陳淑芳?史佳凡

摘 要：本文以2009年-2018年A股上市公司的企業(yè)作為研究對象，同時引入市場集中度，研究合并商譽及減值對企業(yè)價值的影響，探究市場集中度對合并商譽及其減值與企業(yè)價值的相關關系。研究結果發(fā)現：合并商譽對企業(yè)價值具有顯著的正向影響;當期計提的合并商譽減值準備與企業(yè)價值具有不顯著的負相關關系;市場集中度對于合并商譽與企業(yè)價值的相關關系具有正向調節(jié)作用，且市場集中度是半調節(jié)變量。

關鍵詞：合并商譽;減值;市場集中度;企業(yè)價值

一、引言

隨著2018年9月國家推出一系列寬松的并購政策，并購市場上掀起一波并購熱潮，迎來大量的行業(yè)洗牌，市場集中度進一步上升。由CV Source投中數據可知，2018年中國并購市場宣布交易案例數量已達到6998起，披露的交易規(guī)模為5768.43億美元。因此，市場集中度對合并商譽及其減值與企業(yè)價值的相關關系究竟會產生怎樣的影響這一問題也迫切地需要被關注。本文基于有效市場理論、協(xié)同效應理論和企業(yè)資源理論，采用2009年-2018年A股上市公司的企業(yè)作為研究對象，研究合并商譽及減值對企業(yè)價值的影響。此外，本文引入市場集中度，探究其對合并商譽及其減值與企業(yè)價值的相關關系的影響，希望能在已有合并商譽與企業(yè)價值研究的理論基礎上對相關理論做出一點微薄的貢獻，為利益相關者正確運用合并商譽這一會計信息進行決策提供參考和幫助，為企業(yè)未來制定并購方案及評估合并商譽提供參考意見。

二、理論分析與研究假設

1.合并商譽的初始確認與企業(yè)價值

我國在2007年推出新的會計準則，要求企業(yè)單獨披露合并商譽，將企業(yè)合并成本與合并中取得被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差確認為合并商譽。杜興強（2011）研究合并商譽與企業(yè)市場價值的相關關系，認為合并商譽對企業(yè)價值具有顯著的積極影響，且合并商譽比其他資產對企業(yè)市場價值的影響作用更大。

據此，本文提出假設1。

H1：合并商譽的初始確認與企業(yè)價值具有正向的相關性。

2.合并商譽減值準備與企業(yè)價值

張娟（2012）認為，企業(yè)計提商譽減值這一舉動代表了企業(yè)未來預期獲取的收益有下降的可能性，這將直接影響企業(yè)的凈收益。然而Cheo L（2011）研究發(fā)現企業(yè)在當期計提的商譽減值和企業(yè)當年度的財務績效不具有相關關系。崔永梅、張英（2014）的實證研究結果也表明當期計提的商譽減值準備對企業(yè)的股價具有不顯著的負向影響。王春麗、褚志姣（2020）研究發(fā)現商譽減值與公司短期績效顯著負相關，與公司長期績效顯著正相關，即U型。

基于此，本文提出假設2。

H2：企業(yè)當期計提的合并商譽減值準備與企業(yè)價值具有不顯著的負相關關系。

3.市場集中度的調節(jié)效應

在具有較高市場集中度的競爭市場中，企業(yè)依靠其具有的壟斷能力不斷地提升企業(yè)價值，然而要提升市場集中度，就需要進行企業(yè)間的并購重組活動，并購活動中支付較高的并購成本會促使較高的合并商譽產生。因此，在市場集中度較高的行業(yè)中，企業(yè)更容易獲得較高的企業(yè)價值，同時伴隨著較高的合并商譽。所以市場集中度、合并商譽與企業(yè)價值之間可能會存在一定的內在聯(lián)系。

鄭海英、劉正陽和馮衛(wèi)東（2014）的研究結果表明，在市場集中度較高的行業(yè)中，合并商譽與企業(yè)財務績效的價值相關性更強。

基于以上分析，初步推斷市場集中度對于合并商譽與企業(yè)價值的相關關系起正向調節(jié)作用，即市場集中度越高，合并商譽對企業(yè)價值的正向影響越顯著。

而通過前面的文獻梳理，我們大致可以判斷市場集中度與企業(yè)價值具有一定的相關關系，因此推斷市場集中度很有可能是半調節(jié)變量。

據此，本文提出假設3。

H3：市場集中度對于合并商譽與企業(yè)價值的相關關系起正向調節(jié)作用，即市場集中度越高，合并商譽對企業(yè)價值的正向影響越顯著，且市場集中度是半調節(jié)變量。

三、研究設計

1.樣本選擇與數據來源

本文選擇2009年-2018年A股上市公司中披露合并商譽及后續(xù)減值準備的企業(yè)作為樣本進行研究。基于研究需要本文剔除了以下數據：（1） 金融保險行業(yè);（2） S、ST、SST、PT公司;（3） 被出具非標準意見報告的公司;（4） 剔除數據缺失的樣本。

經過上述處理，本文最終得到582個觀察值作為研究全樣本。

2.變量界定

（1） 被解釋變量——企業(yè)價值

史永東、何海江和沈德華（2002）認為，中國資本市場可以在一定程度上被視為是有效的。基于此，選取股票價格衡量企業(yè)價值是合適的。

考慮到企業(yè)在實施并購行為后對被收購企業(yè)的并購整合不能在當期完成，協(xié)同效應要經過一段時間后才能完全發(fā)揮出來，所以本文采取次年4月最后一個交易日的股票交易價格作為被解釋變量。

（2） 解釋變量——合并商譽及其減值準備

①合并商譽

本文采用公司第t期的累計商譽的賬面值作為模型中商譽的取值，同時借鑒前人的做法，將合并商譽除以公司當年的股本總數進行標準化。

②當期計提的商譽減值準備（Impair）

借鑒Kevin Li 和Amir Amel-Zadeh（2010）的研究以及筆者提出的假設2，將商譽減值定義為當期減值數。

（3） 調節(jié)變量——市場集中度

參照周宏、建蕾、李國平與何夢麗（2014）等學者的研究，本文選用赫芬達爾—赫希曼指數來衡量市場集中度。在采用市場集中度的測度指標上，筆者采用主營業(yè)務收入來測度。

HHI=（Xi/X）2（1）

其中X=Xi，Xi為i企業(yè)的主營業(yè)務收入;赫芬達爾-赫希曼指數越大，則說明市場集中度越高。

（4） 控制變量

本文選取企業(yè)性質、財務杠桿、資產的規(guī)模、企業(yè)成長性、本期的股價作為控制變量，同時控制行業(yè)和年份。

3.模型設計

根據前文的分析，參照Ohlson（1995）模型，崔永梅、張英（2014）的模型，本文研究合并商譽以及合并商譽的減值與企業(yè)價值的關系，擬建立如下模型：

Pt+1=β0+β1Goodwillt+β2Impairt+β3Sizet+β4Levt+β5SOE+

β6Growt+β7Pt+Year+IND+ε（2）

為了檢驗不同的市場集中度下，合并商譽對企業(yè)價值的提升作用及顯著性是否存在不同，本文在回歸模型中加入標準化合并商譽Goodwill與市場集中度HHI的交叉項，構建模型（3）。由于模型中引入了赫芬達爾-赫希曼指數HHI來衡量市場集中度，因此未加入行業(yè)虛擬變量IND避免多重共線性。

Pt+1=β0+β1Goodwillt+β2Impairt+β3HHIt+β4Goodwillt*HHIt+

β5Sizet+β6Levt+β7SOE+β8Growt+β9Pt+Year+ε（3）

四、實證分析

1.描述性統(tǒng)計

由表2平均值的角度看，并購事件確認的合并商譽對企業(yè)的企業(yè)價值具有較大的正面影響，這初步驗證了假設1。而合并商譽的標準差為1.08，說明樣本確認的合并商譽的大小具有較大的差異。且企業(yè)當期計提的商譽減值準備并沒有明顯的差異，差距較小。樣本的市場集中度最小值為0，最大值為0.26，均值為0.01，說明樣本所在行業(yè)市場集中度存在的差異較小。

2.相關性分析及共線性檢驗

在應用研究模型進行多元線性回歸之前，本文先對模型中所涉及的各變量進行Pearson和Spearman相關性檢驗，得出并購當年的合并商譽與并購次年的企業(yè)股價呈現顯著的正相關關系，并購當年企業(yè)當期計提的商譽減值準備與企業(yè)價值呈現不顯著的負相關關系，初步驗證假設1和2。

本文計算了自變量的VIF最大為2.9，遠遠小于5，因此樣本數據不具有多重共線性的問題。

3.多元回歸分析

基于前文在對數據進行過一個基本的描述性統(tǒng)計分析以后，本文對變量進行多元回歸，并對回歸結果進行詳細的分析。

（1） 合并商譽的初始確認、后續(xù)減值與企業(yè)價值的多元回歸分析

合并商譽，企業(yè)計提的商譽減值準備與Pt+1回歸分析。由上表可以看出，合并商譽的回歸系數為0.8146，在5%的水平上呈顯著的正相關關系，說明合并商譽對并購事件發(fā)生后第一年的企業(yè)價值具有顯著的正向影響。當期計提的商譽減值準備的回歸系數為-14.5778，說明當期計提的商譽減值準備對并購次年的企業(yè)價值具有不顯著的負相關關系，且盈利能力和其他信息對股價的影響大于當期商譽減值計提信息。

總體而言，合并商譽對并購次年的股價產生顯著的正向影響，假設1經過檢驗成立。而企業(yè)當期計提的商譽減值準備對并購次年的股價具有不顯著的負相關關系，假設2經過檢驗成立。

（2） 市場集中度對合并商譽與企業(yè)價值相關關系的影響多元回歸分析

為了探究市場集中度對合并商譽與企業(yè)價值的相關關系是否有調節(jié)作用，筆者參考前人的研究，采用HHI衡量市場集中度，并引入市場集中度與合并商譽的交叉項。表4列示了加入市場集中度HHI變量的影響后，合并商譽與企業(yè)價值的回歸結果。

對t+1期的回歸結果進行分析。合并商譽的回歸系數為0.8568，在5%的水平上與呈現顯著的正相關關系，這與假設1結果一致。而當期計提的商譽減值準備的回歸系數為-14.7999，與并購次年的企業(yè)價值具有不顯著的負相關關系，這與假設2結果一致。合并商譽與市場集中度的交叉項的回歸系數為4.9736，與并購次年的企業(yè)價值在5%的水平上具有顯著的正相關關系，說明在市場集中度較高的市場環(huán)境中，合并商譽對并購次年的企業(yè)價值的影響更加顯著，企業(yè)是否應當支付過高的合并商譽成本應當考慮行業(yè)市場的競爭程度。此外，市場集中度在10%的水平上與并購次年的企業(yè)價值具有顯著的負相關關系，即市場集中度越高，越不利于提升企業(yè)價值，這是因為市場集中度越高，企業(yè)在行業(yè)中所面臨的競爭壓力越小，企業(yè)會相對比較松懈，趨向于安于現狀，管理層會更多地考慮自己的利益，使自己的利益最大化，這種行為不利于企業(yè)未來的長遠發(fā)展，且有損股東利益，不利于提升企業(yè)績效。而適度的市場競爭會鞭策企業(yè)的管理層實施更有利于企業(yè)未來長遠發(fā)展的行為，促使企業(yè)提高經營效率，降低生產成本，從而增強企業(yè)整體的競爭力，提升企業(yè)價值。

由以上分析可知，市場集中度對于合并商譽與并購次年的企業(yè)價值的相關關系具有正向調節(jié)作用，由于市場集中度對于并購次年的企業(yè)價值具有顯著的負相關關系，說明市場集中度是半調節(jié)變量，假設3經過檢驗成立。

五、研究結論

本文研究了A股上市公司的合并商譽及其減值對企業(yè)價值的影響，研究得到如下結論：

（1） 我國A股上市企業(yè)的合并商譽對企業(yè)價值具有顯著的積極的提升作用，且這種提升作用在一定的時間段內具有延續(xù)性。

（2） 當期計提的商譽減值準備不會對并購次年的企業(yè)價值造成顯著的負面影響。

（3） 市場集中度對于合并商譽與企業(yè)價值的相關關系具有正向的調節(jié)作用，即在市場集中度高的行業(yè)，合并商譽對于企業(yè)價值的影響更顯著，且市場集中度是半調節(jié)變量。

參考文獻：

[1]黃蔚，湯湘希.合并商譽對企業(yè)績效的影響——基于盈余管理和融資約束中介效應的分析[J].山西財經大學學報，2019，41（12）：93-106.

[2]耿建新，孫沛霖.企業(yè)并購、商譽減值與資產評估關系研究[J].會計之友，2021（05）：11-16.

[3]王春麗，褚志姣.商譽減值對公司績效的影響研究[J].中國注冊會計師，2020（01）：40-44+3.

作者簡介：陳淑芳（1962- ），女，陜西蒲城人，西安財經大學商學院教授，碩士生導師，研究方向：會計與財務管理;史佳凡（1996- ），女，陜西榆林人，西安財經大學商學院碩士生，研究方向：財務管理