潘崴偉　蘇成弘

摘要：五洋債案對(duì)于完善債券民事賠償責(zé)任具有標(biāo)桿意義，引發(fā)各界廣泛關(guān)注。前期，證監(jiān)會(huì)已對(duì)五洋債發(fā)行人、主承銷商及會(huì)計(jì)師事務(wù)所的證券違法違規(guī)行為作出行政處罰。五洋債案民事終審判決對(duì)于懲治發(fā)行人及實(shí)際控制人“首惡”責(zé)任、倒逼中介機(jī)構(gòu)履行“看門人”責(zé)任、完善比例賠償責(zé)任以及推動(dòng)司法機(jī)關(guān)形成裁判共識(shí)方面將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。此案終審后，最高人民法院出臺(tái)了《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》，對(duì)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任進(jìn)行了重塑，有助于促進(jìn)形成預(yù)期明確、責(zé)任平衡、各方歸位盡責(zé)的市場(chǎng)生態(tài)。

關(guān)鍵詞：五洋債案 虛假陳述 投資者保護(hù) 中介機(jī)構(gòu)責(zé)任

近年來(lái)，我國(guó)公司債券市場(chǎng)取得長(zhǎng)足發(fā)展，截至2021年底，公司信用類債券托管規(guī)模已達(dá)26.11萬(wàn)億元。與此同時(shí)，債券市場(chǎng)在打破剛性兌付，通過(guò)市場(chǎng)化、法治化方式處置違約方面取得長(zhǎng)足進(jìn)展，債券持有人合法權(quán)益的救濟(jì)渠道受到廣泛關(guān)注。在此背景下，2021年9月，浙江省高級(jí)人民法院對(duì)五洋債欺詐發(fā)行民事賠償案（以下簡(jiǎn)稱“五洋債案”）作出終審判決，宣告這一歷時(shí)近四年的我國(guó)首例債券領(lǐng)域虛假陳述損害賠償案件落下帷幕。該案的審理判決正值新證券法實(shí)施、注冊(cè)制改革以及債券市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型之際，不但引起市場(chǎng)各方對(duì)于中介機(jī)構(gòu)勤勉盡責(zé)標(biāo)準(zhǔn)的討論，也引發(fā)了對(duì)于取消行政處罰前置程序后的債券民事賠償案件判罰尺度的廣泛關(guān)注。

回歸案件本身看問(wèn)題

五洋建設(shè)集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“五洋建設(shè)”）系浙江省紹興市的一家民營(yíng)企業(yè)。2017年8月，五洋建設(shè)發(fā)行的“15五洋債”回售違約，同時(shí)“15五洋02”觸發(fā)交叉違約。然而，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善、融資環(huán)境變化僅是債券違約的表面原因，其背后隱藏著相關(guān)參與方的違法違規(guī)行為。

（一）發(fā)行人及中介機(jī)構(gòu)的違法違規(guī)情況

一是發(fā)行人五洋建設(shè)存在欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假及其他信息披露違法行為。經(jīng)證監(jiān)會(huì)調(diào)查審理，五洋建設(shè)在編制用于公開(kāi)發(fā)行公司債券的2012年至2014年年度財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)，違反會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，通過(guò)將所承建工程項(xiàng)目應(yīng)收賬款和應(yīng)付款項(xiàng)“對(duì)抵”的方式，導(dǎo)致上述年度少計(jì)提壞賬準(zhǔn)備、多計(jì)利潤(rùn)。通過(guò)以上方式，五洋建設(shè)在自身最近三年平均可分配利潤(rùn)不多于9359.68萬(wàn)元、不足以支付公司債券一年的利息（ 10352萬(wàn)元）、不具備公司債券公開(kāi)發(fā)行條件的情況下，于2015年7月騙取證監(jiān)會(huì)的公司債券公開(kāi)發(fā)行審核許可。同時(shí)，五洋建設(shè)還存在財(cái)務(wù)造假和信息披露不全面、不及時(shí)等問(wèn)題。

二是審計(jì)機(jī)構(gòu)大信會(huì)計(jì)師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“大信事務(wù)所”）未勤勉盡責(zé)。經(jīng)證監(jiān)會(huì)調(diào)查審理，大信事務(wù)所未對(duì)五洋建設(shè)應(yīng)收賬款與應(yīng)付賬款“對(duì)抵”的處理方法獲取充分、適當(dāng)?shù)膶徲?jì)證據(jù)加以驗(yàn)證。同時(shí)，大信事務(wù)所在得知審計(jì)報(bào)告用于發(fā)債目的時(shí)，未對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別調(diào)整并追加相應(yīng)的審計(jì)程序。大信事務(wù)所出具的審計(jì)報(bào)告也存在虛假記載。

三是主承銷商德邦證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“德邦證券”）未勤勉盡責(zé)。經(jīng)證監(jiān)會(huì)調(diào)查審理，德邦證券未審慎核查五洋建設(shè)應(yīng)收賬款問(wèn)題。根據(jù)德邦證券的核查意見(jiàn)和工作底稿，項(xiàng)目組成員未實(shí)際查閱有關(guān)明細(xì)資料，未充分調(diào)查企業(yè)的應(yīng)收款項(xiàng)形成原因、收回的可能性等。內(nèi)部核查部門及內(nèi)核委員會(huì)也未對(duì)項(xiàng)目組的回復(fù)進(jìn)一步詢問(wèn)，未查看項(xiàng)目組是否獲取相關(guān)證據(jù)材料。另外，德邦證券核查意見(jiàn)稱“所有的投資性房地產(chǎn)均取得了資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，并以此確定公允價(jià)值，具體形式、位置、價(jià)值確認(rèn)依據(jù)均在評(píng)估報(bào)告中提及，項(xiàng)目組已取得了這些評(píng)估報(bào)告”。事實(shí)上，五洋建設(shè)兩處投資性房地產(chǎn)入賬依據(jù)為房地產(chǎn)價(jià)值咨詢報(bào)告，而非評(píng)估報(bào)告。同時(shí)，出具相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)均不具有證券服務(wù)業(yè)務(wù)資格。

（二）法院判決依據(jù)

一是法院認(rèn)定的事實(shí)與證監(jiān)會(huì)調(diào)查審理結(jié)果基本一致。一審法院依據(jù)過(guò)錯(cuò)推定原則認(rèn)定其構(gòu)成共同侵權(quán)，二審法院維持原判。主要認(rèn)定邏輯為：實(shí)際控制人作為五洋建設(shè)主要負(fù)責(zé)人，應(yīng)當(dāng)知曉公司的經(jīng)營(yíng)、利潤(rùn)情況及利潤(rùn)產(chǎn)生方式，但其仍在包含虛假記載的債券募集文件上簽字，存在過(guò)錯(cuò)。德邦證券違反證券承銷業(yè)務(wù)有關(guān)規(guī)定，在公司內(nèi)部已關(guān)注到發(fā)行人應(yīng)收賬款核查、投資性房地產(chǎn)核查程序等問(wèn)題時(shí)，仍未能履行相應(yīng)調(diào)查、復(fù)核程序排查合理懷疑，未能勤勉盡責(zé)，對(duì)五洋建設(shè)相關(guān)債券得以發(fā)行、交易存在重大過(guò)錯(cuò)。大信事務(wù)所在未獲得充分、適當(dāng)審計(jì)證據(jù)的情況下，認(rèn)可發(fā)行人“對(duì)抵”賬務(wù)處理，未按內(nèi)部規(guī)定追加相應(yīng)審計(jì)程序，出具存在虛假記載的審計(jì)報(bào)告。

二是法院依據(jù)自身職權(quán)對(duì)違法事實(shí)進(jìn)行認(rèn)定。大公國(guó)際資信評(píng)估有限公司（以下簡(jiǎn)稱“大公國(guó)際”）和上海市錦天城律師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“錦天城律所”）分別擔(dān)任五洋建設(shè)債券發(fā)行的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和法律服務(wù)機(jī)構(gòu)。上述機(jī)構(gòu)未被證監(jiān)會(huì)予以行政處罰。但法院根據(jù)原告提供的證據(jù)材料，認(rèn)定大公國(guó)際和錦天城律所未能充分關(guān)注沈陽(yáng)五洲項(xiàng)目這一占比較高的重大資產(chǎn)低價(jià)轉(zhuǎn)讓給五洋建設(shè)償債能力帶來(lái)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，存在過(guò)錯(cuò)。

三是判決結(jié)果依據(jù)過(guò)罰相當(dāng)原則確定各侵權(quán)主體的責(zé)任大小。在發(fā)行人責(zé)任方面，法院認(rèn)定五洋建設(shè)的欺詐發(fā)行行為誤導(dǎo)了投資者認(rèn)購(gòu)或者投資相關(guān)債券，導(dǎo)致投資者在債券到期后未能獲得本息兌付而產(chǎn)生損失，五洋建設(shè)應(yīng)對(duì)投資者的合理?yè)p失承擔(dān)賠償責(zé)任。在其他主體責(zé)任方面，法院依照過(guò)罰相當(dāng)原則，判令五洋建設(shè)的實(shí)際控制人、德邦證券、大信事務(wù)所對(duì)投資者的合理?yè)p失承擔(dān)全額連帶賠償責(zé)任，大公國(guó)際和錦天城律所分別在10%和5%的責(zé)任范圍內(nèi)承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。

五洋債案終審對(duì)債券市場(chǎng)的影響

從2019年《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》，到2020年新證券法，再到《全國(guó)法院審理債券糾紛案件座談會(huì)紀(jì)要》（以下簡(jiǎn)稱《債券座談會(huì)紀(jì)要》）以及《中華人民共和國(guó)刑法修正案（十一）》，在債券領(lǐng)域的虛假陳述或者違約處置中，相關(guān)民事賠償、行政處罰、刑事責(zé)任的制度安排日趨完善。五洋債案終審判決凸顯從立法到司法、執(zhí)法層面對(duì)于構(gòu)建以信息披露為核心的市場(chǎng)機(jī)制以及保護(hù)投資者利益、維護(hù)債券市場(chǎng)健康發(fā)展的決心。

（一）開(kāi)創(chuàng)債券領(lǐng)域比例賠償責(zé)任判決先河

新舊證券法規(guī)定的連帶賠償責(zé)任通常被理解為“全有或全無(wú)”，但此前股票虛假陳述案件的司法實(shí)踐已有比例連帶責(zé)任的判決。在債券領(lǐng)域，《債券座談會(huì)紀(jì)要》明確債券欺詐發(fā)行與虛假陳述案件審理要將“責(zé)任承擔(dān)與過(guò)錯(cuò)程度相結(jié)合”，修正了對(duì) “連帶責(zé)任”的一般理解，賦予了人民法院根據(jù)實(shí)際情況合理認(rèn)定中介機(jī)構(gòu)責(zé)任范圍的權(quán)力，符合資本市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)。在五洋債案中，法院依據(jù)《債券座談會(huì)紀(jì)要》，按照過(guò)罰相當(dāng)原則，對(duì)于不同中介機(jī)構(gòu)根據(jù)其過(guò)錯(cuò)大小區(qū)分比例連帶責(zé)任，開(kāi)創(chuàng)了債券領(lǐng)域比例賠償責(zé)任判決先河。

（二）增強(qiáng)發(fā)行人及其實(shí)際控制人的誠(chéng)信、規(guī)范意識(shí)

債券發(fā)行人是債券市場(chǎng)的基石。一些債券發(fā)行人的公司治理水平較低，規(guī)范意識(shí)相對(duì)較弱，部分發(fā)行人存在欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假及惡意逃廢債等行為，嚴(yán)重?fù)p害債券投資者的合法權(quán)益。同時(shí)，在這樣的案件中，發(fā)行人背后的實(shí)際控制人往往擔(dān)任“主謀”角色，追責(zé)時(shí)應(yīng)落實(shí)到具體責(zé)任人員。五洋債案最終判決五洋建設(shè)實(shí)際控制人承擔(dān)全額連帶賠償責(zé)任，彰顯了法律的公平正義，做到“讓遵紀(jì)守法者揚(yáng)眉吐氣，讓違法失德者寸步難行”，有利于推動(dòng)發(fā)行人提高規(guī)范運(yùn)作水平和信息披露意識(shí)，凈化市場(chǎng)環(huán)境。

（三）倒逼中介機(jī)構(gòu)歸位盡責(zé)

當(dāng)前，債券市場(chǎng)在一定程度上仍然存在“重承攬、輕承做”的思想，一些中介機(jī)構(gòu)之間一味靠降低收費(fèi)進(jìn)行低質(zhì)量競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致服務(wù)能力和執(zhí)業(yè)質(zhì)量跟不上監(jiān)管形勢(shì)要求。司法機(jī)關(guān)在判決中再次明確，中介機(jī)構(gòu)的職責(zé)就在于獨(dú)立于發(fā)行人之外，就重大事項(xiàng)向投資者提供獨(dú)立、客觀的信息，如果中介機(jī)構(gòu)未能勤勉盡責(zé)而出具了不實(shí)的報(bào)告，就有可能判定中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任。五洋債案判罰金額較大，對(duì)全市場(chǎng)相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的震懾作用明顯。在五洋債案判決后，有部分中介機(jī)構(gòu)表示，基于當(dāng)前的監(jiān)管壓力和公司的風(fēng)險(xiǎn)偏好，有必要加強(qiáng)自身質(zhì)控內(nèi)核方面建設(shè)，提高債券承攬的立項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。

（四）推動(dòng)形成裁判共識(shí)

取消行政處罰前置程序后，證券虛假陳述民事案件的數(shù)量、種類呈現(xiàn)不斷增加的趨勢(shì)，但各地法院對(duì)于股票、債券賠償規(guī)則的差異性以及裁判的統(tǒng)一性有一個(gè)探索的過(guò)程。例如，2021年5月，上海市高級(jí)人民法院在中安股份證券虛假陳述責(zé)任糾紛案二審中，將涉事券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所承擔(dān)全部連帶責(zé)任改判為分別在賠償金額25%、15%的范圍內(nèi)承擔(dān)連帶責(zé)任; 2021年6月，四川省高級(jí)人民法院在華澤鈷鎳證券虛假陳述責(zé)任糾紛案中將涉事券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所的責(zé)任承擔(dān)比例由一審判決分別承擔(dān)40%和60%的連帶賠償責(zé)任，改為均承擔(dān)100%的連帶賠償責(zé)任。五洋債案作為全國(guó)首例債券欺詐發(fā)行民事案件，有助于司法機(jī)關(guān)內(nèi)部深化對(duì)于股票、債券規(guī)則的理解以及對(duì)相關(guān)法律適用的運(yùn)用，提高裁判的統(tǒng)一性，更好地為資本市場(chǎng)健康發(fā)展提供司法保障。

五洋債案終審后的中介機(jī)構(gòu)責(zé)任重塑

五洋債案終審后，各方對(duì)于中介機(jī)構(gòu)是否承擔(dān)了過(guò)重的責(zé)任進(jìn)行了廣泛討論。有學(xué)者認(rèn)為，在債券虛假陳述案件中，發(fā)行人往往面臨較大的債務(wù)負(fù)擔(dān)，償付能力有限，導(dǎo)致證券公司因?yàn)橘r付能力相對(duì)較強(qiáng)而成為主要責(zé)任承擔(dān)方。連帶賠償責(zé)任可能會(huì)導(dǎo)致證券公司“因噎廢食”，對(duì)中小企業(yè)債券承銷“一刀切”地予以拒絕，最后反而不利于服務(wù)實(shí)體企業(yè)融資。司法部門對(duì)此高度重視，強(qiáng)調(diào)在判定中介機(jī)構(gòu)應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任時(shí)，要堅(jiān)持過(guò)罰相當(dāng)、錯(cuò)責(zé)一致原則。五洋債案終審結(jié)案后，《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱《虛假陳述若干規(guī)定》）發(fā)布，對(duì)2003年原虛假陳述若干規(guī)定進(jìn)行了全面修訂，對(duì)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任邊界、歸責(zé)原則、追責(zé)方式進(jìn)行了重塑。

（一）明確各方責(zé)任邊界

《虛假陳述若干規(guī)定》明確了承銷保薦機(jī)構(gòu)、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)等主體的過(guò)錯(cuò)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及免責(zé)抗辯事由，進(jìn)一步明確一般注意義務(wù)和特別注意義務(wù)的界限。承銷保薦機(jī)構(gòu)對(duì)于有專業(yè)意見(jiàn)的內(nèi)容，需經(jīng)審慎核查和必要的調(diào)查、復(fù)核，有合理理由排除職業(yè)懷疑并形成合理信賴;對(duì)于無(wú)專業(yè)意見(jiàn)的內(nèi)容，需經(jīng)審慎盡職調(diào)查和獨(dú)立判斷，有合理理由相信該部分內(nèi)容與真實(shí)情況相符。證券服務(wù)機(jī)構(gòu)的責(zé)任限于各自工作范圍和專業(yè)領(lǐng)域，人民法院按照法律、行政法規(guī)、監(jiān)管部門規(guī)章和規(guī)范性文件，參考行業(yè)執(zhí)業(yè)規(guī)范規(guī)定認(rèn)定是否存在過(guò)錯(cuò)。

（二）明確按照“侵權(quán)四要件”確定賠償責(zé)任

由于債券民事責(zé)任存在違約責(zé)任與虛假陳述侵權(quán)責(zé)任的競(jìng)合，若不加以區(qū)分，可能造成中介機(jī)構(gòu)實(shí)際承擔(dān)債券違約的后果，從而加重中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任。對(duì)此，新規(guī)明確債券虛假陳述案件應(yīng)以“侵權(quán)四要件”確定賠償責(zé)任，即先基于因果關(guān)系框定損失范圍，再根據(jù)過(guò)錯(cuò)性質(zhì)和程度確定責(zé)任承擔(dān)。具體而言包括以下四個(gè)方面。一是確定加害行為，即未按照法律、法規(guī)、監(jiān)管部門規(guī)范性文件的規(guī)定披露信息。二是明確過(guò)錯(cuò)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及抗辯事由，包括故意行為及重大過(guò)失行為。三是確定損失范圍?！短摷訇愂鋈舾梢?guī)定》第二十五條規(guī)定，信息披露義務(wù)人在證券交易市場(chǎng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任的范圍，以原告因虛假陳述而實(shí)際發(fā)生的損失為限，即在債券領(lǐng)域中應(yīng)當(dāng)以實(shí)際買入價(jià)格確認(rèn)損失，不能按照票面價(jià)格計(jì)算。四是加害行為與損失之間具有因果關(guān)系。虛假陳述內(nèi)容需具有重大性，對(duì)于因債券市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)如利率波動(dòng)等造成的損失應(yīng)予以排除。

（三）關(guān)于比例連帶責(zé)任

最高人民法院在此前征求意見(jiàn)稿中曾提出人民法院應(yīng)當(dāng)在衡量所有應(yīng)負(fù)責(zé)任主體過(guò)錯(cuò)程度的基礎(chǔ)上，根據(jù)其過(guò)失大小確定其應(yīng)承擔(dān)的連帶責(zé)任范圍（即比例連帶責(zé)任）。而《虛假陳述若干規(guī)定》刪除了相關(guān)表述，并未對(duì)責(zé)任承擔(dān)形式進(jìn)一步作出規(guī)定，僅在第二十三條中明確了有關(guān)責(zé)任人的內(nèi)部責(zé)任分擔(dān)與追償。目前，在司法審判實(shí)踐中，已有部分案例認(rèn)可了比例連帶責(zé)任，取得良好社會(huì)效果，如五洋債案（判定律師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)承擔(dān)比例連帶責(zé)任）?！短摷訇愂鋈舾梢?guī)定》對(duì)于比例連帶責(zé)任沒(méi)有明確，將繼續(xù)交由司法實(shí)踐進(jìn)行完善、規(guī)范。

小結(jié)

綜上所述，五洋債案為市場(chǎng)各方通過(guò)法治化方式處置違約糾紛積累了有益經(jīng)驗(yàn)，有助于形成預(yù)期明確、責(zé)任平衡、各方歸位盡責(zé)的市場(chǎng)生態(tài)。未來(lái)在取消行政處罰前置程序后，隨著債券違約規(guī)模的上升，債券領(lǐng)域的民事追責(zé)案件多發(fā)趨勢(shì)將進(jìn)一步延續(xù)。如何進(jìn)一步完善債券民事賠償責(zé)任，嚴(yán)厲打擊發(fā)行人和實(shí)際控制人的違法行為，健全中介機(jī)構(gòu)過(guò)罰相當(dāng)?shù)呢?zé)任體系，促進(jìn)債券市場(chǎng)各主體的權(quán)責(zé)利合理分配，將是債券市場(chǎng)加快法治化建設(shè)的重要課題。

作者單位：中國(guó)證監(jiān)會(huì)公司債券監(jiān)管部

責(zé)任編輯：張欣 印穎