余佳桐

隨著房地產(chǎn)業(yè)與金融業(yè)的關(guān)系越來越緊密，越來越多的學(xué)者開始對兩者之間相互影響的程度進(jìn)行研究。本文先從理論上分析兩者之間相互影響的機(jī)制，選取安徽省相關(guān)數(shù)據(jù)為研究對象，采用標(biāo)準(zhǔn)離差客觀賦權(quán)法構(gòu)建金融穩(wěn)定指標(biāo)體系，從而確定評價金融穩(wěn)定的指數(shù)，選用引起房地產(chǎn)市場波動的相關(guān)指標(biāo)，運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)和向量誤差修正模型等方法對安徽省房地產(chǎn)市場波動對區(qū)域穩(wěn)定的影響進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)合理論和實(shí)證的分析，為安徽省房地產(chǎn)市場和金融市場能夠健康平穩(wěn)發(fā)展提出建議。

一、引言

房地產(chǎn)行業(yè)是一個資金密集型的行業(yè)，房地產(chǎn)的投資和消費(fèi)都需要大量的資金支持，大部分的資金都需要通過金融行業(yè)來解決，因此地產(chǎn)的發(fā)展離不開金融體系的支持，房產(chǎn)市場的波動也會直接或間接地從各方面影響金融體系的運(yùn)行。隨著各種直接間接融資渠道的出現(xiàn)，我國房地產(chǎn)市場與金融行業(yè)已經(jīng)密不可分了，房產(chǎn)市場對金融體系的影響也越來越大。相對于全國來說，安徽的房地產(chǎn)市場啟動較晚，整體發(fā)展水平也滯后于全國平均水平，當(dāng)全國房地產(chǎn)投資到高潮期時，安徽的房地產(chǎn)投資才開始起步，當(dāng)全國房地產(chǎn)過熱國家宏觀調(diào)控開始為其降溫時，安徽房地產(chǎn)市場的發(fā)展勢頭依然強(qiáng)勁，因此到2008年安徽省的房地產(chǎn)投資出現(xiàn)大幅度增長。同時，安徽省的金融市場較全國來說起步也較晚，因此房地產(chǎn)市場對金融體系的依存程度也與其他地區(qū)有所差異。本文根據(jù)安徽省的實(shí)際具體情況進(jìn)行研究，有利于對本區(qū)域的金融與房產(chǎn)市場的健康發(fā)展提出合理的建議。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）國外研究文獻(xiàn)綜述

Witold（2002）利用HP濾子分析法，選取了投資結(jié)構(gòu)、家庭部門的消費(fèi)以及國內(nèi)生產(chǎn)總值等變量對房地產(chǎn)市場周期進(jìn)行了分析;Gale等（2000）通過研究發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場發(fā)展呈上升趨勢時，商業(yè)銀行會擴(kuò)大對房地產(chǎn)行業(yè)的信貸規(guī)模，而在房地產(chǎn)市場低迷時，銀行為了止損而收縮其提供的信貸規(guī)模，房地產(chǎn)價格會因?yàn)橘Y金緊張開始下跌;Gerlach Stefan等（2005）根據(jù)1982年至2001年香港的季度數(shù)據(jù)對銀行貸款和房價之間的短期波動和長期均衡的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)香港的房價波動會影響銀行的信貸擴(kuò)張，但是銀行的信貸擴(kuò)張并不影響房價。

（二）國內(nèi)研究文獻(xiàn)綜述

魯桂華等（2004）構(gòu)建了一般均衡模型來研究銀行機(jī)構(gòu)信貸與房地產(chǎn)市場的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者存在彼此作用的機(jī)制，由于銀行監(jiān)管體制不健全，存在向房地產(chǎn)市場過度供給貸款的偏好，從而導(dǎo)致對房地產(chǎn)價格被高估，房產(chǎn)價格上升又會引起對銀行信貸增加投資，而兩者的相互作用機(jī)制又會使房地產(chǎn)價格進(jìn)一步升高，加大信貸風(fēng)險;沈命員（2009）先用理論分析了金融政策調(diào)控房地產(chǎn)市場的作用機(jī)理，然后以利率和貨幣供應(yīng)量1998-2008年的數(shù)據(jù)對我國房地產(chǎn)市場的影響進(jìn)行實(shí)證分析，得出房地產(chǎn)價格與利率呈明顯的負(fù)相關(guān)性，而貨幣供應(yīng)量并不是影響房產(chǎn)價格的主要因素;楊兆廷、龐如超（2009）利用2006-2008年房地產(chǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)，研究了緊縮性貨幣政策給房地產(chǎn)投資帶來的影響，最終發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整抑制了房地產(chǎn)業(yè)的投資，而存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)并沒有影響其投資的增長。

三、金融穩(wěn)定與房地產(chǎn)市場相互影響機(jī)制

房地產(chǎn)行業(yè)繁榮時，房地產(chǎn)價格隨之上升，銀行機(jī)構(gòu)也就十分樂意對房地產(chǎn)行業(yè)提供信貸支持，房價不斷上漲時，企業(yè)為了獲得更多的利潤都會加大自己的貸款數(shù)額，一旦房地產(chǎn)市場受到外部沖擊或者內(nèi)部不穩(wěn)定因素的影響導(dǎo)致房地產(chǎn)價格下降，他們的資金鏈就會出現(xiàn)問題導(dǎo)致銀行系統(tǒng)風(fēng)險也隨之增加，進(jìn)而影響金融穩(wěn)定。

金融市場對房地產(chǎn)市場的影響一般是通過金融政策對房地產(chǎn)市場發(fā)揮作用，國家通過調(diào)整貨幣政策對房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行調(diào)控。央行通過直接調(diào)整貸款基準(zhǔn)利率這一貨幣政策，使貸款利率上升，提高了從央行借款的成本，使房地產(chǎn)投資市場和消費(fèi)市場的貸款成本上升。央行如果降低再貼現(xiàn)率，使商業(yè)銀行貼現(xiàn)成本降低，商業(yè)銀行就會增加貼現(xiàn)數(shù)額，銀行的可用資金就會增加，同樣的，央行如果降低存款準(zhǔn)備金率，商業(yè)銀行的可貸資金也會增加，兩種方式都會引起貨幣供應(yīng)量的增加，且銀行對房地產(chǎn)供需雙方的信貸支持規(guī)模擴(kuò)大，這樣就會有大量資金流入市場會刺激房地產(chǎn)企業(yè)追加投資，推動房地產(chǎn)市場的發(fā)展。

四、安徽省房地產(chǎn)市場和金融穩(wěn)定現(xiàn)狀

（一）安徽省房地產(chǎn)市場現(xiàn)狀

本文選取房地產(chǎn)投資完成額來代表房地產(chǎn)市場的供給情況?？偟膩碚f，安徽省房地產(chǎn)市場的發(fā)展有一段時間是滯后于全國市場：當(dāng)全國房地產(chǎn)蓬勃發(fā)展時，安徽省的房地產(chǎn)市場的發(fā)展才剛剛開始，而當(dāng)全國房地產(chǎn)開始降溫時，安徽省的房地產(chǎn)市場依然勢頭充足。從2000年至2005年，雖然安徽省房地產(chǎn)投資完成額由87.93億元躍升至459.44億元，但是還是遠(yuǎn)低于全國平均水平，而到了2005年以后，安徽省房地產(chǎn)的投資完成額相較于遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出全國的平均水平。尤其2005年至2009年，這一階段，由于受到2008年金融危機(jī)的影響，房地產(chǎn)市場受到重創(chuàng)，國家也對房地產(chǎn)市場進(jìn)行了宏觀調(diào)控抑制其迅猛發(fā)展趨勢，導(dǎo)致全國房地產(chǎn)投資額占GDP比重的平均水平僅上升了1.91%，而在這種情況下，安徽省的房地產(chǎn)投資額占GDP的比重上升了8.01。由此可以看出，安徽省房地產(chǎn)市場周期略滯后于全國，使得房地產(chǎn)市場發(fā)展出現(xiàn)反彈，使得安徽省在2005-2009年時期內(nèi)房地產(chǎn)市場發(fā)展活躍，并未受到全國政策影響，有后發(fā)優(yōu)勢。

本文選取商品房的銷售面積來表示安徽省房地產(chǎn)市場的需求情況。2000年以后，房屋銷售面積雖然偶有下降，但整體是處于上漲趨勢中的。2000-2005年，安徽省房地產(chǎn)市場開始逐步發(fā)展，居民的購房需求也受到政策的影響不斷擴(kuò)大，平均每年的增速超過了27%。到了2005-2009年，受全球性金融危機(jī)的影響，經(jīng)濟(jì)整體下滑，導(dǎo)致房地產(chǎn)的需求下降，2008年以后房價增速開始逐年上漲，消費(fèi)者對房產(chǎn)市場的預(yù)期良好，因此到了2009年房地產(chǎn)銷售面積迅速回溫。從2009年以后，2010年與2014年房屋銷售面積增速驟降，且銷售面積自2004年開始呈現(xiàn)下降趨勢，也是由于這兩年房價增速緩慢，且這幾年政府對房地產(chǎn)調(diào)控較嚴(yán)厲，到2017年，“房子是用來住的，不是用來炒的”成為了房地產(chǎn)市場堅(jiān)持的政策，導(dǎo)致銷售面積回落。

（二）安徽省金融穩(wěn)定現(xiàn)狀

本文構(gòu)建了安徽省金融穩(wěn)定指標(biāo)體系。一共選取了9個指標(biāo)包括銀行體系的存貸比，保險體系的保險密度，涉及宏觀經(jīng)濟(jì)的國民生產(chǎn)總值增長率、通貨膨脹率、外貿(mào)依存度，涉及政府部門的財(cái)政赤字/GDP，涉及企業(yè)部門的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率和收入利潤率，涉及個人的居民可支配收入。1.金融體系的穩(wěn)定必定需要有個良好的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境，宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平穩(wěn)定有利于金融體系的穩(wěn)定;2.通貨膨脹可以引發(fā)金融危機(jī)的產(chǎn)生，因此通貨膨脹率是需要重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo);3.政府可以通過制定宏觀政策對行業(yè)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控，合理的財(cái)政政策才有利于經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展，進(jìn)而影響金融體系的穩(wěn)定;4.收入水平的高低影響其償債能力的強(qiáng)弱，影響銀行貸款資金是否能按時回籠，影響金融的穩(wěn)定;5.企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營狀況會直接影響到它是否能為它的信貸質(zhì)量作保證;6.對外貿(mào)易情況對宏觀經(jīng)濟(jì)也是有重大影響的，從而影響金融穩(wěn)定;7.金融機(jī)構(gòu)的存貸比可以反映出金融機(jī)構(gòu)的流動性情況。流動性保持較高水平，說明銀行體系的盈利能力較強(qiáng)，抵御風(fēng)險能力較強(qiáng);8.保險市場在金融市場中發(fā)揮的作用越來越大，對金融體系的的影響也越來越大，保險市場能否平穩(wěn)發(fā)展直接影響著金融穩(wěn)定。

本文利用標(biāo)準(zhǔn)離差賦權(quán)法來對安徽省金融穩(wěn)定情況進(jìn)行綜合評價。

首先，對數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。

其中Xij表示指標(biāo)j的第i個數(shù)據(jù)，bij代表標(biāo)準(zhǔn)化以后的數(shù)據(jù)，Xmin表示指標(biāo)j中的最小值，Xmax表示同一指標(biāo)j中的最大值，正指標(biāo)按公式3-1標(biāo)準(zhǔn)化處理，負(fù)指標(biāo)按公式3-2標(biāo)準(zhǔn)化處理。

五、安徽省金融穩(wěn)定與房地產(chǎn)市場關(guān)系的實(shí)證研究

（一）指標(biāo)選取和數(shù)據(jù)處理

上一節(jié)構(gòu)建的金融穩(wěn)定指數(shù)體系計(jì)算出的區(qū)域金融穩(wěn)定指數(shù)用來體現(xiàn)2000-2018年安徽省的金融穩(wěn)定狀況，作為被解釋變量。

通過前幾章的對各種影響因素的分析，選取房地產(chǎn)投資完成額、房地產(chǎn)銷售面積

作為能夠反映房地產(chǎn)市場變動的指標(biāo)。

金融穩(wěn)定綜合評價指數(shù)作為被解釋變量，且為了方便計(jì)算并不改變指數(shù)所代表的意義，將指數(shù)乘以10，用Y來表示。房地產(chǎn)投資完成額用I表示，房地產(chǎn)銷售面積用S表示，為了避免異方差的存在將數(shù)據(jù)均取其自然對數(shù)，即LnY，LnI，LnS。

（二）單位根檢驗(yàn)

本文運(yùn)用ADF單位根檢驗(yàn)法，滯后階數(shù)根據(jù)AIC準(zhǔn)則自動確定，結(jié)果見表4-1。

由檢驗(yàn)結(jié)果可知，在1%和5%的臨界水平下，各變量水平項(xiàng)顯示不平穩(wěn)，而在一階差分變換后在5%的顯著水平下均顯示平穩(wěn)，即認(rèn)為95%的置信區(qū)間下，變量存在一階單整序列I（1），即安徽省的金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場之間存在相應(yīng)的影響關(guān)系。

（三）協(xié)整檢驗(yàn)

由單位根檢驗(yàn)可知LnY，LnI，LnS，LnN均是一階單整，證明需要建立VAR模型來分析安徽省金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場之間的影響關(guān)系，金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)投資完成額和房地產(chǎn)銷售面積、房地產(chǎn)企業(yè)個數(shù)之間也許存在長期協(xié)整關(guān)系，所以需要用協(xié)整理論分析他們之間的關(guān)系。

本文采用J-J檢驗(yàn)來確認(rèn)LnY與各變量之間的是否存長期穩(wěn)定關(guān)系，結(jié)果見表4-2。

結(jié)果顯示，在5%的顯著水平下，因變量LnY和自變量LnI，LnS，LnN存在至少1個協(xié)整關(guān)系，即金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)投資完成額和房地產(chǎn)銷售面積、房地產(chǎn)企業(yè)個數(shù)和建筑材料購進(jìn)價格之間存在長期協(xié)整關(guān)系，所以需要進(jìn)一步建立VEC模型進(jìn)行分析。

（四）VEC模型建立

通過Eviews操作建立向量誤差修正模型，得出參數(shù)估計(jì)結(jié)果，獲得回歸方程式：

從 VEC 模型及其估計(jì)結(jié)果來看，R2=0.91，擬合優(yōu)度較好。從短期來看房地產(chǎn)投資額和商品房銷售面積對金融穩(wěn)定性的貢獻(xiàn)更為顯著，滯后一期差分項(xiàng)系數(shù)分別為分別為0.9551和0.2069，但系數(shù)的P值分別為0.1935和0.3422，在置信度1%和5%的水平下都不顯著，說明短期內(nèi)房地產(chǎn)市場波動對金融穩(wěn)定性有影響但并不明顯。從長期均衡關(guān)系來看，兩者者對金融穩(wěn)定性都有較顯著的影響。同時，模型中的誤差修正系數(shù)是表示誤差修正項(xiàng)對金融穩(wěn)定性的的調(diào)整速度，該系數(shù)為-1.836，說明四者之間的長期穩(wěn)定關(guān)系以1.836的調(diào)整力度將其從非均衡的狀態(tài)拉回到均衡狀態(tài)，修正系數(shù)為負(fù)數(shù)，說明對當(dāng)期值是負(fù)向調(diào)整作用從而導(dǎo)致金融穩(wěn)定性下降或上升。

（五）格蘭杰因果檢驗(yàn)

對三組變量模型做格蘭杰因果檢驗(yàn)，判斷金融穩(wěn)定性變量和房地產(chǎn)市場變量之間的因果關(guān)系，滯后期的選擇基于LR、AIC和SC準(zhǔn)則，結(jié)果見表4-3。

從格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果來看，LnI，LnS不是LnY的格蘭杰原因的原假設(shè)，其P值均小于0.05，所以拒絕原假設(shè)，各指標(biāo)值都是金融穩(wěn)定性的格蘭杰原因，即在5%的臨界值下LnI，LnS均對金融穩(wěn)定性有長期引導(dǎo)作用，對金融穩(wěn)定都構(gòu)成了不同程度的影響。

一方面房地產(chǎn)供給來看，金融體系為房產(chǎn)開發(fā)商的開發(fā)項(xiàng)目予以資金支持，影響著房地產(chǎn)市場的發(fā)展，故房地產(chǎn)開發(fā)的變動會對金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生影響;另一方面從市場需求來看，安徽省的居民對商品房的需求會影響著金融機(jī)構(gòu)提供貸款的規(guī)模，這也是銀行等金融機(jī)構(gòu)的主要利潤來源，所以房地產(chǎn)市場的發(fā)展水平對金融機(jī)構(gòu)的盈利水平產(chǎn)生影響進(jìn)而影響金融的穩(wěn)定性。

六、結(jié)論與建議

（一）實(shí)證結(jié)論

通過選取2000-2018年房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)，對安徽省金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場波動進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場的波動滯后一期影響著金融的穩(wěn)定性。從協(xié)整檢驗(yàn)和VEC模型檢驗(yàn)結(jié)果來看，安徽省房地產(chǎn)市場的波動不僅對金融穩(wěn)定性有短期影響，也存在著長期影響;格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果顯示金融穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場波動相關(guān)指標(biāo)之間的影響是非對稱的，具體來說是房地產(chǎn)投資額、商品房銷售面積均是金融穩(wěn)定性的格蘭杰原因。在房地產(chǎn)發(fā)展繁榮階段，金融機(jī)構(gòu)對房地產(chǎn)商的開發(fā)項(xiàng)目提供資金支持，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)就會對房地產(chǎn)進(jìn)行大量投資，同時房地產(chǎn)作為安徽省的重要產(chǎn)業(yè)政府也會支持金融機(jī)構(gòu)給予企業(yè)信貸融資也促進(jìn)了企業(yè)不斷地進(jìn)行項(xiàng)目投資，擴(kuò)大貸款規(guī)模，影響金融穩(wěn)定。從商品房的銷售來看，安徽省有85%都是住房消費(fèi)，而這部分都是需要通過銀行來實(shí)現(xiàn)貸款，從而會影響到銀行體系的穩(wěn)定，對金融穩(wěn)定也就會有一定的影響。

（二）建議

完善房地產(chǎn)市場監(jiān)管制度。加大對房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)的資金狀況的監(jiān)督，可以有效防止企業(yè)因?yàn)橘Y金鏈斷裂導(dǎo)致開發(fā)擱置危害消費(fèi)者利益;結(jié)合安徽省實(shí)際情況，制定具體政策，完善財(cái)稅制度，加強(qiáng)對住房申請人員的審查和教育，遏制投機(jī)行為。

促進(jìn)金融市場全面發(fā)展，分散金融風(fēng)險。推動保險業(yè)、證券行業(yè)以及其他金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，能夠有效地分散金融風(fēng)險，對于安徽省來說，目前發(fā)展最快的是保險行業(yè)，所以有必要采取一定的監(jiān)管措施，控制保險業(yè)過度的價格競爭，同時推進(jìn)股票、債券、基金小額信貸市場的發(fā)展，分散風(fēng)險。

創(chuàng)新房地產(chǎn)業(yè)的融資渠道，規(guī)范融資行為。增加房地產(chǎn)市場的融資渠道，可以削弱房地產(chǎn)業(yè)對銀行的依賴，可以分散銀行系統(tǒng)性風(fēng)險。

房地產(chǎn)企業(yè)要積極拓展自身融資渠道，提升綜合實(shí)力。房地產(chǎn)企業(yè)能夠擴(kuò)大自己的融資渠道關(guān)鍵在于自身的銷售能力、產(chǎn)品質(zhì)量等綜合能力的強(qiáng)大，企業(yè)一旦發(fā)展壯大了才會有投資者愿意投資。（作者單位：合肥工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院）