傅文婷 彭程

摘? ?要：在政府對于環(huán)保重視程度與日俱增的背景下，深入研究環(huán)境信息披露如何影響企業(yè)對外投資區(qū)位選擇和風險決策，對我國高水平開放以及企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展具有非常重要的意義。在實證分析中，選擇2008—2019年中國A股上市公司為樣本，使用固定效應模型對環(huán)境信息披露質(zhì)量影響企業(yè)跨國投資風險偏好進行研究，得到的最終結果表明，環(huán)境信息披露質(zhì)量越高，企業(yè)越傾向于選擇風險較小的國家進行投資。根據(jù)這一實證結果，為積極響應“雙碳”政策以及提高我國對外投資效率，提出了一些對策及建議。

關鍵詞：環(huán)境信息披露；對外投資；風險偏好

中圖分類號：F276.7? ? 文獻標志碼：A? 文章編號：1673-291X（2023）06-0078-04

引言

2007年《環(huán)境信息公開辦法（試行）》頒布。該法令對企業(yè)環(huán)境信息公開的方式、內(nèi)容項目等進行了規(guī)定，標志著環(huán)境信息披露走上了法制化軌道。2015年新《環(huán)保法》的頒布與實施以及2017年發(fā)布的《中國上市公司環(huán)境責任信息披露評價報告》，都使我國上市公司環(huán)境信息披露總體水平有所提高。隨著自然資源的逐漸枯竭以及其他環(huán)境問題的日漸凸顯，構建綠色發(fā)展制度迫在眉睫[1]。我國上市公司企業(yè)作為社會系統(tǒng)中的重要組成部分，承受著諸多如政府、消費者、投資者等外部壓力，迫使其不斷提高環(huán)境信息披露質(zhì)量。除環(huán)境信息披露的內(nèi)容、方式、現(xiàn)狀與影響因素外，現(xiàn)有研究多探討環(huán)境信息披露對企業(yè)環(huán)境績效、財務表現(xiàn)以及綠色信貸等方面的影響[2-4]，而鮮有文獻將企業(yè)環(huán)境信息披露納入企業(yè)對外投資行為影響因素的考量。企業(yè)自身經(jīng)營績效、財務績效、國內(nèi)融資風險以及國外經(jīng)濟風險的存在都使得企業(yè)在對外投資區(qū)位選擇和風險決策時面臨較大的限制，那么企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量是否會影響其對外投資的風險偏好呢？在中國持續(xù)對外開放、“走出去”內(nèi)生動力不斷增強的關鍵期，探究企業(yè)跨國投資風險偏好的影響因素成為需要深入研究的問題，也是本文研究的起點與初衷。

為探究企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量與其對外投資風險偏好之間的關系，本文以2008—2019年中國A股上市公司作為研究對象，分析企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量對其對外投資風險決策的影響，從而對現(xiàn)有文獻進行補充，為公司內(nèi)外部治理以及有關部門的政策制定提供有益參考。

一、理論分析與研究假說

自環(huán)境信息披露在1989年被首次提出后，各類學者對其進行的大量研究主要集中在以下三個方面。一是對環(huán)境信息披露的方法、內(nèi)容以及現(xiàn)狀的研究。耿建新和焦若靜（2002）認為，環(huán)境信息披露應該包括環(huán)境事故、環(huán)境義務、環(huán)境成本、環(huán)保成就以及煥白政策等內(nèi)容[5]。而在環(huán)境披露方式設計方面，克雷格和戈登（1996）認為，應從定性與定量披露、強制性與資源型披露、貨幣型以及非貨幣性披露等方面去界定[6]。二是對企業(yè)環(huán)境信息披露的動因以及影響環(huán)境信息披露的因素的研究。外部因素包括政府政策、會計責任、環(huán)境管制強度以及輿論媒體關注等等（方穎，郭俊杰，2018）[7]。內(nèi)部因素主要包括環(huán)境規(guī)制、政治制度、文化背景、行業(yè)類型以及公司治理等等（閆海洲，陳百助，2017）[8]。三是企業(yè)環(huán)境信息披露的影響效應研究，主要集中在對企業(yè)的企業(yè)價值（唐勇軍，馬文超等，2021）[9]以及企業(yè)財務績效等方面。

東道國風險是影響我國企業(yè)可持續(xù)性對外投資的重要因素，同時企業(yè)的內(nèi)部因素也會對企業(yè)的對外投資行為產(chǎn)生很大的影響。有文獻專門指出民營企業(yè)對外直接投資行為受企業(yè)生產(chǎn)率、技術、管理效率以及信貸約束等因素的影響（余官勝，2015）[10]。前文中提到企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)的財務績效、融資成本以及創(chuàng)新等許多方面都存在不小的影響，而這些因素也會對企業(yè)的對外投資決策產(chǎn)生干擾。高風險的東道國往往都具有政局動蕩、經(jīng)濟波動幅度大、金融市場體系制度不完善等特征。有研究表明，融資約束較大的企業(yè)在對外直接投資區(qū)位選擇中往往更加傾向于選擇匯率風險較高的東道國，因為具有較高匯率風險的國家其金融監(jiān)管也較為寬松，所以增加了對融資約束較大企業(yè)的吸引力。因此融資約束的存在提高了企業(yè)對外投資行為的風險偏好（余官勝，2017）[12]。而在吳紅軍和劉啟仁等人（2017）的研究中發(fā)現(xiàn)，公司提高環(huán)保信息披露水平可以顯著降低其面臨的融資約束[13]，故可以合理預期企業(yè)環(huán)境信息披露的提升其對外投資風險偏好會產(chǎn)生一個抑制作用，這也就是說環(huán)境信息披露質(zhì)量越高的企業(yè)越傾向那些綜合風險較小的國家進行投資。同時，企業(yè)為了環(huán)境信息披露質(zhì)量會改變或者升級原有的生產(chǎn)方式，造成企業(yè)生產(chǎn)成本的增加；為了提升企業(yè)聲譽并朝著社會期望的方向發(fā)展，其內(nèi)部經(jīng)營成本也會有所增加（Chen et al.，2018）[14]。生產(chǎn)成本和內(nèi)部經(jīng)營成本的增加可能會使得企業(yè)抗風險能力有所降低，因此選擇低風險的東道國進行投資不失為一個理性的選擇。

綜合上述分析，可以提出假設H：企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量的提高會抑制企業(yè)對外投資的風險偏好。

二、研究設計

（一）樣本來源

本文選取滬深兩市A股2008—2019年跨國投資的企業(yè)作為樣本，在剔除跨國投資目的地為免稅島、跨國公司為ST與*ST樣本以及相關數(shù)據(jù)后，最終獲得5 596個有效觀測樣本。其中，企業(yè)跨國投資事件相關數(shù)據(jù)通過跨國公司年報收集整理，企業(yè)環(huán)境信息披露數(shù)據(jù)以及企業(yè)層面控制變量的數(shù)據(jù)來自國泰安經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫；東道國風險數(shù)據(jù)來源于各國風險指數(shù)（ICRG），東道國層面的控制變量數(shù)據(jù)選取自世界銀行官網(wǎng)。

（二）主要變量定義

1.被解釋變量

企業(yè)對外投資風險偏好（CRR）：本文借鑒并使用劉昌陽等人（2020）的做法，采用由美國政治風險集團（PRS）發(fā)布的國際國家風險指南（ICRG）。這份指南每年都會提供的100多個國家政治、經(jīng)濟和金融風險的計量指數(shù)，其分值越高代表該國風險越低[11]。該指數(shù)體系包括三個子風險：政治風險、經(jīng)濟風險以及金融風險，并將這三個子風險細分為22個指標。ICRG按照相對重要性為這22個細分指標賦予不同的分數(shù)，最終每個國家的綜合風險指數(shù)（CR）就是基于這三個子風險計算得到。CR的取值范圍為0—100，其值越高代表風險越低。依據(jù)海外子公司的國家分布與ICRG國家風險數(shù)據(jù)，本文首先通過公式（1）從水平值層面度量上市公司海外經(jīng)營涉及的東道國國家風險：

CRRi，t=Wi，j，tCRi，j，t（1）

其中，CRRi，t是t年企業(yè)i海外投資面臨的國家綜合風險程度，是由企業(yè)i海外投資所涉及的所有東道國的國家綜合風險的加權平均值。本文參照Mihov和Naranjo（2019）的做法，用企業(yè)i在東道國j的子公司數(shù)量除以企業(yè)i在t年擁有的海外子公司總數(shù)作為權重wi，j，t[16]。計算出結果后對CRR進行線性變換：CRR = 1-（CRR÷100），使CRR的數(shù)值大小與風險大小方向一致。

2.解釋變量

企業(yè)環(huán)境信息披露（Eidq）：本文借鑒孔東民和韋詠曦（2021）[15]的做法，調(diào)用了CSMAR國泰安數(shù)據(jù)庫中的環(huán)境研究數(shù)據(jù)庫中的數(shù)據(jù)，根據(jù)公司的環(huán)境信息是否貨幣化進行分類。對于貨幣化的信息，定量信息賦值為2，定性信息賦值為1，沒有披露的信息賦值為0；對于非貨幣化的信息，披露的給它賦2分，沒有披露的則為0。這兩類信息統(tǒng)共有五個方面以及25個評分元素，對這些項目的評分進行加總加1后取對數(shù)處理得到Eidq。

3.控制變量

本文選取了東道國層面和企業(yè)層面的控制變量，從這兩個方面環(huán)境信息披露對企業(yè)對外投資風險偏好的影響。東道國層面的控制變量本文選取的是東道國的人均生產(chǎn)總值（lngdpp）、自然資源稟賦（raw）、人力資源稟賦（lnlab）以及技術資源稟賦（lnpatent）。企業(yè)層面所選擇的控制變量包括資產(chǎn)回報率（roa）、勞動資本比（alab）、資產(chǎn)負債率（lev）、是否有外籍高管（foreign）以及是否為國有企業(yè)（cont）。

（三）模型構建

為考察企業(yè)信息披露對企業(yè)跨國投資區(qū)位風險選擇的影響，構建如下固定效應回歸模型：

CRRi，t=β1+β2Eidqi，t+β3∑Controlsi，t+δi+εi，t（1）

其中，CRR為企業(yè)對外投資風險偏好，Eidq為企業(yè)環(huán)境信息披露，β為回歸系數(shù)，εi為殘差項，Σcontrols為控制變量加總。

三、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計及相關性分析

本研究使用stata16 統(tǒng)計分析軟件，對前文中所提及變量進行描述性統(tǒng)計與相關性分析，分析結果見表1。根據(jù)相關性分析結果可以初步得出，企業(yè)環(huán)境信息披露與企業(yè)對外投資風險偏好之間正相關但不顯著，與假設出現(xiàn)了偏差，故應結合回歸檢驗作進一步分析。

（二）回歸分析

用上述回歸模型進一步檢驗企業(yè)環(huán)境信息披露與企業(yè)對外投資風險偏好之間的關系，回歸結果見表2。從該回歸結果可得出，企業(yè)環(huán)境信息披露的回歸系數(shù)為-0.003 71，且在1%的水平上顯著。由此表明本文的假設成立，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量越高企業(yè)越傾向于投資東道國風險小的國家。

四、結論及對策建議

本文以2008—2019年中國上市公司跨國投資事件為研究樣本，實證研究了企業(yè)環(huán)境信息披露與企業(yè)對外投資風險偏好的關系。實證結果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量可以抑制其對外投資的風險偏好。為了更好把握雙循環(huán)機遇，推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展并且提高企業(yè)對外投資效率，同時也為了積極響應我國“雙碳”政策，彰顯我國堅持綠色低碳經(jīng)濟發(fā)展的戰(zhàn)略定力，本文提出以下對策及建議。

對政府部門而言，首先，應盡可能全面收集并且及時發(fā)布東道國各方面的信息，對東道國的各類風險信息如政治、經(jīng)濟、金融等方面的信息及時進行披露，保證其完整性與廣泛性；其次，政府可制定更加科學的補助政策和制度，減少企業(yè)在對外投資時面對的風險，為跨國企業(yè)提供一個強而有力的后盾；最后，還要大力引導企業(yè)積極披露其環(huán)境信息并提高其信息披露質(zhì)量，鼓勵企業(yè)保護環(huán)境主動履行其社會責任，促進我國經(jīng)濟的綠色、高質(zhì)量、可持續(xù)發(fā)展。對企業(yè)而言，首先，在進行投資行為前要對東道國的政治環(huán)境、市場、文化等方面進行廣泛而深入的調(diào)查，全面評估其潛在風險，從而作出客觀而理性的投資決策；其次，提高管理層的環(huán)境保護以及信息披露意識，促進其積極披露環(huán)境信息，為企業(yè)打造一個良好積極的社會形象；再次，在面對環(huán)境信息披露制度壓力時要注意將外部壓力轉化為內(nèi)部治理的合規(guī)流程，將環(huán)境信息披露對企業(yè)價值以及其他方面的促進作用發(fā)揮到最大；最后，企業(yè)可采取多元化的經(jīng)營戰(zhàn)略多積累對外投資經(jīng)驗以減少東道國風險帶來的不利影響。

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Research on the Influence of Environmental Information Disclosure Quality on the Risk Preference of Enterprises’ Transnational Investment

Fu Wenting， Peng Cheng

（Sichuan International Studies University， Chongqing 400000， China）

Abstract： Under the background that the government attaches more and more importance to environmental protection， in-depth study on how environmental information disclosure affects the location choice and risk decision of enterprises’ foreign investment is of great significance for China’s high-level opening up and high-quality development of enterprises. In the empirical analysis， through the choice of China’s a-share listed companies from 2008 to 2019 as A sample， and the use of fixed effects model of environmental information disclosure quality affects enterprise multinational investment risk appetite， to get the final result shows that the environmental information disclosure quality is higher， the enterprise more inclined to choose to invest risk of smaller countries. According to the empirical results， the author also provides some countermeasures and suggestions for actively responding to the “double carbon” policy and improving the efficiency of China’s foreign investment.

Key words： environmental information disclosure; foreign investment; risk appetite

[責任編輯? ?柯? ?黎]