顧天嬌

封測(cè)三強(qiáng)長(zhǎng)電科技（600584.SZ）、通富微電（002156.SZ）與華天科技（002185.SZ）2020年合計(jì)營(yíng)收增長(zhǎng)了14%，合計(jì)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了489%；2021年一季度合計(jì)營(yíng)收增長(zhǎng)了31%；合計(jì)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了383%。

然而與業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)不同的是，三強(qiáng)在二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)十分慘淡。今年以來(lái)，三者股價(jià)均出現(xiàn)了下滑，截至5月27日，跌幅分別為-18%、-23%與-4%，其中，通富微電領(lǐng)跌，華天科技跌幅最小。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為產(chǎn)業(yè)的高景氣與股價(jià)的剪刀差越來(lái)越大，現(xiàn)在是黎明前的黑暗；另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，受限于上游銅價(jià)猛漲、晶圓制造廠產(chǎn)能擴(kuò)張速度有限，封測(cè)廠備貨和交貨時(shí)間拉長(zhǎng)，業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的情況難以持續(xù)。

那么各封測(cè)廠高景氣局面是否曇花一現(xiàn)呢？誰(shuí)能長(zhǎng)期維持高增長(zhǎng)呢？

高景氣難以為繼

從去年四季度開(kāi)始，各大封測(cè)廠陸續(xù)發(fā)出漲價(jià)通知，漲價(jià)幅度在10%-30%之間，年前的第一波漲價(jià)，主要針對(duì)今年一季度生產(chǎn)的客戶，以投片到產(chǎn)出約需3-4個(gè)月計(jì)算，相關(guān)漲價(jià)效益實(shí)際反映在了一季度財(cái)報(bào)上。

因此，三家封測(cè)廠2021年一季度合計(jì)營(yíng)收增幅達(dá)31%，毛利率增幅分別為22%、34%、28%。漲價(jià)是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主因。

那么，如果要看封測(cè)廠短期業(yè)績(jī)變化情況，首先就是關(guān)注后續(xù)漲價(jià)情況。

從當(dāng)前的市場(chǎng)供需關(guān)系來(lái)看，5G手機(jī)芯片、通信芯片、數(shù)據(jù)中心服務(wù)器芯片等仍需求不減，封測(cè)廠產(chǎn)能維持滿載，日月光指出產(chǎn)能缺口預(yù)估持續(xù)今年一整年。同時(shí)，日月光今年一季度再次調(diào)高價(jià)格，部分產(chǎn)品調(diào)價(jià)達(dá)20%，并有可能在三季度繼續(xù)漲價(jià)5%-10%。

在頭部封測(cè)廠的帶頭下，其他廠商往往緊隨其后漲價(jià)。如果按照正常的交付周期計(jì)算，前一季度漲價(jià)，將在下一季度財(cái)報(bào)上看到效益，也就是說(shuō)，封測(cè)廠商在兩波漲價(jià)潮中，今年一整年的營(yíng)收和毛利率將有10%-20%的提升空間。

然而，情況未必有那么樂(lè)觀。

一方面原料成本上漲，備貨時(shí)間、交付時(shí)間延長(zhǎng)，效益延遲兌現(xiàn)；另一方面資本支出增加，擴(kuò)建產(chǎn)能帶來(lái)的折舊將侵蝕利潤(rùn)。

封測(cè)所用到的原材料一般包括引線框架、塑封料等，其中引線框架占總成本40%左右，而它所用到的銅絲等金屬今年價(jià)格飆升，根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，LME 3月銅期貨從2021年的1月18日的7994美元/噸，上漲至5月27日的10294美元/噸，漲幅近30%。

從目前的市場(chǎng)共識(shí)來(lái)看，銅價(jià)近期下跌可能性不大，預(yù)計(jì)將維持在當(dāng)前水平，如果這樣，那么封測(cè)廠后續(xù)漲價(jià)對(duì)毛利率的邊際改善有限，甚至存在毛利率降低的風(fēng)險(xiǎn)。

為了應(yīng)對(duì)原料漲價(jià)，封測(cè)廠南茂董事長(zhǎng)鄭世杰表示，目前的備料時(shí)間已經(jīng)從原本的1-2個(gè)月，拉長(zhǎng)到3個(gè)月。而日月光營(yíng)運(yùn)長(zhǎng)吳田玉則指出，打線封裝需求相當(dāng)強(qiáng)勁，目前交期長(zhǎng)達(dá)1年。可見(jiàn)，隨著原本3-4個(gè)月的交付周期延長(zhǎng)，即便封測(cè)廠能享受到漲價(jià)帶來(lái)的增長(zhǎng)，也只能在2022年的季報(bào)中反映了。

因此，一種可能的情況是，各個(gè)封測(cè)廠今年下半年收入與上半年相比將相對(duì)持平。

三家封測(cè)廠中，通富微電率先開(kāi)始擴(kuò)建產(chǎn)能，在2020年11月通過(guò)定增募資約32億元，其中30億用于工程建設(shè)和購(gòu)置設(shè)備等，均為資本性支出。緊接通富微電之后，長(zhǎng)電科技、華天科技紛紛祭出定增方案，長(zhǎng)電科技定增用于資本性支出的金額為35億，華天科技為44億，一個(gè)比一個(gè)高。

就拿通富微電來(lái)說(shuō)，擴(kuò)建使得它2020年底、2021年3月31日賬面上“在建工程”同比增加了82%、65%，“固定資產(chǎn)”增加了21%、27%；2020年固定資產(chǎn)折舊金額增加了27%。隨著各封測(cè)廠資本投入的增加，在各投資項(xiàng)目尚未投產(chǎn)帶來(lái)收入日子里，折舊費(fèi)用將會(huì)持續(xù)壓縮利潤(rùn)。

綜合來(lái)看，封測(cè)廠業(yè)績(jī)高增速難以為繼。

三強(qiáng)的新項(xiàng)目布局

不過(guò)，長(zhǎng)電科技和通富微電股價(jià)雙雙下跌，一定程度上是受交易市場(chǎng)的影響。

長(zhǎng)電科技自2020年10月以來(lái)，經(jīng)歷大基金兩輪減持，大基金持股比例從19%下降至17%。近日，大基金再次宣布減持計(jì)劃，擬在半年內(nèi)繼續(xù)減持2%的股份。

與減持長(zhǎng)電科技同步進(jìn)行的，是大基金對(duì)通富微電的減持，無(wú)論是減持時(shí)間還是減持比例，兩者都高度一致，目前大基金仍持有通富微電17%的股權(quán)，并準(zhǔn)備再減持2%。

華天科技因?yàn)闆](méi)有大基金減持壓力在，相對(duì)來(lái)說(shuō)股價(jià)表現(xiàn)較為平穩(wěn)。

市場(chǎng)因素只是短期的影響，真正決定各家長(zhǎng)期發(fā)展的還是產(chǎn)能和技術(shù)布局。

如果仔細(xì)觀察長(zhǎng)電科技產(chǎn)品單價(jià)的近兩年走勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)電科技主要產(chǎn)品一直是處于價(jià)格上漲狀態(tài)。

定增募投的兩個(gè)項(xiàng)目，項(xiàng)目A同類產(chǎn)品在2017-2019年平均單價(jià)分別為BGA（0.96、1.08、1.14元/顆）、LGA（0.45、0.53、0.68元/顆）、大顆QFN（0.28、0.31、0.33元/顆）。

項(xiàng)目B同類產(chǎn)品平均單價(jià)分別為小顆QFN（0.076、0.087、0.094元/顆）、FC（0.063、0.066、0.068元/顆）、SOP（0.086、0.097、0.104元/顆），F(xiàn)BGA（0.96、1.08、1.14元/顆）。

隨著終端市場(chǎng)產(chǎn)品的升級(jí)換代，封裝產(chǎn)品規(guī)格也隨之提升，工藝也將相應(yīng)改進(jìn)，單價(jià)也隨之增長(zhǎng)。舉例來(lái)說(shuō)，項(xiàng)目A主要產(chǎn)品中SiP是新封裝產(chǎn)品，根據(jù)長(zhǎng)電科技披露，該產(chǎn)品將由2019年的單面封裝轉(zhuǎn)化為雙面封裝；BGA后續(xù)單顆打線數(shù)量將多于2017-2019年平均打線數(shù)量；通訊模塊LGA將由過(guò)去主要生產(chǎn)2G/3G的1-3顆疊帶產(chǎn)品擴(kuò)展為生產(chǎn)4G/5G的5-7顆疊帶產(chǎn)品。

由此不難推測(cè)，長(zhǎng)電科技定增募投項(xiàng)目產(chǎn)品未來(lái)單價(jià)也將在歷史平均單價(jià)上有所提升。

查看通富微電的定增方案，可以看到其募投項(xiàng)目的BGA系列、FC系列預(yù)估單價(jià)，與2017-2019年同類產(chǎn)品售價(jià)相比并無(wú)提升；而PDFN系列、SOP系列、FCQFN系列預(yù)估單價(jià)也是比照了2017-2019年間同類產(chǎn)品售價(jià)的最低價(jià)。通富微電未來(lái)或?qū)⒚媾R“加量不加價(jià)”的情況。

華天科技暫未披露相關(guān)信息，這里不做討論。

從三家各自定增項(xiàng)目預(yù)期收益來(lái)看，長(zhǎng)電科技的定增項(xiàng)目預(yù)計(jì)創(chuàng)造收入約占其2020年收入的10%；通富微電占比約為28%；華天科技占比約為35%。

漲價(jià)給各封測(cè)廠帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可能止于上半年，產(chǎn)能擴(kuò)建后，3-5年長(zhǎng)電科技龍頭位置不變，但增速較慢，華天科技收入增長(zhǎng)空間更大。