李雨純

【摘要】PPP模式通過政府職能的轉(zhuǎn)變，對市場資源進(jìn)行合理配置，為促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域健康發(fā)展做出了積極嘗試。和他國不同，我國為社會主義市場經(jīng)濟(jì)國家，融資模式需要進(jìn)行本土化改革，以更好地發(fā)揮社會主義市場經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)作用。但由于我國地方政府部門建設(shè)技術(shù)和債務(wù)壓力相較于建筑企業(yè)存在欠缺，從而導(dǎo)致城市基礎(chǔ)設(shè)施在建設(shè)過程中存在很多問題。特別融資落地率低這一問題突出，因此，若想使PPP融資模式在我國的發(fā)展有更好的上升空間，現(xiàn)階段針對制度與法律的改善必不可少。文章針對PPP融資模式進(jìn)行探究，對發(fā)展現(xiàn)狀、存在問題和相關(guān)對策進(jìn)行分析。

【關(guān)鍵詞】PPP；融資模式；發(fā)展進(jìn)程

一、PPP融資模式理論概述及發(fā)展進(jìn)程

PPP（Public Private Partnership）即公私合營模式或公司合伙制模式，其起源于20世紀(jì)80年代的歐洲，這種融資形式的體現(xiàn)方式是指政府部門與私人組織在國家政府的特許權(quán)上建立的一種合作伙伴關(guān)系，為公眾提供某種公共的物品以及公眾服務(wù)。自英國政府于1992年通過私人投資行動之后，PPP融資模式已廣為人知且接受。圖1表明了PPP模式的合作關(guān)系。

2014——2017年，我國PPP項目處于高速擴張期。據(jù)財政部相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2016年1月31日，我國各省財政部門共計已有9283個PPP融資項目；此外，2016年以來，我國學(xué)術(shù)界一直在進(jìn)行PPP融資模式的實踐探索。但2018年，由于受到“92號文”“4號文”“資管新規(guī)”等國家政府監(jiān)管新政策的影響，PPP融資渠道急劇萎縮，對政府和社會資本的限制也日趨嚴(yán)格，表現(xiàn)為兩方面：一是PPP項目資本金可能會面臨巨大的缺口；二是一系列新政策將破壞國有銀行、證券公司、保險、信托和其他金融機構(gòu)對PPP的原有融資渠道，PPP市場的成交量呈現(xiàn)下降趨勢。

2019年“PPP條例”的計劃出臺，PPP存量項目迎來大的發(fā)展。而不斷完善公共債務(wù)解決思路更是讓以PPP模式運營的條件和可行性不斷成熟。值得一提的是，PPP項目的“按效果付費”機制自“92號文”發(fā)布后就已進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)化階段，管理層也已進(jìn)入實質(zhì)性改進(jìn)階段。PPP融資項目的成交量相較之前也有所回升。值得注意的是，由于類似2014——2017年的高速擴張現(xiàn)象難有復(fù)制性，PPP融資項目實施仍需謹(jǐn)慎。

二、PPP項目“生命周期”融資模式

PPP并不等同于融資，但是融資對于PPP來說是宛如地基。如若資金匱乏，PPP所追求的管理以及運營都將會變?yōu)榧埳险劚?，本文將對PPP項目全流程不同時期的融資方式及特點進(jìn)行簡單梳理，具體包括：成立期、建設(shè)期、退出期。

（一）成立期（PPP產(chǎn)業(yè)基金、專項建設(shè)基金、資管計劃）

如果尚未成立項目公司，政府作為重要投資者應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)股東的責(zé)任，社會資本方尤其是建筑央企“出表”和“資產(chǎn)負(fù)債率”壓力較大，當(dāng)出資比例難以滿足時，就會尋找外部資金支持。由于許多金融機構(gòu)對直接股權(quán)投資的資格有限，資本金難求現(xiàn)象普遍存在，因此在PPP融資項目中需解決的第一個問題則是通過PPP產(chǎn)業(yè)基金解決最低比例資本金需求。

PPP產(chǎn)業(yè)基金繞不開公司型、契約型、有限合伙型這三種主要的投資基金組織形式。公司型PPP基金與一般公司具有相同的治理結(jié)構(gòu)和法律特征，例如中國政企合作投資基金股份有限公司。在契約型PPP基金中，投資者將信托委托給受托人進(jìn)行管理?；饹]有法人實體，設(shè)立投資項目或投資公司后，由基金經(jīng)理完全管理基金的投資者。有限合伙制PPP基金最為常見，有限合伙人（LP）和普通合伙人（GP）根據(jù)其權(quán)利義務(wù)各自履職，管理人員可以委托給常規(guī)管理人員或項目管理人員。

專項建設(shè)基金對于PPP項目也很重要，專項建設(shè)基金的形成是為了保持經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長，且能保證拉動有效投資而成立。專項基金優(yōu)勢為資金成本低，持續(xù)時間長，且投資回報更靈活；其劣勢則是項目申報相比其他模式更為嚴(yán)格復(fù)雜，且資金使用范圍多受限制。

資產(chǎn)管理計劃也較為流行。資產(chǎn)管理計劃通常包括一組支持控制，例如證券公司資產(chǎn)管理，保險資產(chǎn)管理和期貨資產(chǎn)管理等，但其運作均為被動管理模式通道業(yè)務(wù)居多。

（二）建設(shè)期（財政專項基金、項目貸款、PPP專項債、融資租賃）

當(dāng)融資階段進(jìn)入建設(shè)期時，項目建設(shè)的法人會被確立，且該項目的一級法人和二級法人通常被視為同一法人。建設(shè)期項目難產(chǎn)生正向現(xiàn)金流，資金缺口較大，該階段常見的融資工具包括財政專項基金、項目貸款、PPP項目專項債、融資租賃等。財政專項基金來源于財政部門。項目貸款可以從銀行資金、信托資金中獲得。資金成本在基本利率（5年期及以上4.9%）的基礎(chǔ)上，下浮10%至上浮30%之間，項目貸款可全周期參與，但最為普遍的融資期限不超過10年。PPP項目專項債認(rèn)購主體來源于機構(gòu)和個人投資者，成本取決于債券等級，債券的期限不能超過項目的存續(xù)期。融資租賃來源于租賃公司自有資金、銀行等機構(gòu)資金，成本為8%～10%，融資租賃對于直接參與者而言，其資金可全周期參與，對于間接參與者而言，其參與期限大多為3～5年。

（三）退出期（并購重組、PPP資產(chǎn)交易、IPO）

社會資本退出PPP項目的有效路徑和通道仍未得到很好解決。目前較常用的退出機制包括：并購重組、PPP資產(chǎn)交易、IPO。并購重組資金來源為并購貸款、并購債等，其對接資本市場是社會資本方退出機制的理想選擇。PPP資產(chǎn)交易的資金來源包括自有資金、機構(gòu)資金等。IPO的資金來源則是從社會公眾募集。PPP模式隨著社會發(fā)展也在逐漸得到改善，退出機制也必將呈現(xiàn)多樣化的特征。

三、 PPP融資模式發(fā)展現(xiàn)狀及實施難點

（一）政策環(huán)境與PPP模式不符

隨著銀發(fā)[2018]第106號文件的出臺，禁止資金池、多層嵌套、錯配期限等措施逐一落地，嚴(yán)重影響了PPP項目的資本注入。已收到PPP項目的資本融資業(yè)務(wù)的資金基本停滯，這使得項目公司很難獲得相同比例的項目貸款融資。這些措施的實施對促進(jìn)中國PPP項目的標(biāo)準(zhǔn)化融資發(fā)揮了積極作用，但是在現(xiàn)階段，PPP各方若要想按照合同進(jìn)行及時、完整和標(biāo)準(zhǔn)化的投資，這些將會成為最大掣肘。

（二）項目融資能力不高

PPP融資項目普通存在項目融資能力不高的問題，在PPP項目的建設(shè)過程中，因為周期長且回報率低而導(dǎo)致金融機構(gòu)和民間資金的信任度不足，同時難以有效拓寬創(chuàng)新的融資渠道，例如創(chuàng)新的固定收益融資、信托資管和資產(chǎn)證券化等，使得PPP融資項目陷入困境。迄今為止，已有近50萬億元的社會資本缺少合適的投資渠道。項目融資能力不高主要表現(xiàn)在資本金難以落實。這不僅是民營企業(yè)，優(yōu)質(zhì)的“中”字頭建筑企業(yè)，甚至是銀行和地方政府所共同面對的難題。

（三）項目融資方式單一

與其他投資實體相比，PPP融資模式面臨以下問題：私營組織的融資渠道更窄，融資成本更高，融資規(guī)模更小，很多民營企業(yè)望而卻步。此外，大多數(shù)PPP項目主要通過銀行貸款進(jìn)行融資。如果貸方是項目公司，銀行除要求投資人提供擔(dān)保等增加信用外，還要求項目的資本比例不能過低。此外，銀行貸款屬間接融資，融資成本自然高于直接融資。較短的貸款期限和較長的項目生命周期注定無法有效匹配PPP融資模式。從項目的特點來看，單個項目也有融資方式、土地使用權(quán)等特殊要求，但是當(dāng)前PPP融資方式的發(fā)展仍然存在很多弊端。

（四）資金需求不匹配

當(dāng)今的PPP融資模式滿足PPP項目的資金選擇有限，風(fēng)險與需求不成比例，從而導(dǎo)致某些項目難以順利開工。根據(jù)PPP合同和項目建設(shè)進(jìn)度，項目投融資資金是否充足，對項目進(jìn)度起到?jīng)Q定性作用。若資金不能到位，除了已簽署項目長時間不能啟動，就是啟動后的項目仍然有被暫停或終止的風(fēng)險。在當(dāng)前的PPP監(jiān)管政策日趨嚴(yán)格的環(huán)境下，融資需求的不匹配，很容易出現(xiàn)項目違約和提前退出的情況。

四、PPP融資模式的改進(jìn)對策

（一）完善國家及地方政府的監(jiān)督體系

對于實際落實的PPP項目，當(dāng)?shù)卣畱?yīng)嚴(yán)格按照國家部委的有關(guān)規(guī)定，嚴(yán)格PPP項目的運作模式，確保交易結(jié)構(gòu)建立在合法合規(guī)的基礎(chǔ)上，做到風(fēng)險共擔(dān)。PPP地方政府支出應(yīng)在紅線范圍內(nèi)，“不超過地方政府10%的一般公共預(yù)算支出比重”的標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)放寬，要增強地方政府在基建投資項目的公共開支透明度。項目實施前，應(yīng)有充分的成立理由，同時審慎選擇社會資本方。

（二）優(yōu)化項目融資管理模式

根據(jù)項目融資的性質(zhì)，應(yīng)該在項目審查階段就對項目融資風(fēng)險開始防范和管理，嚴(yán)防項目變質(zhì)。在項目評審階段，應(yīng)聘請行業(yè)專家重估該項目的可行性，科學(xué)評定以下重要風(fēng)險：1.政治風(fēng)險：政府政策的連續(xù)性和政治穩(wěn)定性，尤其是在一些不發(fā)達(dá)國家或地區(qū)，政策風(fēng)險尤為重要；2.技術(shù)可行性和先進(jìn)性：技術(shù)可行性和先進(jìn)性決定生產(chǎn)后的市場競爭力以及生產(chǎn)后產(chǎn)生收益的能力；3.環(huán)境風(fēng)險：在大型項目建設(shè)過程中，市場環(huán)境可能會略有變動，環(huán)境的變化也會對整個項目的運營要求產(chǎn)生一定的影響。

（三）鼓勵金融機構(gòu)主動參與

金融機構(gòu)參與程度不能分散在PPP項目的實施中，他們除負(fù)責(zé)按照相關(guān)規(guī)范執(zhí)行PPP項目，還需向政府和社會資本方提供融資方面的相關(guān)金融知識的灌輸及問題解決方案。金融機構(gòu)在資本運作方面十分專業(yè)，但在項目商務(wù)談判期間，深入?yún)⑴cPPP項目投融資交易結(jié)構(gòu)設(shè)計和政策制定，金融機構(gòu)也需努力培養(yǎng)主動管理基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目的能力，為回歸產(chǎn)融結(jié)合、服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的金融本源奠定基礎(chǔ)。同時要積極發(fā)揮建筑企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部金融板塊的效用，實現(xiàn)內(nèi)部與外部金融機構(gòu)的聯(lián)動，為風(fēng)險識別、降低融資成本等方面做出貢獻(xiàn)。在此基礎(chǔ)上，金融機構(gòu)還應(yīng)加強金融產(chǎn)品創(chuàng)新，破除債權(quán)融資的慣性思維，優(yōu)化設(shè)計更多符合國家規(guī)范的PPP類投融資產(chǎn)品，為提升PPP項目融資率提供新的路徑。根據(jù)PPP模式的特點，金融機構(gòu)還應(yīng)建立和完善PPP項目風(fēng)險管理體系，有效降低PPP項目實施過程中可能存在的隱性風(fēng)險。

（四）合理設(shè)置PPP項目準(zhǔn)入退出機制

我國不同領(lǐng)域的基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模隨著宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢也在快速增長，PPP項目的融資需求也將持續(xù)增大，因此出臺一系列完善的PPP運營保障制度尤為重要。只有將PPP融資模式置于法律地位，才能明確定義政府和私人實體在項目中的風(fēng)險和責(zé)任，規(guī)范和限制雙方的行為，并保護(hù)雙方的利益。

五、總結(jié)

盡管PPP模式被政府視作打破政府壟斷和地方債務(wù)堅冰的子彈，但實施過程仍面臨諸如平臺公司生命期初的集中性資本投入的壓力，以及對地方政府財政捉襟見肘等困境，使其難以取得金融機構(gòu)和社會資本的信任。因此，政策制定部門、地方政府和金融機構(gòu)都應(yīng)自律，通過協(xié)商合作破除PPP項目的資金掣肘，共同建立起推動PPP發(fā)展的良性運作機制。同時為了使PPP模式在我國更健康地發(fā)展，政府更應(yīng)當(dāng)建立更加健全的法律法規(guī)，促使PPP融資模式在未來有更加廣闊的發(fā)展前景。

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作者單位：中鐵財務(wù)有限責(zé)任公司

★基金項目：中國中鐵股份有限公司“管理實驗室活動方案”子課題“財務(wù)公司在投資項目融資中的創(chuàng)新與作用”（編號：201706306-06）