楊洋

摘要：為快速推動我國基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展建設(shè)，2014年我國政府開始積極推行PPP項目投資模式。PPP項目有著參與方多、投資規(guī)模大、合作期限長、交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜、合同體系龐大等特點。如何進(jìn)行項目的投融資管理，采取何種措施對可能發(fā)生的風(fēng)險進(jìn)行有效防范顯得非常重要。本文基于PPP模式的概述，探討在PPP項目投融資上面臨的各種風(fēng)險，并提出相應(yīng)應(yīng)對策略，以求全面提升PPP項目抗風(fēng)險能力。

關(guān)鍵詞：PPP項目;項目公司;投融資管理;風(fēng)險防范

引言

PPP項目在我國的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域建立起了一種效果優(yōu)良的項目運作模式，最終目的是為了更好地為人們提供某種公共設(shè)施服務(wù)。PPP項目的推行，對緩解財政壓力、防范地方政府出現(xiàn)系統(tǒng)性債務(wù)風(fēng)險及引入社會高效監(jiān)管與競爭機(jī)制有著積極的意義。政府與社會資本之間以簽署合同的方式開展合作，合同有效的明確了雙方的責(zé)任以及權(quán)力，對推動PPP項目建設(shè)，加強(qiáng)政府與社會資本深入合作，有效管理項目投融資，維護(hù)各方合法利益，以模式的轉(zhuǎn)變而帶動投資和收益均有重要意義。多數(shù)情況下，政府和社會資本方按照合同要求成立SPV項目公司，對項目公司進(jìn)行資本金的注入，并通過項目公司對PPP項目后期各項投融資工作進(jìn)行管控。由于我國的PPP項目模式起步較晚，缺乏相關(guān)經(jīng)驗，在項目的投融資方面將面臨諸多挑戰(zhàn)。本文以此為基礎(chǔ)對PPP項目實施過程中可能發(fā)生的投融資風(fēng)險進(jìn)行分析，提出相應(yīng)的防范措施，以期能夠促進(jìn)PPP項目投融資不斷地完善。

一、導(dǎo)致投融資風(fēng)險出現(xiàn)的原因分析

（一）市場原因

首先，市場利率存在變動[1]。因為PPP項目建設(shè)與運營周期過長，通常在20年左右，在這段時間中，市場的利率情況可能會發(fā)生較大的波動，如若市場利率出現(xiàn)長期處于高位運行，將使得項目公司的融資成本有所增加，并導(dǎo)致項目的實際投資收益率無法達(dá)到預(yù)期。

其次，市場需求隨著我國社會經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改變而發(fā)生一定變化。因項目建設(shè)周期通常較長，在項目建設(shè)過程中，可能市場需求方向以及需求程度已經(jīng)發(fā)生了較大的變化，這也使得原有的投融資方案很難適應(yīng)現(xiàn)階段市場的實際需求，從而導(dǎo)致項目投資無法收回。

再次，市場存在較為嚴(yán)重的唯一性風(fēng)險。從現(xiàn)階段我國PPP項目發(fā)展的實際情況來看，PPP項目在開始建設(shè)后，政府或其他社會資本方看中該項目所在領(lǐng)域的未來前景并引入、新建或改建該類型其他項目，會導(dǎo)致對該項目形成替代或商業(yè)競爭的風(fēng)險[2]，這也使得項目公司在運營期收入減少，導(dǎo)致各參與方的投資回報率遠(yuǎn)低于預(yù)期的現(xiàn)象。

最后，通貨膨脹也是導(dǎo)致融資成本增加的關(guān)鍵原因之一?，F(xiàn)階段我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度不斷加快，這也使得物價上漲迅速，因PPP項目建設(shè)與運營周期較長，通常在20年左右，投資初期所測算的項目建設(shè)與運營成本很可能會因為后期通貨膨脹、各項成本上升而導(dǎo)致項目收益下降，從而影響到了項目公司的預(yù)期利潤，并可能導(dǎo)致項目公司無法按期償還債務(wù)并為股東創(chuàng)造應(yīng)有效益。

（二）項目公司自身原因

首先，資金流動性風(fēng)險。在PPP項目中，一般都是以項目公司作為融資主體，政府與社會資本對其給予必要支持。因缺乏經(jīng)驗，項目公司對項目的建設(shè)與運營過于樂觀，設(shè)置公司債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理，導(dǎo)致在進(jìn)行債務(wù)融資時過多地使用短期借款及附追索權(quán)的應(yīng)收賬款抵押進(jìn)行借款，當(dāng)項目運營初期無法按預(yù)期收到應(yīng)有回報時，將導(dǎo)致項目公司償債壓力增大，資金出現(xiàn)流動性短缺，無法如期歸還各項融資借款，形成債務(wù)違約[3]。

其次，對于項目公司的資本金來說，本身應(yīng)屬于股東方自有資金，不應(yīng)該通過債務(wù)性的資金來充當(dāng)資本金。但是目前來看，一部分社會機(jī)構(gòu)自身的資金實力不足，只能與其他金融機(jī)構(gòu)組成聯(lián)合體投標(biāo)PPP項目，表面上看是滿足了資本及出資額的要求，但實際上，社會資本已經(jīng)和資金機(jī)構(gòu)單獨簽訂了剛性保本協(xié)議，屬于“明股實債”[4]。這也使得項目公司的資本金來源違背了資本金應(yīng)由投資者認(rèn)繳出資額的原則，直接導(dǎo)致了項目公司融資結(jié)構(gòu)不合理的情況出現(xiàn)，從而提升了投融資風(fēng)險。

（三）社會資本原因

社會資本原因也是導(dǎo)致PPP項目產(chǎn)生投融資管理風(fēng)險的關(guān)鍵原因之一。

首先，在我國現(xiàn)行的PPP項目操作中，項目公司資本金的比例一般不低于20%，這其中的絕大部分由社會資本方承擔(dān)，隨著項目規(guī)模的不斷擴(kuò)大，對社會資本的資金實力也提出了更高的要求。對于政府方面來說，在進(jìn)行社會資本渠道開發(fā)的過程中，由于缺乏經(jīng)驗存在對社會資本參與方資格設(shè)置不合理的現(xiàn)象，使得一部分實力較差的社會資本在中標(biāo)之后，因企業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的問題，導(dǎo)致項目公司資金鏈斷裂的現(xiàn)象發(fā)生。對于我國很多民營企業(yè)來說，本身資金實力較為薄弱，在參與PPP項目建設(shè)過程中的投入資本金可能有較大一部分靠銀行貸款來解決，并且因其自身信譽(yù)度與國有企業(yè)相比還存在一定差距，導(dǎo)致企業(yè)在進(jìn)行銀行授信貸款的時候，難度較大。如若在項目中標(biāo)后出現(xiàn)社會資本方無法按時按需向項目公司注入資本金，將極大地影響到項目公司后期的建設(shè)進(jìn)度、再融資及后期運營時間，從而給項目的投融資帶來諸多不確定因素。

其次，當(dāng)?shù)卣谕菩幸恍﹥?yōu)質(zhì)PPP項目的時候，最先考慮到的是國有企業(yè)而不是民營企業(yè)，這也使得我國大部分民營企業(yè)只能參與一些規(guī)模較小效益不高的項目，這導(dǎo)致了社會資本利用不合理的現(xiàn)象出現(xiàn)[5]。由此使得民營企業(yè)等一些社會資本在PPP項目的參與上積極性不高。給后期政府在引入投資參與PPP項目建設(shè)上帶來一定的困難。

（四）銀行等金融機(jī)構(gòu)原因

資本方在對項目公司注資與項目公司自身的融資過程中，往往都要在不同程度上依賴銀行貸款。在進(jìn)行銀行貸款的時候，均需按照銀行的規(guī)定程序進(jìn)行貸款辦理，這也使得項目資金的審批過程較為漫長，期間會耗用很多時間，同時也很容易出現(xiàn)融資遲遲不到位的現(xiàn)象，這也勢必會影響到PPP項目的進(jìn)度。對于那些使用者付費的PPP項目來說，銀行方面需要對使用者的付費情況進(jìn)行評估確認(rèn)，以此來確定項目公司的營業(yè)收入。但是由于使用者付費收入主要是依照對市場的分析來確定的，因此，PPP項目同行業(yè)發(fā)展以及當(dāng)?shù)嘏涮自O(shè)施對預(yù)測顯得非常重要[6]。很多時候使用者對項目缺乏足夠的認(rèn)知度，從而影響到對項目預(yù)期收益的預(yù)測，這也使得銀行方面很難認(rèn)可這些應(yīng)收賬款，尤其是對于一些剛成立時間不久的項目公司而言，需要簽訂銷售合同，還應(yīng)該簽訂銀行、客戶以及項目公司的三方合同，其難度可想而知。

（五）政府原因

對于一部分PPP項目來說，政府可以對其融資給予一些指導(dǎo)性的扶持，但是并不會承擔(dān)任何風(fēng)險以及責(zé)任，這也就使得很大一部分PPP項目的融資信譽(yù)無法得到保證，這也勢必會對融資活動的正常展開產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。目前來看，銀行對政府付費很認(rèn)可，PPP項目已經(jīng)納入到政府和社會資本合作的綜合信息平臺項目庫中，并且，項目實施方案通過政府審核之后，財政部門要結(jié)合中長期的財政規(guī)劃情況來對方案進(jìn)行統(tǒng)籌考慮，將應(yīng)該付費的部分納入統(tǒng)計的政府預(yù)算中，經(jīng)過當(dāng)?shù)厝嗣翊泶髸徸h通過后才能對其進(jìn)行安排[7]。銀行在對當(dāng)?shù)卣庞们闆r及償債能力進(jìn)行評估的時候，往往會考慮到現(xiàn)階段的財政壓力是否能夠滿足PPP項目的實際支付要求，在經(jīng)過嚴(yán)格的風(fēng)險評估之后，還要對項目公司的情況進(jìn)行綜合評定，從而確定實際貸款支付數(shù)額。由此也給PPP項目的投融資管理帶來了不確定性。

二、投融資風(fēng)險防范措施

（一）提升項目自身盈利能力

政府與社會資本之間通過雙方精誠合作的方式對項目的建設(shè)與運營進(jìn)行全方位保證，讓項目的效能得到充分發(fā)揮。對于項目本身來說，盈利能力的有效提升，勢必大大降低項目投融資風(fēng)險，同時也提升了社會資金使用率。項目公司在其中需充分發(fā)揮政府與社會資本之間的紐帶作用，提升PPP項目經(jīng)營的技術(shù)可行性，通過技術(shù)上可行、經(jīng)濟(jì)上合理、風(fēng)險上可控等方面來實現(xiàn)對資金投入與成本開支的控制，從而實現(xiàn)對盈利模式的創(chuàng)新，使得項目各成本管控與盈利創(chuàng)收環(huán)節(jié)設(shè)計更具合理性。使項目通過自身盈利能力的提高吸引到更多社會資金，從而依靠項目本身的資產(chǎn)以及收入便可以解決資金問題。此時，各資本方也愿意投資，金融機(jī)構(gòu)方面也愿意提供融資服務(wù)，從而創(chuàng)建起良性的盈利模式[8]。

（二）篩選優(yōu)質(zhì)的PPP項目開展投融資

一個優(yōu)質(zhì)的PPP項目投資將能為政府帶來巨大的公共效益，為社會資本參與方與金融機(jī)構(gòu)帶來豐厚的回報，為人民群眾帶來生活上的極大便利。因此，優(yōu)質(zhì)項目的篩選在投資初期顯得十分重要，各方在前期的項目甄選階段，就應(yīng)該注意對項目質(zhì)量進(jìn)行全面識別及論證，合理區(qū)分項目類別，測算預(yù)期投資收益率，考慮可能存在的風(fēng)險因素及應(yīng)對機(jī)制，做好相應(yīng)股權(quán)策劃以及融資工作，及時發(fā)現(xiàn)并去除掉預(yù)期收益率低、不可控因素過多、競爭激烈的項目。

（三）選擇優(yōu)質(zhì)社會資本參與項目建設(shè)

社會資本方的優(yōu)劣將極大影響到項目公司對PPP項目的正常投資建設(shè)與運營管理。對于項目而言，優(yōu)質(zhì)的社會資本方不單純是解決了項目資金來源問題，更能全面提升項目公司的管控能力，規(guī)避各項潛在風(fēng)險，提升項目效益。首先，政府在進(jìn)行社會資本引進(jìn)時，可由政府牽頭與社會經(jīng)驗方一道共同組成專家組，并以專家組的身份加入社會資本的甄選中來，通過對社會資本的引入規(guī)則進(jìn)行制定與預(yù)審，甄別出資本雄厚、自有資金充足、籌融資能力強(qiáng)、內(nèi)控管理優(yōu)秀及投資經(jīng)驗豐富的優(yōu)質(zhì)社會資本方，將其引入對項目進(jìn)行投資，并以借助其的各項優(yōu)勢提升項目的盈利與抗風(fēng)險能力。同時政府可以承諾提高其收益率等形式鼓勵社會資本方利用自有資金加大對項目公司的股權(quán)投入，從而降低項目的融資成本，使得項目公司的資本結(jié)構(gòu)更加合理，增加項目的預(yù)期收益。

（四）擴(kuò)寬融資渠道，提高征信，引入中長期融資工具

目前來看，PPP項目的債務(wù)融資多以銀行貸款為主，整體來說融資渠道較為單一，且多數(shù)銀行的貸款期限為10年以內(nèi)，而PPP項目的運營回收期在20年左右，存在較為突出的貸款期間與項目運營回收期錯配問題。使得項目在運轉(zhuǎn)過程中承載著較大的風(fēng)險，如若某個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，可能會影響到項目的整體融資進(jìn)展，同時也不利于對項目資金成本進(jìn)行有效控制[9]。首先，可以嘗試運用私募基金、股票、債權(quán)以及其他金融工作進(jìn)行融資，同時，還可以引進(jìn)保險基金、設(shè)備基金以及養(yǎng)老基金等方式，以上方式對于銀行貸款來說，具有貸款周期長、融資成本低等優(yōu)勢，通過將這些方式相結(jié)合，使得融資渠道更加多樣化，同時也使得投融資風(fēng)險得到了有效分散，在融資成本降低的同時，不會因為一種融資渠道的一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題而導(dǎo)致了整個項目的進(jìn)展受到嚴(yán)重影響;其次，在提升融資征信方面，在融資過程中，往往以項目公司作為融資主體，因其自身缺乏歷史經(jīng)營業(yè)績，很難獲得高級別的信用評級，此時，想要順利獲得優(yōu)質(zhì)低成本的中長期融資工具，還需要項目公司的股東方以及項目利益第三方或者商業(yè)機(jī)構(gòu)來為PPP項目提供增信支持。同時還可以讓地方人大常委會出具與之相關(guān)的“人大決議書”，將項目列入長期財政預(yù)算中，通過政府各項背書，來提升項目的社會影響力以及信譽(yù)程度。

（五）增加項目履約保障措施

目前來看，我國社會資本對PPP項目的重視程度并不高，參與項目投資的積極性與履約性不足。為了有效提升社會資本對PPP項目的重視程度，避免社會資本方在中標(biāo)之后出現(xiàn)合同簽訂拖延以及資本注入拖延的現(xiàn)象，建議在滿足《招標(biāo)投標(biāo)法實施條例》的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提升投標(biāo)保證金的額度。投標(biāo)保證金額的設(shè)定與項目的規(guī)模同比例上升，能夠保證金額的合理性。在以往的大型PPP項目中，經(jīng)常會出現(xiàn)投標(biāo)保證金數(shù)額設(shè)定不合理的現(xiàn)象，例如：一個十幾億的PPP項目，將投標(biāo)保證金設(shè)定為幾十萬元，這也勢必在無形中增加了社會資本出現(xiàn)違約的風(fēng)險。同時，在項目公司成立、資本注入的過程中，還應(yīng)該保證每一項工作都可以按照標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定來進(jìn)行，將其各項工作設(shè)定履行期限，直接與投標(biāo)保證金掛鉤，從而避免影響項目正常進(jìn)度的情況出現(xiàn)[10]。此外，為了進(jìn)一步提升項目公司資金來源保障力度，還可以通過轉(zhuǎn)移調(diào)整風(fēng)險回報等方式引導(dǎo)社會資本方利用自有資金加大對項目公司的股權(quán)投資，增加項目公司的資本金比例。例如，可以將社會資本方對項目公司的出資比例上調(diào)至30%，由此在保證項目公司資金充裕的情況下，進(jìn)一步降低項目公司融資成本，并可以減輕貸款機(jī)構(gòu)的風(fēng)險，同時也降低了項目融資不到位情況出現(xiàn)的可能性。

（六）加強(qiáng)地方政府信用體系建設(shè)

政府部門在PPP項目中扮演著重要角色，應(yīng)該起到帶頭作用，要始終堅持守信原則，向社會資本方作出嚴(yán)正承諾，保證認(rèn)真履行PPP項目合同，不得以政府領(lǐng)導(dǎo)換屆等理由違約，一旦違約要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任以及經(jīng)濟(jì)責(zé)任。國家利益、公共利益或者其他法定事由需要由政府來對承諾進(jìn)行改變時，應(yīng)該嚴(yán)格按照法律程序進(jìn)行。地方政府還應(yīng)充分意識到自身形象與責(zé)任，完善項目的賠償以及投訴機(jī)制，對那些因為政府違約而導(dǎo)致社會資本財產(chǎn)權(quán)受到損害的事件進(jìn)行妥善處理，并且將政府履約以及守信情況納入政府績效評價體系中，從而建立起完善的政府失信記錄，通過失信責(zé)任追究的方式來對倒查機(jī)制進(jìn)行完善，同時，還應(yīng)該進(jìn)一步提升對失信行為的懲治力度。政府還應(yīng)通過運用內(nèi)部監(jiān)督與社會監(jiān)督的方式來建立起完善的監(jiān)督體制，要以公開、坦誠的態(tài)度面對全社會的監(jiān)督以及投訴，對自身的監(jiān)督管理模式進(jìn)行完善。最后，還應(yīng)該打消社會資本對政府失信的焦慮以及擔(dān)憂，可以通過全面展示PPP項目進(jìn)展信息的方式來接受社會監(jiān)督，這樣也勢必可以有效提升社會資本參與PPP項目的積極性。

結(jié)語

綜上所述，在對PPP項目進(jìn)行投融資管理的過程中，應(yīng)該對來自各方面的風(fēng)險進(jìn)行考慮，無論是社會方面、市場方面、銀行方面、政府方面以及項目公司方面的風(fēng)險都是不可避免的，這也使得融資過程變得更加困難，需要克服多個難點。項目公司應(yīng)該結(jié)合PPP項目的特點與實際規(guī)模來對不同方面的風(fēng)險進(jìn)行考慮，可以通過嘗試從提升項目自身盈利能力、提升項目質(zhì)量識別篩選力度、擴(kuò)展融資渠道、增加保障設(shè)施、加強(qiáng)地方政府信用體系建設(shè)等方面進(jìn)行入手，從而降低潛在的項目融資風(fēng)險。同時，項目公司方面還應(yīng)該不斷提升自身的融資管理水平，對項目成本進(jìn)行有效控制，從而促進(jìn)我國PPP項目投融資模式的不斷創(chuàng)新以及完善。

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