陳美彤 賈嶠

摘 要：在全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展下，一些國家的中央銀行把負(fù)利率作為一種非常規(guī)的政策，用來刺激其國家的經(jīng)濟(jì)活動。本文對幾個主要國家負(fù)利率政策進(jìn)行了比較研究，探究負(fù)利率的影響和作用。

關(guān)鍵詞：負(fù)利率;債券;通貨膨脹

1 負(fù)利率背景

在2008年全球金融危機(jī)及其引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退前夕，各國央行決定推行擴(kuò)張性貨幣政策，將利率降至盡可能接近于零的水平。經(jīng)濟(jì)雖然在增長，但增長的速度緩慢，所以各國選擇保持低利率，希望借此來鼓勵人們和企業(yè)多借錢多消費，從而刺激經(jīng)濟(jì)活動，創(chuàng)造更多的就業(yè)機(jī)會。我們大多數(shù)人認(rèn)為零利率是一個有效的最低限度，但問題是在當(dāng)時全球經(jīng)濟(jì)蕭條的情況下，借貸和支出仍然很低，各國面臨通貨緊縮的威脅，有必要采取進(jìn)一步的措施。所以為了解決這一問題，各國的央行開始推出一系列非常規(guī)化的貨幣政策措施，借此刺激經(jīng)濟(jì)的實際增長，防止通貨緊縮。所有這些非常規(guī)措施都可以歸類為“量化寬松”，其中就包括央行購買風(fēng)險較高的資產(chǎn)、遠(yuǎn)期貨幣指導(dǎo)和最直接的手段負(fù)利率。

2 負(fù)利率在國外的實踐

2.1 瑞典

在2008年全球危機(jī)之后，瑞典經(jīng)濟(jì)在2009年下半年迅速恢復(fù)。實際GDP在2010年就超過了危機(jī)前的水平，到2014年通貨膨脹率為0.5%。隨著通貨膨脹率下降，瑞典央行首先將其政策利率降低至0.75%，僅在2017年底瑞典央行的回購利率為-0.5%的歷史最低水平時，才回到瑞典央行設(shè)定的2%通脹的目標(biāo)。盡管負(fù)利率對瑞典國內(nèi)通貨膨脹率的影響很小，但負(fù)利率對房地產(chǎn)市場和家庭債務(wù)水平的影響卻很大，開始出現(xiàn)失衡的狀況也已經(jīng)惡化。由于房地產(chǎn)價格迅速上漲，加劇了貧富差距，家庭債務(wù)已達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄水平，自開始出現(xiàn)負(fù)利率以來，家庭貸款增長了12%以上，而公司貸款增長了3%。同時隨著瑞典超過13萬億美元的債券以負(fù)收益進(jìn)行交易，越來越多的養(yǎng)老基金，保險公司和銀行正努力產(chǎn)生足夠的回報，這使人們對瑞典的一些商業(yè)模式產(chǎn)生了懷疑，社會的矛盾和問題不斷加大。最終，瑞典在2019年12月19日宣布將利率從原先的-0.25%上調(diào)到了0% ，真正結(jié)束了實行5年的負(fù)利率實驗。

2.2 瑞士

瑞士是20世紀(jì)70年代實施負(fù)利率政策的首批國家之一，旨在阻止外國投資的泛濫。瑞士國家銀行在2020年12月的會議上宣布將其政策利率維持在-0.75%，也將其對商業(yè)銀行的隔夜存款收取的利率維持在-0.75%，該行此舉旨在對抗持續(xù)的新冠肺炎疫情，用來支撐經(jīng)濟(jì)活動，避免瑞士法郎過度堅挺，并提振物價壓力，這主要是基于目前的情況也不容樂觀，11月的消費者物價連續(xù)第十個月按年計算下跌。此外由于高價值的瑞士法郎，在特朗普政府將瑞士標(biāo)記為貨幣操縱者的第二天，瑞士央行還表示要對外匯市場進(jìn)行更強(qiáng)有力的干預(yù)。政策制定者指出，利率可能至少要維持當(dāng)前水平到2022年，并表示今年的通貨膨脹率將定為平均-0.7%，然后在2022年重新回到正數(shù)區(qū)域。展望未來，面對低迷的物價壓力，預(yù)計瑞士央行將在很長一段時間內(nèi)保持其擴(kuò)張的姿態(tài)，必要時貨幣干預(yù)也將繼續(xù)進(jìn)行。預(yù)計即將上任的拜登政府對此事的態(tài)度將比特朗普更為寬容，而瑞士央行也將外匯干預(yù)視為執(zhí)行貨幣政策的重要工具。

2.3 日本

日本央行于2016年1月宣布實施負(fù)利率，這是貨幣實驗的最新迭代，但實行六個月后，日本經(jīng)濟(jì)非但沒有增長，債券市場也是一片混亂。日本在之后的四年來一直在實施負(fù)利率，日本銀行設(shè)定的隔夜拆借利率在2016年2月從0.1%下調(diào)至-0.1%，此后一直沒有變化。這不是日本第一次嘗試低利率的政策，此前日本已經(jīng)有二十多年的超低利率了，日本央行就曾在1995年9月將隔夜利率降至0.5%，在隨后的25年中也沒有超過該水平。負(fù)利率經(jīng)濟(jì)的到來以及低利率的持續(xù)存在對于日本幾乎沒有很大的效果，廉價貨幣不會刺激業(yè)務(wù)擴(kuò)展，同樣也不會促進(jìn)經(jīng)濟(jì)活動。到目前為止，情況惡化，甚至日本最大的私人銀行東京三菱UFJ有限公司也宣布由于日本央行的干預(yù)使它們面臨非常不穩(wěn)定的情況，他們希望退出日本債券市場來解決自己的困境。

2.4 丹麥

丹麥?zhǔn)亲铋L的實施負(fù)利率政策的國家，與其他兩個國家實行負(fù)利率主要用來調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)不同，丹麥制定貨幣利率政策的唯一目的是維持對歐元的固定匯率。目前，丹麥中央銀行已將丹麥的主要利率設(shè)定為-0.60%，高于之前的-0.75%利率，丹麥第三大貸方Jyske銀行也為10年期貸款提供年利率-0.5%的服務(wù)。在所有實行負(fù)利率的國家中，銀行起初都不愿對非金融客戶的存款采用負(fù)利率，這被視為銀行存款的零下限，但是丹麥的經(jīng)驗告訴我們，丹麥人并沒有把現(xiàn)金放到家里，還是存在銀行。

3 負(fù)利率的影響和作用

（1）銀行將負(fù)利率轉(zhuǎn)嫁給普通消費者。我們可能會在負(fù)利率下看到的最明顯的后果就是將成本從中央銀行轉(zhuǎn)嫁給消費者。如果銀行必須支付費用將其現(xiàn)金隔夜存儲在中央銀行中，那么它可能會轉(zhuǎn)而通過擠壓消費者來讓自己運轉(zhuǎn)得更輕松。

（2）負(fù)利率政策可能會導(dǎo)致銀行系統(tǒng)整合的增加。因為許多較小的銀行根本無法應(yīng)對進(jìn)一步限制利潤率的情況，雖然這可能不會對一些大型的銀行造成嚴(yán)重?fù)p害，但對于規(guī)模較小的地方銀行來說如何扭虧為盈將是個需要深思熟慮的問題。

（3）對債券的影響。債券被廣泛用來為退休賬戶提供長期的穩(wěn)定投資，并與人們認(rèn)為更為動蕩的股票市場保持平衡。但是當(dāng)引入負(fù)利率時，債券市場將受到很大影響，我們可能會看到投資公司將更多客戶的現(xiàn)金投入股票而不是債券，甚至將更大比例的退休基金以現(xiàn)金而不是證券的形式投入，這就導(dǎo)致負(fù)利率很可能意味著退休投資者的收益較低。

（4）鼓勵消費者投資房地產(chǎn)。首先，負(fù)利率將鼓勵銀行降低其發(fā)放的抵押貸款的利率，這對消費者而言意味著貸款負(fù)擔(dān)更小。其次，首次購房者將被激勵提早購買，而不是等到他們積攢了大筆的首付款之后再做決定。因此，我們可能會看到低息或無首付抵押貸款的進(jìn)一步擴(kuò)大，進(jìn)而對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生影響。