秦鼎明 劉永契

摘 要：私募股權(quán)投資也叫風(fēng)險(xiǎn)投資，所有對(duì)非上市公司股權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行的投資均可歸類為風(fēng)險(xiǎn)投資，隨著我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)熱情不斷高漲，中國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展迅速。私募股權(quán)投資作為一種新型投資方式，能夠在很大程度上為中小民營(yíng)企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)資金，促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展。為了保證投資質(zhì)量與回報(bào)率，投資人有必要做好價(jià)值評(píng)估工作。本文主要從醫(yī)療健康行業(yè)視角，探討私募股權(quán)投資項(xiàng)目的投資價(jià)值分析要點(diǎn)。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資;投資價(jià)值;醫(yī)療健康行業(yè)

我國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展歷史較短，雖然在政策與市場(chǎng)的雙重推動(dòng)下，私募股權(quán)資金的發(fā)展勢(shì)頭較好，不過仍然存在一些問題，面臨一些挑戰(zhàn)，投資價(jià)值的合理評(píng)估是確保私募股權(quán)投資具備高回報(bào)率的前提和基礎(chǔ)。從務(wù)實(shí)角度考慮，投資人不能只看到投資市場(chǎng)的廣闊，同時(shí)也要不斷完善估值體系，以提高投資勝率。

一、當(dāng)前我國(guó)醫(yī)療健康行業(yè)私募股權(quán)投資現(xiàn)狀

隨著我國(guó)社會(huì)老齡化進(jìn)程加速，公眾對(duì)醫(yī)療服務(wù)的需求量越來(lái)越大，針對(duì)醫(yī)療服務(wù)的質(zhì)量要求也越來(lái)越高，，政府為醫(yī)療健康行業(yè)提供了一些有利于行業(yè)發(fā)展的政策，這些都推動(dòng)著我醫(yī)療健康行業(yè)蓬勃發(fā)展，越來(lái)越多的創(chuàng)業(yè)者投身到醫(yī)療健康行業(yè)，新的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)如雨后春筍般涌現(xiàn)。醫(yī)療健康行業(yè)較為強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭得到了很多私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的關(guān)注，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對(duì)醫(yī)療健康行業(yè)的關(guān)注與投入可以在一定程度上促進(jìn)我國(guó)醫(yī)療健康行業(yè)的良性發(fā)展。不過從整體上來(lái)看，私募股份投資在醫(yī)療健康行業(yè)的投資規(guī)模仍然較小，所占比重不高，且投資績(jī)效差異巨大，部分私募機(jī)構(gòu)對(duì)醫(yī)療健康行業(yè)的投資回報(bào)較差。

二、醫(yī)療健康健康行業(yè)投資價(jià)值分析要點(diǎn)

（一）公司基本面分析

私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在對(duì)某一項(xiàng)目進(jìn)行投資之前，首先要對(duì)該公司的基本面進(jìn)行分析，公司的基本面包括管理層素質(zhì)、公司所擁有的技術(shù)、歷史發(fā)展情況以及成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)性等。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)要對(duì)項(xiàng)目投資的主體公司的管理能力進(jìn)行評(píng)估，一個(gè)好的領(lǐng)導(dǎo)者能夠帶著員工朝著正確的方向前進(jìn)，而選擇一個(gè)正確的發(fā)展方向，保證每一個(gè)大決策的正確性是企業(yè)能夠獲得長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的前提和基礎(chǔ)。對(duì)于企業(yè)來(lái)說，一個(gè)決策失誤可能會(huì)對(duì)現(xiàn)金流、公司聲譽(yù)等均造成嚴(yán)重影響，因此私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在投資之前，要多和企業(yè)的管理人員進(jìn)行溝通，對(duì)管理層的管理能力與眼光等進(jìn)行評(píng)估。對(duì)于醫(yī)療健康企業(yè)來(lái)說，醫(yī)藥與醫(yī)療技術(shù)是其核心競(jìng)爭(zhēng)力，當(dāng)這一核心競(jìng)爭(zhēng)力足夠有價(jià)值時(shí)，企業(yè)的發(fā)展將具有巨大前景，對(duì)于私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說，要優(yōu)先選擇有技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司進(jìn)行投資。此外，一個(gè)優(yōu)秀的歷史沿革經(jīng)歷能夠幫助醫(yī)療健康公司打下良好的基礎(chǔ)，為此私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在對(duì)醫(yī)療健康公司進(jìn)行投資的時(shí)候要注意了解企業(yè)的歷史沿革?？傊侥脊蓹?quán)投資機(jī)構(gòu)在對(duì)某一醫(yī)療健康項(xiàng)目展開投資的時(shí)候，需要結(jié)合目標(biāo)企業(yè)所處的市場(chǎng)環(huán)境，對(duì)其競(jìng)爭(zhēng)力與發(fā)展前景進(jìn)行系統(tǒng)科學(xué)的分析，從公司基本面上排除掉一些發(fā)展前景差、回報(bào)率差的項(xiàng)目。

（二）公司所處細(xì)分行業(yè)分析

行業(yè)周期理論將一個(gè)企業(yè)的發(fā)展階段分為四個(gè)，分別為初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期以及衰落期，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行價(jià)值分析的時(shí)候，要結(jié)合市場(chǎng)大環(huán)境來(lái)對(duì)企業(yè)的發(fā)展前景進(jìn)行分析，與此同時(shí)還要確定企業(yè)當(dāng)前所處的發(fā)展階段。私募股份投資機(jī)構(gòu)在對(duì)公司行業(yè)進(jìn)行分析的時(shí)候，要充分考慮行業(yè)的商業(yè)模式、市場(chǎng)容量以及競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)，對(duì)企業(yè)所處的行業(yè)地位進(jìn)行確定，以便對(duì)企業(yè)的發(fā)展前景有一個(gè)更準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。醫(yī)療健康是一個(gè)較為龐雜的行業(yè)，有許多細(xì)分賽道，在投資醫(yī)療健康企業(yè)時(shí)首先必須對(duì)其所處賽道進(jìn)行詳細(xì)分析。比如創(chuàng)新藥研制就是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)且伴隨高收益的賽道，而醫(yī)療器械領(lǐng)域則是相對(duì)成熟，競(jìng)爭(zhēng)激烈的賽道。

（三）相對(duì)估值分析

一般而言，相對(duì)估值分析是指在相同或相近市場(chǎng)領(lǐng)域，尋找?guī)准遗c目標(biāo)企業(yè)在規(guī)模和經(jīng)營(yíng)業(yè)狀況具有一定相似性的企業(yè)作為“參照企業(yè)”，通過鎖定一個(gè)或多個(gè)相對(duì)價(jià)值指標(biāo)，根據(jù)參照企業(yè)該等指標(biāo)與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系推演出目標(biāo)企業(yè)的企業(yè)價(jià)值。比較常用的相對(duì)價(jià)值指標(biāo)有市凈率（PB）、市盈率（PE）、市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率（PEG）等。舉例來(lái)說，如須對(duì)未上市的醫(yī)療器械企業(yè)A公司進(jìn)行估值，該企業(yè)主要生產(chǎn)骨科方面的醫(yī)療器械，經(jīng)過對(duì)比，發(fā)現(xiàn)其在細(xì)分市場(chǎng)、經(jīng)營(yíng)狀況等方面與A股上市公司“威高骨科”、“魚躍醫(yī)療”等具有較高程度可比性，因此可綜合該兩家上市公司的市盈率、市凈率等指標(biāo)估算A公司投資價(jià)值。

相對(duì)估值分析的核心是找到可對(duì)標(biāo)的參照企業(yè)，在該等細(xì)分行業(yè)并沒有上市公司進(jìn)而只能選取較接近的細(xì)分行業(yè)公司進(jìn)行對(duì)比時(shí)，所得結(jié)果的偏差度可能較高。同時(shí)，作為上市公司的參照企業(yè)一般來(lái)說較擬投資的目標(biāo)企業(yè)更加成熟，所處企業(yè)發(fā)展階段可能完全不同，相對(duì)估值法需要綜合目標(biāo)企業(yè)的多層次基本面因素使用。

（四）現(xiàn)金流量折現(xiàn)估值分析

對(duì)于企業(yè)估值而言，現(xiàn)金流折現(xiàn)法是指通過選用合適的折現(xiàn)率，對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)一定期間的現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，進(jìn)而以現(xiàn)金流現(xiàn)值作為衡量企業(yè)股權(quán)投資價(jià)值基礎(chǔ)的方法。該方法的以企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)、資金時(shí)間價(jià)值等理論為前提。使用該方法有兩個(gè)核心要點(diǎn)：其一，合理預(yù)測(cè)企業(yè)現(xiàn)金流量。需要綜合目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，全面評(píng)估企業(yè)的收入、成本、費(fèi)用、稅金、投資融資等現(xiàn)金流要素，結(jié)合市場(chǎng)預(yù)期和通脹預(yù)期;其二，確定合適的折現(xiàn)率。通常可取用目標(biāo)企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，也可結(jié)合通貨膨脹率預(yù)期進(jìn)行調(diào)整。

（五）敏感性分析

為保證投資效率，給投資決策保留合適的安全邊際，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在對(duì)醫(yī)療企業(yè)進(jìn)行投資的過程中，要注意進(jìn)行股權(quán)價(jià)值敏感性分析，錨定企業(yè)內(nèi)部影響企業(yè)價(jià)值的可量化核心因素（如人力成本支出等）及企業(yè)外部影響企業(yè)發(fā)展的核心因素（如市場(chǎng)利率等），分析這些核心因素在一定幅度內(nèi)變化對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。

三、結(jié)束語(yǔ)

當(dāng)前我國(guó)醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展迅速，市場(chǎng)充滿活力，但行業(yè)中的中小企業(yè)或多或少存在募資困難的情況，私募股權(quán)投資基金能較好的契合不同階段醫(yī)療健康企業(yè)的需要，這對(duì)促進(jìn)醫(yī)療健康行業(yè)發(fā)展意義重大。對(duì)私募股權(quán)基金而言，為提高投資效率，有效識(shí)別不同階段企業(yè)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，給出合理的投資報(bào)價(jià)，有必要關(guān)注本文所解析的企業(yè)估值要點(diǎn)，做好目標(biāo)企業(yè)估值。

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