商凱祥

國內的保稅燃料油主要用于國際航行船舶加注，電廠采購需求對其直接影響較小，本輪價格上漲一定程度上是國內價格對新加坡價格上漲的跟隨，后期隨著電廠季節(jié)性需求消失，燃料油價格或重新回到以船舶加注為引導的弱勢局面。

今年上半年受原油價格暴跌和遠洋航運需求下滑的影響，上海期貨交易所的燃料油期貨價格持續(xù)在低位運行。進入北半球夏季，新加坡燃料油市場受沙特電廠采購需求的支撐，現(xiàn)貨價格表現(xiàn)強勢，進而支撐國內燃料油期貨價格走強。但我們認為燃料油的上漲不會持續(xù)，隨著沙特季節(jié)性采購需求的回落，燃料油基本面或將重回弱勢。

基本面偏弱使燃料油低位運行

成本暴跌，需求停滯，燃料油期貨價格大跌。今年上半年，燃料油期貨價格大跌，由2500元/噸跌至1600元/噸附近，背后的主要因素，一是原油價格暴跌造成下游石油化工產品全線下跌，3月，歐佩克和主要產油國就聯(lián)合減產事宜未能達成一致意見，原油供給增加疊加疫情帶來的需求下滑，原油價格快速下跌，美國WTI原油期貨甚至出現(xiàn)負油價，與原油價格保持高相關度的燃料油價格同步下跌;二是新冠肺炎疫情造成各國管控措施趨嚴，全球經濟增長停滯，國際遠洋運輸大幅減少，衡量航運業(yè)景氣程度的波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）下跌至近年來低位，并在低位運行半年之久。

政策變更導致燃料油價格難在經濟恢復中獲得支撐。在歐佩克和主要產油國達成新的減產協(xié)議之后，國際原油價格開始回升。5月，隨著各個國家管控措施的放松，國際遠洋運輸逐漸增加，BDI指數(shù)也觸底回升。但同期國內燃料油期貨價格表現(xiàn)較弱，主要原因是國際海事組織（IMO）規(guī)定，2020年1月1日起，全球范圍內的船舶燃料油含硫量從3.5%下降至0.5%。而上海期貨交易所的燃料油期貨標的是含硫量為3.5%的燃料油，燃料油政策變更造成高硫燃料油的船舶加注需求斷崖式下跌，因此燃料油價格未能在國際航運恢復中出現(xiàn)明顯上漲，只能依靠原油價格上漲獲得一定的成本支撐。

季節(jié)性需求偏好帶動燃料油走強

由于海外現(xiàn)貨價格較為堅挺，8月中下旬，國內燃料油期貨價格在與海外燃料油價格聯(lián)動和國內期貨近月合約平倉資金的作用下快速走強，F(xiàn)U2009合約價格上漲超過23%，F(xiàn)U2101合約價格上漲超過8%。

沙特夏季發(fā)電需求，增加了對新加坡燃料油的進口。沙特阿拉伯大部分地區(qū)屬于熱帶沙漠氣候，夏季呈現(xiàn)高溫干燥的氣候特征，降溫需求增加了居民用電量。2017年，沙特的燃燒發(fā)電原料中，天然氣約占六成，原油、燃料油等約占四成。沙特作為全球最大的原油生產國和出口國，對發(fā)電用原油不應存在缺口，但2020年5月1日起，歐佩克聯(lián)盟開始執(zhí)行史上最大規(guī)模的原油減產協(xié)議，沙特作為歐佩克領袖級成員，不得不在原油減產中起到帶頭作用，并且5月、6月沙特在減產協(xié)議范圍內進行了額外減產。原油減產和用電高峰的到來造成發(fā)電用原油供應出現(xiàn)不足，沙特不得不向新加坡大量采購高硫燃料油用于國內電廠發(fā)電。截至今年6月，沙特燃料油需求雖然并未處于往年同期高位，但在夏季是沙特燃料油需求的旺季。

經濟恢復，美國煉廠進料增加。5月開始，美國煉廠開工率逐漸回升，截至8月下旬，美國煉廠開工回升至82%，較5月的低點提高14個百分點。美國煉廠開工回升，增加了對高硫燃料油的進料需求，6月美國燃料油需求為779.6萬桶，較5月增長528.5萬桶，增幅為210.5%。

沙特采購需求推升了燃料油定價中心價格。新加坡是全球主要的燃料油集散地，2019年，新加坡燃料油銷售量為4746.4萬噸，其中高硫燃料油銷售量為2994.2萬噸，幾乎是我國去年保稅燃料油加注量的3倍，并且新加坡也是我國燃料油主要的進口來源地。新加坡普氏形成的Mops價格成為東亞地區(qū)燃料油的定價基準，沙特增加對新加坡燃料油的采購，直接對東亞地區(qū)的燃料油定價基準起到支撐作用。

沙特的電廠采購需求推升了近月燃料油價格，新加坡燃料油遠近月價差由近月低遠月高轉變?yōu)榻赂哌h月低的格局。7月之前，新加坡近月燃料油價格相較于遠月價格偏低，最低達到20美元/噸，但進入7月，隨著沙特電廠將燃料油采購目標轉向新加坡，新加坡燃料油近月價格上漲加快，近月貼水局面逐漸變?yōu)榻律⒊掷m(xù)至今。

船舶用燃料油需求下降，凸顯出發(fā)電等需求對于燃料油價格的影響。高硫燃料油主要用于船舶加注、電廠發(fā)電和煉廠進料。2020年之前國際航行船舶的燃料加注是其最主要的用途，但今年受國際海事組織限硫政策的影響，高硫燃料油市場規(guī)模快速萎縮。今年1-7月，新加坡燃料油銷售量為485.9萬噸，僅相當于去年同期的24.8%。市場容量縮小后，電廠發(fā)電等需求對于燃料油價格的影響顯著增強，沙特的采購需求也支撐了新加坡地區(qū)燃料油的價格。

燃料油內外價差倒掛，推動國內高硫燃料油實現(xiàn)首單復運出口。長期以來，國內保稅燃料油多依賴進口，并且我國保稅燃料油主要用于國際航行船舶的燃料加注，用途相對單一，電廠燃料油需求對于我國保稅燃料油市場影響較小，新加坡的高硫燃料油價格對國內燃料油期貨價格的影響也有所下降，導致我國燃料油期貨價格持續(xù)低迷，而新加坡燃料油處于上行通道，最終使得國內燃料油期貨價格低于新加坡燃料油價格，8月初，這一價差拉大至20美元/噸附近，可完全覆蓋由國內運至新加坡的成本。8月9日，能源巨頭復瑞渤將1.6萬噸保稅燃料油復運出口至新加坡，完成全國首單保稅燃料油期貨復運出口業(yè)務。不過，近期燃料油期貨價格快速反彈，國內價格優(yōu)勢不再，復運出口窗口關閉。

燃料油期貨將重回弱勢

中東地區(qū)是典型的熱帶沙漠氣候，夏季炎熱干燥且持續(xù)時間長。每年5-9月是中東地區(qū)的夏季，5月開始白天的最高氣溫在40℃以上，7月、8月為年內氣溫的最高峰，個別日期最高氣溫可達到45℃以上，9月之后氣溫開始逐漸下降至40℃以內。因此，從季節(jié)性角度看，每年5-9月是中東地區(qū)國家的用電高峰，發(fā)電用燃料油需求相繼提高，隨著溫度下降，9月之后用電量下降，燃料油需求隨之下滑，電廠采購需求對燃料油的支撐因素也將會減弱。

隨著沙特電廠燃料油采購需求的下降，新加坡地區(qū)燃料油缺乏需求端支撐，價格面臨回落風險。同時，國內的保稅燃料油主要用于國際航行船舶加注，電廠采購需求對其直接影響較小，本輪價格上漲一定程度上是國內價格對新加坡價格上漲的跟隨，后期隨著電廠季節(jié)性需求消失，燃料油價格或重新回到以船舶加注為引導的弱勢局面。