王曉犇 白冰 袁菲 朱勇睿

摘 ?要：從生命周期的視角出發(fā)，研究醫(yī)藥上市公司的財務(wù)戰(zhàn)略和行為，建立不同生命周期的醫(yī)藥上市公司的財務(wù)戰(zhàn)略評價體系。文章采用因子分析法，分析2009～2018年88家醫(yī)藥上市公司的樣本數(shù)據(jù)，選取反映企業(yè)籌資、股利分配、投資三個方面的財務(wù)指標(biāo)，建立財務(wù)戰(zhàn)略評價體系，計算得出不同生命周期醫(yī)藥企業(yè)的綜合得分和排名。對不同生命周期的醫(yī)藥企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略進行分析，并提出優(yōu)化財務(wù)戰(zhàn)略的建議。

關(guān)鍵詞：生命周期;財務(wù)戰(zhàn)略;醫(yī)藥企業(yè);因子分析

中圖分類號：F253.7 ? ?文獻標(biāo)識碼：A

Abstract： From the perspective of life cycle， this paper studies the financial strategies and behaviors of listed pharmaceutical companies， and establishes the financial strategy evaluation system of listed pharmaceutical companies with different life cycles. This paper adopts the factor analysis method to analyze the sample data of 88 pharmaceutical listed companies from 2009 to 2018， selects financial indicators reflecting enterprise financing， dividend distribution and investment， establishes a financial strategy evaluation system， and calculates the comprehensive score and ranking of pharmaceutical companies with different life cycles. This paper analyzes the financial strategies of pharmaceutical enterprises with different life cycles and puts forward some suggestions to optimize the financial strategies.

Key words： life cycle; financial strategy; pharmaceutical enterprises; factor analysis

醫(yī)藥行業(yè)是關(guān)乎國計民生的產(chǎn)業(yè)。醫(yī)藥行業(yè)與國民健康、社會穩(wěn)定和經(jīng)濟發(fā)展緊密相關(guān)?！丁笆濉眹铱萍紕?chuàng)新規(guī)劃》、《中國制造2025》的頒布，推動我國從醫(yī)藥大國向醫(yī)藥強國發(fā)展。近年來伴隨著我國老齡化人口比例不斷上升、大眾的生活水平和醫(yī)療保健意識的提高，醫(yī)藥行業(yè)的剛性需求不斷上升。

國內(nèi)外醫(yī)藥企業(yè)競爭激烈，我國醫(yī)藥行業(yè)在生產(chǎn)總量遙遙領(lǐng)先于國內(nèi)其他制造業(yè)和發(fā)達國家的醫(yī)藥行業(yè)，但仍然存在研發(fā)能力不強、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理等問題。企業(yè)像生物有機體一樣，經(jīng)歷成長、成熟、衰退等過程。在不同的生命周期，企業(yè)內(nèi)部特征和外部環(huán)境各不相同。醫(yī)藥公司在制定財務(wù)戰(zhàn)略時應(yīng)充分考慮公司所處的生命周期階段。制定符合生命周期規(guī)律的財務(wù)戰(zhàn)略，有助于整體戰(zhàn)略、核心競爭力的提升，推動醫(yī)藥企業(yè)健康、持續(xù)地發(fā)展。

1 ?研究綜述

對企業(yè)生命周期與籌資行為關(guān)系的研究，大部分學(xué)者側(cè)重對企業(yè)高速發(fā)展時期和衰退期財務(wù)戰(zhàn)略進行研究，對于初創(chuàng)期企業(yè)的分析較少。Berger[1]提出融資生命周期理論，認為公司規(guī)模、資金需求變化、信息約束條件影響不同生命周期籌資。韓聰[2]認為成長期公司應(yīng)使用多元化融資戰(zhàn)略，采用債券性和權(quán)益性結(jié)合的擴張型融資戰(zhàn)略。吳倩倩[3]認為成熟期公司應(yīng)使用擴張型的籌資方式，利用杠桿效應(yīng)進行籌資。衰退期應(yīng)使用穩(wěn)健型、防御型的籌資方式，保守經(jīng)營。

對企業(yè)生命周期與股利分配關(guān)系的研究，學(xué)者們認為股利支付意愿、股利支付水平都具有明顯的生命周期特征。French[4]認為高盈利能力、低成長機會的公司傾向于支付現(xiàn)金股利，低盈利能力、高成長機會的公司傾向于不支付現(xiàn)金股利。于家鵬、李茹欣、王福來[5]認為企業(yè)在初創(chuàng)期和成長期很少發(fā)放股利。企業(yè)在成熟期股利分配比例逐年上升。軒夢月[6]認為成長期、衰退期的股利支付意愿、股利發(fā)放程度對企業(yè)價值有負向影響，對成熟期有正向影響。

對企業(yè)生命周期與投資行為的研究，學(xué)者們關(guān)注生命周期與企業(yè)并購、管理者代理的關(guān)系。Davis，Stout[7]認為衰退期企業(yè)往往不傾向于企業(yè)并購。Bertrand[8]認為企業(yè)的生命周期與并購企業(yè)的生命周期呈現(xiàn)正相關(guān)。侯巧銘[9]認為上市公司管理者代理行為會隨著生命周期階段的發(fā)展不斷增強，管理者代理行為和過度自信的綜合導(dǎo)致非效率投資。魏群[10]認為投資過度現(xiàn)象，商業(yè)信用、短期借款對成長期企業(yè)的抑制最為有效，長期借款對衰退期企業(yè)的抑制作用最強。

2 ?醫(yī)藥企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略影響因素分析

醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展分為研發(fā)、推廣、成長、成熟四個階段。一種藥物由科研機構(gòu)研發(fā)出來，經(jīng)過大量實驗來確保藥品的安全性和有效性。進入推廣階段，需做好試行階段的準備工作。藥品的成長期、成熟期是藥品占據(jù)市場的階段，企業(yè)需充足資金為生產(chǎn)、市場推廣等工作做準備。

2.1 ?籌資因素

藥品研發(fā)階段所需資金數(shù)額較大、時間較長、研發(fā)成功率具有不確定性，籌資較為困難。所獲資金大部分是企業(yè)原有資金或政府撥款;推廣階段醫(yī)藥企業(yè)已成功研制新藥，掌握相應(yīng)技術(shù)。大部分醫(yī)藥企業(yè)只能選擇風(fēng)險投資，面臨股權(quán)融資風(fēng)險、風(fēng)投風(fēng)險;成長期醫(yī)藥企業(yè)具備一定的生產(chǎn)規(guī)模，開始提高生產(chǎn)效率，占據(jù)更大的市場份額。企業(yè)主要采用股權(quán)、債券融資方式;成熟期醫(yī)藥企業(yè)完成初步的市場開拓，生產(chǎn)和銷售也趨于穩(wěn)定狀態(tài)。更重視管理和研發(fā)方面的突破。資金來源于銀行和金融機構(gòu)，企業(yè)主要面臨創(chuàng)新能力不足、債務(wù)到期未償還的風(fēng)險。

2.2 ?股利分配因素

我國醫(yī)藥行業(yè)沒有明確的股利分配政策，股利支付方式不斷變化，股利分配有較大的盲目性和隨意性。成熟期醫(yī)藥企業(yè)股價波動性低于成長期和衰退期。我國醫(yī)藥行業(yè)上市公司是否發(fā)放、發(fā)放多少、以何種方式發(fā)放股利都會受到證券市場的影響。醫(yī)藥上市公司股利分配方式較多，主要采用現(xiàn)金分配，很少出現(xiàn)以送股、送股和轉(zhuǎn)增組合等方式發(fā)放。

2.3 ?投資因素

醫(yī)藥行業(yè)投資壁壘高，藥品研發(fā)難度大、周期長、所需資金數(shù)額大。新興醫(yī)藥企業(yè)進入市場難度大，原有企業(yè)競爭優(yōu)勢突出，風(fēng)投機構(gòu)項目篩選較難。醫(yī)藥行業(yè)投資風(fēng)險大，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)是高技術(shù)密集型的產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)內(nèi)替代現(xiàn)象較嚴重。醫(yī)藥行業(yè)受政策影響較大，醫(yī)藥企業(yè)自主定價能力不高。醫(yī)藥行業(yè)投資收益大，醫(yī)保系統(tǒng)的完善、龐大的慢性病病人數(shù)量、經(jīng)濟水平提高、政策支持等因素推動下，未來醫(yī)藥市場會較快增長，風(fēng)險資本看好長期醫(yī)藥行業(yè)的投資。

3 ?研究設(shè)計

本文選擇的研究樣本為88家醫(yī)藥上市公司，時間跨度為10年，選取2009～2018年的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)和各公司年報。剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不全、ST公司、主營業(yè)務(wù)不是醫(yī)藥的公司。

3.1 ?指標(biāo)選取

3.2 ?生命周期的劃分

根據(jù)財務(wù)戰(zhàn)略矩陣劃分生命周期。橫坐標(biāo)代表資源耗費的情況。縱坐標(biāo)代表的是EVA，即企業(yè)的投資回報率與其資本成本的差額，用于評價企業(yè)價值增長狀態(tài)。第一象限為成長期企業(yè);第二象限為成熟期企業(yè);第三象限、第四象限為衰退期企業(yè)。

4 ?實證分析

4.1 ?成長期樣本數(shù)據(jù)分析

4.1.1 ?因子分析適宜性檢驗

對成長期醫(yī)藥企業(yè)的各項財務(wù)指標(biāo)進行KMO和Bartlett檢驗。KMO值為0.747，Bartlett檢驗值小于0.05，說明適合做因子分析。

4.1.2 ?確定因子變量

根據(jù)特征值大于1的標(biāo)準，15個主成分構(gòu)成的評價指標(biāo)量化后提取4個因子，累計貢獻率為77.34%，4個因子基本能表達原始變量的大部分信息。

4.1.3 ?建立因子載荷矩陣

4.1.4 ?因子得分系數(shù)矩陣

根據(jù)旋轉(zhuǎn)后成分矩陣表得出以下因子得分函數(shù)：

成長期醫(yī)藥企業(yè)償債能力對財務(wù)戰(zhàn)略影響最大，因子所占權(quán)重為39.59%。償債因子得分低于0的有9家。償債因子得分低于0的有6家企業(yè)綜合排名處于倒數(shù)10名。償債因子得分大于0的醫(yī)藥企業(yè)超過半數(shù)，我國醫(yī)藥企業(yè)在償債能力方面整體表現(xiàn)較好。

成長期醫(yī)藥企業(yè)盈利因子所占權(quán)重為15.75%，是對企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略的影響僅次于償債能力的因子。盈利因子得分低于0的有60家。盈利因子得分低于0的醫(yī)藥公司超過半數(shù)，成長期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力表現(xiàn)不好。我國醫(yī)藥企業(yè)要提升對盈利方面的管理，進而提升整體戰(zhàn)略水平。

成長期醫(yī)藥企業(yè)成長能力因子占權(quán)重為14.28%，因子得分低于0的有3家。成長期醫(yī)藥企業(yè)成長因子的表現(xiàn)最好。成長因子更能顯示企業(yè)市場占有率、規(guī)模擴張速度。成長因子得分較低的公司可以適當(dāng)增加規(guī)模，這樣能降低資產(chǎn)負債率，也能降低財務(wù)風(fēng)險。

成長期醫(yī)藥企業(yè)市場價值因子所占權(quán)重為7.17%，所占權(quán)重最小。市場價值因子得分低于0的有18家。市場價值因子醫(yī)藥企業(yè)間差距較小。市場價值因子排名最后4位的嘉應(yīng)制藥的每股收益較低，而江中藥業(yè)和天壇生物則是股利分配較少。

4.2 ?成熟期樣本數(shù)據(jù)分析

4.2.1 ?因子分析適宜性檢驗

KMO值為0.72，Bartlett檢驗值小于0.05，說明適合做因子分析。

4.2.2 ?確定因子變量

14個主成分構(gòu)成的評價指標(biāo)量化后提取4個因子，累計貢獻率為82.84%。

4.2.3 ?建立因子載荷矩陣

4.2.4 ?因子得分系數(shù)矩陣

根據(jù)旋轉(zhuǎn)后成分矩陣表得出以下因子得分函數(shù)：

成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力因子所占權(quán)重為40.69%，盈利能力對財務(wù)戰(zhàn)略影響最大，超過償債因子。成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力因子得分低于0的有68家。成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力表現(xiàn)并不好，較成長期相比也未得到改善。提高盈利能力是成熟期醫(yī)藥公司完善財務(wù)戰(zhàn)略的關(guān)鍵。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)償債能力因子所占權(quán)重為20.8%，是對企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略的影響僅次于盈利能力的因子。成熟期醫(yī)藥企業(yè)償債能力因子得分低于0的有2家。償債能力總體表現(xiàn)與成長期相比有提升。償債能力因子得分小于0的通化金馬和紫鑫藥業(yè)，現(xiàn)金比率和速動比率較低。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)市場價值因子所占權(quán)重分別為12.03%，市場價值因子得分低于0的有5家。成熟期醫(yī)藥企業(yè)市場價值因子的在財務(wù)戰(zhàn)略中的影響力超過成長因子，表現(xiàn)較成長期有所提升。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)成長能力因子所占權(quán)重為9.31%，所占權(quán)重最小。成熟期醫(yī)藥企業(yè)成長能力因子得分低于0的有5家。成熟期醫(yī)藥企業(yè)成長能力表現(xiàn)較好，較成長期相比略微有所下降。

4.3 ?衰退期樣本數(shù)據(jù)分析

4.3.1 ?因子分析適宜性檢驗

KMO值為0.75，Bartlett檢驗值小于0.05，說明適合做因子分析。

4.3.2 ?確定因子變量

15個主成分構(gòu)成的評價指標(biāo)量化后提取4個因子，累計貢獻率為77.27%。

4.3.3 ?建立因子載荷矩陣

4.3.4 ?因子得分系數(shù)矩陣

旋轉(zhuǎn)后成分矩陣表得出以下因子得分函數(shù)：

衰退期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力因子所占權(quán)重最大，企業(yè)的盈利能力對財務(wù)戰(zhàn)略影響最大，盈利能力因子得分低于0的有19家。衰退期醫(yī)藥公司盈利能力表現(xiàn)并不好，營業(yè)利潤率都較低。盈利因子和償債因子在財務(wù)戰(zhàn)略占比相差不大，提升企業(yè)盈利能力對財務(wù)戰(zhàn)略帶來顯著的提升。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)償債能力因子對企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略的影響僅次于盈利能力。衰退期醫(yī)藥企業(yè)償債能力與前兩個生命周期相比明顯下降。償債因子排名靠前的中珠醫(yī)療、沃華醫(yī)藥現(xiàn)金比率較高。償債因子評分較低的太極集團、南京醫(yī)藥的流動比率和速動比率較低。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)成長能力因子所占權(quán)重最小，成長能力因子得分超過0的有13家。衰退期醫(yī)藥企業(yè)成長能力表現(xiàn)較差，接近半數(shù)企業(yè)成長因子評分低于0，與成長期、成熟期相比出現(xiàn)大幅下降。成長能力因子評分較低的交大昂立、中珠醫(yī)療的總資產(chǎn)增長率、凈資產(chǎn)增長率偏低。

5 ?結(jié)論與建議

5.1 ?結(jié) ?論

成長期醫(yī)藥企業(yè)償債能力對財務(wù)戰(zhàn)略影響最大，債務(wù)壓力較大，償債能力表現(xiàn)較好。經(jīng)營風(fēng)險較大，盈利能力表現(xiàn)不好。銷售量不斷上升，生產(chǎn)能力不足。公司將大部分留存收益保留。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)盈利能力對財務(wù)戰(zhàn)略影響最大，盈利能力未得到有效改善，償債能力較成長期有所提升。市場價值的影響超過成長能力，醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)不斷完善治理機制，提升市值。資金收支、管理結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定，抵御財務(wù)風(fēng)險能力在不斷提升。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)的償債能力、成長能力出現(xiàn)明顯下滑，盈利能力表現(xiàn)較差，未來發(fā)展方向不明確。企業(yè)缺乏資金且負債較多。市場占有率下降，生產(chǎn)力過剩，銷售凈利率下降。

5.2 ?建 ?議

成長期醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)向一體化方向發(fā)展，爭取更大的市場份額?；I資應(yīng)以權(quán)益資本為主、債務(wù)資本為輔的方式。采取低股利的分配方式，儲備資金為日后發(fā)展準備。投資主要投入具有核心競爭力的產(chǎn)品，形成專業(yè)化優(yōu)勢，推動銷售的快速增長。

成熟期醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)實施多元化財務(wù)戰(zhàn)略，均衡收益與風(fēng)險，推動企業(yè)可持續(xù)發(fā)展?；I資應(yīng)采取負債率更高的方法，適當(dāng)加大債務(wù)籌資的比例。創(chuàng)新籌資方式，分散單一結(jié)構(gòu)帶來的風(fēng)險。采取高股利的分配方式，以現(xiàn)金股利的方式為主。投資采取同心多角化的方式，圍繞客戶需求，將企業(yè)資金分散投入有發(fā)展?jié)摿Φ捻椖恐?。可以在能力允許的范圍內(nèi)收購其他企業(yè)。

衰退期醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)維持企業(yè)的生存，尋找新的利潤點?；I資應(yīng)采取收縮型財務(wù)戰(zhàn)略，采取負債率較低的方式，以債務(wù)籌資為主，防止企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)杠桿危險。采取低股利分配方式，盡量彌補股東損失，積極尋找新投資者。投資應(yīng)采取防御型戰(zhàn)略，放棄資金量耗費較大的業(yè)務(wù)，經(jīng)營重點放在主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，節(jié)約成本，穩(wěn)定企業(yè)的財務(wù)狀況。積極尋找新投資方向，獲得突破口，可以采取兼并或重組的方式，防止企業(yè)面臨破產(chǎn)的局面，延長企業(yè)的生命周期。

參考文獻：

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收稿日期：2020-10-28

基金項目：江蘇省研究生科研與實踐創(chuàng)新計劃項目“基于生命周期視角的企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略分析——以醫(yī)藥企業(yè)為例”（KYCX20_2389）

作者簡介：王曉犇（1997-），女，江蘇啟東人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向：財務(wù)管理;白 ?冰（1979-），男，河北滄州人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院，副教授，博士后，碩士生導(dǎo)師，研究方向：會計信息系統(tǒng)、IT戰(zhàn)略與移動商務(wù)、管理復(fù)雜性建模與仿真;袁 ?菲（1995-），女，江蘇揚州人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向：會計;朱勇睿（1997-），男，江蘇蘇州人，江蘇師范大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向：會計。