曾克基 羅藝桐 伍茂潔 劉富英

摘?要：文章通過定性分析和定量分析相結(jié)合的方法，以比特幣為例探究數(shù)字貨幣的價格影響因素。首先，以理論的形式論述了影響比特幣價格的三個主要方面：內(nèi)部供需因素、外部宏觀因素和情緒因素；其次，建立VAR模型進(jìn)行實(shí)證分析。研究發(fā)現(xiàn)，比特幣長短期價格的影響因素會隨著時間的長短而變動，且各因素對比特幣價格的影響呈現(xiàn)出一種復(fù)雜的動態(tài)變化過程。

關(guān)鍵詞：數(shù)字貨幣價格；比特幣；美元指數(shù)；黃金價格

中圖分類號：F821????文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A?文章編號：1005-6432（2023）13-0047-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2023.13.047

1?研究背景

21世紀(jì)是一個信息時代，興起了一場以網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為代表的新興技術(shù)革命，在此宏觀背景下產(chǎn)生了虛擬貨幣、數(shù)字加密貨幣和電子貨幣這三種不同的網(wǎng)絡(luò)貨幣。Satoshi?Nakamoto（2008）在虛擬數(shù)字貨幣領(lǐng)域發(fā)表了一篇極具開創(chuàng)性的文章《比特幣：一種點(diǎn)對點(diǎn)式的電子現(xiàn)金系統(tǒng)》［1］，自此最為出名的新型數(shù)字貨幣——比特幣誕生了。由多種技術(shù)（如數(shù)學(xué)、密碼學(xué)以及網(wǎng)絡(luò)技術(shù)等）交融誕生的虛擬數(shù)字貨幣具有虛擬化、數(shù)字化和電子化等多重特點(diǎn)，其依賴的底層技術(shù)是被稱為對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)行業(yè)帶來超越性創(chuàng)新的“第四次工業(yè)革命”——區(qū)塊鏈，而且比特幣等數(shù)字貨幣正好符合了Hayek（1976）在著作《貨幣非國家化》中的設(shè)想，即“貨幣由私人或者機(jī)構(gòu)自由發(fā)行流通，相互競爭從而會使最好的貨幣成為被多數(shù)人所選擇的、最有競爭力的貨幣”的貨幣去中心化思想［2］。

2?比特幣價格影響因素

綜合學(xué)者研究以及目前主流觀點(diǎn)，比特幣價格主要受到三個方面的影響：內(nèi)部供需因素、外部宏觀因素以及情緒因素。首先，數(shù)字貨幣的本身并無價值，只是一組符號或代碼，但和多數(shù)商品一樣，其供需數(shù)量決定了貨幣的購買力，即當(dāng)其他條件不變時，其價格會隨著市場對貨幣需求數(shù)量的增多而上漲，并隨著貨幣供給數(shù)量的增多而下降；其次，因?yàn)楸忍貛诺目萍?、金融性質(zhì)，影響其價格的因素較多，但由于比特幣的避險屬性，宏觀經(jīng)濟(jì)因素方面的相關(guān)指標(biāo)對其價格可能會有較大影響，如股票、美元、黃金等市場因素；最后，2020年來，一直有機(jī)構(gòu)投資者宣傳比特幣具有良好的發(fā)展前景，但目前比特幣市場主要仍是短期交易者、投機(jī)者在主導(dǎo)，這是因?yàn)楸忍貛诺膬r格沒有一個用于支撐的基本面，投資者的信心對其價格驅(qū)動作用較大，因此投資者的情緒也是影響比特幣價格的變量之一。

3?實(shí)證結(jié)果分析

3.1?變量選取與數(shù)據(jù)來源

根據(jù)上文論述的影響比特幣價格的三個主要因素，文章選取了相應(yīng)的9個變量。在內(nèi)部供需因素方面，選用了比特幣兌美元價格（BP）、自由流通供應(yīng)量（FLOAT）、活躍的錢包地址數(shù)量（ADD）、平均美元交易成本（FEE）；在外部宏觀因素方面，選用了標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（SPX）、美元指數(shù)（DXY）、黃金現(xiàn)貨兌美元價格（GP）；在情緒因素方面，選用了比特幣的百度指數(shù)（TREND）、VIX恐慌指數(shù)（VIX）。其中，F(xiàn)EE、FLOAT、ADD均來源于Coinmetrics，BP、DXY、SPX、GP、VIX均來源于英為財情，TREND來源于百度指數(shù)官網(wǎng)。為了時間一致性，對于以上指標(biāo)數(shù)據(jù)統(tǒng)一選取2014年3月１日至2022年3月1日數(shù)據(jù)，除去節(jié)假日及周末休市日共有有效樣本2014個。

3.2?模型建立

Christopher?Sims（1980）提出了一種經(jīng)過AR模型拓展后，可用于研究多變量時間序列的向量自回歸模型，即VAR模型［3］。其結(jié)合脈沖響應(yīng)和方差分解，可分析變量間的動態(tài)結(jié)構(gòu)，來進(jìn)行長期預(yù)測。其被廣泛應(yīng)用于動態(tài)分析經(jīng)濟(jì)與金融系統(tǒng)。實(shí)證分析過程中，為了避免出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，先對相應(yīng)變量進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果表明所有變量的一階差分序列均是平穩(wěn)的時間序列；再根據(jù)滯后階數(shù)的AIC、SC準(zhǔn)則，確定此VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2階；最后，進(jìn)行VAR模型穩(wěn)定性檢驗(yàn)，結(jié)果顯示所有的特征根均位于單位圓內(nèi)，說明文章建立的VAR（2）模型是穩(wěn)定的。

3.3?格蘭杰因果檢驗(yàn)

格蘭杰因果檢驗(yàn)方法可以用來判斷哪些變量的過去值有助于對比特幣價格BP的預(yù)測，而哪些變量是被BP的過去值所影響。

分析表1可以發(fā)現(xiàn)，平均美元交易成本FEE、百度指數(shù)TREND和比特幣價格BP互為格蘭杰原因，自由流通供應(yīng)量FLOAT、恐慌指數(shù)VIX是比特幣價格BP的單向格蘭杰原因，整體也都通過了1%置信水平的格蘭杰因果檢驗(yàn)，這說明其過去值的變化能夠影響比特幣價格的變動。而比特幣價格BP則是錢包地址數(shù)ADD、標(biāo)普500指數(shù)SPX的單向格蘭杰原因，且黃金價格GP、美元指數(shù)DXY和比特幣價格BP之間并不存在格蘭杰因果關(guān)系，這說明其過去值的變化并不會影響比特幣價格的變動。

3.4?脈沖響應(yīng)

脈沖響應(yīng)可以用于分析復(fù)雜方程中單獨(dú)一個變量應(yīng)對沖擊時的變化，可以描述所選取的各變量間相互作用產(chǎn)生的效應(yīng)，還能夠表示比特幣價格BP取值受到隨機(jī)擾動項(xiàng)的一個標(biāo)準(zhǔn)沖擊后的影響。

分析圖1的脈沖響應(yīng)結(jié)果可得出結(jié)論：短期上，平均美元交易成本、自由流通供應(yīng)量的增長會使得比特幣價格出現(xiàn)大幅增長，錢包地址數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)的增長會使得比特幣價格出現(xiàn)較大增長，黃金價格、百度指數(shù)的增長會使得比特幣價格出現(xiàn)較小增長，而美元指數(shù)、恐慌指數(shù)的增長反而會使得比特幣價格出現(xiàn)下降。長期上，比特幣價格、平均美元交易成本是比特幣價格的主要影響因素；且對于情緒因素，對比特幣價格短期內(nèi)存在較大影響，但其影響會隨著時間拉長而減弱；對于外部宏觀因素，長期時對比特幣價格遠(yuǎn)沒有內(nèi)在因素的影響大，如長期時美元指數(shù)、黃金價格對比特幣價格僅有很小的影響，這也從側(cè)面證明了比特幣不存在真正意義上的貨幣屬性。

3.5?方差分解

方差分解可以深入研究每個變量對比特幣兌美元價格的方差影響貢獻(xiàn)度，因?yàn)槠淇梢园严到y(tǒng)方差分解為不同因素沖擊對比特幣價格方差的貢獻(xiàn)。

綜合圖2和圖3的方差分解結(jié)果可得出結(jié)論：比特幣兌美元價格對其自身方差的貢獻(xiàn)度占比極大，因此比特幣價格可能受其自身影響程度很大。且比特幣平均美元交易成本、自由流通供應(yīng)量和標(biāo)普500指數(shù)對其影響也較大，前兩個因素都高度相關(guān)于比特幣交易市場的火爆程度，這也從側(cè)面表明了對于比特幣價格的影響，其需求交易動機(jī)大于投機(jī)動機(jī)，因此比特幣已經(jīng)具有了一定的投資屬性，并且可能在某些領(lǐng)域也充當(dāng)貨幣的角色。同時，由于世界各國的貨幣通常都會一定程度地受到美元信用的影響，而美元指數(shù)就可以較好地度量美元信用的強(qiáng)弱，但美元指數(shù)對比特幣價格方差的貢獻(xiàn)占比卻非常低，因此又表明了比特幣自身的貨幣屬性其實(shí)很弱。除此之外，對于文章重點(diǎn)研究的情緒因素，我國的情緒指標(biāo)百度指數(shù)對比特幣價格并未展現(xiàn)出類似國外Google?Trend那么顯著的影響，但值得一提的是，比特幣的價格對我國的投資者情緒的影響卻是逐漸增大的。

4?研究結(jié)論

文章在對相關(guān)文獻(xiàn)整理總結(jié)的基礎(chǔ)上，以比特幣為例對數(shù)字貨幣價格的相關(guān)影響因素進(jìn)行理論分析，論述了比特幣的價格主要受到內(nèi)部供需因素、外部宏觀因素和情緒因素三個方面的影響。然后通過建立VAR模型，分析實(shí)證結(jié)果得出結(jié)論：在比特幣價格的各種影響因素中，長期上，比特幣價格主要受到內(nèi)部供需因素的影響，比特幣價格、平均美元交易成本是其主要影響因素，這也證明了交易、投機(jī)目的都對比特幣的價格產(chǎn)生了較大的影響；對于外部宏觀因素而言，美元指數(shù)對比特幣價格幾乎沒有影響，而標(biāo)普500指數(shù)和黃金價格都對比特幣價格有一定的正向影響，且長期時對比特幣價格遠(yuǎn)沒有內(nèi)在因素的影響大，如美元指數(shù)、黃金價格在時間拉長后對比特幣價格僅有很小的影響；對于情緒因素而言，對比特幣價格短期內(nèi)存在較大影響，但其影響會隨著時間拉長而減弱?？傊?，研究發(fā)現(xiàn)比特幣長短期價格的影響因素會隨著時間的長短而變動，且各因素對比特幣價格的影響呈現(xiàn)出一種復(fù)雜的動態(tài)變化過程。

參考文獻(xiàn)：

［1］?SATOSHI?N.Bitcoin：a?paper-to-paper?electronic?cash?system［J］.Consulted，2008，1（1）：28.

［2］HAYEK?F??A.Denationalisation?of?money［M］.［S.l］Ludwig?von?Mises?Institute，1976.

［3］SIMS?C?A.Macroeconomics?and?reality［R］.Discussion?Paper，1977：77-91.