倪濤

摘? 要：風(fēng)險(xiǎn)投資作為當(dāng)前投資市場(chǎng)中較為熱門(mén)的一種投資類(lèi)型一直被置于聚光燈下。在風(fēng)險(xiǎn)投資募集資金、篩選項(xiàng)目、項(xiàng)目評(píng)估、協(xié)議談判、項(xiàng)目投資、投后管理等六大運(yùn)作過(guò)程中，大部分風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)更加關(guān)注募集資金和篩選項(xiàng)目，尤其希望通過(guò)頗具創(chuàng)新概念的募集資金方式和獨(dú)到的對(duì)于項(xiàng)目選擇理念，來(lái)獲得整個(gè)資本市場(chǎng)的青睞。本文探討了風(fēng)險(xiǎn)投資后管理的概念，分析了投后管理的難點(diǎn)，研究了基于去中心化的投后管理交易支付模式和基于分布記賬的動(dòng)態(tài)審計(jì)監(jiān)督模式。相信對(duì)從事相關(guān)工作的同行能有所裨益。

關(guān)鍵詞：區(qū)塊鏈技術(shù) 風(fēng)險(xiǎn)投資 投后管理 去中心化

中圖分類(lèi)號(hào)：TP311.1 ? ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? ? ? ? ? 文章編號(hào)：1674-098X（2021）04（c）-0188-03

Research on Post Investment Management of Venture Capital Based on Blockchain Technology

NI Tao

（Wuhan University Asset Investment&Management Co.， Ltd.， Wuhan， Hubei Province， 430072 China）

Abstract： Venture capital， as a popular investment type in the current investment market， has been put into the spotlight. In the six operation processes of venture capital raising， screening project， project evaluation， agreement negotiation， project investment and post investment management， most venture capital enterprises pay more attention to the raised funds and screening projects， especially hope to gain the favor of the whole capital market through the innovative concept of raising funds and unique project selection concept. This paper discusses the concept of post investment management， analyzes the difficulties of post investment management， studies the post investment management transaction payment mode based on decentralization and dynamic audit supervision mode based on Distributed Accounting. I believe it will be helpful to the colleagues engaged in relevant work.

Key Words： Blockchain technology; Venture capital; Post investment management; Decentralization

1? 風(fēng)險(xiǎn)投資投后管理的概念

投后管理是風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程中的重要環(huán)節(jié)之一，是風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)為減少投資風(fēng)險(xiǎn)、確保實(shí)現(xiàn)預(yù)期投資收益率而采取的重要手段，也是風(fēng)險(xiǎn)投資區(qū)別于銀行貸款、企業(yè)項(xiàng)目融資的標(biāo)志之一[1]。一般來(lái)說(shuō)，可以將投后管理分為狹義和廣義。所謂狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資后管理，是指從被投企業(yè)的角度出發(fā)，指風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)為被投企業(yè)提供的一切增值服務(wù)，如參與企業(yè)管理，幫助企業(yè)解決問(wèn)題，為企業(yè)提供支持活動(dòng)，從而促進(jìn)企業(yè)快速成長(zhǎng)的所有行為。

所謂廣義的風(fēng)險(xiǎn)投資投后管理是從風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的角度出發(fā)，從投資協(xié)議簽訂后開(kāi)始到風(fēng)險(xiǎn)資本退出為止的期間內(nèi)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理和監(jiān)控服務(wù)?？梢?jiàn)，廣義的概念比狹義的概念涉及面更廣，把監(jiān)控服務(wù)也納入在服務(wù)之中。

本文研究的是廣義的投后管理，即自投資雙方簽署投資協(xié)議后，到風(fēng)險(xiǎn)資本金實(shí)現(xiàn)退出期間內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)參與被投企業(yè)相關(guān)的經(jīng)營(yíng)決策、企業(yè)管理、市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)、科技創(chuàng)新、增值服務(wù)等一切活動(dòng)。

2? 風(fēng)險(xiǎn)投資投后管理的難點(diǎn)分析

近年來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)投資投后管理在整體投資環(huán)境變化的過(guò)程中得到了一定發(fā)展，但是受制于整體行業(yè)發(fā)展起點(diǎn)較晚，所以仍處于初期探索階段。在整個(gè)投后管理過(guò)程中，投資交易的時(shí)間成本和資金成本是一直懸而未決的問(wèn)題，在對(duì)被投企業(yè)進(jìn)行管理、履行股東權(quán)利時(shí)往往受到源自于企業(yè)創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)或者創(chuàng)始人的干擾，項(xiàng)目負(fù)責(zé)人在跟蹤管理方面的經(jīng)驗(yàn)仍然有限，投資協(xié)議履行不利的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，這些對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資投后管理都會(huì)造成一定的限制和影響[2]。

2.1 風(fēng)險(xiǎn)投資支付交易成本居高不下

在風(fēng)險(xiǎn)投資籌建、投資、撤資三大階段，都涉及到支付交易。其中籌建、投資，主要涉及融資、增資、支付等成本，撤資階段涉及的范圍更多，無(wú)論IPO、產(chǎn)權(quán)交易、股權(quán)變更，幾乎每一項(xiàng)交易成本都很高。首先，從支付角度來(lái)看，目前都需要經(jīng)過(guò)銀行等第三方金融機(jī)構(gòu)，不但中間環(huán)節(jié)過(guò)多，而且周期較長(zhǎng)，如果涉及境外投資，還要兼顧各國(guó)不同的外匯政策、利率變化等不可控因素[3]。

其次，從融資、增資角度，開(kāi)放給風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的銀行融資產(chǎn)品比較單一，長(zhǎng)期信貸投放不足，融資成本偏高，中小微企業(yè)貸款難，資金使用效率低，貸款附加條件又比較多，且批復(fù)程序復(fù)雜。如果是國(guó)有企業(yè)，那還要面臨特殊的增資掛牌的冗長(zhǎng)周期及對(duì)新興技術(shù)投資時(shí)間緊迫性之間的矛盾。

2.2 對(duì)被投企業(yè)的主控管理難以實(shí)現(xiàn)

一是被投企業(yè)創(chuàng)始人對(duì)企業(yè)的控制力過(guò)強(qiáng)。目前，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)一般選擇的投資方向，都是處于成長(zhǎng)初期的企業(yè)，核心人員往往手握關(guān)鍵技術(shù)和市場(chǎng)渠道，從而占據(jù)相對(duì)集中的股權(quán)，并實(shí)際控制著企業(yè)的日常管理，而風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的派出董事，往往缺少維護(hù)自身投資利益的功能機(jī)制，只在董事會(huì)上才能發(fā)表意見(jiàn)。同時(shí)，這類(lèi)企業(yè)管理權(quán)限過(guò)度集中在創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)核心成員或創(chuàng)始人手里，但其本身又不具備職業(yè)經(jīng)理人專(zhuān)業(yè)的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)和方法，使得企業(yè)發(fā)展不能有效地適應(yīng)當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境的變化，又往往固執(zhí)己見(jiàn)地“一條路走到黑”，錯(cuò)過(guò)了企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的最佳時(shí)機(jī)，從而進(jìn)一步提高了企業(yè)的管理風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)[4]。

二是被投企業(yè)對(duì)投后管理的認(rèn)識(shí)不足。目前，在風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)大部分被投企業(yè)都為民營(yíng)企業(yè)，這些企業(yè)在發(fā)展的過(guò)程中，往往對(duì)于企業(yè)整體營(yíng)運(yùn)情況缺乏應(yīng)有的關(guān)注和把控，并缺乏多領(lǐng)域的文化輸入，造成管理知識(shí)相對(duì)單一，往往重銷(xiāo)售卻又忽略現(xiàn)金的流通，重科研技術(shù)卻又忽視市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律，重創(chuàng)新模式發(fā)展又缺乏對(duì)當(dāng)前政策環(huán)境的足夠認(rèn)識(shí)。使得企業(yè)在日常運(yùn)營(yíng)的過(guò)程中，總是出現(xiàn)“拆東墻補(bǔ)西墻”的情況，很難形成較為完善的管理體系，對(duì)當(dāng)前企業(yè)所擁有的資源也無(wú)法實(shí)現(xiàn)有效的整合，造成企業(yè)整體發(fā)展嚴(yán)重受阻，投資人利益也因此很難兌現(xiàn)。

3? 基于去中心化的投后管理交易支付模式

區(qū)塊鏈技術(shù)解決了傳統(tǒng)支付過(guò)程中中間環(huán)節(jié)過(guò)多的問(wèn)題，利用分布式記賬技術(shù)實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的直接交易，大大減少了交易環(huán)節(jié)中各中介機(jī)構(gòu)信息對(duì)賬的時(shí)間，使得低成本高效的實(shí)時(shí)轉(zhuǎn)賬成為可能[5]。

首先，從安全性的角度分析，區(qū)塊鏈技術(shù)支持的支付系統(tǒng)采用的是分布式“推式”支付，而傳統(tǒng)支付系統(tǒng)采用“拉式”支付。傳統(tǒng)“推式”支付，用戶完成交易必須將個(gè)人的信息和銀行賬號(hào)等私密信息傳輸給對(duì)方，并通過(guò)信息驗(yàn)證完成收款。而“拉式”支付中，用戶不必提供個(gè)人信息和銀行卡賬戶信息，系統(tǒng)將這些信息加密成哈希值傳輸給對(duì)方，映射為唯一的緊湊的二進(jìn)制形式，可以幫助驗(yàn)證數(shù)據(jù)的完整性。同時(shí)，由于區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)中所有參與節(jié)點(diǎn)共同維護(hù)驗(yàn)證信息，又保證了信息的一致性。

其次，對(duì)于交易雙方來(lái)說(shuō)，區(qū)塊鏈的支付系統(tǒng)可以降低交易成本。利用區(qū)塊鏈技術(shù)所有節(jié)點(diǎn)共同維護(hù)驗(yàn)證信息的特點(diǎn)，節(jié)省掉傳統(tǒng)轉(zhuǎn)賬支付過(guò)程中復(fù)雜的信息同步和對(duì)賬的時(shí)間，并可同步實(shí)現(xiàn)降低信息交流成本和貨幣流通成本，從而使交易費(fèi)用大幅下降，尤其在跨境支付方面，可以完全實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的支付，并且加入系統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)越多，提供的“算力”就越大，能夠節(jié)省的資源就越多。以美國(guó)支付公司“條紋”（Stripe）為例，其常規(guī)收費(fèi)方式是向商家收取30美分的固定費(fèi)用外加交易額的2.9%作為手續(xù)費(fèi)，利用區(qū)塊鏈技術(shù)可以實(shí)現(xiàn)交易額100萬(wàn)美元以內(nèi)不收費(fèi)，超過(guò)100萬(wàn)美元的部分收取1%的手續(xù)費(fèi)。

目前，可供風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)使用的基于區(qū)塊鏈技術(shù)的支付系統(tǒng)雖然比較有限，但大多經(jīng)過(guò)了市場(chǎng)運(yùn)用實(shí)踐，效果顯著。例如由高盛主導(dǎo)投資的Circle，該系統(tǒng)允許用戶使用美元進(jìn)行交易，用戶將來(lái)或可持有、轉(zhuǎn)出并即時(shí)接受美元，不需要額外收費(fèi)，同時(shí)還受到聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司和美元穩(wěn)定價(jià)值的保護(hù)[6]。國(guó)內(nèi)方面，招商銀行于2017年宣布區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用于上海自貿(mào)區(qū)直聯(lián)跨境支付。其充分運(yùn)用區(qū)塊鏈分布式的特性，與跨境金融業(yè)務(wù)緊密聯(lián)系，實(shí)現(xiàn)了點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的傳輸。該系統(tǒng)把上海自貿(mào)區(qū)作為一個(gè)獨(dú)立的節(jié)點(diǎn)，直接與境外清算行聯(lián)通，減少中間環(huán)節(jié)，使得傳統(tǒng)模式下在一個(gè)中心節(jié)點(diǎn)下清算所需要耗費(fèi)的人力、成本、時(shí)間得到大大節(jié)省。

4? 基于分布記賬的動(dòng)態(tài)審計(jì)監(jiān)督模式

區(qū)塊鏈系統(tǒng)可以滿足會(huì)計(jì)審計(jì)系統(tǒng)的特征，如圖1所示。一方面，就某一項(xiàng)具體交易數(shù)據(jù)而言，其可以貫穿事前、事中、事后全過(guò)程，并利用節(jié)點(diǎn)共同維護(hù)的原則對(duì)正在發(fā)生的交易進(jìn)行核算，確認(rèn)后通過(guò)全系統(tǒng)廣播記錄在鏈上，保證交易記錄的連續(xù)性和完整性，并且能夠提供按照時(shí)間順序排列的系統(tǒng)資料，以便于追蹤和審核。同時(shí)，該條記錄也將對(duì)之后產(chǎn)生的新交易進(jìn)行監(jiān)控和確認(rèn)。

另一方面，就整個(gè)系統(tǒng)而言，可以基于區(qū)塊鏈技術(shù)建立一套植入特殊通用協(xié)議的應(yīng)用層面的財(cái)務(wù)系統(tǒng)。在這個(gè)系統(tǒng)中，可以以不完全去中心化的方式實(shí)現(xiàn)扁平化的區(qū)塊鏈結(jié)構(gòu)，主要可以分為3個(gè)權(quán)限，一是基礎(chǔ)權(quán)限。主要適用于被投企業(yè)的內(nèi)部管理人員，可以訪問(wèn)和記錄公司各項(xiàng)的財(cái)務(wù)活動(dòng)，并進(jìn)行內(nèi)部審計(jì)。二是調(diào)用權(quán)限。通過(guò)系統(tǒng)API實(shí)現(xiàn)。這個(gè)層次可以用于銀行等第三方機(jī)構(gòu)介入，銀行可以訪問(wèn)部分信息以確認(rèn)交易真實(shí)，但是在隱私保護(hù)協(xié)議下，無(wú)法獲取企業(yè)其他保密信息。三是監(jiān)管權(quán)限。這個(gè)層次適用與風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)以及其他利益相關(guān)方，訪問(wèn)分析被投企業(yè)重要的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，并進(jìn)行一定程度的分析。該系統(tǒng)在財(cái)務(wù)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)記錄上利用區(qū)塊鏈技術(shù)去中心化、不可篡改的特性和時(shí)間戳的保障機(jī)制，保證了所有基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的一致性性。但在權(quán)限設(shè)置上，即數(shù)據(jù)運(yùn)用上實(shí)現(xiàn)一定的區(qū)分，即每個(gè)節(jié)點(diǎn)可以就基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的內(nèi)容，根據(jù)自己的需要進(jìn)行一定的自由操作和組合。通過(guò)這套系統(tǒng)，不僅保證了內(nèi)部體系的獨(dú)立性和客觀性，也有利于彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)在審計(jì)人力成本上的不足，甚至可以利用這套系統(tǒng)進(jìn)行大數(shù)據(jù)分析，從而在預(yù)測(cè)市場(chǎng)上為被投企業(yè)帶來(lái)新的價(jià)值。

在實(shí)際應(yīng)用方面，德勤發(fā)布的Rubix平臺(tái)有一套Deloitte's Perma Rec系統(tǒng)。通過(guò)該應(yīng)用，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)可以和被審計(jì)企業(yè)的財(cái)務(wù)系統(tǒng)進(jìn)行實(shí)時(shí)對(duì)接，監(jiān)控和認(rèn)證被審企業(yè)的交易和財(cái)務(wù)入賬，在運(yùn)營(yíng)中進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，并可通過(guò)該應(yīng)用建立一個(gè)大范圍的分布式賬簿。這一應(yīng)用，無(wú)論從審計(jì)的真實(shí)性、時(shí)效性，還是從審計(jì)成本的角度，都對(duì)雙方便利，更好地履行審計(jì)功能，維護(hù)風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和被投企業(yè)的利益。

5? 結(jié)語(yǔ)

使用區(qū)塊鏈技術(shù)可以滿足投后管理的管理需求。目前困擾投后管理最重要的問(wèn)題就是關(guān)于成本和效率的問(wèn)題，投資方關(guān)注的是加強(qiáng)管控、節(jié)約成本和提高效率，被投方關(guān)注的則是可以開(kāi)放一定的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，也可以被一定的方式進(jìn)行監(jiān)管，但不能干擾到自己的運(yùn)營(yíng)。但目前傳統(tǒng)集團(tuán)公司型的信息化管理系統(tǒng)不適用于風(fēng)險(xiǎn)投資，而區(qū)塊鏈技術(shù)是基于資本數(shù)字化的基礎(chǔ)上進(jìn)行管理，能夠非常契合地滿足投資雙方的需要。

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