精特新”政策實(shí)施情況而言，在政策覆蓋面擴(kuò)大的同時，“專精特新”企業(yè)質(zhì)量有待提升。短期扶持性銀行信貸難以承擔(dān)資金風(fēng)險長期支持企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，也難以發(fā)揮相關(guān)監(jiān)督治理作用。

（二）研發(fā)加計(jì)扣除稅收優(yōu)惠政策

近年來，研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除比例由50%逐步提升至75%。2021年，制造業(yè)加計(jì)扣除比例進(jìn)一步提升至100%，國家以更大的稅收優(yōu)惠力度降低創(chuàng)新企業(yè)成本。2022年財(cái)政部、國家稅務(wù)總局聯(lián)合科技部發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步提高科技型中小企業(yè)研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除比例的公告》（財(cái)稅〔2022〕16號）規(guī)定：“科技型中小企業(yè)開展研發(fā)活動實(shí)際發(fā)生的研發(fā)費(fèi)用，未形成無形資產(chǎn)計(jì)入當(dāng)期損益的，在按規(guī)定據(jù)實(shí)扣除的基礎(chǔ)上，自2022年1月1日起，再按實(shí)際發(fā)生額的100%在稅前加計(jì)扣除；形成無形資產(chǎn)的，自2022年1月1日起，按照無形資產(chǎn)成本的200%在稅前攤銷。”此前，《關(guān)于提高科技型中小企業(yè)研究開發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除比例的通知》（財(cái)稅〔2017〕34號）規(guī)定“研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除比例為75%，形成無形資產(chǎn)的，按無形資產(chǎn)成本的175%在稅前攤銷”。企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策始于1996年，《財(cái)政部 國家稅務(wù)總局關(guān)于促進(jìn)企業(yè)技術(shù)進(jìn)步有關(guān)財(cái)務(wù)稅收問題的通知》（財(cái)工字〔1996〕41號）首次就研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除問題進(jìn)行了明確。按照當(dāng)時政策規(guī)定，企業(yè)為開發(fā)新技術(shù)、新產(chǎn)品、新工藝的研發(fā)費(fèi)用，未形成無形資產(chǎn)計(jì)入當(dāng)期損益的，在按照規(guī)定據(jù)實(shí)扣除的基礎(chǔ)上，按照研發(fā)費(fèi)用的50%加計(jì)扣除；形成無形資產(chǎn)的，按照無形資產(chǎn)成本的150%攤銷。

稅收優(yōu)惠可以節(jié)約企業(yè)納稅支出，增加企業(yè)留存收益，緩解融資約束。以湖南省為例，2021年度企業(yè)所得稅匯算清繳中，全省稅務(wù)系統(tǒng)輔導(dǎo)1.64萬戶企業(yè)申報享受研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除優(yōu)惠590億元，其中8 700戶制造業(yè)企業(yè)申報享受研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除433億元，研發(fā)加計(jì)扣除大大降低了企業(yè)所得稅納稅支出。

但是，研發(fā)加計(jì)扣除稅收優(yōu)惠政策可能引發(fā)企業(yè)費(fèi)用操縱以滿足避稅需求，偏離研發(fā)創(chuàng)新扶持政策初衷。企業(yè)在研發(fā)支出資本化和費(fèi)用化處理的選擇上存在自利動機(jī)。從2022年研發(fā)支出稅前加計(jì)扣除的規(guī)定來看，費(fèi)用化的部分可以在本納稅年度直接按100%加計(jì)扣除，而資本化的部分需要在不低于10年內(nèi)按200%攤銷，資本化和費(fèi)用化研發(fā)支出在避稅效果上存在顯著差異[ 6 ]。以“專精特新”上市公司為例，研發(fā)支出資本化比重明顯更低（表4），這表明“專精特新”公司可能更多將研發(fā)支出進(jìn)行費(fèi)用化處理，可以充分利用研發(fā)加計(jì)扣除等稅收優(yōu)惠政策，但是也隱藏著企業(yè)進(jìn)行研發(fā)費(fèi)用操縱的風(fēng)險。從企業(yè)生命周期來看，稅收激勵對企業(yè)研發(fā)投入的作用集中體現(xiàn)在成熟期企業(yè)，對成長期和衰退期企業(yè)的影響并不顯著[ 7 ]?！皩＞匦隆敝行∑髽I(yè)大多處于成長期，基于稅基和稅率的扶持政策對其激勵效果有限。

（三）具有獎勵性質(zhì)的財(cái)政補(bǔ)貼

2021—2025年，中央財(cái)政累計(jì)安排100億元以上獎補(bǔ)資金，引導(dǎo)地方完善扶持政策和公共服務(wù)體系，分三批（每批不超過三年）重點(diǎn)支持1 000余家國家級專精特新“小巨人”企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，促進(jìn)這些企業(yè)發(fā)揮示范作用，并通過支持部分國家（或省級）中小企業(yè)公共服務(wù)示范平臺強(qiáng)化服務(wù)水平，聚集資金、人才和技術(shù)等資源，帶動1萬家左右中小企業(yè)成長為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)。此外，對不同等級的“專精特新”企業(yè)，中央和地方政府均給予了不同金額的一次性獎勵補(bǔ)助。

這些補(bǔ)貼政策對“專精特新”企業(yè)發(fā)揮重要的激勵作用，但是每家企業(yè)可獲得的資金量有限，且財(cái)政補(bǔ)貼注重獎勵導(dǎo)向。有研究發(fā)現(xiàn)，無償資助型的政府創(chuàng)新補(bǔ)貼政策并不能對企業(yè)私人研發(fā)投入產(chǎn)生有效的激勵，因而難以促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新能力提升[ 8 ]。政府創(chuàng)新補(bǔ)貼是促進(jìn)中小企業(yè)研發(fā)投入的有效彌補(bǔ)機(jī)制，甚至使企業(yè)研發(fā)活動對政府創(chuàng)新補(bǔ)貼產(chǎn)生依賴[ 8 ]。更重要的是，企業(yè)吸收能力是我國產(chǎn)學(xué)研協(xié)同創(chuàng)新的主導(dǎo)因素[ 9 ]。“專精特新”企業(yè)應(yīng)增加企業(yè)內(nèi)部發(fā)明者任務(wù)網(wǎng)絡(luò)的多樣性和密度，同時聯(lián)合科研院所及高校進(jìn)行協(xié)同創(chuàng)新，快速吸收、轉(zhuǎn)移、利用內(nèi)外部知識，助力構(gòu)建國家創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)。

（四）資本市場融資

資本市場股權(quán)融資對企業(yè)規(guī)模、業(yè)績和信息披露具有較為嚴(yán)格的要求。我國滬深兩市和北交所已有上市公司5 000多家，各省市現(xiàn)有各級別“專精特新”企業(yè)5萬余家，但是上市“專精特新”公司目前只有700余家。

第一，IPO上市對企業(yè)規(guī)模、利潤率和研發(fā)投入有門檻要求。以專注于科技型中小企業(yè)上市融資的北交所為例，根據(jù)《北京證券交易所股票上市規(guī)則（試行）》，北交所上市條件4套標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定“市值不低于2億元，最近兩年凈利潤均不低于1 500萬元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%，或者最近一年凈利潤不低于2 500萬元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%；市值不低于4億元，最近兩年?duì)I業(yè)收入平均不低于1億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入增長率不低于30%，最近一年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為正；市值不低于8億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于2億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)占最近兩年?duì)I業(yè)收入合計(jì)比例不低于8%；市值不低于15億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)不低于5 000萬元”。此外，科創(chuàng)板要求市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（1）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計(jì)凈利潤不低于人民幣5 000萬元；（2）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元。創(chuàng)業(yè)板對發(fā)行人為境內(nèi)企業(yè)且不存在表決權(quán)差異安排的，要求市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)當(dāng)至少符合下列標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（1）最近兩年凈利潤均為正，且累計(jì)凈利潤不低于5 000萬元；（2）預(yù)計(jì)市值不低于10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于1億元；（3）預(yù)計(jì)市值不低于50億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于3億元。眾多中小型科技企業(yè)與這一標(biāo)準(zhǔn)仍有較大距離。

第二，上市公司業(yè)績壓力和資本市場關(guān)注可能對企業(yè)專注研發(fā)創(chuàng)新戰(zhàn)略產(chǎn)生不利影響。以“專精特新”上市公司為例，其財(cái)務(wù)報告質(zhì)量相對較好（表5），發(fā)生財(cái)務(wù)重述、獲得非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的比例更低。表5中用于衡量會計(jì)穩(wěn)健性的CScore[ 10 ]及衡量盈余管理程度的應(yīng)計(jì)盈余[ 11 ]和真實(shí)盈余[ 12-13 ]三個指標(biāo)，雖然均值不存在顯著差異，但是會計(jì)穩(wěn)健性和真實(shí)盈余管理程度的中位數(shù)顯著更低，表明“專精特新”上市公司的會計(jì)信息更穩(wěn)健，盈余管理程度更小。一方面，資本市場融資要求企業(yè)進(jìn)行高質(zhì)量會計(jì)信息披露，減輕上市公司與外部利益相關(guān)者之間的信息不對稱，有助于資本市場估值定價和保護(hù)投資者利益。另一方面，包括業(yè)績在內(nèi)的短期資本市場壓力可能束縛“專精特新”企業(yè)。財(cái)務(wù)分析師、媒體、投資者作為資本市場重要的信息生產(chǎn)和傳播力量，關(guān)注上市公司盈利、每股收益等。企業(yè)業(yè)績?nèi)绻_(dá)不到預(yù)期，股價可能出現(xiàn)波動，反過來進(jìn)一步承受來自投資者的壓力。因此，短期資本市場壓力可能對企業(yè)專注于長期創(chuàng)新產(chǎn)生不利影響。

（五）各種融資方式的簡要總結(jié)

通過以上分析，根據(jù)企業(yè)所處發(fā)展階段劃分，可以總結(jié)出各類融資方式的優(yōu)缺點(diǎn)以及適用范圍，詳見表6。

四、優(yōu)化補(bǔ)充“專精特新”企業(yè)融資策略的建議

第一，加強(qiáng)數(shù)字賦能，挖掘供應(yīng)鏈金融潛力。企業(yè)融資理論認(rèn)為，供應(yīng)鏈金融包括商業(yè)信用是企業(yè)融資的重要來源。供應(yīng)鏈金融的基礎(chǔ)是供應(yīng)鏈上信息相對對稱，融資契約實(shí)施成本較低。隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等信息技術(shù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合。在傳統(tǒng)存貨管理、應(yīng)收賬款管理等措施的基礎(chǔ)上，“專精特新”企業(yè)可以利用信息技術(shù)給運(yùn)營能力賦能。如利用大數(shù)據(jù)加強(qiáng)對應(yīng)收賬款的追蹤，從債務(wù)者的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營狀況、信用度等多維度進(jìn)行分析，根據(jù)分析結(jié)果調(diào)整企業(yè)對不同債務(wù)者的信用政策，從而縮短應(yīng)收賬款回收周期。以“專精特新”上市公司為例，目前企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)營管理效率不高，供應(yīng)鏈金融潛力有待挖掘，具體表現(xiàn)為營業(yè)周期顯著更長，存貨、應(yīng)收賬款、流動資產(chǎn)、總資產(chǎn)等周轉(zhuǎn)率均更低（表7）?！皩＞匦隆鄙鲜泄静⑽茨軓墓?yīng)鏈金融中獲益，對供應(yīng)商和客戶的議價能力相對較弱，整體營運(yùn)能力還存在較大的提升空間。

目前，“專精特新”中小企業(yè)面臨的一個主要問題是產(chǎn)業(yè)鏈配套不完善，上下游企業(yè)未能協(xié)調(diào)發(fā)展。政府應(yīng)積極建設(shè)數(shù)字化服務(wù)平臺，促進(jìn)“專精特新”中小企業(yè)提質(zhì)增效及產(chǎn)業(yè)鏈升級改造。同時，可以借鑒行之有效的辦法，如河北省支持重點(diǎn)企業(yè)開展“制造業(yè)+互聯(lián)網(wǎng)”新模式新業(yè)態(tài)應(yīng)用；北京市按產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂怼皩＞匦隆逼髽I(yè)，支持“小巨人”企業(yè)圍繞產(chǎn)業(yè)鏈布局開展并購重組，吸引上下游企業(yè)在京落地。

第二，在現(xiàn)有稅收優(yōu)惠政策基礎(chǔ)上，加大對依托企業(yè)風(fēng)投資本的稅收優(yōu)惠。利用風(fēng)險投資支持中小科技型企業(yè)發(fā)展，對企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展和專業(yè)化具有重要意義。專注創(chuàng)新和專業(yè)化的科技型企業(yè)不確定性大且投資失敗率高，對風(fēng)險投資給予稅收優(yōu)惠可產(chǎn)生一定投資激勵。研究表明，我國投資抵扣稅收優(yōu)惠政策（財(cái)稅〔2017〕38號）在實(shí)施過程中發(fā)揮了明顯促進(jìn)作用，增加了風(fēng)險投資基金對初創(chuàng)科技型企業(yè)的投資，而且對有限合伙制基金、非國有基金等的投資促進(jìn)作用更大[ 14 ]?，F(xiàn)階段我國風(fēng)險投資未能充分發(fā)揮重要作用，在此背景下，政府可出臺進(jìn)一步的稅收優(yōu)惠政策加強(qiáng)對風(fēng)險投資的支持和引導(dǎo)，鼓勵風(fēng)險承擔(dān)。例如，可出臺針對依托企業(yè)的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的稅收優(yōu)惠政策。依托企業(yè)的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)如阿里系、小米系、海爾等企業(yè)的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)。這些風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)存續(xù)時間相對較長，資金較為雄厚，具備信息挖掘能力，可支持引導(dǎo)“專精特新”企業(yè)發(fā)展。

第三，創(chuàng)新直達(dá)中小微科技型企業(yè)的直接融資模式。傳統(tǒng)金融體系下，金融資本無法直接到達(dá)大量的中小微科技企業(yè)。構(gòu)建專注投資中小微科技企業(yè)的融資平臺，把資金直接投向最小創(chuàng)新單元，2022年12月成立的滴灌通（澳門）金融資產(chǎn)交易所是可借鑒的思路。滴灌通（澳門）金融資產(chǎn)交易所首期推出的產(chǎn)品是交易所可交易的每日收入分成合約憑證（Daily Revenue Contract Certificates/DRCCs）或DRCC的資產(chǎn)包，對應(yīng)的是海量投資單位的每日收入分成權(quán)益，投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者和專業(yè)個人投資者，不包括散戶。相比傳統(tǒng)投資機(jī)構(gòu)尋找“參天大樹”，創(chuàng)新直達(dá)中小微科技型企業(yè)的直接融資模式通過拆分小微企業(yè)，把資金投到最微小的“細(xì)胞單位”，讓金融觸達(dá)經(jīng)濟(jì)的深土末梢。

五、結(jié)語

黨的二十大報告深刻論述了中國式現(xiàn)代化的精髓，對企業(yè)發(fā)展提出了切實(shí)可行的指導(dǎo)意見，其中企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家的基本要求和保障，而“專精特新”中小企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展則有助于完善我國的產(chǎn)業(yè)鏈和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。針對“專精特新”中小企業(yè)融資困境，國家可以出臺更多針對性政策，營造更為寬松的營商環(huán)境，進(jìn)一步完善立體化的資本市場，鼓勵優(yōu)秀企業(yè)加大創(chuàng)新力度。作為融資供給側(cè)的商業(yè)銀行以及（政策性）融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)，可以采用“政企銀擔(dān)?！甭?lián)動的方式，通過地方政府、貸款企業(yè)、銀行、擔(dān)保機(jī)構(gòu)和保險機(jī)構(gòu)的風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制加大企業(yè)融資的支持力度。同時，相關(guān)中介機(jī)構(gòu)（如會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)等）做好配套服務(wù)，以專業(yè)高效的服務(wù)滿足“專精特新”公司的融資需求?？傊?，通過多方協(xié)同，促進(jìn)“專精特新”企業(yè)創(chuàng)新，為中國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展提供源動力。

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