曹碩 廖倡 朱揚勇

“十四五”規(guī)劃提出營造良好數(shù)字生態(tài)，激活數(shù)據(jù)要素潛能。數(shù)據(jù)資產(chǎn)具有權屬不明確、難以分割的特性，其長期大額融資難的問題須重點解決?；跀?shù)據(jù)與知識產(chǎn)權的可類比性，借鑒知識產(chǎn)權金融現(xiàn)有模式，本文提出了“類知識產(chǎn)權”形態(tài)數(shù)據(jù)的概念，討論其證券化的方法和實踐路徑，并提出了相關政策建議。

目前，全球處于從工業(yè)經(jīng)濟向數(shù)字經(jīng)濟轉型的階段，數(shù)據(jù)作為數(shù)字經(jīng)濟的核心要素，需要有效流通才能發(fā)揮其巨大的生產(chǎn)力。2021年3月13日發(fā)布的《中華人民共和國國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》（以下簡稱“十四五”規(guī)劃）提出，“迎接數(shù)字時代，激活數(shù)據(jù)要素潛能”，“充分發(fā)揮海量數(shù)據(jù)和豐富應用場景優(yōu)勢，促進數(shù)字技術與實體經(jīng)濟深度融合，賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉型升級，催生新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式，壯大經(jīng)濟發(fā)展新引擎”。其中，加快建立數(shù)據(jù)資源產(chǎn)權、交易流通等基礎制度和標準規(guī)范，對于促進數(shù)據(jù)要素市場長遠、健康和有序地發(fā)展有重要意義。當前，各級政府也正在鼓勵和支持探索基于知識、技術、數(shù)據(jù)等生產(chǎn)要素的擔保融資方式，發(fā)展相關要素交易的市場運營體系。

數(shù)據(jù)交易與通常的商品交易有著本質(zhì)上的不同，數(shù)據(jù)所有權的轉移并不是數(shù)據(jù)交易的重點，有些關鍵問題還有待解決。一是數(shù)據(jù)資產(chǎn)權屬不明確，數(shù)據(jù)交易標的可復制性強，數(shù)據(jù)使用權難以多次轉移或轉授;二是數(shù)據(jù)資產(chǎn)難以分割，數(shù)據(jù)交易更多是數(shù)據(jù)使用權的一次授予行為，數(shù)據(jù)資產(chǎn)的長期大額融資存在困難。筆者在《數(shù)據(jù)要素的證券屬性設計研究》中提到，目前尚未發(fā)展出能夠推動數(shù)據(jù)深度加工與數(shù)據(jù)金融產(chǎn)品相適應的交易形式，現(xiàn)有的數(shù)據(jù)交易市場的數(shù)據(jù)成交率和成交額都偏低。數(shù)據(jù)要素市場建設應充分發(fā)揮金融工具對實體經(jīng)濟的支持作用，推動數(shù)據(jù)要素與資本融合發(fā)展，以更好地釋放長期經(jīng)濟增長的動力。基于以上觀點，本文進一步探索數(shù)據(jù)要素與金融工具的深度結合，利用金融工具天然的風險共擔、收益共享等特征，為數(shù)據(jù)資產(chǎn)提供價格錨，提高數(shù)據(jù)流通交易效率。

背景與定義

數(shù)據(jù)的交易意味著數(shù)據(jù)（商品）各種權利的轉移或授予。就可交易性而言，如圖1所示，可供交易的數(shù)據(jù)要素權屬主要有所有權、使用權、收益權等。當前主流的數(shù)據(jù)交易模式為協(xié)議轉讓、掛牌、應用競賽等，但這些模式下的數(shù)據(jù)交易并不活躍，對同類型數(shù)據(jù)的參考價值不高，不利于進一步提高數(shù)據(jù)資源配置效率和數(shù)據(jù)要素價值。關于數(shù)據(jù)要素具體制度的建設，應該立足于數(shù)據(jù)性質(zhì)界定和數(shù)據(jù)歸屬界定，追求數(shù)據(jù)資源應用價值的最大化。

數(shù)據(jù)歸屬、確權、交易與融資等問題，可借鑒知識產(chǎn)權的權屬制度和金融模式進行分析。由于知識產(chǎn)權相關制度已經(jīng)較為明晰，不同發(fā)展階段的創(chuàng)新企業(yè)能夠通過知識產(chǎn)權金融的方式進行融資，而且隨著制度的逐漸完善，知識產(chǎn)權資產(chǎn)的流動性不斷加強，為解決數(shù)據(jù)要素市場發(fā)展問題提供了有益參考。其中，知識產(chǎn)權證券化作為知識產(chǎn)權金融的典型模式，將缺乏流動性或可交易性的底層資產(chǎn)轉化為證券，有利于降低長期融資的成本，提高實際可用資金的數(shù)額。截至2021年3月底，我國交易所市場共有21單、總融資額約200億元的知識產(chǎn)權證券化產(chǎn)品獲批。綜合多個成功案例和相關實踐經(jīng)驗，我們認為知識產(chǎn)權證券化的模式有利于為權屬明確的資產(chǎn)解決長期大額融資的問題。

朱揚勇、葉雅珍在《從數(shù)據(jù)的屬性看數(shù)據(jù)資產(chǎn)》中提出，數(shù)據(jù)資產(chǎn)兼有無形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)、流動資產(chǎn)和長期資產(chǎn)的特征。考慮到這些特征，數(shù)據(jù)和知識產(chǎn)權事實上存在可類比性，其聯(lián)系與區(qū)別有必要論述清楚。在法律權益界定上，數(shù)據(jù)權屬和知識產(chǎn)權存在交叉，部分數(shù)據(jù)符合知識產(chǎn)權保護的范疇。知識產(chǎn)權是基于創(chuàng)作性智力成果依法產(chǎn)生的權利，也包括對生產(chǎn)經(jīng)營活動中的標記依法享有的權利。如圖2所示，按照經(jīng)典的DIKW（Data，Information，Knowledge，Wisdom）理論，數(shù)據(jù)（Data）、信息（Information）、知識（Knowledge）和智慧（Wisdom）之間存在逐級遞升的關系。數(shù)據(jù)被記錄、存儲后，經(jīng)過算法加工、計算、聚合等手段，形成更“高階”的數(shù)據(jù)，即信息、知識和智慧，其性質(zhì)上屬于智力成果，可作為知識產(chǎn)權客體。何敏在《知識產(chǎn)權客體新論》上提出，“知識產(chǎn)權的客體是指基于對知識產(chǎn)權的對象的控制、利用和支配行為而產(chǎn)生的利益關系或社會關系”，因此，采取知識產(chǎn)權路徑保護數(shù)據(jù)相關權益有助于解決數(shù)據(jù)權屬問題。從境外經(jīng)驗來看，若數(shù)據(jù)庫是依照算法、程式、規(guī)則而產(chǎn)生的智力成果，符合相關知識產(chǎn)權的構成和特性，應被納入知識產(chǎn)權法律范疇。歐盟于1998年通過的《數(shù)據(jù)庫指令》規(guī)定，選擇和編排上有獨創(chuàng)性的數(shù)據(jù)集，符合可版權性要求，則應予以保護。

值得注意的是，數(shù)據(jù)所具有的無形資產(chǎn)特征與知識產(chǎn)權的不同之處在于，數(shù)據(jù)的價值來源于匯集、流通及運用，而知識產(chǎn)權的價值來源于其創(chuàng)造性。楊立新、陳小江在《衍生數(shù)據(jù)是數(shù)據(jù)專有權的客體》中也提出，數(shù)據(jù)具備傳統(tǒng)知識產(chǎn)權客體無形性、專有性、可復制性的特點，但不具備傳統(tǒng)知識產(chǎn)權的地域性、時間性的特點，是一個新型的權利類型。將“具有獨創(chuàng)性、屬于智力成果、有固定載體”的數(shù)據(jù)形態(tài)作為一種知識產(chǎn)權客體，既豐富了知識產(chǎn)權權利類型的內(nèi)涵，又擴展了其外延。在本文中，我們把此類形態(tài)的數(shù)據(jù)統(tǒng)稱為“類知識產(chǎn)權”形態(tài)數(shù)據(jù)。

“類知識產(chǎn)權”數(shù)據(jù)金融化模式

隨著數(shù)據(jù)要素的重要性不斷提高，越來越多的資本通過抵押、按揭、信托、基金等各種金融形式介入數(shù)據(jù)資產(chǎn)領域，涉及銀行、保險、證券等重要金融行業(yè)。其中，一個關鍵的問題是如何通過合適的數(shù)據(jù)要素金融化方式，加強數(shù)據(jù)資產(chǎn)的可交易性和流動性，促進要素資源的市場化配置。

廣義來說，知識產(chǎn)權金融化是指以資金需求方、供給方和中介服務機構為主體，采用質(zhì)押、證券化等模式完成知識產(chǎn)權相關投融資業(yè)務。在知識產(chǎn)權金融的各類模式中，質(zhì)押融資的發(fā)展已經(jīng)比較成熟，指的是企業(yè)或個人以合法擁有的專利權、商標權、著作權中的財產(chǎn)權經(jīng)評估后作為質(zhì)押物，向銀行或其他金融機構申請融資。同樣，權屬明晰的“類知識產(chǎn)權”數(shù)據(jù)資產(chǎn)也可作為質(zhì)押物進行融資，這使數(shù)據(jù)要素獲得了金融屬性，數(shù)據(jù)潛在價值通過金融的方式得以轉移和流通。當然，大部分企業(yè)缺少適合用于抵押、價值容易計量的數(shù)據(jù)資產(chǎn)，而且相關投資風險和權屬風險較高;在沒有顯著激勵的前提下，金融機構也許不愿介入此類業(yè)務。未來需要建立市場化的風險補償機制，降低金融機構貸款風險，減少資產(chǎn)處置成本，才能有效解決質(zhì)押融資中存在的違約風險處置等問題。

資產(chǎn)證券化是另外一種比較可行的“類知識產(chǎn)權金融”方式，有利于打開數(shù)據(jù)資產(chǎn)商業(yè)化和產(chǎn)業(yè)化的空間?？衫米C券化創(chuàng)新模式，有機地結合資本要素和數(shù)據(jù)要素，為新型的數(shù)據(jù)資產(chǎn)提供價格錨，提高數(shù)據(jù)要素市場配置效率。與知識產(chǎn)權類似，數(shù)據(jù)資產(chǎn)的證券化可以簡單理解為以數(shù)據(jù)資產(chǎn)作為基礎資產(chǎn)，以資產(chǎn)預計產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流為償付發(fā)行證券，從而使數(shù)據(jù)要素進入資本市場。數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化的方案設計，涉及數(shù)據(jù)資產(chǎn)收益或許可標準化合約的價值評估，須對一段時期內(nèi)的市場內(nèi)數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券的價格波動進行測算。這就要求相關機構充分借鑒境內(nèi)外知識產(chǎn)權證券化的成功經(jīng)驗，解決無形資產(chǎn)現(xiàn)金流的折現(xiàn)定價問題。此外，數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化相關業(yè)務，還包括圍繞產(chǎn)品掛牌、融資、交易、登記、托管和結算等一系列制度設計和服務。圍繞證券化中“底層資產(chǎn)”和“現(xiàn)金流”兩大關鍵元素，可探索將部分規(guī)范化程度高、預期收益較穩(wěn)定的數(shù)據(jù)資產(chǎn)作為證券化產(chǎn)品的基礎資產(chǎn)，如圖3所示。

數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化市場體系

“十四五”規(guī)劃要求，“建立健全數(shù)據(jù)產(chǎn)權交易和行業(yè)自律機制，培育規(guī)范的數(shù)據(jù)交易平臺和市場主體，發(fā)展數(shù)據(jù)資產(chǎn)評估、登記結算、交易撮合、爭議仲裁等市場運營體系?！睌?shù)據(jù)資產(chǎn)證券化業(yè)務，既涉及數(shù)據(jù)資產(chǎn)權屬認定、許可使用及交易流轉，又涉及常規(guī)資產(chǎn)證券化業(yè)務的基本架構、增信措施、產(chǎn)品要素。針對數(shù)據(jù)資產(chǎn)的特點，需要在產(chǎn)品創(chuàng)新、參與人管理、市場培育、信息披露和數(shù)字化技術等方面建設市場體系，全面、專業(yè)地支撐證券化業(yè)務發(fā)展（圖4）。

產(chǎn)品創(chuàng)新

為了更好地衡量不同層次數(shù)據(jù)的價值，可以將數(shù)據(jù)產(chǎn)品進行市場分層，主要包括一般數(shù)據(jù)和成熟數(shù)據(jù)。其中成熟數(shù)據(jù)權屬比較明確，能應用于生產(chǎn)，適合進行證券化產(chǎn)品開發(fā)，可實現(xiàn)標準化、份額化交易。特別地，部分高價值數(shù)據(jù)的創(chuàng)新水平高、權利狀態(tài)穩(wěn)定、市場競爭力強，可以探索基于數(shù)據(jù)資產(chǎn)收益的證券化產(chǎn)品，形成標準化合約交易產(chǎn)品。具體而言，以數(shù)據(jù)資產(chǎn)的未來預期收益為標的，發(fā)行可以在市場上流通的證券進行融資，引入產(chǎn)權評估專業(yè)機構進行評估，確定數(shù)據(jù)資產(chǎn)池份額的定價，并面向特定投資者進行發(fā)行。此外，可以引入數(shù)據(jù)許可市場在合同制定、許可費收取等方面相對成熟的模式，推出獨占許可、獨家許可、普通許可、分售許可和交叉許可等權利許可交易方式。在提升增信層級方面，允許發(fā)行人以風險金、超額現(xiàn)金流覆蓋、差額支付承諾等方式作為信用增級措施，并可要求提供評級、擔保等外部增信方式，以加強資產(chǎn)端和資金端的風險收益匹配能力。

參與人管理

針對數(shù)據(jù)要素證券化市場特點，需要打造一個包含推動數(shù)據(jù)要素和資本要素深度融合的參與群體，提供類別齊全、功能強大的全鏈條服務。參與人體系包括數(shù)據(jù)源提供方、算法參與方、場景參與方、技術支撐方、數(shù)據(jù)交易服務方等多方參與者，覆蓋上市公司、初創(chuàng)企業(yè)、跨國企業(yè)等，以及以風險投資（VC）/私募股權投資（PE）為代表的專業(yè)投資機構、政府引導基金等。同時，針對數(shù)據(jù)要素證券化的特殊性，還需要加強對數(shù)據(jù)資產(chǎn)評估、法律、公證、拍賣、保險、擔保等市場中介的培育，提升中介對數(shù)據(jù)轉化的服務覆蓋面和服務能力。例如，提高中介機構的公信力與透明度，制定靈活的準入條件、交易機制，引入保險或衍生增信工具，促進數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化市場有序、健康發(fā)展。

市場培育

當前，尚缺乏充足的可供證券化的底層數(shù)據(jù)資產(chǎn)。一定程度上是因為數(shù)據(jù)具有非標、低頻、私密的特性，但培育體制機制不完善也是重要原因之一。數(shù)據(jù)要素全生命周期產(chǎn)業(yè)串聯(lián)著數(shù)據(jù)源、硬件支持層、技術層、應用層、交易層、衍生層等層面，每個層面又都無限向外延伸，形成了大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)的內(nèi)聚和外延。在培育過程中，需要發(fā)揮平臺的示范引導作用，建立會員服務體系，制定準入和評價標準。此外，數(shù)據(jù)要素流動的顯著特征是要求高度的數(shù)字化，否則可能會存在數(shù)據(jù)產(chǎn)品生產(chǎn)者難以直接面向終端用戶的問題。針對該問題，可采用“兩階段授權”的培育模式，即生產(chǎn)者將數(shù)據(jù)產(chǎn)品授權給運營商，運營商再將數(shù)據(jù)產(chǎn)品授權給終端用戶。

信息披露

按照“以信息披露為核心”的監(jiān)管理念，也需要對數(shù)據(jù)證券化完善以信息披露為核心的規(guī)則制度。數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化涉及的主體較多，不確定因素也相應增加。從傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的信息披露制度來看，無論是信息披露內(nèi)容還是信息披露義務人都較為具體。而數(shù)據(jù)信息披露的流程，既要保證不泄露商業(yè)秘密，又要便于參與方理解。針對數(shù)據(jù)要素的特殊性，還需要對數(shù)據(jù)信息披露的格式、內(nèi)容、披露的程度及披露時間等進行相應的規(guī)定，覆蓋數(shù)據(jù)要素“生產(chǎn)、交易、應用、標準、安全”等流程體系。例如，可考慮在數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化合約中，明確闡述在產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)出現(xiàn)風險事件時的處置措施，以及相關的擔保條款、對賭協(xié)議或期權條款，使數(shù)據(jù)權利存量許可或授權的價值能夠得到更全面的評估。

數(shù)字化技術

數(shù)據(jù)要素的經(jīng)濟活動需要嵌入真實應用中運行，需要依托先進的數(shù)字化技術支撐數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化市場發(fā)展。一方面，需要為各類市場參與人提供交易基礎設施和配套服務，包括定價交易、協(xié)議交易、競價交易等多種交易方式，對應的登記結算系統(tǒng)和運行監(jiān)測系統(tǒng)，實現(xiàn)交易過程、資金結算的實時跟蹤統(tǒng)計。另一方面，建立可管控、可驗證、可保密的底層基礎設施。例如，構建規(guī)范的數(shù)據(jù)產(chǎn)品庫，利用區(qū)塊鏈技術、數(shù)據(jù)安全沙箱、多方安全計算等方式，全面提升數(shù)據(jù)登記的安全性、合規(guī)性、保密性，實現(xiàn)“數(shù)據(jù)可用不可見”。為了更好地賦能數(shù)據(jù)要素的證券屬性設計，數(shù)字化技術體系應考慮到培育過程數(shù)據(jù)資源的可開發(fā)性、評級過程產(chǎn)品價值的可評估性、存續(xù)過程產(chǎn)品風險的可監(jiān)測性、全生命周期的可保密性等相關特性。

相關政策建議

將數(shù)據(jù)交易業(yè)務和資本市場聯(lián)系起來，目前在境內(nèi)外尚無成功經(jīng)驗，存在較大的挑戰(zhàn)。本文提出的數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化的“類知識產(chǎn)權”方法，對特定類型數(shù)據(jù)的金融化業(yè)務進行了較為全面的討論，有利于相關監(jiān)管制度的建設與完善。從市場組織和監(jiān)管視角出發(fā)，可在監(jiān)管制度安排、創(chuàng)新機制引入和配套政策支持等方面，推動“類知識產(chǎn)權”數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化發(fā)展。

監(jiān)管制度安排

“類知識產(chǎn)權”數(shù)據(jù)屬于知識產(chǎn)權范疇，其權屬等相關法律問題已經(jīng)過較長期的討論，有較完備的法規(guī)制度可供參考，但其他類型數(shù)據(jù)的相關法規(guī)還有待完善。針對數(shù)據(jù)本身的易復制性、隱私性、易改性、傳播性、重復性等特征，可從數(shù)據(jù)的收集、運用、流通、交易、保護以及登記備案等方面，制定配套的法律法規(guī)對相關問題和權屬予以明確和保護。

從明確數(shù)據(jù)（產(chǎn)權）交易市場的金融屬性出發(fā)，應將其納入金融交易場所的統(tǒng)一監(jiān)管當中。一是有利于借鑒金融交易場所的監(jiān)管經(jīng)驗，提高數(shù)據(jù)要素市場的監(jiān)管精細度;二是有利于提高金融市場參與方對數(shù)據(jù)要素市場的信任和了解，動員其入場交易;三是有利于發(fā)揮多層次資本市場對數(shù)據(jù)要素市場的支持和協(xié)同發(fā)展作用?？紤]數(shù)據(jù)要素市場的專業(yè)性，可由相關監(jiān)管機構組成部際聯(lián)席會議實施聯(lián)合監(jiān)管。

“保險+期權”機制引入

從作為基礎資產(chǎn)的特性來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)本身的不穩(wěn)定性和證券化所要求的現(xiàn)金流的穩(wěn)定性是一組矛盾。因此，須針對數(shù)據(jù)要素的高風險屬性設計外部增信機制，在現(xiàn)有的數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化保護體系基礎上再增加一層“防護網(wǎng)”，對傳統(tǒng)的金融產(chǎn)品結構進行優(yōu)化研究。在無形資產(chǎn)領域，國外已有保險機構進行了有益嘗試，例如美國怡安保險于2020年引入非股權稀釋（Non-Dilutive）的資本市場工具，向印度一家藥品研發(fā)公司提供了超過1億美元的知識產(chǎn)權質(zhì)押擔保。針對數(shù)據(jù)資產(chǎn)，亦應鼓勵創(chuàng)新的產(chǎn)品模式設計，例如引入基于授權的融資租賃模式，即出租人可賦予承租人權利，允許其在出租期滿后決定是否購買承租標的，這有利于需求方對資產(chǎn)價值進行充分的評估。

配套政策制定

雖然諸多金融機構均有涉足數(shù)據(jù)產(chǎn)品交易和服務等方面，但是我國還缺乏較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈，宏觀層面也缺乏戰(zhàn)略性的研究，相應的政策工具不足。其中，我國稅收制度規(guī)定證券化業(yè)務中，原始權益人、特殊目的機構（SPV）和投資者須繳納不同類型稅費，稅收成本仍然比較高，影響融資需求企業(yè)參與的積極性。此外，具有融資需求的中小數(shù)字型企業(yè)囿于成本太高、資質(zhì)不夠，數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化難度較大。更重要的是，在數(shù)據(jù)證券化中，需要擁有評估分析、轉讓談判、商業(yè)化運作管理、數(shù)據(jù)科學等領域各類人才支持。為此，需要增加對數(shù)據(jù)資產(chǎn)保護、數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品創(chuàng)新的政策支持力度，包括交易市場培育，支持企業(yè)以數(shù)據(jù)資產(chǎn)出資入股，鼓勵金融機構開展數(shù)據(jù)資產(chǎn)證券化，對特定人才、特定企業(yè)實行獎勵政策、綠色通道等方面支持。

（曹碩為深圳證券交易所綜合研究所（金融創(chuàng)新實驗室）研究員，廖倡為深圳證券交易所證券期貨業(yè)金融科技研究發(fā)展中心（深圳）研究員，朱揚勇為復旦大學計算機科學技術學院教授、上海市數(shù)據(jù)科學重點實驗室主任。本文編輯/秦婷）