2020年有著與以往不同的開端，新冠疫情爆發(fā)并成為百年不遇的全球流行傳染病，防疫形勢(shì)至今依舊嚴(yán)峻，房地產(chǎn)行業(yè)自然也不可避免地受到影響。

由于較長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)周期，且釆用預(yù)售制度，因此2020年的房地產(chǎn)銷售狀況不能及時(shí)反映到同期財(cái)報(bào)中，不過(guò)竣工、增加銷售推廣費(fèi)用等方面還是影響了房企的財(cái)務(wù)狀況，尤其是上半年。

以某房企財(cái)報(bào)披露內(nèi)容為例，上半年由于疫情影響以及本期達(dá)到收入結(jié)算條件的商品房資源同比減少、結(jié)算產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額、歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)分別同比下降33.31%、57.75%和69.74%。

可見，雖然全年銷售并未受到疫情明顯拖累，但不少房企的財(cái)報(bào)表現(xiàn)上受到了不小沖擊。

1 中國(guó)海外發(fā)展登頂，財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)助力房企問(wèn)鼎

經(jīng)過(guò)多維度的綜合量度，中國(guó)海外發(fā)展榮獲“2020中國(guó)房地產(chǎn)上市企業(yè)30強(qiáng)（地產(chǎn)G30）”榜首。G30榜單在綜合考量了房企的運(yùn)營(yíng)能力之外，還通過(guò)財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)考量房企的盈利能力、流動(dòng)性、增長(zhǎng)潛力、杠桿水平。

雖然沒(méi)有達(dá)到運(yùn)營(yíng)指標(biāo)之最，但中國(guó)海外發(fā)展依靠長(zhǎng)期保持的充分流動(dòng)性、穩(wěn)健的財(cái)務(wù)杠桿水平，以及在毛利率等盈利指標(biāo)上的優(yōu)異表現(xiàn)，鎖定榜首位置。

此外，萬(wàn)科A也憑借著優(yōu)異的運(yùn)營(yíng)體量、長(zhǎng)期穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況奪得本次榜單的第二名。而財(cái)務(wù)表現(xiàn)同樣優(yōu)于行業(yè)平均水平的碧桂園，則位列第三名?？梢钥吹桨駟吻拔迕潜粐?guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)授予投資級(jí)的房企，可見穩(wěn)健、出色的財(cái)務(wù)狀況對(duì)房企排名起到的助力作用。

另一方面，運(yùn)營(yíng)出色，但財(cái)務(wù)狀況欠佳的房企，雖然也取得了不錯(cuò)的名次，但是其財(cái)務(wù)上的短板限制了整體的表現(xiàn)。對(duì)比而言，運(yùn)營(yíng)體量略有欠缺，但財(cái)務(wù)狀況出色的房企，如越秀地產(chǎn)，則得以在榜單上獲得不錯(cuò)的名次。

2 營(yíng)收高增長(zhǎng)，72家樣本房企中位數(shù)上漲21.3%

過(guò)去十年，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，見證了諸多房企的成長(zhǎng)壯大。回溯51家于2010年已上市的房企財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，可以看到，2010年平均總營(yíng)業(yè)收入為103.83億元，而到2019年平均總營(yíng)業(yè)收入上漲至826.56億元，漲幅高達(dá)696.1%，平均復(fù)合增長(zhǎng)率25.9%。

從上市地看，21家內(nèi)地上市房企2010年平均總營(yíng)業(yè)收入為87.39億，低于30家海外上市房企115.34億元平均總營(yíng)收，但2019年內(nèi)地上市房企平均總營(yíng)業(yè)收入為835.22億元，超過(guò)海外上市房企的820.50億元。

反觀各房企市值，海外上市房企雖然平均總營(yíng)業(yè)收入低于內(nèi)地上市房企，但總市值（各類股票總市值）卻高于內(nèi)地房企。2010年21家內(nèi)地上市房企平均總市值為182.71億元，在營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)后的2019年，平均總市值上漲至577.76億元。而海外市場(chǎng)，30家上市房企平均總市值從239.20億元增長(zhǎng)至733.48億元。

截至2020年12月31日，內(nèi)地房企平均市值為495.4億元，海外房企為591.9億元，均低于2019年水平。從走勢(shì)來(lái)看，也符合震蕩上行的趨勢(shì)。這種表現(xiàn)很大程度上受到了市場(chǎng)整體狀況影響，內(nèi)地市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)狀況欠佳。同時(shí)可以發(fā)現(xiàn)，內(nèi)地上市房企平均總市值在2015左右出現(xiàn)增長(zhǎng)停滯，這也與內(nèi)地股市同期的不佳表現(xiàn)相契合。

與房企營(yíng)業(yè)總收入對(duì)比，可發(fā)現(xiàn)平均市值與平均總營(yíng)業(yè)收入呈現(xiàn)正的相關(guān)性，見圖1。而2020年受到疫情影響，無(wú)論是總營(yíng)業(yè)收入還是市值都出現(xiàn)顯著下挫。

從營(yíng)業(yè)總收入看，行業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速仍呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，2010-2019年樣本房企營(yíng)業(yè)總收入中位數(shù)平均復(fù)合增速為23.3%，但歸母凈利潤(rùn)則顯著低于營(yíng)業(yè)收入，同期復(fù)合增速僅為15.3%，見圖2。歸母凈利潤(rùn)增速不及營(yíng)業(yè)總收入，一定程度是因?yàn)榇罅酷娪煤蠣I(yíng)、聯(lián)營(yíng)模式，這在幫助房企迅速擴(kuò)張規(guī)模的同時(shí)，也分割了相當(dāng)一部分凈利潤(rùn)，導(dǎo)致歸母凈利潤(rùn)整體增速不高。

預(yù)計(jì)2020年不論歸母凈利潤(rùn)還是總營(yíng)業(yè)收入都會(huì)有整體性提升。具體而言，預(yù)計(jì)2020年72家樣本房企總營(yíng)業(yè)收入中位數(shù)為449.9億元，同比上漲21.3%，漲幅較2019年略有下降;均值為821.5億元，顯著大于中位數(shù)，體現(xiàn)了頭部房企在規(guī)模上的優(yōu)勢(shì)地位。

另一方面，預(yù)計(jì)樣本房企歸母凈利潤(rùn)中位數(shù)在2020年將達(dá)到40億元，同比上漲15.2%，漲幅不及營(yíng)業(yè)收入;而歸母凈利潤(rùn)均值為78.9億元，同比上升10.0%。

3 毛利率、凈利率雙下行，ROE韌性凸顯

毋庸置疑，房地產(chǎn)行業(yè)黃金發(fā)展期漸漸遠(yuǎn)去，最直接的表現(xiàn)是房企財(cái)報(bào)上利潤(rùn)率降低。

通過(guò)觀察歷年72家樣本上市房企毛利率、凈利率中位數(shù)走勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)兩者的下行趨勢(shì)。特別在2011、2012年利潤(rùn)率最高時(shí)期，房企毛利率中位數(shù)可以達(dá)到40%的水平，而2020年基本降至30%以下;同時(shí)可看到，相比于凈利率，毛利率波動(dòng)性更為明顯，見圖3。

從圖3中可以看到，2017年以后房企毛利率出現(xiàn)反弾，除受到2015-2016年房?jī)r(jià)上漲影響外，一定程度上也表現(xiàn)出房地產(chǎn)行業(yè)的韌性，即房企不斷對(duì)新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)進(jìn)行探索，未來(lái)可能會(huì)出現(xiàn)更多震蕩調(diào)整。預(yù)計(jì)2020年樣本房企毛利率中位數(shù)為29.4%，較2019年下降0.6個(gè)百分點(diǎn);凈利率中位數(shù)則為12.8%，較2019年小幅提升0.3個(gè)百分點(diǎn)。

通過(guò)圖4可以發(fā)現(xiàn)，凈利率分布右傾現(xiàn)象更加明顯，大多數(shù)房企凈利率不足20%。

對(duì)比于波動(dòng)下降的毛利率和凈利率，房企凈資產(chǎn)收益率（ROE）雖然也在2016年前后經(jīng)歷了低谷，不過(guò)通過(guò)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整，目前ROE水平基本與10年前持平。預(yù)估樣本房企2020年凈資產(chǎn)收益率（ROE）平均約為15.5%，中位數(shù)15.0%。從數(shù)據(jù)分布情況看，大多數(shù)房企ROE分布在10%～20%區(qū)間，預(yù)計(jì)僅三家房企2020年ROE有望超過(guò)30%，見圖5。

4 節(jié)制與改善，收入對(duì)負(fù)債覆蓋程度有所提高

房企使用各類資本工具調(diào)整權(quán)益收益時(shí)，其他指標(biāo)因此付出了代價(jià)，流動(dòng)性指標(biāo)首當(dāng)其沖。

根據(jù)樣本房企歷年流動(dòng)比率中位數(shù)顯示，行業(yè)整體流動(dòng)比率呈現(xiàn)緩慢下行趨勢(shì)，而速動(dòng)比率中位數(shù)走勢(shì)則趨于平緩，意味著房企流動(dòng)性并未由于擴(kuò)張而顯著惡化，見圖6。

預(yù)計(jì)樣本房企2020年末流動(dòng)比率水平與2019年末基本持平，中位數(shù)大約1.42，小幅低于2019年中位數(shù)1.44;而速動(dòng)比率約為0.55，略優(yōu)于2019年的0.52。與流動(dòng)性趨勢(shì)相對(duì)應(yīng)的是負(fù)債的增長(zhǎng)，根據(jù)樣本房企過(guò)去10年凈負(fù)債率中位數(shù)走勢(shì)，行業(yè)平均負(fù)債水平已從2010年的47.8%上升到2019年末的79.7%。這一趨勢(shì)在2019年開始下降，隨著融資監(jiān)管從嚴(yán)從緊及“三道紅線”出臺(tái)，房企負(fù)債水平有望進(jìn)一步降低。

負(fù)債方面，2020年流傳甚廣的“三道紅線”給房企融資帶來(lái)了極大威懾。根據(jù)中期情況來(lái)看，達(dá)標(biāo)情況不佳的房企開始節(jié)制拿地，改善自身財(cái)務(wù)狀況。對(duì)比過(guò)去三年房企凈負(fù)債率分布情況可以發(fā)現(xiàn)，凈負(fù)債率分布右傾程度縮小。同時(shí)，凈負(fù)債率中位數(shù)也小幅下降，從2018年的83.1%下降至2019年的79.7%。預(yù)計(jì)2020年房企凈負(fù)債率中位數(shù)將繼續(xù)下降至75.0%;隨著凈負(fù)債率分布右側(cè)厚尾現(xiàn)象緩解，樣本房企凈負(fù)債率平均值預(yù)計(jì)將首次降至100%以下，至87.6%。

另一方面，由于中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)過(guò)去十年處于高速發(fā)展階段，因此靜態(tài)資產(chǎn)負(fù)債指標(biāo)或無(wú)法很好地體現(xiàn)行業(yè)的杠桿水平。參考穆迪發(fā)布的住宅及房屋建造評(píng)級(jí)方法，通過(guò)對(duì)比樣本房企過(guò)去十年?duì)I業(yè)總收入與有息負(fù)債比值中位數(shù)走勢(shì)可發(fā)現(xiàn)，2014-2016年間該比值迅速下降，體現(xiàn)了房企規(guī)模擴(kuò)張期杠桿水平快速放大，而這一比值在2016年后趨于平穩(wěn)，見圖7。

預(yù)計(jì)隨著監(jiān)管加強(qiáng)及自身意識(shí)提高，房企整體收入對(duì)負(fù)債的覆蓋程度會(huì)有所提高。具體而言，預(yù)測(cè)樣本房企2020年總營(yíng)業(yè)收入/有息負(fù)債比中位數(shù)為0.62，相較2019年的0.56有顯著改善。另一方面，該比值均值從2019年的0.67進(jìn)一步提高到2020年的0.69，見圖8。

值得注意的是，在中位數(shù)基本持平情況下，2019年總營(yíng)業(yè)收入/有息負(fù)債均值從2018年的0.59提高至0.67，體現(xiàn)了尾部房企狀況有所改善。

2020中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)

新晉上市表現(xiàn)TOP10

評(píng)選參考指標(biāo)：企業(yè)的財(cái)務(wù)能力（相對(duì)超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)、上市市盈率相對(duì)比率、首發(fā)實(shí)際募集資金、息稅前利潤(rùn)率、市場(chǎng)定價(jià)、市場(chǎng)價(jià)競(jìng)爭(zhēng)力等）、管理能力（企業(yè)團(tuán)隊(duì)組織與建設(shè)、企業(yè)管理模式、企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)力與執(zhí)行效率等）、商業(yè)模式（產(chǎn)品的獨(dú)特性、革新的生產(chǎn)方式、營(yíng)銷方式與組織、資金運(yùn)用及融資等）、品牌價(jià)值（企業(yè)品牌熟知度、企業(yè)品牌認(rèn)可度、社會(huì)貢獻(xiàn)等）。