劉興

摘要：目前，企業(yè)并購在帶來巨大利益的同時(shí)，也會(huì)伴隨著一定風(fēng)險(xiǎn)。如果未能及時(shí)控制相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因素，不僅會(huì)讓并購活動(dòng)與初衷背道而馳，甚至還會(huì)讓企業(yè)蒙受巨大的損失。企業(yè)需要結(jié)合自身實(shí)際情況提前擬定風(fēng)險(xiǎn)控制策略，確保并購順利實(shí)施?；诖耍疚膶ζ髽I(yè)并購過程中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，并提出了相關(guān)控制策略，以供參考。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購;財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);影響因素;控制策略

引言

在市場開放程度不斷加大的情況下，企業(yè)之間的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)變得愈來愈頻繁。一些資本實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)通過并購能夠迅速擴(kuò)大自身規(guī)模，有利于提高行業(yè)影響力以及市場占有份額，獲得更大發(fā)展空間。通過并購能夠讓企業(yè)獲得更大的經(jīng)濟(jì)效益與社會(huì)效益，進(jìn)一步鞏固行業(yè)戰(zhàn)略地位。當(dāng)然，企業(yè)并購在帶來巨大利益的同時(shí)，也會(huì)伴隨著一定風(fēng)險(xiǎn)。

一、企業(yè)并購概述

企業(yè)并購的實(shí)質(zhì)是各權(quán)利主體結(jié)合企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度，在企業(yè)控制權(quán)變更過程中做出制度安排，所采取的一種權(quán)利轉(zhuǎn)移行為。從行業(yè)角度來看，企業(yè)并購主要涵蓋三類，包括橫向并購、縱向并購以及混合并購。其中橫向并購能夠讓企業(yè)獲取其現(xiàn)在沒有的有利資產(chǎn)，在降低成本的同時(shí)，可有效提升市場占有率，并進(jìn)入新的細(xì)分市場。能夠在長遠(yuǎn)發(fā)展以及管理上產(chǎn)生協(xié)同作用，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，但也容易產(chǎn)生壟斷現(xiàn)象，導(dǎo)致市場自由競爭環(huán)境受到破壞?？v向并購能夠有效降低產(chǎn)企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)，讓企業(yè)更好地控制經(jīng)營交易成本，可設(shè)置行業(yè)進(jìn)入壁壘，但容易出現(xiàn)“小而全，大而全”的重復(fù)建設(shè)?；旌喜①從軌蚋玫乜刂茦I(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低進(jìn)入新領(lǐng)域的門檻，促進(jìn)企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)資源在市場流動(dòng)過程中的配置優(yōu)化，但若把握不妥，容易產(chǎn)生財(cái)務(wù)危機(jī)。不同類型的并購活動(dòng)存在一定的差異性，企業(yè)需要結(jié)合自身實(shí)際情況以及市場環(huán)境選擇適當(dāng)?shù)牟①彿绞剑龅健皳P(yáng)長避短”，將并購的價(jià)值充分發(fā)揮出來。

二、企業(yè)并購原因分析

企業(yè)之所以出現(xiàn)并購行為，其實(shí)是受到了多重驅(qū)動(dòng)因素影響。首先，通過并購有利于提升企業(yè)整體生產(chǎn)效率以及經(jīng)營效率。其次，通過并購能夠在一定程度上提升企業(yè)控制市場的能力。例如企業(yè)通過橫向并購，能夠快速達(dá)到某行業(yè)特定的最小規(guī)模，并完善行業(yè)結(jié)構(gòu)，有利于提升行業(yè)的集中度，讓企業(yè)保持相對較高的利潤水平;通過縱向并購能夠讓企業(yè)提升對原材料以及銷售渠道的控制力，使得企業(yè)增強(qiáng)綜合競爭力。其次，對于集團(tuán)企業(yè)而言，總公司利潤可用來彌補(bǔ)虧損企業(yè)[1]。總公司通過收購虧損相對嚴(yán)重的企業(yè)，能夠在一定程度上降低稅費(fèi)支出。再者，企業(yè)收購另一家持有大量資金的企業(yè)能夠?yàn)槭召彿教峁┈F(xiàn)金流，彌補(bǔ)自身的資金不足。另外，企業(yè)通過收購上游或下游企業(yè)，能夠降低自身在部分行業(yè)市場當(dāng)中的風(fēng)險(xiǎn)，在提升自身實(shí)力的同時(shí)，也能夠降低融資成本。

三、企業(yè)并購主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類型

企業(yè)并購本質(zhì)上是一把雙刃劍，能夠讓自身獲得更大的機(jī)遇，但同時(shí)也面臨著一定風(fēng)險(xiǎn)。其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為突出，主要涉及以下幾個(gè)方面：

（1）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)主要是指目標(biāo)企業(yè)整體價(jià)值未能得到準(zhǔn)確評估。并購方由于事先調(diào)研不夠深入，可能會(huì)對目標(biāo)企業(yè)做出過高估值，導(dǎo)致并購后企業(yè)整體價(jià)值低于并購前企業(yè)價(jià)值合計(jì)數(shù)[2]。并購方如果對目標(biāo)企業(yè)未來盈利能力評估出現(xiàn)較為嚴(yán)重的偏差，會(huì)讓并購方自身受到束縛，需要不斷填補(bǔ)業(yè)績或現(xiàn)金缺口，甚至引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)。

（2）融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)主要涉及三類。其一為融資需求量估算不準(zhǔn)。這主要是由于并購方在既定并購成本情況下，對內(nèi)部資金提供量及限期估算存在偏差，導(dǎo)致對外部融資需求量出現(xiàn)高估或低估。高估會(huì)出現(xiàn)過度融資，在一定程度上增加資金成本支出;低估則會(huì)導(dǎo)致融資資金不足，會(huì)影響并購順利實(shí)施。對于一些跨境并購項(xiàng)目，融資需求量估算還會(huì)受到匯率變化影響，存在不確定性。其二為融資渠道受阻。主要是指并購方在并購實(shí)施之前無法通過融資途徑獲得充足的并購資金[3]。之所以會(huì)出現(xiàn)上述情況，主要是由于并購方存在財(cái)務(wù)資信不足、金融機(jī)構(gòu)信貸政策收緊或股東投入資金限制所致。如果并購之后業(yè)績無法跟上股本擴(kuò)張比例，還會(huì)稀釋每股收益，這對于企業(yè)形象建設(shè)顯然是不利的。

（3）支付風(fēng)險(xiǎn)。支付風(fēng)險(xiǎn)主要是指在使用并購資金的過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)，它與融資風(fēng)險(xiǎn)之間存在著密切的關(guān)聯(lián)。倘若并購方選擇單一的支付方式，則會(huì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)彈性下降的問題，容易出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。因此，很多企業(yè)在并購支付期間會(huì)選擇混合支付方式，但也存在混合支付比例設(shè)計(jì)不合理的情況，無法發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)分散的作用，甚至還會(huì)增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜程度[4]。

（4）財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)主要是指并購期間，并購方在目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)運(yùn)作以及核算方面未能作出有效監(jiān)督管理，無法實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)協(xié)同，如財(cái)務(wù)管理目標(biāo)不一致、會(huì)計(jì)核算不統(tǒng)一、財(cái)務(wù)管理不協(xié)調(diào)等，這樣會(huì)在一定程度上降低并購收益，甚至?xí)尣①彿绞茇?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)所拖累。

四、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)影響因素

企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由多重因素共同作用造成的，主要涉及以下幾個(gè)方面：

（1）信息不對稱。信息不對稱是導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最為常見的因素之一。在并購活動(dòng)實(shí)施過程中，部分企業(yè)會(huì)聘用第三方專業(yè)資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對目標(biāo)企業(yè)做出資產(chǎn)評估。但部分資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)在評估過程中調(diào)研不夠充分或由于自身實(shí)力不強(qiáng)，導(dǎo)致評估結(jié)果與實(shí)際情況存在較大偏差，這顯然會(huì)增加并購方的并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。出現(xiàn)上述情況，歸根結(jié)底還是由于并購方以及第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)未能充分獲取目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)信息或相關(guān)信息滯后，使得資產(chǎn)評估出現(xiàn)隱患[5]。當(dāng)然，我國的資產(chǎn)評估制度整個(gè)體系尚不成熟，流程不夠嚴(yán)謹(jǐn)，也會(huì)造成信息遺漏、缺失，帶來并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。另外，部分目標(biāo)企業(yè)存在刻意隱瞞的情況。例如，目標(biāo)企業(yè)由于賬務(wù)不夠完善，存在虛增成本的情況或部分成本不被稅務(wù)局認(rèn)可。并購?fù)瓿珊?，在清繳環(huán)節(jié)匯算時(shí)，會(huì)很大程度上增加并購方稅負(fù)。在并購之前，目標(biāo)企業(yè)未能充分履行納稅義務(wù)，其凈資產(chǎn)會(huì)被夸大，導(dǎo)致高估其價(jià)值，會(huì)增加并購成本。

（2）融資方式選擇不合理。企業(yè)在并購過程中需要大量資金作為支持，一些企業(yè)可能無法一次性支付，需要通過融資方式來解決資金問題。合理選擇融資方式關(guān)系到并購能否成功，如果融資方式選擇不當(dāng)，不僅會(huì)影響并購，還可能給并購方帶來新的風(fēng)險(xiǎn)。并購方要充分考慮自身資本結(jié)構(gòu)以及外部市場環(huán)境，設(shè)置合理的權(quán)益性融資以及債務(wù)性融資比例。一些企業(yè)在融資方式選擇上存在一定的盲目性，且企業(yè)內(nèi)部缺乏科學(xué)的投融資管理制度或并購經(jīng)驗(yàn)不足，往往會(huì)出現(xiàn)“手忙腳亂”的情況，會(huì)加劇融資風(fēng)險(xiǎn)，甚至讓企業(yè)蒙受巨大的財(cái)務(wù)損失。

（3）支付方式選擇不當(dāng)。事實(shí)上，企業(yè)并購支付方式存在很多種，主要包括現(xiàn)金支付、股票支付、杠桿支付以及金融衍生工具支付等。這些支付方式各有優(yōu)劣，如果只是采取某一種方式進(jìn)行支付，風(fēng)險(xiǎn)相對較大。一些企業(yè)在并購過程中多選擇現(xiàn)金支付，導(dǎo)致自身現(xiàn)金流動(dòng)性下降，短期以及長期償債能力有所下滑，可能會(huì)增加企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

五、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制策略

（一）保證并購資產(chǎn)價(jià)值評估準(zhǔn)確性

首先，并購方要合理篩選資質(zhì)合格的第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)。在選擇第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)之前需要進(jìn)行充分調(diào)研，盡可能選擇行業(yè)當(dāng)中具有良好口碑的第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)，保證并購資產(chǎn)價(jià)值評估的客觀性。在并購資產(chǎn)價(jià)值評估期間，還要選擇合理的資產(chǎn)評估方法如現(xiàn)行市值法、重置成本法等，將這些方法合理組合起來，從多個(gè)維度對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行綜合性分析。并購方還要與第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行密切溝通，并對其評估流程進(jìn)行適當(dāng)監(jiān)督，進(jìn)一步提升資產(chǎn)價(jià)值評估的準(zhǔn)確性。例如，在估值過程中將目標(biāo)企業(yè)實(shí)際經(jīng)營水平、發(fā)展趨勢等以特定方法進(jìn)行合理修正，進(jìn)行量化評估。同時(shí)還要考慮人力資源、管理水平等對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的影響，盡可能客觀地反映出目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。其次，并購方要提前識別稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。并購方要對目標(biāo)企業(yè)做出全面調(diào)研，充分了解其是否存在欠稅行為、是否存在已享有優(yōu)惠政策由于收購而被收回的風(fēng)險(xiǎn)。通過將提前審查工作落實(shí)到位，明確相關(guān)責(zé)任主體，盡可能避免后期發(fā)生補(bǔ)稅的情況。第三方資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)則需要進(jìn)行充分調(diào)查，并出具調(diào)查報(bào)告，明確目標(biāo)企業(yè)稅務(wù)行為，并將其清晰地反映在并購合同當(dāng)中。

（二）適當(dāng)拓展融資渠道

首先，并購方企業(yè)內(nèi)部需要加強(qiáng)投融資管理制度建設(shè)，以制度作為約束，并實(shí)現(xiàn)投資行為與融資行為的聯(lián)動(dòng)，確保融資活動(dòng)規(guī)范化實(shí)施。制度引導(dǎo)也有利于并購方合理設(shè)計(jì)融資方案，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。其次，并購方要不斷完善融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。在融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)過程中，要對各融資方式利弊進(jìn)行權(quán)衡，并對比不同融資方式所產(chǎn)生的成本，最終確認(rèn)最為有效的融資結(jié)構(gòu)。例如，企業(yè)在并購過程中可適當(dāng)轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)，這樣能夠在一定程度上降低企業(yè)資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，也能夠降低并購?fù)瓿珊箅p方財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，能夠讓股權(quán)購買方共同承擔(dān)一部分風(fēng)險(xiǎn)，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。再者，企業(yè)要重視內(nèi)部控制，盡可能提升資金使用效率，清晰地反映出每一筆資金的流向，將資金用在“刀刃上”，盡最大可能避免資金浪費(fèi)。通過構(gòu)建信息反饋機(jī)制，進(jìn)行事后控制，持續(xù)性地優(yōu)化融資流程。另外，企業(yè)還要適當(dāng)擴(kuò)大融資渠道，通過不同途徑籌資，對不同融資方式進(jìn)行深入分析，選擇適合的、科學(xué)的融資方式來降低融資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）合理選擇支付方式

通常情況下，并購方支付方式會(huì)受到兩方面因素影響，包括被并購標(biāo)的企業(yè)的市場價(jià)值以及并購過程中并購方與目標(biāo)企業(yè)雙方存在的風(fēng)險(xiǎn)。并購方在全面分析上述因素后，在具體商務(wù)談判中要盡可能朝著自身有利方向協(xié)商。并購方需要提前制定長遠(yuǎn)的并購規(guī)劃，以自身實(shí)際財(cái)務(wù)狀況以及資本結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，在并購動(dòng)機(jī)導(dǎo)向下，將不同支付方式組合起來，制定出混合支付策略，以此來降低資金成本，實(shí)現(xiàn)支付風(fēng)險(xiǎn)分散化。例如，對于預(yù)期目標(biāo)企業(yè)并購之后現(xiàn)金流穩(wěn)定、收益較為理想的情況，在混合支付當(dāng)中可適當(dāng)增加杠桿支付以及現(xiàn)金支付比重;若并購方每股公允價(jià)格高出目標(biāo)企業(yè)，且存在一定經(jīng)營現(xiàn)金需求，可適當(dāng)增加換股支付比重。并購方盡量不要短期一次性支付大量現(xiàn)金，防止出現(xiàn)現(xiàn)金流壓力，可通過分期付款或債務(wù)支付方式，將資金分批次支付于目標(biāo)企業(yè)，讓自身能夠保持相對穩(wěn)定的運(yùn)營狀態(tài)。另外，我國稅法當(dāng)中有明確規(guī)定，被并購企業(yè)股東通過換股方式出讓股權(quán)的，若符合特別稅務(wù)處理?xiàng)l件，可遞延繳納出讓股權(quán)利得的所得稅。

（四）完善財(cái)務(wù)整合

首先，在并購?fù)瓿珊螅獙Σ①忞p方財(cái)務(wù)部門進(jìn)行有效整合，盡可能讓兩者保持相同財(cái)務(wù)目標(biāo)，提前擬定好宏觀財(cái)務(wù)決策。在財(cái)務(wù)整合過程中，要注重會(huì)計(jì)制度整合，必須設(shè)置統(tǒng)一的制度形式、流程管理以及會(huì)計(jì)科目等，為實(shí)際業(yè)務(wù)操作奠定良好基礎(chǔ)。通過設(shè)置統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，降低企業(yè)成本，提升運(yùn)營效率。其次，要重視資產(chǎn)以及債務(wù)整合。對于一些效率低下的資產(chǎn)，并購方應(yīng)該主動(dòng)放棄，盡可能提升資產(chǎn)利用效率以及資產(chǎn)質(zhì)量，從而獲得更大的投資回報(bào)。并購方還要對目標(biāo)企業(yè)資本框架以及財(cái)務(wù)經(jīng)營進(jìn)行適當(dāng)優(yōu)化，以此來提升企業(yè)償債能力，讓企業(yè)能夠維持健康的運(yùn)營狀態(tài)。

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