蘭州大學(xué) 付梓翼

蘭州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 鄭博文

貨幣政策作為政府對(duì)市場經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要手段之一，中央銀行也會(huì)運(yùn)用靈活的貨幣政策調(diào)節(jié)總體社會(huì)需求與供給。在經(jīng)濟(jì)實(shí)踐過程中，不同經(jīng)濟(jì)體制的國家會(huì)根據(jù)自身社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況制定合理的貨幣政策來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。外匯市場壓力增加一方面顯示我國財(cái)富積累已經(jīng)達(dá)到一定高度，財(cái)力水平提升，另一方面也給我國外匯財(cái)務(wù)管理工作提出了更高的要求和更大的財(cái)政壓力。外匯市場壓力對(duì)貨幣政策的有效性影響可以從金融危機(jī)中體現(xiàn)出來，市場的天然流動(dòng)性會(huì)給中國資本市場帶來難以避免的威脅和不穩(wěn)定因素。但同時(shí)對(duì)外匯市場壓力的分析可以幫助政府針對(duì)現(xiàn)有國情制定更加科學(xué)、合理的貨幣政策，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展。

1 外匯市場壓力概念、成因及現(xiàn)狀

1.1 外匯市場壓力概念及成因

外匯市場壓力(Exchange Market Pressure，EMP)指的是國際跨境性質(zhì)的資金流通疊加外匯市場的干預(yù)作用共同對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況帶來的綜合影響。外匯市場壓力的概念由來已久，主要存在于一國現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)形式和貨幣政策的合理預(yù)期影響下，國際經(jīng)濟(jì)局勢和國際外匯市場超出該國貨幣的需求狀況?？偟膩碚f就是市場在沒有外在干預(yù)情況時(shí)國際市場會(huì)對(duì)該國的匯率變動(dòng)帶來波動(dòng)性影響，從而導(dǎo)致本幣呈現(xiàn)超額需求狀態(tài)。外匯市場壓力的計(jì)算具有廣泛的普適性，經(jīng)過了諸多經(jīng)濟(jì)實(shí)踐的驗(yàn)證以及相關(guān)學(xué)者的論證和支持。如廈門大學(xué)的朱孟楠教授從近期國內(nèi)外匯市場的動(dòng)向出發(fā)將央行對(duì)市場的干預(yù)手段分為兩種類型：事前外匯市場壓力和事后外匯市場壓力。眾多學(xué)者根據(jù)自己對(duì)中國外匯市場的實(shí)際狀況進(jìn)行考察，提出了自己對(duì)外匯市場概念的理解。

1.2 外匯市場壓力現(xiàn)狀

在外匯政策制度和體制改革的雙重作用下我國外匯儲(chǔ)備量呈迅速上升趨勢，1994年至2013年，我國外匯儲(chǔ)備已經(jīng)增長到了將近4億的數(shù)額。同時(shí)增長時(shí)期可以分為兩個(gè)階段：穩(wěn)步增長階段和快速增長階段。穩(wěn)步增長階段指的是1994年至2000年。在新的外匯體制改革影響下，我國匯率并軌現(xiàn)象開始出現(xiàn)，而且開始推行有輕微浮動(dòng)的銀行結(jié)售匯制度，并在全國范圍內(nèi)統(tǒng)一推行。相關(guān)制度的大范圍推行導(dǎo)致人民幣急速貶值，由此帶動(dòng)了市場反面擴(kuò)大出口的動(dòng)作，兩種極端化現(xiàn)象的產(chǎn)生平衡了我國的國際收支狀況。另外結(jié)售匯制度的合理改革推動(dòng)了各大跨國企業(yè)以及國內(nèi)企業(yè)的出口業(yè)務(wù)，經(jīng)濟(jì)收入方面出現(xiàn)雙順差，外匯儲(chǔ)備逐步穩(wěn)定增長。

急速增長階段指的是2001年至今，這一階段外匯儲(chǔ)備的增長勢頭出現(xiàn)了持續(xù)推進(jìn)的狀況。我國加入WTO之后對(duì)外貿(mào)易交易量進(jìn)一步擴(kuò)大，逐步躍居世界首位。雖然期間遭遇了世界范圍內(nèi)的金融危機(jī)，但是我國采取了有效合理的貨幣政策和財(cái)政政策，推動(dòng)外匯儲(chǔ)備持續(xù)不間斷增長(見圖1)。例如2008年金融危機(jī)爆發(fā)，經(jīng)濟(jì)危機(jī)席卷全球，眾多國家遭受了經(jīng)濟(jì)重創(chuàng)。對(duì)此我國財(cái)政部門迅速作出反應(yīng)，積極靈活運(yùn)用信貸手段并扶持企業(yè)出口渠道，多方面刺激外匯儲(chǔ)備量的增長，總量達(dá)到19460.3億美元。雖然2009年經(jīng)濟(jì)勢頭發(fā)展低沉，但是依然保持了逐漸回暖的態(tài)勢，降低了全球性金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)我國的威脅，減少了外部因素對(duì)國內(nèi)發(fā)展帶來的損失。在此階段經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)回暖趨勢并保持良好的增長勢頭。

圖1 2011-2019年我國進(jìn)出口額數(shù)據(jù)(億元)

2 中國國幣政策的現(xiàn)狀分析

2.1 中國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制

作為中央銀行的貨幣政策中介指標(biāo)，貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制可以對(duì)標(biāo)既定目標(biāo)數(shù)據(jù)來對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行進(jìn)行合理化操作，運(yùn)用個(gè)性化的作用機(jī)理實(shí)現(xiàn)對(duì)貨幣政策效果的最佳達(dá)成。凱恩斯的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為資金本身也有一定的價(jià)格和成本，其表現(xiàn)形式就是我們所認(rèn)可并使用的利率。資金成本大小就影響了本身的投資效益，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過熱或過冷都會(huì)造成社會(huì)需求與社會(huì)產(chǎn)出不平衡的現(xiàn)象。針對(duì)經(jīng)濟(jì)泡沫，財(cái)政決策者會(huì)運(yùn)用緊縮型的貨幣政策進(jìn)行調(diào)和，運(yùn)用較高利率的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制提高民眾的儲(chǔ)蓄意愿，降低人民的投資熱情，從而拉低全社會(huì)的產(chǎn)出水平，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的平衡。相反，經(jīng)濟(jì)過冷呈現(xiàn)衰退之勢時(shí)，要采用高通貨膨脹率提高社會(huì)投資意愿，鼓勵(lì)人民生產(chǎn)活動(dòng)的開展，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長。直接或間接的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制都是為了保障國民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展，促進(jìn)國家經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)繁榮。

2.2 中國貨幣政策的影響因子

在全球化趨勢不斷增強(qiáng)的國際經(jīng)濟(jì)背景下，一國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)縿?dòng)其他國家經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行。中國貨幣政策不僅受到本國外匯儲(chǔ)備條件的影響，也會(huì)受到其他國家金融政策的影響。這就導(dǎo)致我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展面臨來自國內(nèi)外的雙重威脅，需要以我國的貨幣政策為中介目標(biāo)進(jìn)行整體調(diào)節(jié)。外匯占款、外匯管理體制以及貨幣供應(yīng)量都是影響中國貨幣政策的重要因素和風(fēng)向標(biāo)，因此控制穩(wěn)定的外匯占款持有量，把控外匯管理體制收支盈余，進(jìn)而保障貨幣供應(yīng)量的持續(xù)性與合理性才能貼合外匯儲(chǔ)備和貨幣政策之間的正常邏輯關(guān)系。

2.3 中國貨幣政策的調(diào)控手段

通過了解貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和貨幣政策的影響因素，可以看出我國的央行所面臨的外匯市場壓力使其貨幣政策的推行受到了一定限制。熱錢的大量進(jìn)入導(dǎo)致央行必須運(yùn)用一系列宏觀調(diào)控政策進(jìn)行引導(dǎo)和調(diào)節(jié)。首先可以運(yùn)用匯率手段對(duì)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象進(jìn)行調(diào)節(jié)。為保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的出口活力，人民幣匯率需要穩(wěn)定在一定的水平，就需要一定的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行支撐。另外，通貨膨脹的危險(xiǎn)會(huì)導(dǎo)致人民幣壓力增大，相關(guān)匯率政策可以起到有效的調(diào)節(jié)作用。另外能夠運(yùn)用利率政策對(duì)貨幣政策進(jìn)行調(diào)節(jié)。利率調(diào)節(jié)不僅是宏觀調(diào)節(jié)的有力工具，而且彈性調(diào)節(jié)功能可以最大限度地作用于外匯沖突，間接穩(wěn)定市場利率的整體情況。資金流動(dòng)性因素會(huì)對(duì)市場利率帶來直觀影響，利差空間也會(huì)導(dǎo)致人民幣數(shù)量的猛增或驟降間接導(dǎo)致增值或貶值的貨幣影響。因此在使用利率工具時(shí)要充分考慮決策的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，預(yù)判經(jīng)濟(jì)浮動(dòng)和貨幣政策把關(guān)。

3 外匯市場壓力對(duì)貨幣政策有效性影響分析

3.1 外匯市場壓力有效性機(jī)理

考察不同變量的外匯市場影響機(jī)理對(duì)于外匯市場壓力環(huán)節(jié)的有效性系數(shù)來說具有正向作用和積極影響。通過實(shí)證分析和回歸模型分析可以考慮到外匯市場壓力的有效性存在一定的機(jī)理性規(guī)律，經(jīng)典的回歸模型以平穩(wěn)的數(shù)據(jù)變量為基礎(chǔ)，這就要求各項(xiàng)數(shù)據(jù)之間存在長期的均衡關(guān)系。這些均衡關(guān)系之間存在內(nèi)在的穩(wěn)定關(guān)系，可以通過模型進(jìn)行檢驗(yàn)。因此外匯市場壓力有效性機(jī)理的構(gòu)成有數(shù)據(jù)支撐、系統(tǒng)管理和規(guī)律規(guī)制效力。相關(guān)研究結(jié)果表明外匯市場壓力與貨幣政策之間的關(guān)聯(lián)性是呈正比的，對(duì)貨幣政策的影響是負(fù)面的，同時(shí)外匯壓力的有效性也會(huì)對(duì)貨幣政策的有效性產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。中央銀行還會(huì)運(yùn)用有效的基礎(chǔ)貨幣權(quán)力把控我國在外匯市場壓力下的主動(dòng)性和高效性，面對(duì)國際資本對(duì)本幣的需求情況采取適當(dāng)?shù)囊龑?dǎo)調(diào)控手段才能加強(qiáng)人民幣匯率的安全性和穩(wěn)定性。因此把控外匯市場壓力的有效系數(shù)，檢測干預(yù)因素的加權(quán)比重至關(guān)重要。

3.2 外匯市場壓力度量及有效性度量

外匯市場壓力一般表現(xiàn)為市場各個(gè)方面都存有各自的理性預(yù)期，而且在沒有外匯干預(yù)的情況下消除本幣超額需求所需要的該國匯率變動(dòng)量。市場環(huán)境的不穩(wěn)定因素以及匯率制度的變革會(huì)帶動(dòng)相關(guān)政策工具的協(xié)調(diào)來抵消該國貨幣需求。完整的外匯市場壓力指數(shù)結(jié)構(gòu)需要考慮相關(guān)政策工具的變量因素，并轉(zhuǎn)化成一定的匯率波動(dòng)形式來進(jìn)行展現(xiàn)。這里有兩種轉(zhuǎn)化方法，一是通過模型依賴法，另一種是非模型依賴法，兩者都可以對(duì)EMP指數(shù)進(jìn)行有效檢測。

模型依賴法避開各方面的權(quán)重系數(shù)對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行直觀檢測的步驟，運(yùn)用科學(xué)模型的預(yù)估方式對(duì)匯率浮動(dòng)數(shù)據(jù)進(jìn)行精準(zhǔn)把控，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)外匯壓力的緩減。模型的精準(zhǔn)度估算關(guān)系到了EMP指數(shù)的常態(tài)值，進(jìn)而運(yùn)用直接或者間接的方式干預(yù)中央銀行外匯市場的買賣情況。非依賴模型則是依靠EMP數(shù)據(jù)來源對(duì)匯率變化和外匯儲(chǔ)備額度等信息進(jìn)行不同形式的加權(quán)組合。各類變量項(xiàng)目的權(quán)重系數(shù)會(huì)體現(xiàn)在標(biāo)準(zhǔn)差的倒數(shù)中，因此不少實(shí)驗(yàn)研究表明，市場化的利率不能通過其他形式的利率測算方式得出，而是通過其他變量的權(quán)重調(diào)度來進(jìn)行替代性選擇。

在貨幣政策有效性的度量方面也秉持著貨幣幣值穩(wěn)定的終極目標(biāo)，因此中央銀行一般會(huì)通過運(yùn)用較低的通貨膨脹換取最高的經(jīng)濟(jì)增長數(shù)值。貨幣政策的有效性可以在經(jīng)濟(jì)增長角度得以充分體現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)的直接影響因素是通貨膨脹率的影響，因此全面考慮貨幣政策的有效性需要考慮整體經(jīng)濟(jì)狀況和經(jīng)濟(jì)環(huán)境。其中GDP、CPI的指數(shù)增長都可以對(duì)貨幣政策的有效性增加衡量的準(zhǔn)確度。貨幣政策的收益與成本體現(xiàn)在具體的公式當(dāng)中具有一定規(guī)律，存在穩(wěn)定的“有效性系數(shù)”，同時(shí)可以根據(jù)此系數(shù)推算更加優(yōu)化的有效性度量方式，從而實(shí)現(xiàn)貨幣政策的高效性和合理性。

4 結(jié)語

貨幣政策對(duì)外匯市場壓力帶來的組合性影響可以通過市場經(jīng)濟(jì)的自我調(diào)節(jié)和各種渠道、各種方式手段加以調(diào)整。目前我國政府也在通過公開市場業(yè)務(wù)、中央銀行貸款等多種方式對(duì)我國的貨幣政策進(jìn)行調(diào)整優(yōu)化。各種貨幣政策的合理化組合交替實(shí)現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行，用微觀角度的波動(dòng)變化保證宏觀角度的整體平穩(wěn)并穩(wěn)步上升。我國作為第一大發(fā)展中國家，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度居高不下的情況下，想要更好地避免外匯市場壓力的不良影響，就需要綜合地考量外匯市場的有限性度量及度量方式。