徐 振 孫勤龍

（青島市地鐵一號(hào)線有限公司，山東 青島 266000）

一、從0到1，青島地鐵十年融資之路上下求索

1.基本情況

青島地鐵融資模式經(jīng)歷10年時(shí)間、開工8條線路、選擇3種模式、無數(shù)次的測算談判，在從0到1的路上上下求索，在兼顧財(cái)政承受力與專項(xiàng)資金合理性基礎(chǔ)上，充分滿足工程建設(shè)運(yùn)營所需資金。

2號(hào)線、3號(hào)線作為最開始建設(shè)的地鐵線路，采用傳統(tǒng)的“財(cái)政資本金+銀團(tuán)貸款”模式；1、4、8、11、13號(hào)線采用政府與社會(huì)資本合作模式（PPP）；6號(hào)線作為最新一條開工線路，將傳統(tǒng)模式與TOD模式進(jìn)行結(jié)合，表現(xiàn)形式依然是“財(cái)政資本金+銀團(tuán)貸款”，銀團(tuán)貸款由沿線政府提供土地、資源等實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目資金平衡，TOD（交通導(dǎo)向的城市開發(fā)）模式在青島地鐵初步使用。

2.需進(jìn)一步關(guān)注的事項(xiàng)

在融資模式探索過程中依然存在諸多問題，主要表為：

（1）融資渠道單一、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱的問題沒有根本改善

十年來，青島地鐵在融資工具和融資模式創(chuàng)新工作中積極探索，特別是在PPP社會(huì)資本金的引進(jìn)方面，成為國內(nèi)率先大規(guī)模使用該模式的城市，先后受到國家發(fā)改委、財(cái)政部等部委認(rèn)可和表彰，累計(jì)引進(jìn)資本金360億元，短期內(nèi)極大地解決了城市軌道資金短缺的問題。

與此同時(shí)，我們可以看到，銀團(tuán)貸款依然在各條線路債務(wù)性融資中占據(jù)絕對(duì)地位，一般占比在90%以上，僅約10%的資金通過中票、綠色可續(xù)債等直融方式解決。直接融資相對(duì)銀行貸款等間接融資，具有融資成本低、使用靈活等優(yōu)點(diǎn)。地鐵建設(shè)融資渠道相對(duì)單一，沒有建立起多元化融資體系。一旦金融市場發(fā)生較大波動(dòng)，將會(huì)系統(tǒng)性的影響地鐵建設(shè)資金到位，甚至出現(xiàn)資金斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，抵御金融風(fēng)險(xiǎn)能力弱的缺點(diǎn)將會(huì)被暴露并放大，嚴(yán)重影響地鐵建設(shè)資金使用。

（2）無序競爭導(dǎo)致的超低社會(huì)資本回報(bào)加大了資金不到位風(fēng)險(xiǎn)

1、4、8、13號(hào)線作為國家鼓勵(lì)發(fā)展推進(jìn)PPP模式的代表，通過競爭性磋商的方式選擇社會(huì)資本方。社會(huì)資本方為了中標(biāo)，投標(biāo)預(yù)期回報(bào)率均遠(yuǎn)低于同期人民銀行貸款基準(zhǔn)利率，甚至低于銀團(tuán)貸款利率，呈現(xiàn)出股權(quán)融資成本低于債權(quán)融資成本的異常現(xiàn)象。

隨著2017年下半年資本市場全面收緊，社會(huì)資本金到位受到嚴(yán)重影響。特別對(duì)于施工類社會(huì)資本方，其自身融資成本遠(yuǎn)高于財(cái)務(wù)類社會(huì)投資方，甚至高于預(yù)期回報(bào)，必須響應(yīng)財(cái)務(wù)類投資人預(yù)期回報(bào)的要求，影響社會(huì)資本金到位積極性。出于對(duì)其“投入一筆虧一筆”的判斷，勢(shì)必千方百計(jì)從地鐵施工建設(shè)中試圖補(bǔ)償回來，留下安全質(zhì)量隱患。

（3）10%紅線下PPP模式使用空間不足

根據(jù)2019年財(cái)政部下發(fā)的《關(guān)于推進(jìn)政府和社會(huì)資本合作規(guī)范發(fā)展的實(shí)施意見》，明確要求建立PPP項(xiàng)目支出責(zé)任預(yù)警機(jī)制，對(duì)財(cái)政支出責(zé)任占比超過7%的地區(qū)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示，對(duì)超過10%的地區(qū)嚴(yán)禁新項(xiàng)目入庫。此舉的目的正是財(cái)政投入堅(jiān)持“必要且可承受”原則的體現(xiàn)，防止政府支出責(zé)任過多、過重等加大財(cái)政支出壓力。意見的發(fā)布，對(duì)于各地軌道交通建設(shè)來說是一劑猛藥，隨著青島地鐵多條線路PPP模式落地，PPP支出責(zé)任正逼近一般公共預(yù)算支出10%的紅線，繼續(xù)使用PPP模式推進(jìn)軌道交通三期規(guī)劃建設(shè)空間不足，亟待新融資模式，推動(dòng)地鐵未來建設(shè)。

（4）融資信用機(jī)制建設(shè)仍然在路上

提及信用機(jī)制，一般意義是指工程建設(shè)過程中發(fā)生安全、質(zhì)量等問題，造成嚴(yán)重不良后果，利用信用機(jī)制，將涉及質(zhì)量問題單位納入信用黑名單，禁止相關(guān)單位參與后續(xù)業(yè)務(wù)的招投標(biāo)。金融市場同樣存在健全的信用機(jī)制，人民銀行征信系統(tǒng)已經(jīng)將企業(yè)在資本市場上的信用情況納入其中，一旦發(fā)生違約情況，將會(huì)影響企業(yè)信用評(píng)級(jí)和融資成本。

在過去十年的地鐵建設(shè)中，金融市場出現(xiàn)過收緊與寬松的交替波動(dòng)。金融市場收緊時(shí)，以銀行為典型代表的金融機(jī)構(gòu)不能按期放款到位的失信違約情況時(shí)有發(fā)生，甚至出現(xiàn)過以金融市場收緊為由要求提高利率的情況，違反契約精神，嚴(yán)重影響現(xiàn)場建設(shè)資金使用。這種情況下，對(duì)這些金融機(jī)構(gòu)失信違約顯然辦法不多，并沒有建設(shè)領(lǐng)域的“黑名單”信用機(jī)制。契約精神丟失、失信成本低甚至為零，對(duì)失信金融機(jī)構(gòu)缺乏強(qiáng)大震懾力，地鐵金融信用機(jī)制建設(shè)仍然在路上。

（5）綜合開發(fā)反哺地鐵建設(shè)的理念還不是很成熟

TOD模式發(fā)展本應(yīng)規(guī)劃設(shè)計(jì)先行，發(fā)揮規(guī)劃引領(lǐng)作用，但我們發(fā)現(xiàn)，運(yùn)營及在建線路段場開發(fā)未在初步設(shè)計(jì)階段予以明確，均是在建設(shè)過程中通過設(shè)計(jì)變更等方式予以調(diào)整，給地鐵線路施工、上蓋開發(fā)融資、相關(guān)證件辦理均帶來較大困難，由于段場設(shè)計(jì)施工在前、調(diào)整規(guī)劃在后，同樣給后續(xù)集約化開發(fā)利用提出了挑戰(zhàn)。

二、從1到∞，青島地鐵融資的“四個(gè)堅(jiān)持”

1.堅(jiān)持政府引導(dǎo)、市場主導(dǎo)的可持續(xù)經(jīng)營運(yùn)營機(jī)制

軌道交通建設(shè)作為準(zhǔn)公益性項(xiàng)目，具有投資規(guī)模大的特點(diǎn)，在軌道交通發(fā)展初期及快速發(fā)展期，大多采用政府主導(dǎo)的融資模式開展軌道交通建設(shè)，但是我們必須認(rèn)識(shí)到政府財(cái)力的有限性，政府主導(dǎo)策略的不可持續(xù)性，新時(shí)期必須堅(jiān)持政府引導(dǎo)、市場主導(dǎo)的可持續(xù)經(jīng)營運(yùn)營機(jī)制。

政府引導(dǎo)、市場主導(dǎo)相互配合。僅僅依賴政府投資建設(shè)軌道交通將寸步難行，但是，完全脫離政府投資支持同樣舉步維艱。政府與市場各有各的功用，關(guān)鍵要厘清政府與市場的界限，凡是能夠通過充分發(fā)揮主觀能動(dòng)性即可實(shí)現(xiàn)資源有效配置的，均應(yīng)該是市場活動(dòng)的空間，諸如適當(dāng)放開票務(wù)定價(jià)機(jī)制、引入戰(zhàn)略投資者開展混合所有制改革，在此基礎(chǔ)上政府有效提供各類資源，授權(quán)并鼓勵(lì)地鐵融入城市發(fā)展，并加大土地開發(fā)扶持、稅收扶持等政策扶持力度，增加注冊(cè)資金、完善激勵(lì)機(jī)制，提高市場水平，走運(yùn)營經(jīng)營可持續(xù)發(fā)展之路。

2.堅(jiān)持量力而行、協(xié)調(diào)發(fā)展的可持續(xù)資金長效機(jī)制

一是穩(wěn)步推進(jìn)，每年開工一條線。青島地鐵在經(jīng)歷快速發(fā)展期后，應(yīng)在三期規(guī)劃中適當(dāng)調(diào)整建設(shè)時(shí)序，量力而行、協(xié)調(diào)發(fā)展，充分結(jié)合城市發(fā)展規(guī)劃、各區(qū)市財(cái)力水平，穩(wěn)步推進(jìn)每年開工一條線的建設(shè)任務(wù)。

二是完善資金籌措機(jī)制。積極爭取政府層面明確各區(qū)市建設(shè)資金、運(yùn)營資金分?jǐn)偙壤?、出資方式，并通過地鐵建設(shè)基金、土地開發(fā)等方式獲得更多的地鐵發(fā)展資源。

3.堅(jiān)持創(chuàng)新引領(lǐng)、TOD模式為主的可持續(xù)盈利機(jī)制

一是積極發(fā)揮規(guī)劃引領(lǐng)作用。積極對(duì)接各區(qū)市、自然資源和規(guī)劃等部門，編制軌道交通核心區(qū)域土地資源開發(fā)利用規(guī)劃，通過“軌道+物業(yè)”的探索和實(shí)踐，提高沿線土地綜合開發(fā)利用水平，將軌道交通建設(shè)運(yùn)營帶來的土地增值和物業(yè)升值真正反哺給地鐵建設(shè)運(yùn)營，不僅有效減輕地方政府在軌道交通建設(shè)方面的投資壓力，也使企業(yè)形成自我造血機(jī)制，為地鐵經(jīng)營構(gòu)建了可持續(xù)的盈利機(jī)制。

二是積極融入城市發(fā)展戰(zhàn)略。尤其是積極參與青島市突破十五大攻勢(shì)、青島自貿(mào)區(qū)、上合示范區(qū)、郵輪母港片區(qū)、新機(jī)場建設(shè)等城市重點(diǎn)開發(fā)區(qū)域的建設(shè)實(shí)踐，以軌道交通為骨干，主動(dòng)引導(dǎo)區(qū)域功能的科學(xué)布局，規(guī)劃建設(shè)地鐵上蓋綜合體，在土地資源日益緊缺的情況下，實(shí)現(xiàn)城市、交通、環(huán)境的協(xié)調(diào)發(fā)展。

4.堅(jiān)持互信互惠、共享共贏的可持續(xù)金融合作機(jī)制

一是堅(jiān)持市場定價(jià)、合理回報(bào)，摒棄最低利率合作的金融機(jī)構(gòu)選擇模式。地鐵建設(shè)融資往往意味著長周期、大額度，短期內(nèi)獲得的最低利率，同樣意味著在上揚(yáng)的資本市場上最先被拋棄。8號(hào)線社會(huì)資本方超低預(yù)期回報(bào)就是例子，超低預(yù)期回報(bào)下，各投資方不能及時(shí)到位資金，帶來的是最低利率的無用功，一旦不能在短期內(nèi)改變，將必須對(duì)原有融資工具進(jìn)行再選擇。即便在金融形勢(shì)向好的局面下，不建議通過地鐵集團(tuán)所擁有的主導(dǎo)地位將金融機(jī)構(gòu)收益降至最低，堅(jiān)持市場定價(jià)、合理回報(bào)，只有在資本市場寬松與收緊兩種情形下實(shí)現(xiàn)收益平衡，互信互惠、共享共贏，才是金融合作的優(yōu)先選擇。

二是探索參照對(duì)施工等參建單位的“經(jīng)費(fèi)考核機(jī)制”，建立并完善金融信用機(jī)制?；バ呕セ荩蚕砉糙A，并不意味著一味縱容金融失信行為，集團(tuán)有必要學(xué)習(xí)建設(shè)領(lǐng)域、征信系統(tǒng)領(lǐng)域，制定行之有效的金融信用機(jī)制，在金融定價(jià)、授信規(guī)模、資金支持、失信行為、服務(wù)水平等多維度對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)價(jià)，探索參照對(duì)施工、監(jiān)理等參建單位的“經(jīng)費(fèi)考核機(jī)制”，指導(dǎo)進(jìn)行利率定價(jià)調(diào)整和獎(jiǎng)罰措施。另外，制定股權(quán)投資的強(qiáng)制退出機(jī)制，目前退出機(jī)制均是到期退出下的形勢(shì)，如無法履行股東義務(wù)等事項(xiàng)發(fā)生時(shí)，如何強(qiáng)制退出、如何更換投資人均是需要研究制定的方向；最后很重要的一點(diǎn)是將信用機(jī)制形成標(biāo)準(zhǔn)并向各金融機(jī)構(gòu)公布，形成共識(shí)與震懾。

三是豐富金融合作形式。不拘泥于貸款等間接融資形式，要有更大決心、更多智慧地將金融合作領(lǐng)域擴(kuò)大至專項(xiàng)債、ABS甚至是股權(quán)融資中，充分發(fā)揮權(quán)益型工具作用，例如，在混合所有制改革中引入戰(zhàn)略投資者，啟動(dòng)上市準(zhǔn)備等，在解決資金短缺的同時(shí)更重要的是提高建設(shè)、運(yùn)營、開發(fā)效率及水平，進(jìn)一步豐富融資合作形式，通過綜合運(yùn)用、協(xié)調(diào)搭配多種工具，形成健康可持續(xù)的投融資生態(tài)體系。

三、結(jié)語

綜上所述，創(chuàng)新是引領(lǐng)可持續(xù)發(fā)展的第一動(dòng)力，青島地鐵同樣需要向深圳地鐵學(xué)習(xí)創(chuàng)新思維、創(chuàng)新理念，“軌交+物業(yè)”的TOD深圳探索與實(shí)踐正是這種創(chuàng)新理念的突出體現(xiàn)。建地鐵就是建城市，青島地鐵應(yīng)優(yōu)化完善公共交通為導(dǎo)向（TOD）的開發(fā)模式，深度融合投融資、建設(shè)、運(yùn)營、資源開發(fā)“四位一體”。