摘要：自2007年我國實施現(xiàn)行會計準則以來，國內(nèi)各企業(yè)并購重組規(guī)模極速擴大，并購商譽也逐年增加，未來預計仍呈現(xiàn)繼續(xù)增長的趨勢。商譽不僅影響企業(yè)的財務業(yè)績，還能夠向利益相關(guān)者傳遞有關(guān)企業(yè)經(jīng)營的信息。因此，無論是企業(yè)自身還是投資者都需要關(guān)注財務業(yè)績與并購商譽的關(guān)系。本文在實證基礎上研究并購商譽與財務業(yè)績之間的關(guān)系，深入了解上市公司并購商譽的真實情況，并提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：上市公司;商譽;并購;公司業(yè)績

一、引言與文獻綜述

（一）引言

并購是企業(yè)進行資本運作的主要表現(xiàn)形式，相較于內(nèi)部發(fā)展，通過并購進行擴張不僅可以獲得協(xié)同效應，還可以快速獲得爭奪市場的機會，減少競爭以增強對市場的控制。自2007年我國開始實行股權(quán)分置改革開始，我國企業(yè)的并購活動在資本市場上大量增加，其財務報表中披露商譽也大量增加。而商譽是企業(yè)一項重要的資產(chǎn)，不僅對企業(yè)的財務業(yè)績有著極大的影響，還能夠向利益相關(guān)者傳遞有關(guān)企業(yè)經(jīng)營的信息。

（二）文獻綜述

1.商譽的相關(guān)研究

Leake（1914）認為商譽是超額利潤，企業(yè)折現(xiàn)的超額利潤就是商譽。Ma和Hopkins（1988）提出了將商譽解釋為協(xié)同效應，指出商譽表現(xiàn)出來的超額利潤主要是來源于企業(yè)的各個組成要素、子系統(tǒng)和有機系統(tǒng)與內(nèi)外部環(huán)境之間具有的積極協(xié)同效應。楊汝梅（1962）認為“商譽是指能夠使企業(yè)產(chǎn)生超出正常收益的一切影響因素，是企業(yè)中特殊親善的結(jié)果”，同時指出了商譽的特性。葛家澍（1996）認為商譽的本質(zhì)是一種可以為企業(yè)帶來超額收益的資源。杜興強，杜穎潔，周澤（2011）通過對商譽的組成進行分解和整合，認為確認的商譽應當包含并購商譽和被并購方擁有的自創(chuàng)商譽，如有的可以記性減值測試，有的可以直接去沖減資本公積等。

2.并購商譽業(yè)績相關(guān)研究

Shahwan（2004）選取計量商譽的上市公司作為實證樣本，將企業(yè)價值作為被解釋變量進行了實證研究，研究結(jié)果表明上市公司的商譽對企業(yè)價值存在一定的正影響。許紅勝和王曉曼（2010）通過56家企業(yè)2008年的年報數(shù)據(jù)，運用結(jié)構(gòu)方程模型，探究得到智力資本與財務績效是正相關(guān)的。崔詠梅（2014）通過選取從2007-2014年的上市企業(yè)數(shù)據(jù)進行分析，研究表示并購商譽和企業(yè)價值呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。魏志華、朱彩云（2019）實證發(fā)現(xiàn)，超額商譽對公司經(jīng)營業(yè)績的影響顯著相關(guān)，并指出超額商譽導致公司產(chǎn)品市場份額和行業(yè)競爭優(yōu)勢持續(xù)下降，最終損害公司經(jīng)營業(yè)績。

從以上研究可以看出，在實證研究商譽與業(yè)績的關(guān)系時，無論以哪種指標來衡量，其結(jié)論都有所不同，有的甚至得出截然相反的結(jié)論，但是從總體上來看，并購商譽與企業(yè)的業(yè)績存在一定的相關(guān)性。但通常是以某一因素衡量商譽，某一指標衡量業(yè)績的單變量進行實證研究，難以挖掘商譽背后的故事。

二、實證研究設計

（一）研究假設

根據(jù)企業(yè)資源觀，企業(yè)資源間的差異決定了企業(yè)的發(fā)展高度。并購方通過并購產(chǎn)生的商譽屬于異質(zhì)資源，可以形成競爭優(yōu)勢。然而并非所有的異質(zhì)資源都能帶來超額收益，只有與企業(yè)自身相適配，才能獲得競爭優(yōu)勢。根據(jù)委托代理理論，由于信息不對稱，管理者盲目進行并購活動，容易產(chǎn)生過高的并購溢價。根據(jù)自負假說，管理者過度自信，投資規(guī)劃時過于樂觀，企業(yè)往往會支付過高的并購溢價，但整合協(xié)同未能達到預期的效果，從而影響公司的業(yè)績。

基于上述分析，本文提出假設：并購商譽與公司業(yè)績呈負相關(guān)關(guān)系

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文將2015-2019年財務報表附注顯示并購商譽的上市公司作為研究對象。為了確保獲取數(shù)據(jù)的有效性、連續(xù)性以及實證研究結(jié)果的準確性，本文通過CSMAR國泰安數(shù)據(jù)庫，剔除了金融保險行業(yè)、ST、*ST這些特殊公司以及一些變量之間缺乏連續(xù)性和產(chǎn)生負商譽公司的數(shù)據(jù)，共獲得了521家符合要求的數(shù)據(jù)并作為研究樣本。

（三）研究變量

1.被解釋標量

本文選擇反映股東權(quán)益收益水平的凈資產(chǎn)收益率作為被解釋變量。由于并購溢價發(fā)揮效應存在遲滯性，商譽減值傳遞到市場也需要一定的時間，因而在并購商譽及減值與公司業(yè)績研究中取t+1期的凈資產(chǎn)收益率。

2.解釋變量

為了剔除企業(yè)規(guī)模的影響，對商譽進行標準化處理。為了衡量當期并購商譽增加對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生的影響，本文選擇將當期并購商譽增加值除以期末總資產(chǎn)數(shù)額作為解釋變量。

3.控制標量

（1）通常來說，公司規(guī)模越大越能產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟，單位成本費用則越低，公司的業(yè)績就會提升。本文將其列入控制變量，通過總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量。（2）成長性是企業(yè)擴大規(guī)模、提高市場競爭力的潛在能力。本文將其列入控制變量，選取營業(yè)收入增長率來衡量成長性。（3）股權(quán)集中度是公司第一大股東持股比例。股權(quán)集中度越高，企業(yè)的業(yè)績與大股東的利益相關(guān)程度越高，股東更愿意干預公司經(jīng)營以獲取利益。（4）只有資產(chǎn)負債率保持在一個合理的區(qū)間，企業(yè)才有較高的償債能力，提高企業(yè)業(yè)績。因此，本文將其列入控制變量。（5）年度虛擬變量、行業(yè)虛擬變量目的是為了控制年份和不同行業(yè)對實證結(jié)果可能產(chǎn)生的影響。

（四）研究模型

為驗證上述假設，本文建立以下模型，并對其進行回歸分析。該模型表達式為：

ROEt+1=0+1SGWt+2Size+3Growtht+4BIG1t+5LEVt+Year+Ind+ε

其中，ROE指凈資產(chǎn)收益率;SGW指標準化收益率;Size指公司規(guī)模;Growth指公司的成長性;BIG1指股權(quán)集中度;LEV指資產(chǎn)負債率;Year、Ind是年度虛擬變量和行業(yè)虛擬標量。

三、實證結(jié)果

（一）描述性分析

通過分析凈資產(chǎn)收益率，得出被解釋變量的平均值是0.0317，說明總體上樣本企業(yè)發(fā)展狀況不錯。但其標準差為0.1986，說明各企業(yè)的盈利水平有一定的區(qū)別，而本文的主要目的就是研究商譽與企業(yè)業(yè)績的相關(guān)性。此外，樣本中商譽波動很大，平均商譽約4億，最小值只有9.6億，而最大值達到187.6億，這可能是不同行業(yè)的因素導致的。

（二）回歸結(jié)果分析

標準化商譽非標準化系數(shù)為-0.544，P值小于0.01，VIF值小于10說明企業(yè)并購商譽與公司業(yè)績在1%的顯著性水平上顯著負相關(guān)，且并購商譽與控制變量不存在自相關(guān)的情況，應當接受文中假設，這意味著并購公司為并購所支付的溢價并不能帶來對應的價值增值?，F(xiàn)金的大量流出無法給企業(yè)帶來增值，從而挫傷公司業(yè)績。公司規(guī)模、成長性、股權(quán)集中度、資產(chǎn)負債率非標準化系數(shù)分別為0.044、-0.383、0.002和0，說明公司規(guī)模、股權(quán)集中度對公司業(yè)績存在一定的正向影響，而成長性存在一定的負向影響。另外，上述控制變量的VIF另外，值均小于10，說明控制變量間不存在自相關(guān)情況。

四、研究結(jié)論及建議

（一）實證結(jié)論

本文通過具體數(shù)據(jù)進行了實證分析，總結(jié)出以下幾兩點：

1.并購商譽與公司業(yè)績呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系。并購公司為并購所支付的溢價并不能帶來對應的價值增值，即購買的資產(chǎn)所需的資金超過了資產(chǎn)自身的價值，而現(xiàn)金大量流出無法讓公司增值，因此會挫傷業(yè)績。

2.揭示了并購高商譽的成因，可能是上市公司并購當期由于將享有的被并購方企業(yè)凈利潤份額合并計入財務報表，合并后凈利潤值出現(xiàn)盲目的增大，表面上看起來上市公司財務業(yè)績有所提升。但是如果并購之后企業(yè)無法實現(xiàn)良好運營，則企業(yè)業(yè)績只會短期內(nèi)虛增。

（二）建議

1.并購前做好可行性分析

公司在并購前應進行充分盡職調(diào)查，明確并購交易屬性，若是財務性投資，則重點關(guān)注利潤實現(xiàn)情況;若是戰(zhàn)略性投資，則需將被并購企業(yè)的業(yè)務作為公司整體戰(zhàn)略規(guī)劃的一部分，關(guān)注其所在行業(yè)的前景及風險，考慮是否能與本企業(yè)產(chǎn)生協(xié)同效應。同時應當考慮所處行業(yè)的市場競爭程度，是否能夠更好的進行并購整合，提高資產(chǎn)的運營效率，并將實現(xiàn)協(xié)同效應可能花費的成本與風險作出準確詳細的考量，進而更加穩(wěn)健的對并購商譽予以確認。

2.價值評估

評估機構(gòu)應該建立針對并購事項的各方面價值評估方法及體系，將被并購方單項資產(chǎn)公允價值、自創(chuàng)商譽、協(xié)同效應以及并購商譽分別評估，并與原有的企業(yè)整體價值評估方法進行對比分析，以提高并購評估的準確性，增強對并購商譽構(gòu)成內(nèi)容的了解。

3.商譽信息披露

上市公司要將商譽詳細的評估報告公之于眾，接受市場的監(jiān)督。此外，有關(guān)部門應該加強對中介評估機構(gòu)的監(jiān)管，建議形成專門的商譽評估專業(yè)領域，授權(quán)專業(yè)的中介評估機構(gòu)以相關(guān)資質(zhì)，對并購商譽進行評估。

參考文獻

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作者簡介：

盧靜媛，女，山西朔州人，湖北經(jīng)濟學院會計專業(yè)碩士研究生，研究方向為中小企業(yè)會計主管。

（湖北經(jīng)濟學院 ?湖北 ?武漢 ?430205）