孫芳城 陳欣 鐘廷勇

【摘要】以我國滬深兩市上市公司2010 ～ 2016年的年度數(shù)據(jù)為初始樣本， 實證研究外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的影響， 并檢驗媒體關(guān)注對二者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。 研究結(jié)果表明： 外資持股與企業(yè)環(huán)境績效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系; 媒體關(guān)注對上述關(guān)系具有正向的調(diào)節(jié)作用。 進(jìn)一步分析表明： 外資持股對非國有企業(yè)、非重污染行業(yè)和中西部地區(qū)企業(yè)環(huán)境績效的促進(jìn)作用更顯著; 代理成本與企業(yè)創(chuàng)新在外資持股與企業(yè)環(huán)境績效的關(guān)系中起著部分中介效應(yīng)。 研究結(jié)論對于企業(yè)提升環(huán)境績效、政府制定相關(guān)政策以及機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)化投資決策具有一定啟示意義。

【關(guān)鍵詞】外資持股;媒體關(guān)注;環(huán)境績效;代理成本;企業(yè)創(chuàng)新

【中圖分類號】F276? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2021）08-0033-9

一、引言

近年來， 我國環(huán)境問題日益嚴(yán)重， 我國經(jīng)濟(jì)在高速增長的過程中也面臨著眾多問題， 環(huán)境保護(hù)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間的矛盾愈加嚴(yán)重[1，2] 。 十九屆四中全會提出全面建立資源高效利用制度， “要實行最嚴(yán)格的生態(tài)環(huán)境保護(hù)制度， 全面建立資源高效利用制度， 健全生態(tài)保護(hù)和修復(fù)制度， 嚴(yán)明生態(tài)環(huán)境保護(hù)責(zé)任制度”。 面對嚴(yán)格的環(huán)境監(jiān)管， 企業(yè)環(huán)保決策會發(fā)生怎樣的變化？ 最終對企業(yè)環(huán)境績效產(chǎn)生怎樣的影響？ 這些都是亟待回答的問題。

環(huán)境污染問題引起了學(xué)者的廣泛關(guān)注， 環(huán)境治理成為研究熱點。 前期文獻(xiàn)主要從政策不確定性[3] 、出口行為[4-6] 、政治關(guān)聯(lián)[7] 、機(jī)構(gòu)投資者[8，9] 、環(huán)境執(zhí)法監(jiān)督[10，11] 、環(huán)境信息披露[12-14] 、董事會特征[15，16] 等角度考察了企業(yè)環(huán)境績效的影響因素。 隨著改革開放的程度不斷加深， 越來越多的外資股東進(jìn)入我國市場， 在給企業(yè)帶來更多資源的同時必將會對企業(yè)的治理產(chǎn)生影響。 然而， 鮮有文獻(xiàn)系統(tǒng)研究外資持股對環(huán)境績效的影響。 外資持股公司的內(nèi)部治理機(jī)制區(qū)別于非外資持股公司， 那么其對公司環(huán)保決策會產(chǎn)生怎樣的影響？ 最終環(huán)境績效如何？ 這些都是值得深入研究的問題。

此外， 媒體關(guān)注作為一種重要的非正式制度， 具有傳遞公司信息的作用， 媒體監(jiān)督無疑會對企業(yè)環(huán)境治理行為產(chǎn)生影響， 信息時代關(guān)于媒體關(guān)注與公司治理效果之間關(guān)系的研究也是學(xué)術(shù)界討論的熱點。 在媒體壓力下， 企業(yè)在保護(hù)生態(tài)環(huán)境方面如何表現(xiàn)？ 外資持股對企業(yè)環(huán)境績效起著什么樣的作用？ 這些問題也值得探討。

相比于以往的研究， 本文的研究貢獻(xiàn)主要表現(xiàn)在以下幾個方面： 首先， 從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度研究了對上市公司環(huán)境治理行為決策的影響， 拓展了公司治理與環(huán)境治理的研究視角; 其次， 豐富了研究外資持股影響企業(yè)行為的相關(guān)文獻(xiàn); 最后， 拓展了企業(yè)環(huán)境績效的研究視角。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）外資持股與企業(yè)環(huán)境績效

在影響企業(yè)環(huán)境績效的諸多因素中， 外資持股無疑是備受關(guān)注和爭議的重要方面。 基于委托代理理論， 委托人與代理人在追求各自效益最大化的同時二者的效用函數(shù)又不一致， 導(dǎo)致兩者之間產(chǎn)生利益沖突。 因此， 委托人要對代理人進(jìn)行監(jiān)督， 以保障自身利益不受侵害。 但委托代理雙方都在追逐自身利益最大化， 由于不完全契約和信息不對稱的現(xiàn)實存在， 必將導(dǎo)致代理沖突。 此時， 外商投資對環(huán)境績效的積極作用可能表現(xiàn)在如下兩方面：

一方面， 外資股東可以通過積極參與公司治理改善環(huán)境績效。 對于外資股東而言， 對東道國進(jìn)行投資將面臨較高程度的信息不對稱。 文化、客戶群體、政府管制等方面存在的差異導(dǎo)致外資股東的心理距離增加， 致使其獲取信息的成本增加[17] 。 為了緩解高度的信息不對稱， 外資股東更有動機(jī)監(jiān)管企業(yè)的經(jīng)營行為， 且更有動力約束管理層的謀利行為， 以保障自身利益。 根據(jù)成本收益理論， 外資股東為了獲得較高投資收益會積極參與公司治理， 監(jiān)督經(jīng)理層行為， 緩解經(jīng)理層和股東以及大股東和中小股東之間的代理沖突， 降低代理成本。 同時， 我國上市公司常常出現(xiàn)一股獨大和股權(quán)高度集中的情況， 外資股東的進(jìn)入可以抑制這種現(xiàn)象， 并且可以減少大股東和管理層合謀攫取利益的行為， 從而有益企業(yè)的治理[18] ， 促進(jìn)企業(yè)環(huán)境治理水平的提高。

另一方面， 基于“污染光環(huán)”假說， 外資股東可以通過改進(jìn)東道國企業(yè)環(huán)境治理技術(shù)來提升環(huán)境績效。 外資帶來的環(huán)境技術(shù)效應(yīng)能降低我國霧霾污染強(qiáng)度， 而且外資進(jìn)入引發(fā)的自主創(chuàng)新能力提升能使減少霧霾污染的效率提高[19] 。 從財政分權(quán)的角度進(jìn)行分析， 外商投資的生產(chǎn)活動對當(dāng)?shù)氐沫h(huán)境污染有顯著的影響， 外資帶來了綠色環(huán)保的技術(shù)和先進(jìn)的管理經(jīng)驗， 使國內(nèi)的環(huán)境治理效率大大提高， 并且有利于降低國內(nèi)污染排放總量[20] 。 外資的進(jìn)入可以通過技術(shù)的引進(jìn)和擴(kuò)散加強(qiáng)我國工業(yè)污染治理， 技術(shù)正面效益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過負(fù)面的規(guī)模效應(yīng)和結(jié)構(gòu)效應(yīng)[21] 。

然而， 部分學(xué)者認(rèn)為， 大量的外資進(jìn)入并不會改善企業(yè)環(huán)境績效， 反而會惡化企業(yè)的環(huán)境績效。 隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷深入， 外商對發(fā)展中國家資金投入的規(guī)模越來越大， 在我國這種現(xiàn)象更加明顯。 外資進(jìn)入的本質(zhì)目的是獲得投資收益， 也必將會對我國企業(yè)環(huán)境治理造成影響。 外商投資對環(huán)境績效帶來的負(fù)面影響表現(xiàn)在如下三個方面： 首先， 外資的進(jìn)入會給東道國帶來更多的污染， 其目的是將污染轉(zhuǎn)移并獲取更豐厚的利潤。 基于“污染天堂”假說， 外資股東選擇東道國進(jìn)行投資是為規(guī)避母國嚴(yán)格的環(huán)境監(jiān)管， 而選擇環(huán)境監(jiān)管較寬松的東道國， 以降低環(huán)境污染治理的成本， 那么東道國就淪為污染排放之地。 外資的進(jìn)入會使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向污染性行業(yè)轉(zhuǎn)移， 并且其對水污染治理并沒有明顯的技術(shù)效應(yīng)。 對于不同性質(zhì)的制造業(yè)而言， 外資進(jìn)入所帶來的作用也是大相徑庭的， 外資進(jìn)入制造業(yè)普遍會給企業(yè)環(huán)境帶來消極的影響， 在勞動密集型和重污染密集型制造業(yè)中， 外資進(jìn)入對企業(yè)環(huán)境具有明顯的負(fù)面作用[22] 。 其次， 東道國在引進(jìn)外資時更多地關(guān)注經(jīng)濟(jì)績效， 也更加注重企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。 因此， 東道國為了吸引更多的外資， 可能會競相降低本國的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)， 以犧牲環(huán)境為代價， 造成“逐底競爭”現(xiàn)象[23] ， 從而使本國環(huán)境制度也遭到嚴(yán)重的破壞。 劉勝等[24] 的研究表明， 外資進(jìn)入能夠提高環(huán)境污染治理效率， 但異地交流加劇了各地區(qū)為經(jīng)濟(jì)增長而產(chǎn)生的競爭， 使得“逐底競爭”行為更加明顯， 環(huán)境污染問題更容易被政府忽略。 最后， 外資股東帶來的環(huán)保技術(shù)大多處于生產(chǎn)、裝配等低端環(huán)節(jié)， 缺乏核心競爭力， 使企業(yè)的環(huán)境治理技術(shù)鎖定在低端位置， 難以向高端環(huán)節(jié)攀升。 因此， 環(huán)境治理效率達(dá)不到較高程度的提升。

綜上所述， 本文認(rèn)為外資持股對企業(yè)環(huán)境績效會產(chǎn)生正反兩方面的作用。 一方面， 通過自身的示范效應(yīng)改善企業(yè)的環(huán)境績效; 另一方面， 外商進(jìn)行投資只是把東道國變?yōu)楂@取更多利益的渠道。 基于此， 本文提出假設(shè)1：

H1a：外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間存在正相關(guān)關(guān)系。

H1b：外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績效

企業(yè)的外部治理環(huán)境對企業(yè)治理行為會形成無形的外部壓力， 媒體關(guān)注是信息時代社會主要的信息傳遞中介。 隨著公民環(huán)境保護(hù)意識的不斷增強(qiáng)， 媒體報道成為公眾獲取企業(yè)環(huán)境行為信息的渠道， 考慮到利益相關(guān)者對媒體報道信息的高度關(guān)注， 企業(yè)的環(huán)境治理行為必然會受到媒體關(guān)注的影響。

媒體關(guān)注作為一種外部治理機(jī)制， 其對企業(yè)治理狀況的影響主要體現(xiàn)在以下三個方面： 第一， 媒體關(guān)注具有監(jiān)督治理功能。 在媒體關(guān)注下， 媒體監(jiān)督的作用會促使企業(yè)違規(guī)行為被關(guān)注和披露， 增加了企業(yè)的違規(guī)成本[25] 。 同時， 孔東民等[26] 將企業(yè)行為分為“好行為”和“壞行為”， 考察媒體在公司治理中的作用， 研究表明， 媒體關(guān)注在企業(yè)的治理行為上體現(xiàn)了監(jiān)督治理功能， 媒體關(guān)注程度的提高會促使企業(yè)生產(chǎn)效率、公司業(yè)績與社會責(zé)任增加。 第二， 媒體關(guān)注具有聲譽(yù)機(jī)制。 越來越多的企業(yè)意識到環(huán)境污染會使自身聲譽(yù)受損， 進(jìn)而影響企業(yè)的獲利能力。 高層管理者會及時關(guān)注媒體所報道的信息并做出相應(yīng)的反應(yīng)， 以維護(hù)自身相關(guān)的利益[27] 。 潘孝珍等[28] 認(rèn)為， 基于晉升錦標(biāo)賽理論， 媒體關(guān)注能夠改善地方政府的環(huán)境污染治理行為， 因為當(dāng)?shù)卣Ｍㄟ^媒體報道獲得較高的政績聲譽(yù)。 第三， 基于市場壓力假說， 媒體關(guān)注能帶來資本市場的壓力[29] 。 媒體對企業(yè)環(huán)境治理信息的關(guān)注、傳播是管理者面臨的最大壓力， 在市場壓力下， 管理者為了自身利益， 會盡量滿足資本市場及社會公眾的期望， 進(jìn)而采取一系列措施進(jìn)行環(huán)境治理， 獲取更優(yōu)的企業(yè)環(huán)境績效。 基于此， 本文提出假設(shè)2：

H2：媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績效之間存在正相關(guān)關(guān)系。

（三）外資持股、媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績效

我國信息媒體的發(fā)展越來越成熟， 在外資持股這一內(nèi)部治理因素影響企業(yè)環(huán)境績效的過程中， 媒體關(guān)注將發(fā)揮重要的作用， 從外部治理的角度影響企業(yè)環(huán)境績效水平。 一方面， 基于信號傳遞理論， 媒體關(guān)注有助于降低企業(yè)信息不對稱程度， 媒體報道能向公眾更及時、準(zhǔn)確地披露企業(yè)相關(guān)信息。 在媒體關(guān)注下， 高管會減少操縱企業(yè)環(huán)境信息披露以獲得超額報酬的行為[30] 。 因此， 在媒體關(guān)注的作用下， 外資股東的行為能更好地受到各利益相關(guān)者的監(jiān)督。 另一方面， 企業(yè)進(jìn)行環(huán)境污染治理有可能是出于合規(guī)管理的動機(jī)[31] ， 媒體對企業(yè)環(huán)境污染治理行為進(jìn)行報道有利于企業(yè)在社會公眾面前獲得良好的聲譽(yù)， 發(fā)揮媒體關(guān)注的公司治理作用。 基于此， 本文提出假設(shè)3：

H3a：媒體關(guān)注對外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間的正相關(guān)關(guān)系存在促進(jìn)作用。

H3b：媒體關(guān)注對外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系存在抑制作用。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文選取2010 ～ 2016年我國滬深兩市上市公司為初始樣本， 為了提高研究結(jié)果的可靠性， 對初始樣本進(jìn)行如下篩選： ①剔除ST、?ST和PT的樣本公司; ②剔除存在數(shù)據(jù)異常值和不完整的樣本公司。 經(jīng)上述處理， 最終獲得10958個觀測值。 其中： 企業(yè)環(huán)境績效數(shù)據(jù)來自和訊網(wǎng)企業(yè)社會責(zé)任評分中的環(huán)境責(zé)任評分; 外資持股比例通過CSMAR數(shù)據(jù)庫、各公司年報、百度等收集整理; 媒體關(guān)注數(shù)據(jù)來源于報刊報道， 包含主流財經(jīng)報紙以及其他重要報紙刊物; 其他數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和WIND數(shù)據(jù)庫。 此外， 為避免極端值對實證結(jié)果的影響， 本文對相應(yīng)變量進(jìn)行了1%分位數(shù)Winsorize處理。

（二）變量定義

1. 被解釋變量。 本文的被解釋變量是企業(yè)環(huán)境績效（CEP）。 目前企業(yè)環(huán)境績效研究受到學(xué)者們的廣泛關(guān)注， 但對于企業(yè)環(huán)境績效的度量仍沒有統(tǒng)一規(guī)范的度量方式。 本文將環(huán)境責(zé)任評分作為企業(yè)環(huán)境績效的代理變量。

2. 解釋變量。 本文的解釋變量是外資持股（Forh）。 結(jié)合鐘熙等[32] 的方法， 采用企業(yè)內(nèi)所有外資股東持股比例之和對外資持股進(jìn)行衡量。

3. 調(diào)節(jié)變量。 本文的調(diào)節(jié)變量是媒體關(guān)注（Lnrpt）。 媒體關(guān)注數(shù)據(jù)來源于報刊報道次數(shù)， 結(jié)合戴亦一等[33] 對媒體報道次數(shù)進(jìn)行處理的方法， 利用媒體報道次數(shù)加1的自然對數(shù)進(jìn)行衡量， 本文從三個方面考察媒體關(guān)注程度， 分別是年標(biāo)題出現(xiàn)該公司的新聞總數(shù)（Lnrpt0）、年內(nèi)容出現(xiàn)該公司的新聞總數(shù)（Lnrpt1）、年負(fù)面新聞總數(shù)（Lnrpt2）。

4.控制變量。 本文參考現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)[10，34] ， 選取如下影響因素進(jìn)行控制： 公司規(guī)模（Size）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、獲利能力（Roe）、公司成長性（Growth）、股權(quán)集中度（First）、獨立董事占比（Indp）、兩職合一（Power）。 同時， 加入了行業(yè)和年度效應(yīng)。 本文主要的變量定義如表1所示。

（三）模型設(shè)計

為考察外資持股與媒體關(guān)注對企業(yè)環(huán)境績效的影響， 本文構(gòu)建了模型（1）和模型（2）：

CEP=α0+α1Forh+α2Growth+α3Lev+α4Roe+

α5First+α6Indp+ α7State+α8Size+α9Power+Year+

Ind+ε （1）

CEP=β0+β1Lnrpt+β2Growth+β3Lev+β4Roe+

β5First+β6Indp+β7State+β8Size+β9Power+Year+

Ind+ε? ? （2）

為了考察媒體關(guān)注對外資持股與企業(yè)環(huán)境績效關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)， 本文構(gòu)建了模型（3）：

CEP=γ0+γ1Forh+γ2Lnrpt+γ3Forh×Lnrpt+

γ4Growth+γ5Lev+γ6Roe+γ7First+γ8Indp+

γ9State+γ10Size+γ11Power+Year+Ind+ε? （3）

其中： Lnrpt表示媒體對企業(yè)的關(guān)注程度， 分別用Lnrpt0、Lnrpt1和Lnrpt2表示; Forh×Lnrpt表示外資持股與媒體關(guān)注的交乘項。

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2報告了本文主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。 可以看出， 企業(yè)環(huán)境績效（CEP）的均值為2.419， 中位數(shù)為0， 呈左偏分布。 其最大值和最小值分別是23、0， 說明樣本中企業(yè)環(huán)境績效的差異較大， 且總體水平偏低。 外資持股（Forh）的最小值為0， 最大值為0.634， 說明上市公司之間外資持股比例的差異比較顯著。

（二）相關(guān)性分析

表3報告了主要變量的相關(guān)性檢驗結(jié)果。 企業(yè)環(huán)境績效（CEP）與外資持股（Forh）的相關(guān)系數(shù)在1%的水平上顯著， 并呈正相關(guān)關(guān)系， 表明外資持股比例越高的企業(yè)， 其環(huán)境績效越好， 初步驗證了H1a成立， H1b不成立。 衡量媒體關(guān)注的三個變量均與企業(yè)環(huán)境績效在1%的水平上顯著正相關(guān)， 結(jié)果初步表明媒體關(guān)注能夠促進(jìn)企業(yè)環(huán)境績效的提升， 支持H2。 同時， 除媒體關(guān)注三個變量之間的相關(guān)系數(shù)外， 各變量之間的相關(guān)系數(shù)都小于0.7， 由此可初步推斷變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性。

（三）實證結(jié)果分析

表4報告了外資持股對企業(yè)環(huán)境績效影響的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示： 在第（1）列中， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)是1.719， 且在1%的水平上顯著; 在第（2）列中， 增加了控制變量如企業(yè)成長性（Growth）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、股權(quán)集中度（First）等， 此時外資持股（Forh）的估計系數(shù)為1.112， 且在5%的水平上顯著。 控制變量中， 企業(yè)成長性（Growth）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、股權(quán)集中度（First）和兩職合一（Power）與企業(yè)環(huán)境績效（CEP）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系; 獲利能力（Roe）、公司規(guī)模（Size）、獨立董事占比（Indp）與企業(yè)環(huán)境績效呈正相關(guān)關(guān)系。

綜上所述， 在控制其他因素后， 外資持股與企業(yè)環(huán)境績效均呈正相關(guān)關(guān)系， 即企業(yè)外資持股比例越高， 環(huán)境績效水平越高。 表4的回歸結(jié)果支持了H1a。

表5報告了媒體關(guān)注與企業(yè)環(huán)境績效以及媒體關(guān)注對外資持股與企業(yè)環(huán)境績效關(guān)系影響的回歸結(jié)果。 其中， 從第（1）、（3）、（5）列可以看出， 企業(yè)環(huán)境績效與媒體關(guān)注三個代理變量之間的回歸系數(shù)分別為0.215、0.350、0.294， 且均在1%的水平上顯著， 三種回歸的結(jié)果均支持H2， 即媒體關(guān)注給企業(yè)帶來了巨大的壓力， 管理者出于對自身聲譽(yù)的考慮， 會積極進(jìn)行環(huán)境污染處理， 改善企業(yè)環(huán)境績效。 第（2）、（4）、（6）列表示加入交乘項后的回歸結(jié)果， 可以看出， 外資持股與媒體關(guān)注三個代理變量的交互變量（Forh×Lnrpt）的回歸系數(shù)分別為0.750、0.594、0.734， 且均在10%的水平上顯著， 與企業(yè)環(huán)境績效均呈正相關(guān)關(guān)系， 說明媒體關(guān)注程度越高， 外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的促進(jìn)作用越明顯， 從而驗證了H3a， 即在受媒體關(guān)注程度較高的企業(yè)中， 外資持股給企業(yè)帶來的環(huán)境治理作用越大， 企業(yè)的環(huán)境績效水平越高。

五、進(jìn)一步分析

（一）外資持股、產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性與企業(yè)環(huán)境績效

與西方國家相比， 我國上市公司所處的制度背景較為特殊， 我國企業(yè)具有不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)， 這也影響著外資持股與企業(yè)環(huán)境績效的關(guān)系。 首先， 在我國特殊的制度背景下， 國有企業(yè)由政府控制， 這些公司的決策和行為會受到政府的干預(yù)， 其治理結(jié)構(gòu)和監(jiān)管環(huán)境與非國有企業(yè)有較大區(qū)別， 它們會承擔(dān)更多的政策性任務(wù)， 政府的動機(jī)和行為可能會對國有企業(yè)產(chǎn)生重要影響[35] ， 并且會受到更多的政治庇護(hù)。 其次， 與非國有企業(yè)相比， 國有企業(yè)調(diào)配和利用各種資源的途徑更全面。 就專業(yè)知識、技術(shù)水平、人才儲備等方面而言， 國有企業(yè)要強(qiáng)于非國有企業(yè)， 非國有企業(yè)的環(huán)保投入容易受到更多因素的影響。 最后， 與國有企業(yè)相比， 非國有企業(yè)在環(huán)境治理方面更加依賴外資股東這一資源， 外資進(jìn)入非國有企業(yè)對環(huán)境治理水平的提升會優(yōu)于國有企業(yè)。 由于國有企業(yè)具備較為完善的環(huán)保治理體制， 并且直接由政府管控， 因此相對于國有企業(yè)而言， 非國有企業(yè)外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間的關(guān)系更強(qiáng)， 引進(jìn)外資對提升非國有企業(yè)環(huán)境績效的作用更加顯著。

鑒于此， 本文分別考察了國有企業(yè)和非國有企業(yè)中外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的影響。 表6第（1）、（2）列報告了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示， 無論是國有企業(yè)還是非國有企業(yè)， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)都顯著為正， 國有企業(yè)外資持股（Forh）的估計系數(shù)在10%的水平上顯著， 而在非國有企業(yè)中， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)在5%的水平上顯著。 回歸結(jié)果表明， 外資持股對具有不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的環(huán)境績效都具有顯著正向影響， 但相對于國有企業(yè)而言， 外資持股對非國有企業(yè)環(huán)境績效的影響效果更強(qiáng)。

（二）外資持股、行業(yè)差異與企業(yè)環(huán)境績效

不同行業(yè)屬性下外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的影響明顯不同， 企業(yè)的投資決策也會受到行業(yè)環(huán)境的影響。 對于重污染行業(yè)而言， 非重污染行業(yè)造成環(huán)境問題的可能性更小， 同時外資給企業(yè)帶來的技術(shù)溢出效應(yīng)更大， 并且通過外資所帶來的資本進(jìn)行環(huán)境治理取得的成效更顯著; 另外， 與非重污染行業(yè)相比， 重污染行業(yè)的企業(yè)自身的污染排放較多， 破壞環(huán)境的程度更高， 外資進(jìn)入重污染行業(yè)帶來的治理效應(yīng)明顯不足。 因此， 相比于重污染行業(yè)， 外資持股對促進(jìn)非重污染行業(yè)企業(yè)環(huán)境績效提升的作用更加顯著。

根據(jù)上述分析， 本文參照潘愛玲等[36] 的方法將公司所處的行業(yè)分為重污染行業(yè)和非重污染行業(yè)， 表6第（3）、（4）列報告了不同行業(yè)性質(zhì)下， 外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示， 在重污染行業(yè)中， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)為正， 但不顯著， 而在非重污染行業(yè)中， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)為0.879， 且在10%的水平上顯著。 回歸結(jié)果表明， 當(dāng)企業(yè)屬于非重污染行業(yè)時， 外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的促進(jìn)作用更加明顯。

（三）外資持股、地區(qū)差異與企業(yè)環(huán)境績效

由于我國地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡， 外資持股對不同地區(qū)企業(yè)環(huán)境績效的影響也會存在差異。 地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異導(dǎo)致地區(qū)間的環(huán)境質(zhì)量水平、公眾的環(huán)保意識、法律制度環(huán)境等都具有較大的不同， 東部地區(qū)為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高的地區(qū)， 不僅便于獲取外資股東資源， 而且具有先進(jìn)的環(huán)保技術(shù)， 本身具有較高的環(huán)境治理水平; 而對于中西部地區(qū)而言， 其獲取相關(guān)資源的能力較東部地區(qū)處于劣勢， 生態(tài)環(huán)境與制度背景都相對較差。 有研究表明， 中西部地區(qū)已經(jīng)成為東部地區(qū)的“污染避難所”[37] 。 基于以上分析， 本文認(rèn)為中西部地區(qū)更加依賴于外資股東這項資源進(jìn)行環(huán)境治理， 以提高企業(yè)的環(huán)境績效。

本文按照東部、中西部對地區(qū)進(jìn)行劃分， 表6第（5）、（6）列比較了不同區(qū)域下外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的回歸結(jié)果。 結(jié)果顯示： 在東部地區(qū)， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)不顯著; 而在中西部地區(qū)， 外資持股（Forh）的估計系數(shù)為5.447， 且在1%的水平上顯著。 回歸結(jié)果表明， 外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的作用只在中西部地區(qū)顯著， 說明在環(huán)境治理上， 中西部地區(qū)企業(yè)更加依靠外資股東帶來的環(huán)境治理技術(shù)， 從而提高企業(yè)的環(huán)境績效。

（四）機(jī)制檢驗

面對國家嚴(yán)格的環(huán)境治理政策， 企業(yè)可通過兩種途徑實現(xiàn)外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的促進(jìn)作用： 一是降低代理成本; 二是開展企業(yè)創(chuàng)新活動。 本文借鑒溫忠麟等[38] 的方法， 對影響機(jī)制進(jìn)行檢驗。 其中： 對于代理成本（Agency）， 本文參考方政等[39] 的做法， 采用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的負(fù)值度量， Agency值越大， 表示企業(yè)代理成本越高; 對于企業(yè)創(chuàng)新（R&D）， 本文借鑒王紅建等[40] 的研究， 利用研發(fā)投入/總資產(chǎn)進(jìn)行度量。 表7報告了代理成本（Agency）和企業(yè)創(chuàng)新（R&D）的機(jī)制檢驗結(jié)果。 由表7第（1）列可以看出， 外資持股與代理成本的回歸系數(shù)為

-0.083， 且在1%的水平上顯著， 表明外資持股能夠降低企業(yè)的代理成本。 由表7第（2）列可以看出， 外資持股和代理成本的回歸系數(shù)均顯著， 由此說明代理成本發(fā)揮部分中介效應(yīng)。 由表7第（3）列可知， 外資持股與企業(yè)創(chuàng)新的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正， 說明外資持股有助于企業(yè)創(chuàng)新， 同時在第（4）列中， 外資持股和企業(yè)創(chuàng)新的估計系數(shù)均顯著， 由此說明企業(yè)創(chuàng)新同樣發(fā)揮著部分中介效應(yīng)。

六、穩(wěn)健性檢驗

基于內(nèi)生性問題的考慮， 為了進(jìn)一步檢驗上述結(jié)論的可靠性， 本文通過以下方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗： ①更換主要變量的度量方式。 一方面， 將企業(yè)環(huán)境績效加1取自然對數(shù)， 重新進(jìn)行回歸， 結(jié)果如表8第（1）列所示; 另一方面， 借鑒步丹璐等[17] 的研究， 將企業(yè)是否有外資持股（Forh_dum）作為本文解釋變量的衡量方式， 重新進(jìn)行回歸， 結(jié)果如表8第（2）列所示。 ②為了減少遺漏變量的影響， 本文進(jìn)一步采用PSM配對樣本重新進(jìn)行檢驗， 利用模型（1）中的控制變量進(jìn)行逐年配對， 并對配對樣本重新回歸， 結(jié)果如表8第（3）列所示。 可以看出， 以上穩(wěn)健性檢驗結(jié)果與前文估計基本一致。

七、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文以2010 ～ 2016年滬深兩市上市公司為樣本， 研究了外資持股與媒體關(guān)注對企業(yè)環(huán)境績效的影響。 研究發(fā)現(xiàn)： ①外資持股對企業(yè)環(huán)境績效提升具有積極的推動作用。 ②媒體關(guān)注能夠顯著提升企業(yè)環(huán)境績效， 具體表現(xiàn)為： 企業(yè)受到媒體關(guān)注的程度越高， 企業(yè)環(huán)境績效水平越高。 ③媒體關(guān)注對外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間的關(guān)系具有正向調(diào)節(jié)作用。 ④外資持股與企業(yè)環(huán)境績效之間的關(guān)系在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、不同行業(yè)性質(zhì)以及不同地區(qū)企業(yè)中的表現(xiàn)存在差異。 相對于國有企業(yè)， 外資持股對非國有企業(yè)環(huán)境績效的正向影響更加顯著; 外資持股對非重污染企業(yè)環(huán)境績效的促進(jìn)作用更大， 對重污染企業(yè)環(huán)境績效的作用相對較弱; 外資持股對中西部企業(yè)環(huán)境績效的提升也具有顯著的促進(jìn)作用， 對東部企業(yè)環(huán)境績效的作用不顯著。 ⑤代理成本和企業(yè)創(chuàng)新在外資持股對企業(yè)環(huán)境績效的影響中發(fā)揮部分中介效應(yīng)。

（二）政策建議

基于上述結(jié)論， 本文提出如下政策建議： ①對企業(yè)而言， 應(yīng)積極發(fā)揮外資持股對企業(yè)環(huán)境的治理作用， 從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度協(xié)調(diào)企業(yè)環(huán)境治理與自身效益的關(guān)系， 善于利用外資股東在資金、技術(shù)、知識等各種類型資源上的顯著優(yōu)勢， 改善企業(yè)的環(huán)境績效。 ②對政府而言， 一方面， 應(yīng)重視對外資進(jìn)入的管理， 逐步完善外商投資相關(guān)法規(guī); 另一方面， 監(jiān)管部門要積極引導(dǎo)和提升媒體的公信度， 充分發(fā)揮媒體監(jiān)督功能， 利用非正式制度監(jiān)督企業(yè)環(huán)境治理行為， 促進(jìn)環(huán)境質(zhì)量的提升。 ③對機(jī)構(gòu)投資者而言， 應(yīng)更加注重企業(yè)環(huán)境績效， 避免短期利益行為， 通過企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展獲得長久利益。

【 主 要 參 考 文 獻(xiàn) 】

[1] 劉燕妮，安立仁，金田林.經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡背景下的中國經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量[ J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2014（2）：20 ～ 35.

[2] 陳詩一，陳登科.霧霾污染、政府治理與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展[ J].經(jīng)濟(jì)研究，2018（2）：20 ～ 34.

[3] 鐘廷勇，何玲，孫芳城.政策不確定性、政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)環(huán)境治理——來自地方官員變更的經(jīng)驗證據(jù)[ J].江海學(xué)刊，2019（6）：84 ～ 89+254.

[4] 劉啟仁，陳恬.出口行為如何影響企業(yè)環(huán)境績效[ J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2020（1）：99 ～ 117.

[5] Richter P. M.， A. Schiersch. CO2? Emission Intensity and Exporting： Evidence from Firm-level Data[ J].European Economic Review，2017（98）：373 ～ 391.

[6] Cui J.， Lapan H.， Moschini G. C.. Productivity， Export， and Environmental Performance： Air Pollutants in the United States[ J].American Journal of Agricultural Economics，2016（2）：447 ～ 467.

[7] 郭海，王超，房唯佳.政治關(guān)聯(lián)能持續(xù)改善企業(yè)績效嗎——企業(yè)發(fā)展階段與行業(yè)環(huán)境的作用研究[J].經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理，2019（12）：45 ～ 58.

[8] 黎文靖，路曉燕.機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注企業(yè)的環(huán)境績效嗎？——來自我國重污染行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].金融研究，2015（12）：97 ～ 112.

[9] Graves S. B.， Waddock S. A.. Institutional Owners and Corporate Social Performance[ J].The Academy of Management Journal， 1994（4）：1034 ～ 1046.

[10] 沈洪濤，周艷坤.環(huán)境執(zhí)法監(jiān)督與企業(yè)環(huán)境績效：來自環(huán)保約談的準(zhǔn)自然實驗證據(jù)[ J].南開管理評論，2017（6）：73 ～ 82.

[11] Chen Y.， Jin G. Z.， Kumar N.， et al.. The Promise of Beijing： Evaluating the Impact of the 2008 Olympic Games on Air Quality[ J].Journal of Environmental Economics and Management， 2013（3）：424 ～ 443.

[12] 呂峻，焦淑艷.環(huán)境披露、環(huán)境績效和財務(wù)績效關(guān)系的實證研究[ J].山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2011（1）：109 ～ 116.

[13] Clarkson P. M.， Li Y.， Richardson G. D.， et al.. Revisi-

ting the Relation Between Environmental Performance and Environmental Disclosure： An Empirical Analysis[ J].Accounting Organizations & Society，2007（4）：303 ～ 327.

[14] Freedman M.， Jaggi B.. Pollution Disclosures， Pollution Performance and Economic Performance[ J].Omega，1982（2）：167 ～ 176.

[15] 鄒海亮，曾賽星，林翰等.董事會特征、資源松弛性與環(huán)境績效：制造業(yè)上市公司的實證分析[ J].系統(tǒng)管理學(xué)報，2016（2）：193 ～ 202.

[16] Menguc B.， Auh R.， Ozanne R.. The Interactive Effect of Internal and External Factors on a Proactive Environmental Strategy and Its Influence on a Firm's Performance[ J].Journal of Business Ethics，2010（2）：279 ～ 298.

[17] 步丹璐，屠長文.外資持股、制度環(huán)境與審計質(zhì)量[ J].審計研究，2017（4）：65 ～ 72.

[18] 唐國平，李龍會，吳德軍.環(huán)境管制、行業(yè)屬性與企業(yè)環(huán)保投資[ J].會計研究，2013（6）：83 ～ 89+96.

[19] 周杰琦，夏南新，梁文光.外資進(jìn)入、自主創(chuàng)新與霧霾污染——來自中國的證據(jù)[ J].研究與發(fā)展管理，2019（2）：78 ～ 90.

[20] 鄧玉萍，許和連.外商直接投資、地方政府競爭與環(huán)境污染——基于財政分權(quán)視角的經(jīng)驗研究[ J].中國人口·資源與環(huán)境，2013（7）：155 ～ 163.

[21] 盛斌，呂越，Lin Hong.外國直接投資對中國環(huán)境的影響——來自工業(yè)行業(yè)面板數(shù)據(jù)的實證研究（英文）[ J].Social Sciences in China，2012（4）：89 ～ 107.

[22] 孫淑琴，何青青.不同制造業(yè)的外資進(jìn)入與環(huán)境質(zhì)量：“天堂”還是“光環(huán)”？[ J].山東大學(xué)學(xué)報（哲學(xué)社會科學(xué)版），2018（2）：90 ～ 100.

[23] 包群，陳媛媛.外商投資、污染產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移與東道國環(huán)境質(zhì)量[ J].產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2012（6）：1 ～ 9.

[24] 劉勝，顧乃華.官員治理、外商直接投資與地區(qū)環(huán)境污染——基于官員激勵及其異質(zhì)性視角[ J].經(jīng)濟(jì)體制改革，2017（2）：24 ～ 30.

[25] 周開國，應(yīng)千偉，鐘暢.媒體監(jiān)督能夠起到外部治理的作用嗎？——來自中國上市公司違規(guī)的證據(jù)[ J].金融研究，2016（6）：193 ～ 206.

[26] 孔東民，劉莎莎，應(yīng)千偉.公司行為中的媒體角色：激濁揚(yáng)清還是推波助瀾？[ J].管理世界，2013（7）：145 ～ 162.

[27] 趙嘉仁，張曉明，鐘磊.CEO權(quán)力、媒體關(guān)注與企業(yè)過度投資[ J].科學(xué)決策，2017（12）：35 ～ 54.

[28] 潘孝珍，魏萍.媒體關(guān)注能否督促地方政府治理環(huán)境污染[ J].中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報，2019（6）：103 ～ 112.

[29] 于忠泊，田高良，齊保壘等.媒體關(guān)注的公司治理機(jī)制——基于盈余管理視角的考察[ J].管理世界，2011（9）：127 ～ 140.

[30] Qiang Li， Tian Li， Hangtao Chen， et al.. Executives' Excess Compensation， Legitimacy， and Environmental Information Disclosure in Chinese Heavily Polluting Companies： The Moderating Role of Media Pressure[ J].Corporate Social Responsibility and Environmental Management，2019（1）：248 ～ 256.

[31] 王波，吳倩，葉勇.媒體關(guān)注、市場化進(jìn)程與企業(yè)社會責(zé)任履行——基于中國A股上市公司經(jīng)驗證據(jù)[ J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)探討，2017（7）：30 ～ 36.

[32] 鐘熙，宋鐵波，陳偉宏等.外資持股、CEO決策視野與企業(yè)研發(fā)國際化[ J].科學(xué)學(xué)研究，2020（3）：496 ～ 505.

[33] 戴亦一，潘越，陳芬.媒體監(jiān)督、政府質(zhì)量與審計師變更[ J].會計研究，2013（10）：89 ～ 95+97.

[34] 胡珺，宋獻(xiàn)中，王紅建.非正式制度、家鄉(xiāng)認(rèn)同與企業(yè)環(huán)境治理[ J].管理世界，2017（3）：76 ～ 94+187 ～ 188.

[35] 葉陳剛，王孜，武劍鋒.公司治理、政治關(guān)聯(lián)與環(huán)境績效[ J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)管理，2016（2）：19 ～ 25.

[36] 潘愛玲，劉昕，邱金龍等.媒體壓力下的綠色并購能否促使重污染企業(yè)實現(xiàn)實質(zhì)性轉(zhuǎn)型[ J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2019（2）：174 ～ 192.

[37] 李國柱，杜思涵.環(huán)境管制對污染行業(yè)空間分布的影響[ J].江漢學(xué)術(shù)，2018（2）：49 ～ 55.

[38] 溫忠麟，葉寶娟.中介效應(yīng)分析：方法和模型發(fā)展[ J].心理科學(xué)進(jìn)展，2014（5）：731 ～ 745.

[39] 方政，徐向藝，陸淑婧.上市公司高管顯性激勵治理效應(yīng)研究——基于“雙向治理”研究視角的經(jīng)驗證據(jù)[ J].南開管理評論，2017（2）：122 ～ 132.

[40] 王紅建，李茫茫，湯泰劼.實體企業(yè)跨行業(yè)套利的驅(qū)動因素及其對創(chuàng)新的影響[ J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2016（11）：73 ～ 89.