朱翔

關(guān)鍵詞：EVA模型;價值研究;中國平安;深圳發(fā)展銀行

中圖分類號：F271.4 ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A ? ? ?文章編號：1673-291X（2022）06-0085-03

隨著我國利率市場化程度不斷推進(jìn)，金融市場上的不確定因素不斷增加，風(fēng)險發(fā)生的可能性也在不斷提高，導(dǎo)致銀行、保險等金融機(jī)構(gòu)將面臨更加復(fù)雜多樣的風(fēng)險，金融機(jī)構(gòu)要想扎穩(wěn)腳跟，必須要不斷擴(kuò)大經(jīng)營、提高市場競爭力。企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大一般可以采取兩種途徑：一是從內(nèi)部擴(kuò)張，二是從外部擴(kuò)張。在新的經(jīng)濟(jì)形勢下，各個金融機(jī)構(gòu)紛紛選擇了對外擴(kuò)張，即并購其他企業(yè)。雖然兼并與收購的金額逐年增長，但是有近一半的收購與兼并達(dá)不到預(yù)期效果。因此，對我國金融史上最大的一次并購案例（中國平安收購深圳發(fā)展銀行）進(jìn)行分析有很大的現(xiàn)實意義。

一、企業(yè)簡介及并購過程

中國平安保險（集團(tuán)）股份有限公司（以下簡稱 “中國平安”）于1988年深圳成立，是中國第一家股份制保險企業(yè)，至今已發(fā)展成為融保險、銀行、投資三大主營業(yè)務(wù)為一體、核心金融與互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)并行發(fā)展的個人金融生活服務(wù)集團(tuán)之一。公司為香港聯(lián)合交易所主板及上海證券交易所兩地上市公司，股票代碼分別為2318和601318。2019年1月，中國平安以576.26億美元的品牌價值，位列全球品牌榜第14位，較2018年大幅提升15位，居全球金融業(yè)第三位，全球保險品牌第一位，并居中國上榜品牌第四位。深圳發(fā)展銀行股份有限公司（以下簡稱“深發(fā)展”）與1987年5月在深圳成立，是我國第一家股份制有限公司，也是深圳市第一家上市公司。經(jīng)過多年發(fā)展，其綜合實力較成立之初得到了很大的提高，尤其在2004年與美國新橋合作以后，一躍成為我國第一家有外國企業(yè)投資的銀行。

中國平安從2009年6月至2012年2月對深發(fā)展實施了非同一控制下的收購和深度整合。收購的方式是以“旗下非上市子公司平安銀行+現(xiàn)金置換深發(fā)展定向增發(fā)的股票”，最終深發(fā)展被吸收合并，中國平安控股深發(fā)展，并最終更名為平安銀行。整個過程分為三步：2010年5月4日，根據(jù)并購前的公告，平安集團(tuán)旗下子公司已經(jīng)對深發(fā)展進(jìn)行收購，合計收購1.45億股，占總股數(shù)的4.76%。中國平安以股票支付的方式，將向深發(fā)展大股東新橋集團(tuán)定向增發(fā)2.99億股 H 股作為對價，受讓新橋持有的深發(fā)展5.20億股股份。自此，平安保險集團(tuán)持有深發(fā)展22.44%股份。2010年6月13日，深發(fā)展向平安旗下的平安壽險定向增發(fā)3.80億股，平安壽險以現(xiàn)金人民幣69.31億元全額收購。此時，中國平安以及旗下中國人壽共同持有深發(fā)展29.99%的股份。2010年9月2日，平安集團(tuán)宣布將以持有的深圳平安銀行90.75% 股份及 26.92 億元現(xiàn)金作為對價，認(rèn)購深發(fā)展非公開定向增發(fā)的16.39億股股份，交易完成后，平安保險合計共持有深發(fā)展52.38%股份，占絕對控股地位。到了2012年，中國平安最終完成對深發(fā)展的收購，并發(fā)布公告稱：該行證券簡稱正式變更為“平安銀行”。

二、運用EVA對中國平安并購深圳發(fā)展銀行的并購價值進(jìn)行研究

EVA即經(jīng)濟(jì)增加值，能夠全面地、真正地衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營創(chuàng)造價值和實際利潤，判斷債權(quán)人與投資者是否獲得了預(yù)期的利潤。與會計科目的利潤不同，會計上計算的企業(yè)最終利潤是指稅后利潤，稅后利潤并沒有全面地、真正地反映企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的最終盈利或創(chuàng)造的價值，因為它沒有考慮資本成本或資本費用，而EVA指標(biāo)考慮到資本成本或資本費用，對會計利潤改造，體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利潤，所以可以能夠全面地、真正地衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營創(chuàng)造價值和實際利潤。EVA是企業(yè)資本收益與資本成本之間的差額，其基本公式為：

EVA=NOPAT-TC*WACC

其中，NOPAT為稅后營業(yè)利潤，TC為總投入資本，WACC為加權(quán)平均資本成本。

在本文的并購案例中，需要運用EVA這一指標(biāo)分別評估參與并購的雙方企業(yè)各自經(jīng)濟(jì)增加值的變化，即中國平安與深發(fā)展在并購后各自經(jīng)濟(jì)增加值的變化，以此來判斷并購活動的價值與意義。中國平安收購深發(fā)展發(fā)生在2009年，結(jié)束在2012年，本文選取并整理了2009—2013年這五年中國平安與平安銀行的財務(wù)報表，分別計算NOPAT、TC以及WACC。

（一）稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）

稅后凈營業(yè)利潤=（利潤+財務(wù)費用+所得稅費用）×（1-T）+少數(shù)股東損益+研發(fā)費用+遞延所得稅負(fù)債+商譽-遞延所得稅資產(chǎn)-稅后非經(jīng)常性損益

通過計算得到中國平安2009—2013年的NOPAT分別為1 097 275萬元、1 306 625萬元、2 696 900萬元、3 899 600萬元和4 785 100萬元。平安銀行2009—2013年的NOPAT分別為308 612.53萬元、404 196.45萬元、1601 006.15萬元、1 864 872.4萬元和1 814 325萬元。

（二）計算總投入資本（TC）

TC=權(quán)益資本+債務(wù)資本+投入資本總額調(diào)整項

權(quán)益資本=普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益

債務(wù)資本=短期借款+應(yīng)付債券+長期借款

投入資本總額調(diào)整項=研發(fā)費用+遞延所得稅負(fù)債-遞延所得稅資產(chǎn)+商譽-無形資產(chǎn)-稅后非經(jīng)常性損益

計算結(jié)果如表1所示。

（三）加權(quán)平均資本成本（WACC）

WACC=債務(wù)資本比重×稅后債務(wù)資本成本+權(quán)益資本成本×權(quán)益資本比重

第一步，計算債務(wù)資本比重和權(quán)益資本比重。由表1可知，債務(wù)資本、權(quán)益資本和資本總額，計算得知2009—2013年中國平安債務(wù)資本比重分別為20.15%、15.31%、19.22%、19.9%和27.47%，權(quán)益比重為79.85%、84.69%、80.78%、80.1%和72.53%;2009—2013年平安銀行債務(wù)資本比重分別31.61%、22.03%、17.56%、15.94%和6.74%，權(quán)益比重為68.39%、77.97%、82.44%、84.06%、93.26%。

第二步，計算稅后債務(wù)資本成本。2009—2013年短期借款利率為5.31%、5.81%、6.56%、6%和6%，長期借款利率為5.4%、5.85%、6.65%、6.15%和6.15%，應(yīng)付債券利率都為5.6%。平安銀行在2009—2013年的長期借款與短期借款均為0，在這五年間，平安銀行的稅后債務(wù)資本成本為5.6%，中國平安2009—2013年稅后債務(wù)資本成本計算結(jié)果如表2所示。

第三步，計算權(quán)益資本成本。本文選用2009—2013年我國GDP增長速率作為市場風(fēng)險溢價，選取2009—2013年5年期加權(quán)平均國債利率作為市場風(fēng)險溢價，β為股票風(fēng)險溢價，用來衡量市場波動性，數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫。權(quán)益資本成本的計算過程如表3所示。

第四步，計算WACC。根據(jù)上述數(shù)據(jù)可知，中國平安2009—2013年WACC分別為11.3%、10.87%、12.84%、10.9%和10.8%;平安銀行2009—2013年WACC分別為10.45%、10.35%、11.35%、9.87%、16%。

（四）計算EVA

根據(jù)EVA的計算公式可知，中國平安2009—2013年經(jīng)濟(jì)增加值為-7 938.20萬元、-39 396.78萬元、279 313.75萬元、1 250 959.06萬元以及1 530 380.76萬元。

平安銀行在2009—2013年經(jīng)濟(jì)增加值分別為13 766.33萬元、-18 368.69萬元、563 206.67萬元、874 125.53萬元和-71 590.78萬元。

從中國平安2009—2013年EVA數(shù)據(jù)看出，雖然在收購的前期，中國平安的經(jīng)濟(jì)增加值為負(fù)數(shù)，但是在之后的3年期間中國平安迅速實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增加值由負(fù)到正。并且從這五年期經(jīng)濟(jì)增加值的總量來看，中國平安在此次收購事件中，獲得的收益要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于損益。

雖然平安銀行的經(jīng)濟(jì)增加值在這五年期間有負(fù)有正，但是總的經(jīng)濟(jì)增加值是正的，并且體量較大。所以，平安銀行在本次收購事件中也是獲益的。

結(jié)語

企業(yè)并購的目的就是并購后競爭力增強(qiáng)，合并后公司的價值得到提高。本文通過對中國平安收購深發(fā)展的并購價值研究發(fā)現(xiàn)，本次并購取得了成功。

首先，此次并購的價值主要來源于并購產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，主要有三個方面：財務(wù)協(xié)同效應(yīng)、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)以及管理協(xié)調(diào)效應(yīng)。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)幫助中國平安及深發(fā)展在財務(wù)方面帶來了收益;經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)提高了兩個企業(yè)充分資源使用效率和市場競爭力;管理協(xié)同效應(yīng)則幫助兩個企業(yè)節(jié)省管理費用、提高企業(yè)運營效率，通過管理人員的重新配置、業(yè)務(wù)整合可以使企業(yè)的離職率得到降低。其次，在并購后的5年時間內(nèi)，中國平安與深發(fā)展的經(jīng)濟(jì)增加值有正有負(fù)，但是兩者的經(jīng)濟(jì)增加值總量都是顯著為正，實現(xiàn)了并購的協(xié)同效應(yīng)。

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