王成旭

摘要：私募股權(quán)投資為企業(yè)帶來發(fā)展資金以及先進(jìn)的公司治理理念。衡量一個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)實(shí)力的最有效手段就是退出效率。本文主要對(duì)私募股權(quán)的退出績(jī)效展開研究，分別討論了私募股權(quán)投資的重要意義，私募股權(quán)退出績(jī)效的影響因素和私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的退出方式的發(fā)展建議。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán) ?退出績(jī)效 ?價(jià)值增值

一、引言

如果把私募股權(quán)基金的投資過程分為投資、投后管理、項(xiàng)目退出3個(gè)階段其中“項(xiàng)目退出環(huán)節(jié)”是保證投資收益得以實(shí)現(xiàn)的核心環(huán)節(jié)，只有實(shí)現(xiàn)順利退出，資本才能實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。

首次公開發(fā)行（IPO）是被投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況比較理想時(shí)，私募股權(quán)投資所采取的退出方式。

二、私募股權(quán)投資退出的重要意義

第一，對(duì)于一般投資而言其收益的取得主要依靠股份股利或者利息;區(qū)別于一般投資，私募股權(quán)投資收益的取得主要是依靠資本增值，其中資本退出環(huán)節(jié)的順暢是實(shí)現(xiàn)資本增值的必要條件。

第二，私募股權(quán)投資的流動(dòng)性比較差，收益性和安全性則存在比較大的波動(dòng)，私募股權(quán)的順利退出一方面可以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資失敗帶來的巨大損失;另一方面可以平衡私募股權(quán)投資的安全性、收益性和流動(dòng)性，有利于資本周轉(zhuǎn)的順利進(jìn)行，提高投資效率。

第三，私募股權(quán)能否順利實(shí)現(xiàn)退出對(duì)私募股權(quán)行業(yè)的發(fā)展前景有著直接的影響。如果資本不能順利實(shí)現(xiàn)退出，風(fēng)險(xiǎn)投資者的最基本的成本回收都會(huì)成為困難，更無法保證資本實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值，最終會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資者的資金鏈條的斷裂。資金鏈條的斷裂會(huì)讓相關(guān)企業(yè)的投資發(fā)展受到重創(chuàng)，此外風(fēng)險(xiǎn)投資者將不會(huì)繼續(xù)投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，該決策將會(huì)對(duì)整個(gè)私募股權(quán)行業(yè)帶來巨大的沖擊。

三、私募股權(quán)投資退出績(jī)效的影響因素分析

（一）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與被投資企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率呈正向相關(guān)的關(guān)系

簡(jiǎn)單來講，私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的具體盈利模式就是：給與被投資企業(yè)全方位的資金支持，從而獲得該企業(yè)等值的股份，等該企業(yè)增值之后，轉(zhuǎn)讓股份順利實(shí)現(xiàn)資金的退出，最終獲得資本的增值。企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高代表企業(yè)運(yùn)用起自有資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)資本增值的前景越好，越受私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的歡迎。

（二）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與被投資企業(yè)所處行業(yè)的發(fā)展前景呈正向相關(guān)的關(guān)系

經(jīng)調(diào)查研究，高新科技行業(yè)（如：軟件行業(yè)、IT行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)等）私募股權(quán)的投資是非常密集的，原因是這些高科技行業(yè)的發(fā)展?jié)摿?qiáng)，國(guó)家政策的支持力度大，資本增值的空間大，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)退出績(jī)效也就越高。

（三）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與投資期限呈反向相關(guān)的關(guān)系

私募股權(quán)投資退出的最優(yōu)時(shí)間是投資所帶來的邊際成本等于邊際價(jià)值的時(shí)候，如果投資期限過長(zhǎng)，投資退出績(jī)效就會(huì)降低。因此，很多機(jī)構(gòu)為了提高投資效率，在選擇投資項(xiàng)目的時(shí)候都會(huì)選擇周期短，增值快的項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)投資收益的最大化。

（四）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的成熟度呈正向相關(guān)的關(guān)系

首先，成熟度高的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)擁有不易被其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手所超越的核心競(jìng)爭(zhēng)力，可以給投資企業(yè)提供更好的增值服務(wù)，從而獲得更高的退出績(jī)效。其次，一般來講，成熟度高的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對(duì)國(guó)內(nèi)外的投資項(xiàng)目都比較熟悉，對(duì)相關(guān)被投資企業(yè)的背景了解也比較深刻，在選擇投資項(xiàng)目的時(shí)候辨別能力強(qiáng)，好的項(xiàng)目可以帶給投資機(jī)構(gòu)更多的價(jià)值增值，從而獲得更高的退出績(jī)效。

（五）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的資本規(guī)模呈正向相關(guān)的關(guān)系

衡量資本運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的標(biāo)志之一就是資本的規(guī)模。例如，資本規(guī)模大的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以吸引高素質(zhì)的的專業(yè)管理人才，專業(yè)的管理人才可以利用專業(yè)知識(shí)對(duì)退出環(huán)節(jié)嚴(yán)格把關(guān)，有利于資本循環(huán)流程的順利銜接。

（六）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與被投資企業(yè)的發(fā)達(dá)程度呈正向相關(guān)的關(guān)系

根據(jù)調(diào)查研究，私募股權(quán)投資活動(dòng)主要集中在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的區(qū)域。北上廣這類城市城市化水平高，經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)完善，高質(zhì)量人才多，高科技企業(yè)發(fā)展密集，大企業(yè)發(fā)展集中，發(fā)展前景好，創(chuàng)造的GDP總值高。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)選擇發(fā)達(dá)城市的投資企業(yè)有利于快速實(shí)現(xiàn)資本增值，實(shí)現(xiàn)投資的高效率。

（七）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與宏觀經(jīng)濟(jì)的繁榮程度呈正向相關(guān)的關(guān)系

例如，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展繁榮的時(shí)候，被投資企業(yè)發(fā)展環(huán)境好，資本增值快速，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)就可以獲得退出績(jī)效的高效率;相反在經(jīng)濟(jì)發(fā)展蕭條的時(shí)候，被投資企業(yè)的發(fā)展環(huán)境差，資本增值緩慢，最終導(dǎo)致私募股權(quán)投資退出的低效率。

（八）私募股權(quán)投資的退出績(jī)效與政府對(duì)企業(yè)的政策支持力度呈正向相關(guān)的關(guān)系

如果政府對(duì)企業(yè)的政策支持（如稅收政策，政府管制程度）力度大，給企業(yè)的發(fā)展提供相對(duì)優(yōu)越的政治環(huán)境，被投資企業(yè)就可以借助政策優(yōu)勢(shì)在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)資本價(jià)值增值，最終保證私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)獲得更高的退出績(jī)效。

四、私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的退出方式的發(fā)展建議

第一，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在投資之前就要制定完整的投資策略，尤其是要明確退出策略。在與被投資企業(yè)簽訂合約的時(shí)候就要具體列明相關(guān)的退出條款，包括何時(shí)退出，以何種方式退出等，提高私募股權(quán)機(jī)構(gòu)在退出環(huán)節(jié)中的主動(dòng)性。

第二，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)要豐富退出方式，只有豐富多樣退出方式才能保證企業(yè)退出方式的多樣性，讓企業(yè)在退出環(huán)節(jié)根據(jù)實(shí)際情況靈活的選擇退出方式。例如買殼上市、借殼上市等都是新的退出方式。第一，買殼上市是很多民營(yíng)企業(yè)為了取得上市地位所采取的最佳選擇策略，主要是指指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權(quán)來取得上市的地位，然后注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。第二，借殼上市主要依靠現(xiàn)金收購和資產(chǎn)置換這兩種方式的結(jié)合來實(shí)現(xiàn)的。主要指一家私人公司通過把資產(chǎn)注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權(quán)，利用其上市公司地位，使母公司的資產(chǎn)得以上市。

第三，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在制定退出策略的時(shí)候，要注重多種退出方式的混合使用，因?yàn)椴煌耐顺龇绞皆趯?shí)際情況下并不是相互獨(dú)立的。根據(jù)被投資企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r講被投資企業(yè)劃分為不同的部分，每一個(gè)部分采取最適合的退出方式，最終實(shí)現(xiàn)投資收益的最大化。

第四，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)要要擺正心態(tài)擺脫浮躁，不要單純只考慮上市帶來的高回報(bào)。在IPO退出方式受阻或延誤周期較長(zhǎng)時(shí)，可以靈活采取其他的退出方式，例如產(chǎn)權(quán)出售中的并購和管理層收購等方式。

第五，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)從招聘到培訓(xùn)都要注重高質(zhì)量人才和團(tuán)隊(duì)的引進(jìn)和培養(yǎng)。退出環(huán)節(jié)是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)回收資金實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，只有起用專業(yè)化的人才和團(tuán)隊(duì)才能篩選出優(yōu)質(zhì)的投資項(xiàng)目，制定出科學(xué)合理的退出策略，然后根據(jù)實(shí)際實(shí)際情況選擇恰當(dāng)?shù)耐顺銮篮屯顺鰰r(shí)機(jī)，并且整個(gè)過程都要有專業(yè)技術(shù)的把關(guān)，保證資金實(shí)現(xiàn)順利退出。

五、總結(jié)

綜上所述，私募股權(quán)的順利退出有利于我國(guó)私募股權(quán)行業(yè)機(jī)制的健全和發(fā)展。本文第一部分從三個(gè)方面分析了私募股權(quán)順利退出的意義;第二部分從八個(gè)方面具體分析了私募股權(quán)退出績(jī)效的影響因素;第三部分從五個(gè)方面提出了私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在完善退出策略方面的建議。最后我們可以看出私募股權(quán)的退出環(huán)節(jié)，對(duì)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)、對(duì)私募股權(quán)投資機(jī)制的完善、對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)的流通效率等有著非常關(guān)鍵的影響。

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作者單位：對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)