劉涵

（西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，四川 成都 610000）

期貨作為金融市場(chǎng)的重要組成部分，作為發(fā)現(xiàn)價(jià)格和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的重要金融工具，期貨市場(chǎng)對(duì)中國(guó)現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展發(fā)揮著重要作用，隨著中國(guó)的金融市場(chǎng)發(fā)展，期貨市場(chǎng)已步入規(guī)范發(fā)展的軌道。與此同時(shí)，投資者一直在探尋市場(chǎng)運(yùn)行的規(guī)律，以從中找出獲取低風(fēng)險(xiǎn)收益的方法。關(guān)于市場(chǎng)有效性的討論從來(lái)都未曾停止過(guò)，關(guān)于中國(guó)市場(chǎng)有效性的研究，雖然時(shí)間并不太長(zhǎng)，但卻日益深入。

有效市場(chǎng)假說(shuō)一般認(rèn)為，市場(chǎng)有效性可以分為三個(gè)程度：弱態(tài)有效性、半強(qiáng)態(tài)有效性和強(qiáng)態(tài)有效性。在對(duì)市場(chǎng)有了基本認(rèn)識(shí)之后，投資者會(huì)通過(guò)不同的方法對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)測(cè)判斷。技術(shù)分析就是其中一類典型分析方法，技術(shù)分析是從市場(chǎng)過(guò)去和現(xiàn)在的行為出發(fā)，應(yīng)用數(shù)學(xué)和邏揮上的方法，歸納總結(jié)一些典型的行為，從而分析和預(yù)測(cè)證券將來(lái)的變化趨勢(shì)。早期對(duì)技術(shù)分析的研究多數(shù)認(rèn)為技術(shù)分析不具備獲利能力。但近期大量的實(shí)證研究證明，一些簡(jiǎn)單的技術(shù)規(guī)則具有可觀的獲利能力。這些結(jié)論對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)提出了極大的挑戰(zhàn)，也引起了金融研究者的廣泛興趣。由于有效市場(chǎng)假說(shuō)是一種理論分析，現(xiàn)實(shí)情況往往更為復(fù)雜，因此我們認(rèn)為，技術(shù)分析在今天仍然有一定的效用，以幫助投資者獲得收益。本文將基于2020年滬深300期貨市場(chǎng)行情，對(duì)5日及20日移動(dòng)平均線黃金與死亡交叉交易策略進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，并以此結(jié)果為基礎(chǔ)分析我國(guó)市場(chǎng)有效性。

一、文獻(xiàn)綜述

（一）市場(chǎng)有效性

市場(chǎng)有效性的概念由Fama（1965）在20世紀(jì)中葉正式提出，有效市場(chǎng)指市場(chǎng)的價(jià)格總是充分反映了所有可獲得的信息。市場(chǎng)有效性依其強(qiáng)弱程度的不同可分為三種水平：弱式、半強(qiáng)式、強(qiáng)式。在弱式有效市場(chǎng)的假設(shè)下，目前的價(jià)格已充分反映了歷史價(jià)格所包含的所有信息。在半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的假設(shè)下，目前的價(jià)格不僅充分反映了歷史價(jià)格所包含的所有信息，而且也充分反映了所有已經(jīng)公開(kāi)并可獲取的所有信息，因此，交易者將無(wú)法利用這些公開(kāi)信息獲取超額利潤(rùn)。在強(qiáng)式有效市場(chǎng)的假設(shè)下，目前的價(jià)格已充分反映了所有相關(guān)信息，不管這些信息是公開(kāi)的還有未公開(kāi)的。如果市場(chǎng)是強(qiáng)式有效的，市場(chǎng)價(jià)格已準(zhǔn)確反映了其內(nèi)在的價(jià)值，只有當(dāng)新信息發(fā)生時(shí)，市場(chǎng)價(jià)格才會(huì)發(fā)生變動(dòng)。

在我國(guó)，市場(chǎng)有效理論的實(shí)證檢驗(yàn)多用于股票與證券市場(chǎng)，對(duì)于期貨市場(chǎng)的研究較少，徐劍剛（1995）以1994年9月鄭州商品交易所的玉米、大豆和綠豆的期貨合約的每個(gè)交易日收盤價(jià)為研究對(duì)象，得出綠豆期貨價(jià)格變動(dòng)存在顯著的相關(guān)性，玉米期貨價(jià)格變動(dòng)存在相關(guān)性，大豆期貨價(jià)格變動(dòng)不具有相關(guān)性。王志強(qiáng)等（1998）對(duì)大連商品交易所的大豆期貨合約進(jìn)行研究，得出大豆期貨價(jià)格變動(dòng)呈隨機(jī)游走過(guò)程，接受了大連商品交易所是弱性有效的假設(shè)。商如斌等（2000）選取1998年上海金屬交易所的銅、鋁期貨合約中248個(gè)交易日的收盤價(jià)為研究對(duì)象，得出我國(guó)銅鋁期貨市場(chǎng)處于弱性市場(chǎng)的結(jié)論。

（二）移動(dòng)平均線

移動(dòng)平均線在20世紀(jì)由葛蘭碧提出，能夠用于證券價(jià)格趨勢(shì)觀察的指標(biāo)，上揚(yáng)是上漲行情，向下是下跌行情。在技術(shù)分析中，雙移動(dòng)平均線的交叉信號(hào)被普遍認(rèn)知和使用。當(dāng)較短期的移動(dòng)平均線由下往上穿過(guò)較長(zhǎng)期的移動(dòng)平均線時(shí)為黃金交叉，形成買入信號(hào)；若由上向下穿過(guò)，則為死亡交叉，形成賣出信號(hào)。孫碧波（2005）針對(duì)上證指數(shù)，標(biāo)準(zhǔn)檢驗(yàn)證明持有期可變的移動(dòng)平均線方法能夠帶來(lái)相當(dāng)大的超額利潤(rùn)，而且時(shí)間越短，這種預(yù)測(cè)能力越強(qiáng)，持有期固定的移動(dòng)平均線方法則不具備預(yù)測(cè)能力。陳標(biāo)金等（2015）通過(guò)設(shè)計(jì)移動(dòng)平均線分析法買賣點(diǎn)組合預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率與移動(dòng)平均線交易策略累積收益率兩個(gè)指標(biāo)，得出移動(dòng)平均線交易策略是有效的，并且移動(dòng)平均線交易策略的表現(xiàn)會(huì)隨市場(chǎng)環(huán)境的變化而變化，具有時(shí)變性。林麗佳等通過(guò)移動(dòng)平均線交叉信號(hào)在A股市場(chǎng)的有效性分析，認(rèn)為雙移動(dòng)平均線交叉信號(hào)是無(wú)效的，主要是由于交叉信號(hào)策略已被普遍認(rèn)識(shí)，失去了其盈利可能，同時(shí)交叉信號(hào)具有滯后性。

二、交易策略設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)選擇

本文選取滬深300指數(shù)期貨2020年的日收盤價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究分析，使用滬深 300 指數(shù)期貨2020年1月2日至2020年12月14日共228個(gè)交易日的日收盤價(jià)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，數(shù)據(jù)來(lái)源為中證指數(shù)。在進(jìn)行交易階段，我們使用前一天的收盤價(jià)作為今天的交易價(jià)格。

（二）交易策略設(shè)計(jì)

由于短期移動(dòng)平均線比長(zhǎng)期移動(dòng)平均線更為敏感，變化更快。故當(dāng)短期移動(dòng)平均線突破長(zhǎng)期移動(dòng)平均線向上時(shí)，認(rèn)為產(chǎn)生了買入信號(hào)，此時(shí)投資者應(yīng)該買多平空；故當(dāng)短期移動(dòng)平均線突破長(zhǎng)期移動(dòng)平均線向下時(shí)，認(rèn)為產(chǎn)生了賣出信號(hào)，此時(shí)投資者應(yīng)該買空平多。

（三）策略分析

優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算較為簡(jiǎn)便，視覺(jué)呈現(xiàn)較為一目了然，容易幫助了解市場(chǎng)走勢(shì)，使用效果較好。

缺點(diǎn)：雙均線對(duì)于趨勢(shì)行情跟蹤的較好，但是在震蕩行情中表現(xiàn)較差。短均線和長(zhǎng)均線可能會(huì)糾纏在一起，出現(xiàn)來(lái)回多次的假突破，甚至造成高買低賣的情況。

三、模型與數(shù)據(jù)

（一）模型

套利只針對(duì)具有穩(wěn)定性的價(jià)格關(guān)系進(jìn)行，如果對(duì)不具備穩(wěn)定性的價(jià)格關(guān)系進(jìn)行套利，則會(huì)承擔(dān)較大的套利風(fēng)險(xiǎn)。因此，套利組合的價(jià)格關(guān)系是否穩(wěn)定是套利的前提。在實(shí)證檢驗(yàn)前，首先對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性分析，使用ADF法進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。判斷數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。從2020年1月9日開(kāi)始，計(jì)算過(guò)去5天的價(jià)格平均值，得到5日移動(dòng)平均線。記第t天的5日移動(dòng)平均線數(shù)值為MA5（t）。從2020年2月7日開(kāi)始，計(jì)算過(guò)去20天的價(jià)格平均值，得到20日移動(dòng)平均線。記第t天的20 日移動(dòng)平均線數(shù)值為MA20（t）。當(dāng)MA5（t-1）＜MA20（t-1），且MA5（t）＞MA20（t）時(shí)，認(rèn)為出現(xiàn)買入機(jī)會(huì)，在第t+1天平空做多。當(dāng)MA5（t-1）＞MA20（t-1），且MA5（t）＜MA20（t）時(shí)，認(rèn)為出現(xiàn)賣出機(jī)會(huì)，在第t+1天平多做空。在2020年12月14日（即最后一個(gè)數(shù)據(jù)），全部清倉(cāng)以衡量交易策略績(jī)效。

（二）績(jī)效衡量指標(biāo)

1．總盈虧：所有平倉(cāng)交易盈虧總和；

2．年平均盈虧：總盈虧÷11×12；

3．最大虧損：已平倉(cāng)交易中虧損額最大值；

4．最大虧損幅度；

5．最大連續(xù)虧損交易次數(shù)；

6．總盈利/總虧損比率：總盈利÷總虧損；

7．總交易次數(shù)補(bǔ)償比率：總盈虧÷最大虧損幅度；

8．勝率：盈利次數(shù)÷虧損次數(shù)；

9．平均盈虧比：（總盈利÷盈利次數(shù)）÷（總虧損÷虧損次數(shù)）。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）數(shù)據(jù)平穩(wěn)性分析

如上表1結(jié)果所示，t統(tǒng)計(jì)量小于1%臨界值，P小于0.05，即可認(rèn)為1%的顯著性水平下數(shù)據(jù)平穩(wěn)。

表1

（二）交易結(jié)果（詳見(jiàn)表2）

表2

（三）績(jī)效衡量指標(biāo)結(jié)果

1．總盈虧=-226494（元）；

2．年平均盈虧：-247084.4（元）；

3．最大虧損：-166380（元）；

4．最大虧損幅度：0.73；

5．最大連續(xù)虧損交易次數(shù)：7（次）；

6．總盈利/總虧損比率：0.55；

7．補(bǔ)償比率：1027.76；

8．總交易次數(shù)：28（次）；

9．勝率：0.40；

10．平均盈虧比：1.53；

1月至八月勝率0.375平均盈虧比2.03。

（四）結(jié)果分析

從2020年1月2日至2020年12月14日期間，共出現(xiàn)28次交易機(jī)會(huì)。在測(cè)試期間，總交易次數(shù)28次，其中開(kāi)倉(cāng)交易14次，平倉(cāng)交易14次。勝率較低，僅為 0.4，平均盈虧比率 1.53，即試圖獲得1.53點(diǎn)的收益時(shí)要承擔(dān)虧損1點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。但盈虧比率并不令人滿意。

交易策略在前半期有較為良好的預(yù)測(cè)能力，收益情況由于市場(chǎng)，而在后半期則出現(xiàn)與市場(chǎng)相反的情況。根據(jù)圖1走勢(shì)圖可以看出，滬深300在7月左右的收益明顯提高，非銀金融和房地產(chǎn)領(lǐng)漲，由于媒體稱中信證券和中信建投或有合并計(jì)劃，以及央行變相降息等利好政策，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇超預(yù)期，股指期貨在7月有大幅提升。而根據(jù)本文交易策略，在7月收益明顯降低，與市場(chǎng)走勢(shì)相反，也能說(shuō)明移動(dòng)平均線的實(shí)際預(yù)測(cè)能力較弱。移動(dòng)平均線是一個(gè)非?；A(chǔ)的分析指標(biāo)，金死叉交易策略也是一個(gè)基礎(chǔ)的技術(shù)分析手段，在市場(chǎng)條件完善的情況下，此類套利機(jī)會(huì)將會(huì)非常迅速被消除，而不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)有效的情況。這也進(jìn)一步印證了我國(guó)期貨市場(chǎng)仍舊屬于弱有效階段。

圖1 走勢(shì)圖

五、結(jié)論

在市場(chǎng)趨勢(shì)明顯的情況下，移動(dòng)平均線分析法是較為有效的，勝率和平均盈虧比都屬于比較好的水平。移動(dòng)平均線交易策略的表現(xiàn)會(huì)隨市場(chǎng)環(huán)境的變化而變化，具有時(shí)變性，因此投資者需要關(guān)注該策略使用的時(shí)間。移動(dòng)平均線分析法也存在一些不足，首先，由于移動(dòng)平均線易被掌握且無(wú)須成本，交叉信號(hào)原理簡(jiǎn)單易懂，已被大多投資者所使用，交易機(jī)會(huì)也可能很快就會(huì)因?yàn)榇罅抠Y金的進(jìn)入買或賣而消失，盈利性減??；其次，移動(dòng)平均線具有滯后性，交叉信號(hào)的出現(xiàn)滯后于市場(chǎng)，存在高買低賣的天然缺陷，縮小了獲利空間，甚至?xí)?lái)虧損。

本文仍有以下幾點(diǎn)值得改進(jìn)的地方：第一，提高樣本數(shù)據(jù)的頻率，本文選取的是2020年滬深300指數(shù)期貨的11個(gè)月的日收盤數(shù)據(jù)，在之后的研究中可以采取更高頻的數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)實(shí)證分析，通過(guò)更多的交易機(jī)會(huì)進(jìn)行對(duì)比分析；第二，關(guān)于本文的交易成本計(jì)算，本文忽略了交易費(fèi)用。在實(shí)際市場(chǎng)中，控制交易成本是非常有必要的，有時(shí)交易成本甚至是決定盈虧的關(guān)鍵因素，考慮交易成本情況下，短期的移動(dòng)平均線規(guī)則不一定是最優(yōu)的選擇；第三，本文是僅使用ADF法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了平穩(wěn)性檢驗(yàn)。但若想得到更加可信的結(jié)論，應(yīng)使用更多的樣本數(shù)據(jù)，在不同的市場(chǎng)上進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，并通過(guò)假設(shè)檢驗(yàn)得出結(jié)論的可信度。同時(shí)，我國(guó)期貨市場(chǎng)有效性還有待進(jìn)一步深入研究。