曾凡玉

摘要：以2010-2017年的滬深A(yù)股非金融類上市公司為研究樣本，采用負(fù)二項(xiàng)回歸方法，實(shí)證檢驗(yàn)了女性高管對公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，女性在高層管理團(tuán)隊(duì)中擁有更多權(quán)力的公司，面臨的訴訟次數(shù)較少。與以往研究學(xué)者把目光集中于法律訴訟產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果不同，本研究從高管特征角度研究公司治理對訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響，豐富和補(bǔ)充了公司治理對其法律訴訟影響方面的研究。

關(guān)鍵詞：女性高管 訴訟風(fēng)險(xiǎn) 公司治理

一、引言

法律訴訟是公司治理的基本組成部分，當(dāng)利益相關(guān)者發(fā)現(xiàn)公司管理者對其做出不利行為且私下協(xié)商無效時(shí)，可以通過法律程序?qū)ζ溥M(jìn)行強(qiáng)制的約束（肖作平和鄧春梅，2019）[1]。近年來，隨著我國法治環(huán)境的不斷改善以及經(jīng)濟(jì)活動各參與方的法律意識不斷增強(qiáng)，涉訴公司數(shù)量和涉訴次數(shù)都大幅增長，公司涉訴所產(chǎn)生高額費(fèi)用和潛在賠償風(fēng)險(xiǎn)，使公司陷入流動資金困難的境地，對公司經(jīng)營發(fā)展構(gòu)成了重大威脅，訴訟風(fēng)險(xiǎn)已成為影響公司發(fā)展的重要外部不確定因素。此外，2006 年新證券法和新公司法對公司和管理層需要承擔(dān)的民事賠償責(zé)任和訴訟程序作出更為明確的規(guī)定，董事和高管可能承擔(dān)的潛在訴訟風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為可預(yù)期的現(xiàn)實(shí)訴訟風(fēng)險(xiǎn)（李從剛和許榮，2019）[2]。

雖然公司法律訴訟已經(jīng)得到學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注，但已有文獻(xiàn)大都關(guān)注法律訴訟產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果（Fich和Shivdasani，2007;Dai等，2014;苗妙，鄧肖娟，2019）[3-5]，較少研究公司治理對法律訴訟的影響。具體來說，我們分析了高管的個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好對公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。大量研究表明，女性投資者和高管比男性投資者更傾向于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，女性投資者傾向于更保守的投資（Johnson和Powell，1994;以及Bernasek和Shwiff，2001）[6，7]，女性高管采用更安全的公司政策（Francis等，2015;程銳等，2016）[8，9]。因此，本研究以女性在高層管理團(tuán)隊(duì)中擁有的權(quán)力來衡量公司高管的風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而研究其對公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。

本文以2010-2017年所有A股非金融類上市公司為樣本，實(shí)證研究女性高管對公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)以及公司估值的影響。相比已有研究，本文的貢獻(xiàn)在于：豐富和補(bǔ)充了公司治理對其法律訴訟影響方面的研究。

二、文獻(xiàn)評述與研究假設(shè)

大量研究表明，女性投資者和高管比男性投資者更傾向于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，女性投資者傾向于更保守的投資（Hudgens和Fatkin，1985;高銘等，2017）[10，11]，女性高管采用更安全的公司政策（Francis等，2015;程銳等，2016）[8，9]。同樣，先前的研究發(fā)現(xiàn)，女性對決策的自信也較少，對能力的自負(fù)也較少（林煜恩和寧晚宏，2018）[12]。此外，婦女往往更值得信賴并且更遵守法規(guī)（Bernardi和Arnold，1997;熊艾倫等，2018）[13，14]。

亦有研究者指出女性高管對降低公司風(fēng)險(xiǎn)不顯著。Johnson和Powell （ 1994）[6]的研究指出影響公司風(fēng)險(xiǎn)變化的因素是新上任的CEO 的性格，而非其性別因素。李小榮和劉行（2012）[15]研究發(fā)現(xiàn)女性CEO能顯著降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)，而女性CFO與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系并不顯著。程惠霞和趙敏（ 2014）[16]發(fā)現(xiàn)雖然女性高管比例與公司杠桿率呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，但在減弱組織風(fēng)險(xiǎn)偏好方面影響不顯著。路軍（2015）[17]以中國上市公司為研究樣本，研究發(fā)現(xiàn)女性高管僅對企業(yè)的信息披露違規(guī)具有顯著的抑制作用，并未顯著降低公司經(jīng)營違規(guī)和領(lǐng)導(dǎo)人違規(guī)的概率。Sila等（ 2016）[18]認(rèn)為，女性高管只對風(fēng)險(xiǎn)較高的公司具有降低風(fēng)險(xiǎn)的作用，這并不意味著女性高管的加入會降低公司風(fēng)險(xiǎn)。

過去對于女性董事會成員與公司風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)研究，并未得出一致結(jié)論，但大多數(shù)學(xué)者通過研究發(fā)現(xiàn)，公司女性高管比男性高管更傾向于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。本研究據(jù)此提出假設(shè)：女性在高層管理團(tuán)隊(duì)中擁有越多權(quán)力，越有助于降低公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

三、數(shù)據(jù)與變量

（一）數(shù)據(jù)來源

本研究選取20100-2017年滬深兩市的A 股上市公司作為研究樣本，為保證實(shí)證研究的可行性和有效性，對這些樣本進(jìn)行了如下處理：第一，剔除金融類上市公司;第二，剔除 ST 和* ST上市公司;第三，剔除數(shù)據(jù)缺失值。經(jīng)此篩選后，本文最終得到9568個(gè)樣本觀測值。本文所采用的女性高管相關(guān)數(shù)據(jù)源自萬德數(shù)據(jù)庫（WIND），其他數(shù)據(jù)則源自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。

（二）變量設(shè)定

1. 被解釋變量。訴訟風(fēng)險(xiǎn)，采用年度訴訟次數(shù)（Lawsuits）來衡量。

2. 解釋變量。主要解釋變量是高層管理團(tuán)隊(duì)中的女性權(quán)力。根據(jù)Binay K. et al.（2019）[19]的研究方法，本研究以兩種不同的方式來衡量此變量。第一個(gè)變量是高層管理團(tuán)隊(duì)中有兩名或以上女性高管（FemaleExecs≥2），這個(gè)變量借鑒了臨界質(zhì)量理論和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，表明聯(lián)盟能賦予女性高管更大的權(quán)力。為驗(yàn)證此說法的正確性，本研究亦將公司有一名女性高管（FemaleExecs=1）作為解釋變量。第二個(gè)是女性高管薪酬比例（FemalePayRatio）。

3.控制變量。借鑒相關(guān)文獻(xiàn)，本文控制變量包括公司規(guī)模（Size）、年齡（Age）、資產(chǎn)收益率（ROA）、現(xiàn)金流量（CTA）、股票波動率（StockVolatility）和財(cái)務(wù)桿桿（Lev）。此外，本文還控制了行業(yè)與年份變量。具體變量的定義如表1所示。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)分析

本研究主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示：公司訴訟次數(shù)的下四分位數(shù)為0，說明絕大多數(shù)公司并未發(fā)生訴訟，但樣本公司訴訟次數(shù)最高達(dá)到了100次;女性高管數(shù)量≥2和女性高管數(shù)量=1兩個(gè)變量的均值分別為0.268、0.349，表明在樣本區(qū)間有34.9%的公司擁有女性高管，有26.8%的公司擁有兩名或兩名以上女性高管;女性高管薪酬占比的均值僅為13.3%，說明高管團(tuán)隊(duì)以男性成員為主導(dǎo);其他變量結(jié)果也屬于正常范圍，其中獨(dú)立董事比例的均值為0.372，總資產(chǎn)自然對數(shù)的均值為94.747，股票波動率的均值為-7.000，資產(chǎn)收益率的均值為0.039，負(fù)債水平的均值為0.527。

四、研究實(shí)證分析

（一）基準(zhǔn)模型設(shè)定

本研究在回歸框架中研究女性高管與公司訴訟次數(shù)之間的關(guān)系。本文的被解釋變量公司年度訴訟次數(shù)是計(jì)數(shù)數(shù)據(jù)。因此，首先考慮泊松回歸模型。但是，樣本公司的年度訴訟次數(shù)的方差明顯大于期望，即存在過度分散。因此，本研究使用負(fù)二項(xiàng)回歸模型。對于衡量女性高管權(quán)力的三個(gè)解釋變量女性高管數(shù)量≥2、女性高管數(shù)量=1和女性高管薪酬占比，分別構(gòu)建了（1）～（3）3個(gè)獨(dú)立模型來檢驗(yàn)其對公司訴訟次數(shù)的影響，具體模型如下：

Lawsuits=l0+l1FemaleExecs≥2+l2Age+l3BoardIndep+l4ROA +l5CTA+l6Lev+l7Size+l8StockVolatility+∑Ind+∑Year+ξl（1）

Lawsuits=r0+r1FemaleExecs=1+r2Age+r3BoardIndep+r4ROA+r5CTA+r6Lev+r7Size+r8StockVolatility+∑Ind+∑Year+ξr （2）

Lawsuits=m0+m1FemalePayRatio+m2Age+m3BoardIndep+m4 ROA+m5CTA+m6Lev+m7Size+m8StockVolatility+∑Ind+∑Year+ξm （3）

（二）估計(jì)結(jié)果

表3的A、B、C欄分別報(bào)告了模型（1）、（2）、（3）的負(fù)二項(xiàng)回歸結(jié)果。與本研究的假設(shè)一致，回歸結(jié)果表明，女性在高層管理團(tuán)隊(duì)中擁有權(quán)力越大的公司面臨訴訟越少。這一結(jié)果在女性權(quán)力的兩個(gè)衡量變量中都保持一致。高層管理團(tuán)隊(duì)中只有一名女性，這不太可能使她對公司政策產(chǎn)生很大影響。但是，團(tuán)隊(duì)中有多個(gè)女性可以讓她們組成聯(lián)盟，并賦予她們更大的權(quán)力和對公司政策的影響力。與此想法一致，在A欄中FemaleExecs≥2與公司訴訟次數(shù)顯著負(fù)相關(guān)，而B欄的回歸結(jié)果顯示FemaleExecs=1對公司訴訟次數(shù)無影響。在C欄中，以女性高管的薪酬水平作為衡量女性權(quán)力的指標(biāo)，亦得出女性高管權(quán)力與公司的訴訟次數(shù)之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為進(jìn)一步驗(yàn)證上述結(jié)論的穩(wěn)健性，對研究結(jié)果進(jìn)行了如下檢驗(yàn)：以女性高管比例（女性高管總數(shù)/公司高管總數(shù)）作為女性高管權(quán)力的衡量指標(biāo)，其他變量保持不變，重復(fù)負(fù)二項(xiàng)回歸，其研究結(jié)論與前文保持一致。

五、結(jié)論

本文對公司女性高管權(quán)力與訴訟次數(shù)之間的關(guān)系進(jìn)行了研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：女性在高層管理團(tuán)隊(duì)中擁有越多權(quán)力，越有助于降低公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

本文僅研究了公司高管個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好對其訴訟次數(shù)的影響，哪些公司治理政策使公司更容易受到訴訟的影響、女性高管在管理層中的權(quán)力如何影響此類政策、這些政策如何提高公司業(yè)績等問題亟待研究。

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作者單位：蘭州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院