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        疫情下黃金市場主要特征與投資策略

        2021-05-06 03:12:59宗良李愷怡王偉
        銀行家 2021年4期
        關鍵詞:黃金價格儲備黃金

        宗良 李愷怡 王偉

        新冠肺炎疫情暴發(fā)以來,黃金價格大幅走高后震蕩調整。新冠肺炎疫情對黃金需求的規(guī)模和結構產(chǎn)生了較大影響,但對黃金供給的影響相對較小,黃金收益率在主要投資品中居于前列。展望未來,黃金價格仍然受到多種因素的支撐,黃金產(chǎn)量將基本維持在當前水平,投資需求變動將加劇黃金價格波動,央行儲備需求有望進一步增長。應著眼于短期避險和中長期投資的結合,重視發(fā)揮黃金的保值和避險作用,央行可適時適量增加黃金儲備,為人民幣國際化和數(shù)字人民幣發(fā)展提供堅強的信用保障。

        疫情暴發(fā)以來黃金市場的主要特征

        新冠肺炎疫情暴發(fā)以來,全球經(jīng)濟受到較大沖擊,不確定性加劇,投資者的風險預期發(fā)生較大改變。作為金融市場的重要組成部分,黃金市場受到新冠肺炎疫情的影響顯著,但黃金仍是投資者避險及有關國家儲備管理的重要選擇。

        黃金價格大幅走高后有所回調

        2020年以來,黃金價格走勢可以分為兩個階段(見圖1)。

        2020年1月至8月上旬,黃金價格持續(xù)攀升,上漲至2067.2美元/盎司的最高水平。2020年3月,新冠肺炎疫情擴散至全球,VIX指數(shù)飆升,美股四次熔斷,市場恐慌情緒高漲,對黃金的避險需求迅速增加。為了應對疫情產(chǎn)生的負面沖擊,主要經(jīng)濟體相繼推出超級寬松的貨幣政策。美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率降至接近零水平,實行無限量化寬松政策,美元指數(shù)持續(xù)走低。全球流動性泛濫,通貨膨脹預期快速上升,實際利率不斷走低,支撐黃金價格上漲。

        2020年8月中旬之后,黃金價格在震蕩中有所走低。美國新一輪財政刺激計劃姍姍來遲,美聯(lián)儲表示沒有實施負利率計劃,通貨膨脹預期減弱,名義利率和實際利率開始反彈,黃金價格開始下跌。新冠肺炎疫苗研發(fā)出現(xiàn)重大進展,經(jīng)濟復蘇進程趨于加快,市場避險情緒逐步消退,帶動股票、債券、原油價格上漲,壓制了黃金價格。

        黃金需求的規(guī)模和結構受到較大影響

        2015年以來,全球黃金需求為每年4300噸左右。2020年全球黃金需求為3760噸,比2019年下降了627噸,下降幅度高達14.29%。黃金需求主要分為四類:一是珠寶首飾需求;二是工業(yè)需求,如電子工業(yè)和牙科等;三是投資需求,包括黃金ETF、金條和金幣等;四是央行儲備需求。2020年四類黃金需求分別為1412噸、302噸、1773噸和273噸,相比2019年的變化分別為-711噸、-24噸、504噸和-396噸。

        2020年黃金需求減少的主要原因是珠寶首飾需求和央行儲備需求的下降(見圖2)。疫情導致經(jīng)濟下滑、居民收入下降,加上黃金價格偏高,2020年前三季度珠寶首飾需求疲軟。隨后,新冠疫苗獲得新進展,經(jīng)濟形勢不斷好轉,珠寶首飾需求開始反彈,并有望進一步增加。由于黃金價格處于高位,有些國家央行也減少了儲備需求,甚至在2020年二季度出售黃金。

        相比之下,黃金價格持續(xù)走高拉動投資需求,尤其體現(xiàn)在2020年前三季度,使得2020年投資需求遠超2019年。隨著黃金價格震蕩走低,投資需求趨于萎縮。其中,黃金ETF交易非?;钴S,主導了投資需求的變動(見圖3)。2020年3~7月,黃金價格持續(xù)上漲,黃金ETF持倉量不斷上升,連續(xù)5個月月度持倉增長超過100噸。2020年8月以來,黃金價格震蕩調整,黃金ETF資金流入開始減少,逐步轉變?yōu)榇笠?guī)模凈流出。

        疫情對黃金供給的影響相對較小

        近五年來,全球黃金供給維持在每年4600噸上下。2020年全球黃金供給4633.14噸,較2019年下降了187噸,受疫情影響相對較小。黃金供給主要包括礦產(chǎn)金、再生金和生產(chǎn)者對沖。其中,礦產(chǎn)金占主導地位,再生金是舊首飾和工業(yè)用金被加工提煉后重新供應市場,生產(chǎn)者對沖是指黃金生產(chǎn)商按照一定的價格預售將來生產(chǎn)的黃金。2020年礦產(chǎn)金、再生金和生產(chǎn)者對沖的規(guī)模分別為3401噸、1297噸和-65噸,相對2019年的變化分別為-131噸、15噸和-71噸。

        礦產(chǎn)金下降是導致2020年黃金供給有所減少的主要原因(見圖4)。受疫情影響,很多黃金生產(chǎn)商不得不停止生產(chǎn),這導致了2020年一、二季度礦產(chǎn)金減少。隨著疫情逐步得到控制,礦產(chǎn)金在2020年三、四季度逐步回升。由于金礦開采通常需要10~20年,礦產(chǎn)金的短期供給缺乏彈性。即使黃金價格上漲,礦產(chǎn)金供給也無法大幅增加。但是,黃金價格走高會刺激再生金供給,2020年再生金供給增加的幅度并不大。

        疫情下黃金收益率在主要投資品中居于前列

        根據(jù)世界黃金協(xié)會的統(tǒng)計,2020年黃金年度收益率為24.6%,僅次于納斯達克指數(shù),高于標準普爾500指數(shù)、新興市場股票指數(shù)、EAFE股票指數(shù)、原油等投資品。同時,黃金價格表現(xiàn)出很好的穩(wěn)定性,2020年最大回撤率僅為-2.7%,遠遠低于納斯達克指數(shù)和標準普爾500指數(shù),甚至低于美國公司債指數(shù)和全球國債指數(shù)??梢园l(fā)現(xiàn),2020年黃金投資具有較高的投資效益,在主要投資品中居于前列。即使是2020年4月以來全球股市呈現(xiàn)出普遍上漲的趨勢,黃金的投資收益也毫不遜色而且更加穩(wěn)定。

        未來一個時期黃金市場變動的情景透視

        伴隨著新冠肺炎疫苗的接種和各國疫情防控政策的常態(tài)化,2021年全球經(jīng)濟有望逐步復蘇,黃金價格大幅上漲的動力有所減弱。展望未來,疫情和全球經(jīng)濟復蘇的不確定性仍較大,發(fā)達經(jīng)濟體的低利率和量化寬松政策還會持續(xù),中央銀行數(shù)字貨幣的發(fā)展以及市場對比特幣的關注等,預示著黃金市場將呈現(xiàn)新的特征。

        多種因素支撐黃金價格保持相對高位

        經(jīng)濟復蘇進程仍有較大的不確定性。2021年1月以來,隨著新冠疫苗接種范圍的擴大,全球新冠肺炎新增確診人數(shù)則開始下降,經(jīng)濟復蘇進程有望加快。不過,各國疫情狀況存在差異,一些國家的疫情數(shù)據(jù)仍然不容樂觀。在當前形勢下,經(jīng)濟復蘇進程取決于疫苗接種與病毒變異的“賽跑”,存在一定的不確定性。

        美元指數(shù)或將低位震蕩。美國拜登政府上臺后,一方面推出疫情防控措施和開展疫苗接種,另一方面推出大規(guī)模的財政刺激計劃。美國經(jīng)濟復蘇進程有望加快,這將支撐美元指數(shù)上升。同時,美聯(lián)儲的寬松貨幣政策、巨額的財政刺激計劃將導致通貨膨脹預期上升、實際利率下降,從而拖累美元指數(shù)。由于經(jīng)濟復蘇仍然存在不確定性,在低利率和流動性寬松的背景下,美元指數(shù)反彈的幅度較為有限,很可能在低位震蕩。

        潛在風險事件可能觸發(fā)避險情緒。主要發(fā)達經(jīng)濟體在經(jīng)濟狀況未獲明顯改善之前,收緊貨幣政策的概率非常低,這將造成全球流動性極度寬松,推高通貨膨脹預期,壓低實際利率。部分歐洲國家和新興市場國家面臨較大的債務違約風險。

        黃金產(chǎn)量將基本維持在當前水平

        在黃金供給中,礦產(chǎn)金占主導地位,決定著世界上的黃金存量。再生金是一部分既有的黃金存量重新回到市場,不影響黃金存量。礦產(chǎn)金的長期供給受到黃金總儲量的約束,短期供給則明顯缺乏彈性。十幾年前,礦產(chǎn)金產(chǎn)量保持在每年2500噸左右。2009~2018年,礦產(chǎn)金產(chǎn)量以較快的速度增加,達到3554噸的較高水平。2019年以來,黃金價格不斷上揚,黃金產(chǎn)量并沒有進一步增加,反而有所下降。在世界前十大黃金生產(chǎn)國中,5個國家的黃金產(chǎn)量同比下降。當然,新冠肺炎疫情在一定程度上影響了2020年的黃金生產(chǎn)。更重要的是,經(jīng)過近十年的產(chǎn)量增長,黃金產(chǎn)能已經(jīng)很難大幅提高。2017年9月,世界黃金協(xié)會主席蘭德爾·奧利芬特(Randall Oliphant)曾表示,全球的黃金開采能力已經(jīng)到達了極限,日后產(chǎn)量頂多只能在當前水平勉強再維持數(shù)年,隨后就會進入不可避免的下降通道。在未來幾年,黃金產(chǎn)量將在當前水平上下波動。

        全球投資需求的結構變化加劇黃金價格震蕩

        伴隨全球低利率或負利率將持續(xù)的實際情況,全球金融市場也出現(xiàn)一些新動向。比如,近期比特幣成為投資者的一個重要關注點,價格暴漲暴跌。這類投資雖有很高的風險,但也有可能獲得巨額收益,會刺激相關的投資需求,對金融市場和黃金投資帶來一定沖擊。不過,總體來看,黃金投資需求是相對穩(wěn)定的。黃金投資需求主要包括黃金ETF、金條和金幣。近幾年金條和金幣需求保持在每年1000噸上下。黃金ETF波動非常大,在2013年和2020年分別為-887噸和877噸,成為投資需求變化的主要原因。黃金ETF極大提高了黃金投資的便利性,也為短期投機交易打開了方便之門。黃金價格會影響投資需求,投資需求又會進一步影響黃金價格,這種反饋機制會加劇黃金價格波動。當黃金價格上漲時,投資需求增加,投資需求增加會繼續(xù)推動黃金價格走高,黃金價格走高又拉動投資需求上升。同時,投資需求具有易變性,容易受到短期因素的影響,這也加劇了黃金價格震蕩。

        央行儲備需求有望進一步增長

        央行的儲備資產(chǎn)主要包括外匯儲備、黃金、特別提款權(SDR)等。在外匯儲備中,以發(fā)達經(jīng)濟體貨幣為主,美元居于首位。不過,美元在外匯儲備中的比例正趨于下降。根據(jù)國際貨幣基金組織(IMF)的統(tǒng)計,美元在全球外匯儲備中的比例從2000年的72%下降到2020年三季度的61.3%。與此同時,黃金在各國央行儲備資產(chǎn)中的比例從2000年的3%上漲到當前的20%。從2010年開始,各國央行連續(xù)11年凈買入黃金,成為黃金需求的重要組成部分。

        由于美元在國際貨幣體系中的地位有所減弱,主要經(jīng)濟體都致力于提升自身貨幣的國際地位。未來一段時間,主要貨幣在支付結算、國際儲備等領域的競爭將會更加激烈。黃金沒有國別屬性,是全球央行普遍認可的儲備資產(chǎn),有利于提高本國貨幣的清償能力。為了應對新冠肺炎疫情,主要儲備貨幣發(fā)行國普遍實行了低利率和量化寬松政策,從而很多國家的外匯儲備面臨貶值風險,黃金則可以對沖主要儲備貨幣的貶值風險。因此,有關國家央行的黃金儲備需求有望進一步增長,特別是那些黃金儲備占比相對較低的央行。

        未來黃金投資策略選擇

        展望未來,黃金仍將以其風險規(guī)避和高流動性特征扮演不可替代的重要角色。黃金儲備仍是一國經(jīng)濟金融實力的重要體現(xiàn),也是維護國家經(jīng)濟安全、保持國際收支和匯率穩(wěn)定以及提升一國國際信用的重要工具。未來黃金投資仍可望發(fā)揮重要作用。

        實現(xiàn)短期避險與中長期投資的有機結合

        從短期來看,在當前的黃金價格水平上,希望通過短期投機獲得高額收益的行為面臨較大風險。如果疫情得到基本控制,經(jīng)濟復蘇進程超出預期,主要發(fā)達經(jīng)濟體可能收緊貨幣政策,黃金價格可能向下調整。在中長期,黃金仍然具有較高的投資價值,可以充分發(fā)揮抗通脹功能和避險功能。一是從流動性寬松到通貨膨脹和資產(chǎn)價格上漲需要一定時間。隨著時間的推移,低利率和量化寬松政策產(chǎn)生的通貨膨脹壓力會逐步增加。從更長的時間來看,信用貨幣的增長速度遠遠超過黃金產(chǎn)量的增長速度,黃金會變得更加稀缺。二是在更長的時間范圍內發(fā)生風險事件的可能性會上升,從而增加黃金價格大幅上漲的概率。

        重視發(fā)揮黃金的保值、避險及分散風險功能

        供給的有限性使黃金具有較強的保值功能。黃金數(shù)量受到天然的約束,其增長速度遠低于信用貨幣。從長期來看,黃金價格反映了黃金相對于信用貨幣的稀缺程度,與主要經(jīng)濟體的貨幣供應量高度正相關。由于疫情給經(jīng)濟造成的負面沖擊還沒有完全修復,美聯(lián)儲、歐央行、日本央行仍將維持量化寬松政策。在全球流動性極度寬松的背景下,黃金的抗通脹功能值得關注。

        具有對沖潛在“黑天鵝”事件風險的便利。當經(jīng)濟、政治、社會等方面出現(xiàn)“黑天鵝”事件時,黃金價格通常會大幅上揚,成為資金的“避風港”,黃金較好地起到了對沖風險作用。目前距離疫情完全結束還需要一定時間,經(jīng)濟復蘇仍然存在不確定性,并有可能出現(xiàn)“黑天鵝”事件,黃金可以有效發(fā)揮避險功能。

        黃金在投資組合中可以發(fā)揮分散風險功能。投資組合理論表明,當基礎資產(chǎn)的收益率呈負相關時,分散化投資有利于降低投資風險。很多實證研究發(fā)現(xiàn),黃金與股票、債券、美元匯率、原油的相關性很低或者呈負相關,可以用來分散這些資產(chǎn)的風險。

        央行可適時適量增加黃金儲備

        截至2021年1月,中國央行的黃金儲備為1948.3噸,占外匯儲備的比例為3.3%。在中美經(jīng)貿關系仍面臨較大不確定性的今天,人民幣國際化需要更堅實的支撐。鑒于黃金資產(chǎn)的國際性和穩(wěn)定性,央行可逢低增持黃金儲備,逐步提高黃金儲備占比。一是有利于降低外匯儲備風險。受疫情影響,美聯(lián)儲、歐元區(qū)央行、日本央行會繼續(xù)實行寬松的貨幣政策,外匯儲備面臨較高的貶值風險。二是黃金與主要儲備貨幣匯率相關性較低,特別是黃金價格與美元匯率通常存在負向關系。增持黃金儲備有利于分散儲備資產(chǎn)的投資風險,優(yōu)化儲備資產(chǎn)結構。三是黃金儲備可以增強人民幣的清償能力,促進人民幣在國際結算和國際投資中的使用,為穩(wěn)慎推動人民幣國際化進程和數(shù)字人民幣的發(fā)展提供堅強的信用保障。

        (作者單位:中國銀行,中國人民大學,其中宗良系中國銀行首席研究員)

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