邵宇 陳達(dá)飛

2020年，全球股市大跌，美股已經(jīng)連續(xù)經(jīng)歷了4次融斷，全球股市熔斷達(dá)40余次，危機(jī)模式已經(jīng)開(kāi)啟。以前期高點(diǎn)計(jì)算，截至3月24日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)已經(jīng)下跌超過(guò)1萬(wàn)點(diǎn)，跌幅37%；標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌超1000點(diǎn)，跌幅34%，僅耗時(shí)23個(gè)交易日。從短期跌幅來(lái)說(shuō)，已經(jīng)超過(guò)了1929年大蕭條和1987年恐慌，若選取最陡峭的區(qū)間來(lái)看，三者近乎平行。在此期間，恐慌指數(shù)（VIX）一路從15點(diǎn)升至82點(diǎn)（3月16日），已經(jīng)超過(guò)2008年11月20日的前期峰值（圖1）。

根據(jù)彭博的統(tǒng)計(jì)，1987年黑色星期一之后，美股兩個(gè)月跌幅36%，用時(shí)22個(gè)月收復(fù)失地；2001年911和2008年金融危機(jī)，美股跌幅分別為 38%和54%，均耗時(shí)48個(gè)月才回到前期高點(diǎn)。

全球新冠病例處于急速上升期

截至3月23日，全球累計(jì)確診病例已突破38萬(wàn)，其中，海外接近30萬(wàn)，占比79%，3月23日當(dāng)天新增確診病例已經(jīng)擴(kuò)大到4萬(wàn)+。

對(duì)于亞洲而言，中國(guó)、韓國(guó)和日本的疫情都已經(jīng)得到了較好的控制。雖然在2月14日伊朗新增確診病例數(shù)出現(xiàn)了高點(diǎn)，但是伊朗確診病例呈線性增加，與其他國(guó)家有顯著差異，數(shù)據(jù)真實(shí)性成疑。

對(duì)于歐洲，感染者仍在迅速增長(zhǎng)。歐洲疫情包含多個(gè)中心，首當(dāng)其沖的是意大利，其累計(jì)確診病例總數(shù)已超過(guò)湖北（或中國(guó)）。

美國(guó)方面，截至3月底累計(jì)確診病例超過(guò)14萬(wàn)例，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出可比時(shí)期的中國(guó)和意大利。

金融周期仍然處于上升階段，房地產(chǎn)市場(chǎng)仍健康

金融周期是經(jīng)濟(jì)蕭條（或衰退）的先行指標(biāo)，金融周期的高位拐點(diǎn)對(duì)接下來(lái)的經(jīng)濟(jì)蕭條有比較好的指示作用。金融周期本質(zhì)上就是信用周期，它與房地產(chǎn)周期密切相關(guān)。金融周期由升轉(zhuǎn)降，意味著信用的收縮和去杠桿，與此同時(shí)，還將伴隨著房?jī)r(jià)的下跌，進(jìn)而導(dǎo)致金融與實(shí)體部門(mén)的資產(chǎn)負(fù)債表衰退和有效需求不足，從而引發(fā)經(jīng)濟(jì)蕭條。這是2008年爆發(fā)金融危機(jī)及其后出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯的機(jī)制，與1990年日本房地產(chǎn)泡沫破裂之后的情形相似。

如果只從房地產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)衡量金融周期，那么金融周期仍處于上升階段，因?yàn)榉康禺a(chǎn)市場(chǎng)仍然健康。2008年大危機(jī)是非常典型的房地產(chǎn)泡沫，特征包括：風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格大幅偏離合理估值區(qū)間；市場(chǎng)普遍預(yù)期價(jià)格還會(huì)上漲；利用高杠桿融資買(mǎi)入；買(mǎi)家加庫(kù)存，以獲取價(jià)格上漲的投機(jī)性收益；新買(mǎi)家持續(xù)涌入；貨幣與信用的寬松。但2020年房地產(chǎn)市場(chǎng)還比較安全，原因主要有以下幾點(diǎn)。

第一，雖然房?jī)r(jià)已經(jīng)突破前期高點(diǎn)，但并未出現(xiàn)持續(xù)性暴漲的情形。2012年一季度開(kāi)始，房地美房?jī)r(jià)指數(shù)開(kāi)始反彈，2013年8月最高時(shí)同比增長(zhǎng)10%，2014年底至今平均增速為5%，與名義GDP增速保持一致。

第二，過(guò)去10年，美國(guó)居民部門(mén)的杠桿率在持續(xù)下降，家庭凈儲(chǔ)蓄率升至8%的高位，與上世紀(jì)90年代初期持平。

第三，商業(yè)銀行住房抵押貸款總額與前期高點(diǎn)持平，占信貸總量的比例從高位的25%一路下行至目前的16%，新增住房抵押貸款占比已降至20%-30%的區(qū)間，而2008年金融危機(jī)之前，比例一度超過(guò)80%。

第四，房貸違約率方面，總體斷供比率、優(yōu)先級(jí)和次級(jí)新增斷供比例均位于過(guò)去十年低點(diǎn)。

第五，居民當(dāng)期抵押貸款還款額占總體可支配收入的比重降至1980年以來(lái)的歷史低位，2019年三季度為4.12%，較2017年底降了3個(gè)百分點(diǎn)。居民和非營(yíng)利機(jī)構(gòu)的債務(wù)利息和攤銷負(fù)擔(dān)（DSR）也一直在下行，2007年底為11.5%，目前已經(jīng)降至7.8%。

圖1：美股在歷次崩盤(pán)中的表現(xiàn)

第六，2009年以來(lái)，美國(guó)的出租房空置率和房屋空置率均處于下降區(qū)間，前者已降至6.4%，后者降至1.4%，與上世紀(jì)80年代末的水平持平。

概括來(lái)說(shuō)，雖然美國(guó)房?jī)r(jià)已經(jīng)超過(guò)前期高點(diǎn)，但房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)崩盤(pán)的概率較低。

杠桿：居民部門(mén)可控，企業(yè)部門(mén)杠桿存隱憂，政府部門(mén)空間尚存

三部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債情況是觀察金融危機(jī)是否臨近的重要方法。

2008年金融危機(jī)之后，美國(guó)居民和非盈利機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率從接近 20%的峰值，以較快的速度下降到了2018年底的13.1%，其原因是分子和分母雙管齊下，分子的債務(wù)增速放緩，分母不僅有儲(chǔ)蓄存款的增加，還有十年牛市帶來(lái)的資產(chǎn)的增加。另外一個(gè)維度來(lái)看，債務(wù)杠桿率（總債務(wù)/ GDP）也已從高位的98%降至目前的75%，

截至2018年底，在居民部門(mén)總資產(chǎn)中，非金融資產(chǎn)中的房地產(chǎn)占比約26%，金融資產(chǎn)占比約70%，其中，約45%為股票和投資基金份額（保險(xiǎn)和養(yǎng)老金等占比34%）。本次金融崩潰必然導(dǎo)致居民部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債率的提升。30%的下跌幅度意味著4萬(wàn)億美元的資產(chǎn)損失，這將推升資產(chǎn)負(fù)債率至13.5%。可見(jiàn)，短期內(nèi)，在次生風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下，股價(jià)下跌對(duì)居民資產(chǎn)負(fù)債表的影響風(fēng)險(xiǎn)可控。

但是，非金融企業(yè)部門(mén)卻存在一定隱憂。第一，非金融企業(yè)宏觀杠桿率已經(jīng)超過(guò)危機(jī)前期高點(diǎn)。2008年金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，杠桿率為72%，危機(jī)后降至66%，從2012年開(kāi)始又在加杠桿，至今共增加10個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到了76%，已超過(guò)了居民部門(mén)的杠桿水平；第二，從2009年到2014年，美國(guó)企業(yè)稅前利潤(rùn)總額不斷增加，但2015-2018年卻在不斷下降，同比增速在2010年就出現(xiàn)了高點(diǎn)（24.98%），而后波動(dòng)下行，在2015年和2018年還出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，其中，2018年為-3.26%。兩方面綜合的結(jié)果就是，非金融企業(yè)部門(mén)的償債比例從2013年底觸底（36.4%）后開(kāi)始迅速攀升，2019年三季度升至42.7%，較2008年6月的前期高點(diǎn)僅差1.6個(gè)百分點(diǎn)。這說(shuō)明，企業(yè)部門(mén)是美國(guó)目前受流動(dòng)性約束較大的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)。這就可以理解為什么美聯(lián)儲(chǔ)的救助行動(dòng)幾乎覆蓋了所有的大中小企業(yè)，而在2008年金融危機(jī)中救助的主要是投行（花旗等）和房地產(chǎn)抵押機(jī)構(gòu)（兩房）。

政府部門(mén)債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，但政策空間尚存。大蕭條之后，逆周期政策在熨平經(jīng)濟(jì)波動(dòng)中開(kāi)始發(fā)揮積極作用，雖然它也有可能是經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的制造者。從1970年以來(lái)的經(jīng)驗(yàn)看，每當(dāng)遇到負(fù)面沖擊，政府財(cái)政支出都會(huì)增加，赤字率會(huì)擴(kuò)大。從金融凈投資頭寸來(lái)看，政府部門(mén)大多數(shù)時(shí)候都是資金的凈借入方。2008年金融危機(jī)之后，金融凈投資逆差占GDP的比例達(dá)到了12.63%的高位，但2009年二季度開(kāi)始逐漸實(shí)現(xiàn)再平衡，至2015年9月降至4%以內(nèi)，2018-2019年又開(kāi)始所增加，這與特朗普減稅增支政策有關(guān)。

從美國(guó)政府的合并赤字率（中央+地方）來(lái)看，2008-2018年，赤字率均維持在3%以內(nèi)，平均值為2.5%，2019年擴(kuò)大至4.89%。美國(guó)政府財(cái)政收支壓力是由于支出增速快于收入增速導(dǎo)致的。其中，赤字主要來(lái)源于地方政府，聯(lián)邦層面基本維持在盈余狀態(tài)。其結(jié)果就是政府債務(wù)存量的膨脹和杠桿率的提升。但我們認(rèn)為，這是杠桿騰挪的必要舉措。在美元霸權(quán)時(shí)代，美國(guó)政府債仍然是最安全的，但其收益率的下降，也使得追求絕對(duì)收益的資金可能選擇加杠桿的方式來(lái)放大收益，從而也放大了金融市場(chǎng)的波動(dòng)性。

圖2：利率長(zhǎng)期下行很常見(jiàn)，但零利率是新現(xiàn)象

所以，相對(duì)于2008年金融危機(jī)爆發(fā)前的情況來(lái)說(shuō)，雖然美國(guó)實(shí)體部門(mén)的宏觀杠桿率有所提升，但增幅并不明顯，而且，增長(zhǎng)主要出現(xiàn)在2008-2009年。結(jié)構(gòu)上來(lái)看，家庭和銀行部門(mén)一直在去杠桿，企業(yè)部門(mén)從2012年二季度開(kāi)始加杠桿，兩者交叉于75%的水平，杠桿率上升最明顯的是政府部門(mén)，但也主要發(fā)生在2013年之前。這說(shuō)明，從2013年之后，私人部門(mén)間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系已基本實(shí)現(xiàn)平衡。

危機(jī)背后的深層次原因與鑰匙：調(diào)節(jié)收入措施會(huì)常態(tài)化

新冠疫情短期內(nèi)對(duì)總需求和全球價(jià)值鏈的沖擊致全球經(jīng)濟(jì)陷入負(fù)增長(zhǎng)是比較確定的事情。

雖然房地產(chǎn)市場(chǎng)仍然健康，居民部門(mén)風(fēng)險(xiǎn)可控，但企業(yè)部門(mén)杠桿處于高位，政府部門(mén)債務(wù)負(fù)擔(dān)較重。如果全球經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng)疊加流動(dòng)性危機(jī)引發(fā)債務(wù)危機(jī)，繼而進(jìn)入債務(wù)-通縮循環(huán)，那么全球?qū)⒚媾R一次深度的蕭條，其程度將不亞于大蕭條和2008年金融危機(jī)。

隱藏在這次危機(jī)背后的，是過(guò)去長(zhǎng)期存在的全球性失衡和結(jié)構(gòu)性矛盾？這一失衡和矛盾在2008年后繼續(xù)放大。2008年金融危機(jī)之后，全球宏觀經(jīng)濟(jì)有四個(gè)顯著特征：貨幣市場(chǎng)上的負(fù)利率；資本市場(chǎng)的繁榮；商品市場(chǎng)上的通貨緊縮；和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的長(zhǎng)期停滯。與此同時(shí)，還伴隨著債務(wù)杠桿的增長(zhǎng)。這種情況是因?yàn)榭傂枨笄€下移導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期停滯和通脹預(yù)期低迷，而與總需求曲線下移相關(guān)的因素又包括人口結(jié)構(gòu)的老齡化、收入分配不均、金融中介的衰退以及風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度的提高和伴隨而來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的增加等。在總需求曲線大規(guī)模下移的情況下，政府和央行采取的一系列政策是保持接近充分就業(yè)和合理增長(zhǎng)所必需的。但是，低利率也影響金融穩(wěn)定，并為下一次危機(jī)埋下伏筆。

從美國(guó)和英國(guó)的情況來(lái)看，過(guò)去80年的利率實(shí)際上只有一個(gè)周期，前40年（1940-1980）上升，后40年（1980-2020）下降（英國(guó)的拐點(diǎn)是1970年），美國(guó)的峰值約22%，出現(xiàn)在1980年底和1981年初，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的沃爾克借此強(qiáng)力措施終結(jié)了通脹，其后利率一路下行至零，當(dāng)然也有7次明顯的加息周期（圖2）。所以，2008年金融危機(jī)之后的利率下行，只不過(guò)是前期趨勢(shì)的延續(xù)。如果將時(shí)間拉長(zhǎng)到1940年之前，會(huì)發(fā)現(xiàn)美國(guó)和英國(guó)也都出現(xiàn)了利率長(zhǎng)期下行的情況，美國(guó)是1870-1885年和1920-1940年，而英國(guó)公債利率整個(gè)19世紀(jì)都在下行。這背后的原因有什么不同？

19世紀(jì)及以前與上世紀(jì)70年代后的利率下行和通貨緊縮，最大的不同為貨幣制度與生產(chǎn)率，前者是金本位制度下的勞動(dòng)生產(chǎn)率提升帶來(lái)的通貨緊縮+經(jīng)濟(jì)繁榮+資產(chǎn)泡沫，后者是信用貨幣制度下的貨幣寬松和勞動(dòng)生產(chǎn)率下降帶來(lái)的通貨緊縮+經(jīng)濟(jì)停滯+資產(chǎn)泡沫。上世紀(jì)80年代之后的獨(dú)特因素還包括中國(guó)參與的全球化。中國(guó)以低附加值為特征嵌入全球價(jià)值鏈，成為世界工廠，加劇了全球通縮。1980年以來(lái)西方國(guó)家的勞動(dòng)生產(chǎn)率實(shí)際上是持續(xù)下降的，2008年金融危機(jī)之后，以“金磚四國(guó)”為代表的發(fā)展中國(guó)家的勞動(dòng)生產(chǎn)率也在下滑。

一個(gè)解釋是：從供給側(cè)來(lái)看，上世紀(jì)80年代開(kāi)始的信息與通信技術(shù)對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率有顯著提升作用，這推動(dòng)了總供給曲線右移，使西方國(guó)家紛紛從滯脹中復(fù)蘇，并進(jìn)入上世紀(jì)90年代“大穩(wěn)健”時(shí)期的原因。但從需求側(cè)看，老齡化和分配不均等原因引發(fā)總需求曲線下降的幅度更大，且是持續(xù)性的。綜合的結(jié)果是實(shí)際產(chǎn)出增速低于潛在產(chǎn)出增速。以充分就業(yè)為導(dǎo)向的貨幣政策已陷入流動(dòng)性陷阱，名義利率受零下限的約束無(wú)法再降，從而無(wú)法起到刺激投資的作用，而與此同時(shí)，又使得風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格得以重估，致使生產(chǎn)資本回報(bào)率顯著低于金融資本回報(bào)。到企業(yè)層面，低利率和股票期權(quán)制度共同激勵(lì)企業(yè)以低成本借錢(qián)回購(gòu)股票，發(fā)放股利，推升股票價(jià)格。結(jié)果就是資產(chǎn)泡沫、經(jīng)濟(jì)停滯與低失業(yè)率并存。由于勞動(dòng)生產(chǎn)率的計(jì)算方式是總產(chǎn)出除以就業(yè)人數(shù)（或小時(shí)），如此一來(lái)，也就呈現(xiàn)出勞動(dòng)生產(chǎn)率的趨勢(shì)性下降。

不得不強(qiáng)調(diào)貨幣政策在其中扮演的角色。根據(jù)費(fèi)雪貨幣方程式，貨幣供應(yīng)量（M）×貨幣流通速度（V）=物價(jià)（P）×產(chǎn)量（Q），如果因?yàn)樯a(chǎn)率提升或競(jìng)爭(zhēng)等因素導(dǎo)致價(jià)格處于低位，而以CPI為錨的貨幣當(dāng)局為了防止陷入通貨緊縮又不斷增發(fā)貨幣的話，那么MV和Q在理論上可以達(dá)到無(wú)限大，從而會(huì)看到貨幣超發(fā)、通脹預(yù)期低迷、經(jīng)濟(jì)虛假繁榮和資產(chǎn)價(jià)格膨脹。統(tǒng)計(jì)自1557年以來(lái)世界歷史上出現(xiàn)的最大的47個(gè)泡沫，可以發(fā)現(xiàn)，在利率下行和通貨緊縮期間，大泡沫發(fā)生的頻率更高（特維德）。量化寬松的政策似乎是實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)所需要的，但它也催生了資產(chǎn)泡沫。當(dāng)前，美聯(lián)儲(chǔ)正在用零利率和新一輪量化寬松來(lái)緩解流動(dòng)性危機(jī)，這就像個(gè)“手拿火柴的滅火人”（理查德·羅伯茨）。

決定潛在產(chǎn)出水平的是供給側(cè)，要素包括勞動(dòng)、資本和全要素生產(chǎn)率。但在流動(dòng)性陷阱和有效需求持續(xù)性不足的情況下，如果一味地強(qiáng)調(diào)供給，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也不會(huì)有顯著改善。要想改善需求，就必須是普惠性繁榮，政策在二次分配中將發(fā)揮更顯著的作用。在2020年美國(guó)大選中，民主黨候選人楊安澤就提出了全民基本收入（UBI）的想法，主張給18至64歲的美國(guó)人按月發(fā)放1000美元，不附帶任何條件，以應(yīng)對(duì)人工智能與自動(dòng)化對(duì)就業(yè)市場(chǎng)帶來(lái)的沖擊。而在本次應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情的沖擊是，包括美國(guó)和中國(guó)在內(nèi)的各國(guó)政府也都采取了多種多樣的財(cái)政與貨幣刺激方案，如美國(guó)給每個(gè)成年人發(fā)放1200美元，中國(guó)內(nèi)地一些地區(qū)發(fā)放了消費(fèi)券，而美聯(lián)儲(chǔ)則是“直升機(jī)撒錢(qián)”。隨著第六次科技革命的到來(lái)和兩極分化的持續(xù)加大，某些調(diào)節(jié)收入的措施會(huì)被常態(tài)化。

圖3：股票價(jià)格波動(dòng)與康德拉季耶夫周期

新一輪科技革命或?qū)⒔K結(jié)長(zhǎng)期停滯

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)長(zhǎng)期停滯并非新現(xiàn)象。大蕭條后漫長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)失衡以第二次世界大戰(zhàn)的方式得以出清，而美國(guó)卻因戰(zhàn)爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，成為戰(zhàn)后首屈一指的強(qiáng)國(guó)。二戰(zhàn)后的“黃金時(shí)代”要?dú)w功于第四次科技革命。電視、飛機(jī)、石油化工和電腦等多個(gè)基礎(chǔ)性創(chuàng)新催生了新產(chǎn)業(yè)，一戰(zhàn)前就誕生的汽車也開(kāi)始加速擴(kuò)散，全球化的發(fā)展使得產(chǎn)業(yè)鏈在全球布局。戰(zhàn)爭(zhēng)和科技革命是常見(jiàn)的出清方式。但出清之后的復(fù)蘇，則只能寄托于科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)革命。

創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)的演化遵循S型軌跡，在經(jīng)濟(jì)周期的表現(xiàn)與長(zhǎng)波？康德拉季耶夫周期（簡(jiǎn)稱“康波”）有較高的一致性。從時(shí)間節(jié)點(diǎn)上來(lái)看，2008年金融危機(jī)之后，世界進(jìn)入第六次科技革命的醞釀期，其主干創(chuàng)新包括：人工智能、多媒體、納米技術(shù)、生物技術(shù)、基因工程、人體器官再生、超導(dǎo)體和量子計(jì)算機(jī)等。2020年前后，創(chuàng)新將逐步進(jìn)入擴(kuò)散階段，新產(chǎn)業(yè)會(huì)誕生，老產(chǎn)業(yè)或被改造，或被破壞。

過(guò)去的十年，各國(guó)對(duì)第六次科技革命的關(guān)注和投入越來(lái)越多，新一輪科技競(jìng)爭(zhēng)將逐漸在大國(guó)之間拉開(kāi)。每一輪科技革命，都是一次“技術(shù)-經(jīng)濟(jì)”的范式革命，對(duì)企業(yè)組織、產(chǎn)業(yè)更替和人類生產(chǎn)和生活的方式都將帶來(lái)顛覆性的影響，經(jīng)濟(jì)也因此而展開(kāi)新一輪的擴(kuò)張期。

科技革命對(duì)金融市場(chǎng)有著深遠(yuǎn)的影響。權(quán)益類資產(chǎn)（如股票）定價(jià)的基本思路是未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。所以，權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)反映的是投資者對(duì)現(xiàn)金流的預(yù)期。從微觀上來(lái)看，技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的康波直接影響企業(yè)現(xiàn)金流和股票收益率（圖3）；從中觀上來(lái)看，它影響的是產(chǎn)業(yè)變遷；從宏觀和國(guó)際政治的角度來(lái)看，它影響的是大國(guó)興衰。從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角來(lái)看，本輪科技革命或是人類負(fù)利率與大通縮時(shí)代的終結(jié)者，我們似乎不應(yīng)該對(duì)未來(lái)過(guò)于悲觀。

全球經(jīng)濟(jì)短期衰退已不可避免，并且也似乎已經(jīng)到了積重難返的境地，病毒只是一個(gè)誘因。持續(xù)走低的勞動(dòng)生產(chǎn)率，無(wú)法扭轉(zhuǎn)的老齡化，不斷攀升的債務(wù)杠桿，窮途末路的貨幣政策，分裂的社會(huì)階層和大國(guó)政治的悲劇，各種問(wèn)題交織在一起，疫情只是引爆這一切的導(dǎo)火索。并且若這些問(wèn)題根源得不到解決，危機(jī)還會(huì)接踵而至。但回望歷史，我們也曾經(jīng)不止一次地從廢墟中重建，應(yīng)該清楚地認(rèn)識(shí)到，拯救全球結(jié)構(gòu)失衡，終結(jié)長(zhǎng)期停滯，最終只能靠創(chuàng)新與科技革命所帶來(lái)的效率提升和兼顧公平的國(guó)民收入分配體制的改革。