樊學(xué)成

摘要：杠桿作為資本市場發(fā)展中的一種重要融資手段，其表現(xiàn)與市場的狀況息息相關(guān)。杠桿帶來資金的同時也蘊藏著風(fēng)險，一旦風(fēng)險積累，將會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生負面沖擊。為探究杠桿率的最優(yōu)配置狀況以避免風(fēng)險，需從微觀個體出發(fā)，研究銀行杠桿率與銀行經(jīng)營績效的關(guān)系。這里以中國259家銀行2009-2019年的年度數(shù)據(jù)為研究樣本，運用動態(tài)面板數(shù)據(jù)模型研究杠桿率、銀行異質(zhì)性與經(jīng)營績效之間的關(guān)系，研究結(jié)論如下：第一，杠桿率對銀行的經(jīng)營績效有顯著的負向關(guān)系；第二，不同性質(zhì)商業(yè)銀行的杠桿率對其經(jīng)營績效的影響不同。對上市銀行和非上市銀行進一步分組檢驗后發(fā)現(xiàn)結(jié)果穩(wěn)健。在此基礎(chǔ)上，對杠桿率管理提出政策建議。

關(guān)鍵詞：杠桿率；銀行異質(zhì)性；經(jīng)營績效；動態(tài)面板

隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的進一步深化，“三去一降一補”取得了階段性成果。2019年國內(nèi)生產(chǎn)總值達到99.1萬億元，增長6.1%。城鎮(zhèn)新增就業(yè)1352萬人，調(diào)查失業(yè)率在5.3%以下。居民消費價格上漲2.9%，國際收支基本平衡。經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)出增長與質(zhì)量、結(jié)構(gòu)、效益相得益彰的良好局面。杠桿作為隨著經(jīng)濟市場發(fā)展而來的一種融資手段，其表現(xiàn)與市場的狀況息息相關(guān)。當(dāng)資本市場向好時，高杠桿模式帶來的高收益使人們忽視了高風(fēng)險的存在，等到資本市場開始走下坡路時，杠桿效應(yīng)的負面作用開始凸顯，風(fēng)險被迅速放大。金融危機爆發(fā)后，高“杠桿化”的風(fēng)險開始為更多人所認識，企業(yè)和機構(gòu)紛紛開始考慮“去杠桿化”，通過拋售資產(chǎn)等方式降低負債，逐漸把借債還上。十九大報告表明，金融去杠桿仍將是宏觀經(jīng)濟管理的重點。周小川在《守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線》一文中明確表示，高杠桿是宏觀金融脆弱性的總根源，在實體部門體現(xiàn)為過度負債，在金融領(lǐng)域體現(xiàn)為信用過快擴張。從長期看，主動去杠桿有利于消除影響經(jīng)濟平穩(wěn)健康發(fā)展的風(fēng)險隱患，增強經(jīng)濟中長期發(fā)展韌勁。

商業(yè)銀行作為金融機構(gòu)的重要組成部分，在經(jīng)營管理中面臨著安全性、流動性和盈利性的選擇。安全性是商業(yè)銀行穩(wěn)健經(jīng)營的基石，流動性是商業(yè)銀行清償能力的體現(xiàn)，盈利性是商業(yè)銀行經(jīng)營目標(biāo)的要求（劉信群、劉江濤，2013）。盡管巴塞爾協(xié)議Ⅲ中明確提到了對商業(yè)銀行資本充足率的要求，并引入杠桿率作為風(fēng)險資本管理和資本充足率監(jiān)管的補充，但對于個體銀行來說，由于趨利性的本質(zhì)，杠桿率往往達不到監(jiān)管要求，且不同性質(zhì)銀行的杠桿率管理水平有所不同。由于高杠桿背后蘊藏著風(fēng)險，一旦風(fēng)險積累，將會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生嚴(yán)重的負面沖擊。因此有必要從微觀個體出發(fā)，檢驗銀行的杠桿率與銀行經(jīng)營績效的關(guān)系。

本文基于上述分析，選取我國商業(yè)銀行2009-2019年的面板數(shù)據(jù)，對商業(yè)銀行的杠桿率、銀行的異質(zhì)性以及經(jīng)營績效之間的動態(tài)關(guān)系進行實證分析，并根據(jù)實證結(jié)果對銀行的經(jīng)營管理提出政策性建議。

文獻綜述

對商業(yè)銀行杠桿順周期形成機制的研究，Levy和Hennessy（2007）從不對稱信息的逆向選擇模型出發(fā)，從融資模式隨經(jīng)濟波動變化的角度闡明了杠桿的順周期變化。Adrian 和Shin（2010）發(fā)現(xiàn)按市值計價的杠桿作用具有很強的周期性，而金融機構(gòu)的資產(chǎn)增速與杠桿增速高度正相關(guān)，因此杠桿的順周期取決于資產(chǎn)價格的順周期。KalemliOzcan等（2012）證實美國投資銀行及其大型商業(yè)銀行的杠桿均與資產(chǎn)聯(lián)動，存在順周期行為。Damar等（2013）研究發(fā)現(xiàn)回購、銀行承兌票據(jù)和商業(yè)票據(jù)市場流動性增強時，其杠桿的順周期性亦增強。Dewally和Shao（2013）基于29250家銀行的資產(chǎn)負債表發(fā)現(xiàn)，金融機構(gòu)杠桿的順周期程度均與批發(fā)融資程顯著正相關(guān)，越依賴批發(fā)融資的銀行其杠桿的順周期性越大。

國內(nèi)的研究關(guān)注于證實中國商業(yè)銀行的杠桿順周期行為。李澤廣等（2013） 通過結(jié)構(gòu)化地分析中國銀行業(yè)與非銀行金融機構(gòu)杠桿率的周期性變化，發(fā)現(xiàn)中國商業(yè)銀行杠桿倍數(shù)高于美國，杠桿的順周期性亦更顯著。項后軍等（2015）通過建立面板聯(lián)立方程模型研究了與流動性之間相互作用的復(fù)雜關(guān)系，指出我國商業(yè)銀行杠桿存在順周期行為，但不同類型銀行之間存在差異。馬勇等（2016） 則從宏觀金融杠桿的角度強調(diào)去杠桿要考慮經(jīng)濟增長與金融穩(wěn)定的雙重平衡。方先明等（2017）利用2006年1月至2016年11月相關(guān)數(shù)據(jù)，對我國信貸型影子銀行順周期行為進行檢驗，發(fā)現(xiàn)中國信貸型影子銀行存在順周期行為。王倩和趙錚（2018）采用 GMM 和固定效應(yīng)模型從融資角度分析了中國商業(yè)銀行杠桿的順周期性，結(jié)果表明商業(yè)銀行杠桿相對穩(wěn)定，股份制和城市商業(yè)銀行杠桿較高且有顯著順周期性。潘彬等（2018）發(fā)現(xiàn)銀行同業(yè)業(yè)務(wù)會導(dǎo)致其資產(chǎn)負債期限錯配擴大，并加劇其行為的順周期性特征。李佳（2020）研究表明資產(chǎn)證券化的杠桿抑制效應(yīng)，能控制由于規(guī)模擴張導(dǎo)致的杠桿順周期性。

關(guān)于杠桿率的決定及其作用機制的研究上，馬建堂等（2016）通過分析認為融資方式單一、資金利用效率低和產(chǎn)能過剩等造成了我國杠桿率的上升。全球金融危機爆發(fā)后，一些研究者發(fā)現(xiàn)過高的杠桿率會加大金融風(fēng)險。李揚等（2012）認為金融風(fēng)險會隨著杠桿率的上升而不斷累積，當(dāng)杠桿率超過某個閾值時，將對經(jīng)濟金融的穩(wěn)定性造成負向沖擊。Ak1nc1和Chahrour（2018）指出高杠桿率會使經(jīng)濟體更脆弱，更容易遭受資本流入突然中斷發(fā)生的沖擊。紀(jì)洋等（2018）從我國僵尸企業(yè)出發(fā)，發(fā)現(xiàn)生產(chǎn)率不高的國有僵尸企業(yè)一般伴隨有較高的杠桿率水平。另一方面，Greenwood等（2015）指出商業(yè)銀行杠桿率能提升銀行的風(fēng)險承受能力，是其銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險的重要組成部分。Kuzubas等（2015）也認為商業(yè)銀行杠桿率的提高能對金融市場資源配置優(yōu)化起促進作用，降低銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險。王連軍（2018）分析了我國120家商業(yè)銀行2003-2015年度面板數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在短期內(nèi)銀行業(yè)杠桿率的提升會以增加信貸總量的方式促進經(jīng)濟增長。劉喜和和王晶晶（2019）研究則指出商業(yè)銀行降杠桿會對銀行間市場流動性造成沖擊，形成流動性短缺。

模型建立模型設(shè)定

本文研究的目的在于分析銀行杠桿率與銀行異質(zhì)性、銀行績效之間是否存在動態(tài)影響。為此，本文參考宋清華和曲良波（2011）、王擎和潘李劍（2012）張嶺等（2014）以及馬勇和陳雨露（2017）等人的模型分別建立銀行杠桿率、銀行異質(zhì)性與銀行績效的動態(tài)模型。本文的銀行杠桿率測度不同于巴塞爾協(xié)議中對于銀行杠桿率的定義，而是采用Adrian和Shin（2010）、Baglioni等（2013）對杠桿率的選擇，將銀行杠桿率定義為銀行總資產(chǎn)與銀行所有者權(quán)益的比率。參考國外文獻的主流做法，我們分別考慮當(dāng)期杠桿率、滯后一期的銀行杠桿率對銀行績效的影響。考慮到銀行的異質(zhì)性，本文將銀行性質(zhì)作為虛擬變量，并將銀行性質(zhì)與銀行杠桿率的交互項作為研究不同性質(zhì)銀行的杠桿率與銀行績效的表現(xiàn)。在模型中，銀行的績效用資產(chǎn)收益率來表示，銀行性質(zhì)根據(jù)CSMAR的分類，將銀行分為國有控股大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行和其他5種類型。本文的基本模型是一個非平衡的面板數(shù)據(jù)回歸模型。為了解決模型內(nèi)生性問題，模型采用解釋變量滯后一期的形式。具體表現(xiàn)形式如下：

其中，被解釋變量roa為銀行績效的代理變量，解釋變量levt-1、lev分別表示銀行上一期杠桿率和銀行當(dāng)期杠桿率，解釋變量b為銀行的性質(zhì)，交互項b* levt-1和b*lev分別表示不同性質(zhì)銀行的杠桿率對其經(jīng)營績效的影響。X為影響銀行績效的控制變量，λi，t隨銀行個體和時間變化而變化，μi，t為誤差項。

變量的選取及說明

被解釋變量

資產(chǎn)收益率（return on assets，下文簡稱roa），是用來衡量銀行單位資產(chǎn)創(chuàng)造多少凈利潤的指標(biāo)。在業(yè)界，roa是應(yīng)用最為廣泛的衡量銀行盈利能力和經(jīng)營績效的指標(biāo)之一，該指標(biāo)越大，表明銀行資產(chǎn)利用效果越高，反之相反。在學(xué)術(shù)界，宋清華和曲良波（2011），劉陽等（2014）都將roa作為衡量商業(yè)銀行績效的度量指標(biāo)。

解釋變量

①銀行杠桿率（Bank leverage，下文簡稱lev），根據(jù)國內(nèi)外學(xué)者對杠桿的選擇（Adrian和Shin，2010；Baglioni等，2013），本文定義銀行杠桿率為銀行總資產(chǎn)與銀行所有者權(quán)益的比值。

②銀行異質(zhì)性（Heterogeneity of bank，下文簡稱b），根據(jù)CSMAR對銀行性質(zhì)的劃分，可以將銀行分為10類，本文考慮不同背景的銀行經(jīng)營績效的表現(xiàn)，將所收集的銀行按照CSMAR的標(biāo)準(zhǔn)劃分為國有控股大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行和其他5種類型。

控制變量

①撥備覆蓋率（Provision coverage，下文簡稱pc），也稱為撥備充足率，是實際上銀行貸款可能發(fā)生的呆、壞賬準(zhǔn)備金的使用比率。該項指標(biāo)從宏觀上反映銀行貸款的風(fēng)險程度及社會經(jīng)濟環(huán)境、誠信等方面的情況。

②存款增長率（Deposit growth，下文簡稱deposit），用當(dāng)年新增存款總額與上年存款總額之比獲得。由于銀行存款直接決定了銀行可貸款數(shù)量，因此將此變量作為各銀行影響績效表現(xiàn)的控制變量。

③凈利潤（Net profit，下文簡稱profit），銀行經(jīng)營指標(biāo)的體現(xiàn)，凈利潤多，銀行的經(jīng)營效益就越好。凈利潤是銀行預(yù)計未來現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)，也是銀行未來流動性的體現(xiàn)。

④貸款總量（Total loan，下文簡稱loan），也成為銀行的信貸規(guī)模。貸款規(guī)模直接影響銀行的經(jīng)營表現(xiàn)。由于不同銀行的貸款規(guī)模不同，為了研究銀行杠桿率對經(jīng)營績效的影響，有必要對各銀行的貸款規(guī)模進行控制。

⑤資產(chǎn)規(guī)模（Asset size，下文簡稱asset），我們用銀行的總資產(chǎn)來表示銀行規(guī)模，并對不同銀行的資產(chǎn)規(guī)模進行控制。

實證分析數(shù)據(jù)來源

本文以國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）公布的全國商業(yè)銀行的年度數(shù)據(jù)為樣本，研究了259家銀行2009-2019年度的財務(wù)情況。由于部分商業(yè)銀行是2009年以后成立或者相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)缺失，本文得到的樣本數(shù)據(jù)為非平衡面板數(shù)據(jù)。由于本項目需要用到解釋變量的滯前一期，因此本文在數(shù)據(jù)收集時剔除了只有一年財務(wù)數(shù)據(jù)的樣本。經(jīng)過整理后，得到樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。

在全樣本中，銀行的績效水平roa的均值為1.079，中位數(shù)為1.012，說明樣本中少數(shù)銀行的經(jīng)營績效水平低于銀行平均經(jīng)營績效。銀行的杠桿率的均值高于中位數(shù)，說明樣本中少數(shù)銀行的杠桿率水平lev過高，拉高了銀行的平均杠桿率水平?？刂谱兞恐?，銀行的撥備覆蓋率、凈利潤、存款增長率的自然對數(shù)、貸款增長率的自然對數(shù)以及總資產(chǎn)的自然對數(shù)，它們的均值都高于中位數(shù)，說明銀行之間的方差較大，少數(shù)銀行的指標(biāo)遠高于平均水平。從銀行性質(zhì)的代理變量b來看，國有控股大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行以及農(nóng)村商業(yè)銀行的均值均大于中位數(shù)，說明樣本中上述三種銀行的樣本個數(shù)較小，而城市商業(yè)銀行的平均值小于樣本的中位數(shù)，說明樣本中城市商業(yè)銀行的數(shù)量較多。

變量的單位根檢驗

本文采用STATA12.0軟件對面板數(shù)據(jù)進行單位根檢驗。由于樣本為非平衡面板數(shù)據(jù)，因此采用Fisher-ADF方法對變量進行單位根檢驗。檢驗結(jié)果表明，所有變量的檢驗結(jié)果均在1%的顯著性水平下，拒絕了原假設(shè)，不存在單位根。因此序列是平穩(wěn)的。檢驗結(jié)果如表3所示。

回歸結(jié)果分析

通過對樣本進行Hausman檢驗發(fā)現(xiàn)，在1%顯著水平下，模型拒絕原假設(shè)，因此本文所建立的模型適用于固定效應(yīng)模型。分別對模型進行動態(tài)面板回歸，得到的結(jié)果如表4所示。

從表4中可以得到如下結(jié)論：（1）杠桿率對銀行的經(jīng)營績效有顯著的負向關(guān)系，即杠桿率越高，銀行的經(jīng)營績效表現(xiàn)越差；（2）不同性質(zhì)商業(yè)銀行的杠桿率對其經(jīng)營績效的影響不同，其中股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行的績效表現(xiàn)受到杠桿率的影響更顯著。具體來看，模型1表明，上一期的杠桿率對當(dāng)期的績效表現(xiàn)有顯著的負向關(guān)系。上期杠桿率每增加1個百分點會導(dǎo)致銀行的資產(chǎn)回報率下降0.03個百分點。模型2解釋了當(dāng)期杠桿率與銀行績效的關(guān)系，實證結(jié)果表明，當(dāng)期的杠桿率水平與銀行績效同樣呈現(xiàn)顯著的負向關(guān)系，當(dāng)期的杠桿率越高，銀行的績效水平越低，這種關(guān)系在1%水平下顯著。模型3同時檢驗了上一期的杠桿率與當(dāng)期杠桿率對銀行績效的關(guān)系，結(jié)果與模型1和模型2的結(jié)果一致，在總體樣本回歸中，杠桿率會對銀行績效產(chǎn)生顯著的負向作用。此外，模型1到模型3的回歸結(jié)果還表明，存款增長速度、資產(chǎn)規(guī)模對銀行績效表現(xiàn)也有顯著的負向作用?？赡艿脑蛟谟?，隨著存款數(shù)量的增加，銀行的資產(chǎn)規(guī)模也在增加，而銀行的績效水平用凈利潤與資產(chǎn)總規(guī)模的比率表示，因此存款增長速度、資產(chǎn)規(guī)模與銀行績效呈現(xiàn)負相關(guān)。與此相對應(yīng)的，撥備覆蓋率、凈利潤以及貸款規(guī)模對于銀行績效而言，均表現(xiàn)為正向關(guān)系。

模型4到模型6檢驗了銀行的異質(zhì)性對于績效的影響。銀行性質(zhì)與杠桿率的交互項是為了檢驗不同銀行的杠桿率對于績效的影響，模型4的回歸結(jié)果表明，不同銀行杠桿率對于不同性質(zhì)銀行的績效影響不同，對于國有控股大型商業(yè)銀行以及農(nóng)村商業(yè)銀行而言，前一期的杠桿率水平對其經(jīng)營績效有促進作用，但是這種作用在結(jié)果中并不顯著。而對于股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行而言，前一期的杠桿率水平對其經(jīng)營績效的影響顯著為負。模型5檢驗了不同性質(zhì)銀行當(dāng)期杠桿率與經(jīng)營績效的關(guān)系，結(jié)果表明，國有控股大型商業(yè)銀行當(dāng)期杠桿率對績效的影響為正向關(guān)系，而股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行以及農(nóng)村商業(yè)銀行的當(dāng)期杠桿率對績效影響為負，其中股份制商業(yè)銀行當(dāng)期杠桿率在5%的水平下對績效影響為負，城市商業(yè)銀行當(dāng)期杠桿率在1%水平下對績效影響為負。模型6同時對當(dāng)期杠桿率與上一期杠桿率進行了實證檢驗，結(jié)果表明，只有城市商業(yè)銀行的結(jié)果表現(xiàn)為顯著，無論是上一期杠桿率還是當(dāng)期杠桿率水平都會對銀行績效產(chǎn)生顯著的負面作用，而國有控股大型商業(yè)銀行的杠桿率水平對績效表現(xiàn)都有促進作用，但結(jié)果不顯著。對于控制變量的回歸結(jié)果，與模型1至模型3的結(jié)果一樣，在此不做贅述。

穩(wěn)健性檢驗

為了保證模型估計結(jié)果的有效性，本文將樣本分為上市銀行和非上市銀行進行分組檢驗，檢驗結(jié)果如表所示。對照表4的結(jié)果可以看到，關(guān)鍵解釋變量的符號與顯著性保持一致，分樣本來看，非上市銀行杠桿率對其經(jīng)營績效的影響程度大于上市銀行?？傮w而言，穩(wěn)健性檢驗結(jié)論與主檢驗的回歸分析結(jié)論基本一致。

結(jié)論與政策啟示

本文選取中國259家商業(yè)銀行2009-2019年的年度財務(wù)數(shù)據(jù)，運用動態(tài)面板數(shù)據(jù)模型研究杠桿率、銀行異質(zhì)性與經(jīng)營績效之間的關(guān)系，研究結(jié)論如下：

杠桿率對銀行的經(jīng)營績效有顯著的負向關(guān)系，即杠桿率越高，銀行的經(jīng)營績效表現(xiàn)越差。因為維持高杠桿率水平，商業(yè)銀行會主動“縮表”，表內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模收縮，再加上居民儲蓄意愿的下降，存款吸收量降低。這一方面會抑制商業(yè)銀行的舉債能力，銀行資金來源受阻，導(dǎo)致銀行沒有足夠資金進行擴張，其盈利渠道受到制約；另一方面會導(dǎo)致銀行可用資本減少，切斷了銀行擴大盈利的途徑，致使其利息收入下降，從而對銀行盈利能力產(chǎn)生影響。因此杠桿率對經(jīng)營績效的明顯影響，表明資本結(jié)構(gòu)和資本約束是我國整體商業(yè)銀行經(jīng)營管理中所要面臨的主要問題之一。

不同性質(zhì)商業(yè)銀行的杠桿率對其經(jīng)營績效的影響不同，其中股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行的績效表現(xiàn)受到杠桿率的影響更顯著。國有控股大型商業(yè)銀行當(dāng)期杠桿率對績效的影響為正向關(guān)系，而股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行的杠桿率對績效影響為負。可能解釋的原因在于國有控股大型商業(yè)銀行的資本補充機制和能力較強，杠桿率和經(jīng)營績效相對于其他類型商業(yè)銀行而言更加穩(wěn)定，而股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行的資本補充機制和能力相對較弱，杠桿率和經(jīng)營績效波動都比較大，在利潤快速增長時，資本約束是其面臨的主要問題，正是這種反向約束，才使其安全性有了保障。

通過以上實證分析與研究結(jié)論可以得到的政策啟示在于：

基于杠桿率對銀行經(jīng)營績效的負向變動關(guān)系，應(yīng)充分發(fā)揮《商業(yè)銀行杠桿率管理辦法》對杠桿率監(jiān)管的約束力，加強相關(guān)部門對商業(yè)銀行杠桿化程度控制，將風(fēng)險控制在可控范圍內(nèi)。同時鼓勵商業(yè)銀行以開展無風(fēng)險咨詢、委托及其他業(yè)務(wù)，在資本量占用較低的情況下實現(xiàn)盈利增收，進而促進銀行經(jīng)營績效的有效提升。

面對經(jīng)營管理中資本結(jié)構(gòu)和資本約束的問題，我國商業(yè)銀行亟需提高資本補充機制，一方面可通過增加利潤留存比例、提取風(fēng)險準(zhǔn)備以及拓寬資本補充渠道等方式進行；另一方面，應(yīng)通過金融創(chuàng)新來補充自有資本，以股利再投資計劃和可轉(zhuǎn)股等形式來增加外源資本。同時資本管理水平也亟需增強，特別是在經(jīng)濟周期起伏中處理好債務(wù)融資和股權(quán)融資之間的結(jié)構(gòu)。

針對不同性質(zhì)商業(yè)銀行的杠桿率對其經(jīng)營績效影響的差異，應(yīng)加強監(jiān)管部門之間以及監(jiān)管部門與中央銀行之間的有效配合。在充分考慮不同性質(zhì)商業(yè)銀行的經(jīng)營特點、風(fēng)險承受能力、所處的不同階段以及所在地區(qū)的經(jīng)濟情況等外部因素情況下，實施差別化的監(jiān)管，切勿實行“一刀切”監(jiān)督標(biāo)準(zhǔn)，造成資產(chǎn)質(zhì)量較高的商業(yè)銀行面臨更嚴(yán)苛的約束。