魏才怡 梁軒豪

（成都信息工程大學，四川 成都 610225）

一、引言

金融素養(yǎng)在家庭金融決策中起到至關重要的作用，金融素養(yǎng)的高低往往直接影響家庭的金融市場參與率以及金融資產中風險資產所占的比例。

黨的十九大報告明確提出要提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展。家庭財富作為社會總財富的主要構成，家庭對金融市場的參與廣度和深度都直接影響到資本市場的資金供給狀態(tài)。盡管經典投資理論認為，居民風險態(tài)度僅能影響風險資產的配置比例，所有的家庭都將持有市場組合，但是各國都普遍存在著家庭金融市場有限參與的現象，即居民家庭不持有風險資產或投資組合非充分分散化，這種情況在中國尤甚。缺乏金融素養(yǎng)的投資者會制定非理性的金融決策，如借貸利率更高、金融市場參與率低、資產回報率低等。同樣，居民缺乏金融素養(yǎng)也可能導致家庭非理性地遠離風險金融市場。隨著金融市場快速發(fā)展和金融創(chuàng)新層出不窮，如何提升居民金融素養(yǎng)已成為各國金融管理當局關注的焦點。研究金融素養(yǎng)是否影響家庭金融資產選擇以及影響家庭金融資產選擇的途徑有助于提升家庭資產配置效率，引導家庭財富更多地流向資本市場，對實現我國實體經濟轉型目標，具有重要的理論和現實意義。

二、文獻綜述

中國家庭金融市場規(guī)模龐大，發(fā)展迅速。瑞信研究院(Credit Suisse Research Institute)《全球財富報告》（2019）顯示：中國家庭財富總規(guī)模僅次于美國。而家庭財富管理要求實現多重目標，資產保值，增值、抵御風險、財富傳承等，這些都需要家庭采用合理的投資決策來實現。因此深入研究家庭金融決策行為，特別是金融資產選擇問題就成為學術界研究的熱點問題。

（一）金融素養(yǎng)被普遍認為是消費者所擁有的能為其一生帶來金融福祉的、能有效管理自身金融資源的知識和能力，對家庭金融資產的選擇具有重要影響。更為具體的是，金融素養(yǎng)指個人獲取經濟金融信息，并據此進行財務規(guī)劃、按期歸還債務、提前規(guī)劃退休儲蓄和積累財富的能力。金融素養(yǎng)的測度是金融素養(yǎng)研究的基礎，金融素養(yǎng)的測度方式隨著時代的發(fā)展不斷地改進，最開始的學者采用比較容易測量的受教育程度和金融投資的多樣性等指標來間接測量金融素養(yǎng)的高低。后來的學者發(fā)展了直接的測量方法，通過一些基礎性的金融知識來測度金融素養(yǎng)。

（二）關于金融素養(yǎng)與家庭風險金融資產配置關系的大多數研究表明金融素養(yǎng)正向影響家庭是否擁有風險性金融資產，如Rooij 等（2011）利用荷蘭家庭數據發(fā)現金融素養(yǎng)提高股市參與可能性，促使家庭在股權溢價中受益。但當投資者的客觀金融素養(yǎng)低于主觀金融素養(yǎng)時，被稱為過度自信或自信偏差。胡振等（2016）基于2012 年中國城市居民消費金融數據，發(fā)現金融素養(yǎng)過度自信通過增強風險偏好，提高了家庭股市參與；同時，研究表明，金融素養(yǎng)也會顯著影響家庭風險性金融資產的廣度，如董甜甜（2019）研究發(fā)現金融素養(yǎng)會促進基金、債券等風險金融資產的配置。吳衛(wèi)星等（2018）研究金融素養(yǎng)與家庭資產組合的夏普比率發(fā)現，金融素養(yǎng)與資產組合有效性存在顯著正相關。

目前大多數文獻將風險性金融資產看作一個整體進行研究，以風險性金融資產中的一類產品，如股票，來代替整體研究金融素養(yǎng)對家庭金融資產配的影響。本文在已有文獻的基礎上做出如下創(chuàng)新：1.在探究金融素養(yǎng)對整個金融資產配置影響的同時，選取金融資產中代表性的三類產品，分別是股票、基金、金融理財產品來探究金融素養(yǎng)對單個金融產品的影響。2.根據學歷、地區(qū)等因素的不同，分析了金融素養(yǎng)對不同群體的異質性影響。

三、研究設計

（一）數據來源

在玉米播種的過程中，必須要選擇緊湊型的品種，并且要保證每畝用量為2.5kg，每公頃保苗6.0-6.5萬株，在播種期間應該要保證更曾在5-10cm左右，并且低溫溫度恒定在六至7℃，所以最佳的播種期應該是在4月下旬或5月上旬左右，在播種時可以利用人工刨煤種，以及機械播種的方法，盡量保證一次全苗播種，播種時必須要做到深淺一致。

本文使用的數據來自西南財經大學中國家庭金融調查與研究中心2017年在全國范圍內開展的第四輪中國家庭金融調查（China Household Finance Survey，CHFS），中國家庭金融調查采用三階段分層、與人口規(guī)模成比例（PPS）的抽樣方法，旨在通過科學抽樣、現代調查技術和調查管理手段，收集中國家庭微觀金融信息，為研究中國家庭金融問題提供高質量的微觀數據。CHFS數據在樣本人口年齡結構、城鄉(xiāng)人口結構、性別結構等多個方面與國家統(tǒng)計局數據相一致，數據具有省級和副省級代表性。

（二）變量選取

本文選取城鎮(zhèn)家庭作為研究對象，一是考慮到風險性金融市場的參與主體主要是城鎮(zhèn)家庭，農村家庭參與度不高，代表性不強。其次，農村家庭與城鎮(zhèn)家庭存在較大的差異性，包括資產的數量和類別，以及收入的差距和信息獲取難易程度的差別，很容易對分析結果造成影響。

1.金融風險資產配置

根據中國家庭金融調查在2017 年收集的信息，風險性金融資產包括：股票、基金、金融債券、企業(yè)債券、金融衍生品、理財產品（銀行理財產品和其他理財產品）、黃金、外匯、借出款。從樣本統(tǒng)計的結果來看，其中占比較大的是股票、基金以及金融理財產品，所以本文用股票、基金和金融理財產品來代替家庭金融風險資產，即持有這些資產中的其中一項的家庭就是擁有風險資產的家庭。另外，為了探究金融素養(yǎng)對家庭風險性金融資產配置影響的深度，還增加了風險金融資產占比的變量。因此，風險資產的相關變量分為兩個方面：（1）是否擁有風險金融資產（2）風險金融資產占總資產的比重。

2.金融素養(yǎng)

借鑒Lusardi 等（2010）用利率、通貨膨脹、風險分散、三類知識作為金融素養(yǎng)測度框架的方法，本文利用CHFS2017 中的三個客觀問題利息率的計算、通貨膨脹的認識、投資風險的判斷來構建金融素養(yǎng)指標。采用因子分析法構建客觀金融素養(yǎng)指標。下文實證研究使用因子分析法的金融素養(yǎng)，穩(wěn)健性檢驗使用得分直接加總的金融素養(yǎng)。在本文中，借鑒學者尹志忠的做法將上述三個客觀問題的答案分成三個層次，認為回答不知道和回答錯誤所代表的金融素養(yǎng)不同，回答不知道的代表的金融素養(yǎng)最低，回答正確所代表的金融素養(yǎng)最高。

因子分析結果見表1，根據Kaiser 提出的KMO 大于0.6 適合因子分析，此樣本總體KMO 值為0.70，且通過了Bartlett 球形度檢驗（P 值=0.000），因此，樣本數據適合因子分析。

表1：金融素養(yǎng)因子分析結果及因子載荷

3.控制變量

控制變量分為三個層面，首先是受訪者個人特征其次是家庭特征隨后是地區(qū)特征。具體包括受訪者的年齡、學歷、性別、婚姻、健康、風險態(tài)度、政治面貌、家庭總資產、家庭年收入、家庭人口數；東部、中部、西部。

（三）模型設計

首先研究金融素養(yǎng)對家庭是否擁有風險金融資產的影響，由于股票、金融理財產品和基金均是二值變量，采用probit 模型。模型設定如下：

式（1）中，iF=1 分別獨立表示配置了風險金融資產、股票、基金、金融理財產品、φ為正態(tài)分布的概率密度，Ki為控制變量，iε為隨機誤差項。

其次，由于大多數家庭并未配置風險金融資產，風險金融資產為0，因此風險金融資產占家庭總資產的比例多數為0，數據具有截斷特點，所以本文采用Tobit模型來探究金融素養(yǎng)對家庭風險性金融資產擁有的深度的影響。Tobit 模型設定如下：產比重，σi為隨機誤差項。

式（2）中，Percenti*為潛變量，Percenti為家庭風險金融資產占金融資

（四）描述性統(tǒng)計

統(tǒng)計結果顯示有17.81%的家庭擁有風險性金融資產，其中擁有股票的家庭占總家庭數的12.74%，擁有基金的家庭占總家庭數的4.57%，持有金融理財產品的家庭占總家庭數的5.82%。家庭平均持有0.23中風險性金融資產。受訪者中男女比例大致相同，年齡分布以中年為主，20-65 歲年齡短的人占65%左右，學歷水平大都為初高中，婚姻狀況穩(wěn)定的占80%，身體狀況普遍正常。風險態(tài)度的均值為1.8，表明大多數人都是風險厭惡的。從家庭總資產和家庭總收入來看，家庭貧富差距較大。金融素養(yǎng)因子分析結果顯示，普遍地區(qū)金融素養(yǎng)的因子分析得分偏低，相對而言中國東部地區(qū)的金融素養(yǎng)因子分析得分高于西部地區(qū)。金融素養(yǎng)的因子分析總體得分1.900，其中西部地區(qū)的因子分析得分為1.38，東部地區(qū)的因子分析的分為1.32。從數據結構可以看出金融素養(yǎng)偏高的城鎮(zhèn)家庭普遍擁有風險性金融資產，而金融素養(yǎng)低的家庭則少數擁有風險性金融資產，由此可以看出，金融素養(yǎng)城鎮(zhèn)家庭擁有風險性金融資產產生正向影響。下面將用實證分析的方法來具體探究金融素養(yǎng)對城鎮(zhèn)家庭風險性金融資產產生的影響。

四、實證分析

（一）家庭金融素養(yǎng)對中國城鎮(zhèn)居民家庭風險性金融資產選擇的影響

由實證分析結果表2 所示，金融素養(yǎng)在1%的水平下顯著正向影響城鎮(zhèn)家庭擁有風險性金融資產。表格第2 列為Tobit 模型回歸結果，結果顯示金融素養(yǎng)在1%的顯著性水平下對城鎮(zhèn)家庭風險性金融資產的占比產生正向影響，即金融素養(yǎng)越高，家庭擁有風險性金融資產的占比就越高，具體而言，從邊際分析結果來看，城鎮(zhèn)家庭金融素養(yǎng)每提高1，家庭風險性金融資產占總資產的比例就提高1.5%。

從控制變量的分析結果來看，其中對風險性金融資產產生正向影響的變量包括年齡、學歷、家庭總資產的對數以及家庭總收入的對數，產生逆向影響的變量包括風險態(tài)度和家庭規(guī)模。沒有顯著影響的變量有性別、婚姻狀況、身體健康狀況和政治面貌。

表2：金融素養(yǎng)對家庭風險金融資產配置的回歸結果

（二）異質性分析

實證研究金融素養(yǎng)對家庭金融資產配置的異質性影響，結果顯示，在所有變量分類的子樣本中金融素養(yǎng)對家庭金融資產配置的影響始終是正向的，不同變量的子樣本中，我們通過邊際效應來表示子樣本中金融素養(yǎng)對家庭金融資產配置影響的差異。

按照風險態(tài)度將總樣本分為三個小樣本，分別是風險偏好、風險中等和風險厭惡，從總體上看金融素養(yǎng)在1%的顯著性水平下正向影響家庭金融資產配置，其中在風險中等群體中金融素養(yǎng)的影響相對較小。

按照學歷劃分為受過高等教育（中專及以上文化程度）和非高等教育。發(fā)現高等教育群體金融素養(yǎng)的各邊際效應均大于非高等教育群體，即決策者金融素養(yǎng)對家庭風險金融資產配置各變量的促進作用隨著受教育程度提高而增強。

按地域劃分為東部、中部和西部家庭。發(fā)現東部地區(qū)金融素養(yǎng)對金融資產配置影響的邊際效應大于中部和西部，中部家庭的邊際效應又大于西部。

五、結論與啟示

本文基于CHFS2017調查結果，采用因子分析的方式來構建金融素養(yǎng)指標。實證分析了城鎮(zhèn)家庭金融素養(yǎng)對家庭風險性金融資產配置的影響，得出如下結論：1、金融素養(yǎng)可以有效促進進家庭金融資產的合理配置。2、金融素養(yǎng)對風險金融資產配置各變量的影響在以風險態(tài)度、學歷、東中西地域劃分的子樣本中存在明顯的異質性。

為了合理優(yōu)化家庭金融資產配置，本文的出如下啟示：（1）大力開展金融教育和金融宣傳，讓金融走入人們生活中，讓金融變得觸手可及。增強人們的金融素養(yǎng)。（2）根據風險承受能力，引導家庭合理投資。金融機構在對進家庭銷售和推廣金融產品的時候，應該明確告知該種產品的風險和收益，提高家庭對投資風險投資的認識，幫助和鼓勵家庭進行產期穩(wěn)定的投資。（3）重視區(qū)域差異，加強地區(qū)金融基礎設施建設。對比東部、中部和西部的研究結果，我們不難看出中部和西部的金融發(fā)展力度明顯低于東部地區(qū)，不僅是金融知識的差異還有金融設施的差異。金融監(jiān)管部門應該加強落后地區(qū)的金融知識普及和金融基礎設施建設，增加中西部地區(qū)的總體金融素養(yǎng)和金融可得性。